我國(guó)眾籌融資模式及監(jiān)管問題研究

孫學(xué)立

（中共濟(jì)寧市委黨校，山東 濟(jì)寧 272003）

我國(guó)眾籌融資模式及監(jiān)管問題研究

孫學(xué)立

（中共濟(jì)寧市委黨校，山東 濟(jì)寧 272003）

眾籌是互聯(lián)網(wǎng)金融的一種重要融資模式，它的出現(xiàn)在一定程度上迎合了當(dāng)前我國(guó)金融體制下中小微企業(yè)融資難、融資貴的需求，逐漸成為一種適合于中小微企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的融資方式。本文在界定眾籌的概念及發(fā)展現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，分析了我國(guó)目前存在的兩種主要眾籌形式——商品眾籌和股權(quán)眾籌，并對(duì)兩種融資模式進(jìn)行了對(duì)比，進(jìn)而對(duì)眾籌融資模式存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了闡述。

眾籌融資；風(fēng)險(xiǎn)；監(jiān)管；模式

近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)金融作為一種新的金融模式逐漸引起了社會(huì)的廣泛關(guān)注。眾籌是繼P2P借貸之后，一種新興的、獨(dú)立于傳統(tǒng)金融系統(tǒng)之外的投融資形式，是企業(yè)除了IPO、發(fā)債、貸款之外的一種融資方式，更是倍受廣大新興產(chǎn)業(yè)中個(gè)人創(chuàng)業(yè)者歡迎的一種金融形式。眾籌融資匯集每筆小額資金，投資創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，以項(xiàng)目收益回報(bào)投資者。它的出現(xiàn)克服了我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展的瓶頸和困局，對(duì)于完善多層次資本市場(chǎng)體系、拓寬中小微企業(yè)融資渠道、支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活動(dòng)等，都具有重要意義。

但是，由于眾籌融資模式在我國(guó)才剛剛起步，還缺乏專門的法律法規(guī)對(duì)此行業(yè)進(jìn)行規(guī)范，比如對(duì)眾籌融資公司（網(wǎng)站）的批準(zhǔn)設(shè)立、業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍許可、資金風(fēng)險(xiǎn)控制都沒有明確規(guī)定，日常監(jiān)管方面也幾乎處于空白。這樣，在外部監(jiān)管缺失的情況下，部分眾籌融資容易變成詐騙或者非法集資的工具①。因此，如何一方面正確引導(dǎo)鼓勵(lì)這種金融創(chuàng)新形式，以促進(jìn)更高效的金融資源配置，另一方面又能夠避免其所帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)，正日益成為擺在我們面前的重要課題。

一、眾籌融資的概念及其發(fā)展

（一）眾籌融資的概念

“眾籌”一詞最早來(lái)源于英文“Crowd-funding”，又稱群眾募資、大眾籌資，是指一群人為某個(gè)項(xiàng)目、某個(gè)人或者某個(gè)公司募資，以資助其正當(dāng)?shù)纳a(chǎn)經(jīng)營(yíng)、創(chuàng)作、創(chuàng)新甚至生活活動(dòng)。眾籌最早的雛形是17世紀(jì)以征訂的方式出版書籍，并在書籍上鳴謝出資者②。眾籌融資模式起源于美國(guó)，最初的概念是指面向公眾籌集資金，特別指以資助個(gè)人、公益慈善組織或商事企業(yè)為目的的小額資金募集。所以，廣義而言，美國(guó)的教會(huì)捐贈(zèng)、競(jìng)選的募資都是眾籌融資的雛形③。到了互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，眾籌模式通過互聯(lián)網(wǎng)發(fā)布籌款項(xiàng)目，互聯(lián)網(wǎng)促成了眾籌項(xiàng)目的廣泛性和創(chuàng)意性，投資者可以來(lái)自更廣泛的區(qū)域，最終，眾籌是資本市場(chǎng)活動(dòng)的一部分。而眾籌融資真正成為一種模式是在一家名為ArtistShare的網(wǎng)站出現(xiàn)之后，開創(chuàng)了互聯(lián)網(wǎng)眾籌的時(shí)代。從此，現(xiàn)代眾籌的概念可以表述為：主要是利用互聯(lián)網(wǎng)開放平臺(tái)發(fā)布籌款項(xiàng)目，并募集資金，將產(chǎn)業(yè)和金融連接起來(lái)。

（二）眾籌融資的發(fā)展

世界上最早的現(xiàn)代眾籌融資是2001年英國(guó)建立的眾籌網(wǎng)站ArtistShare，2003年開始運(yùn)營(yíng)，被稱為“眾籌金融的先鋒”，標(biāo)志著互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式的誕生。與西方眾籌的歷史淵源相吻合，這家最早的眾籌平臺(tái)主要面向音樂界的藝術(shù)家及其粉絲④。2005年之后，眾籌融資平臺(tái)如雨后春筍般出現(xiàn)，例如：Sellaband（2006年）、SliceThePie（2007年）、IndieGoGo（2008年）、Spot.Us（2008年）、Pledge Music（2009年）和Kickstarter（2009年），美國(guó)網(wǎng)站KickStarter已成為當(dāng)今影響力最大的眾籌網(wǎng)站，也被許多人認(rèn)為是互聯(lián)網(wǎng)眾籌發(fā)展的里程碑⑤。

在我國(guó)，眾籌模式的發(fā)展雖然前些年有過“眾人咖啡”、“一起咖啡”等類似的傳統(tǒng)模式，但現(xiàn)代意義上的互聯(lián)網(wǎng)眾籌自2011年才開始起步。2011年7月，國(guó)內(nèi)首家眾籌網(wǎng)站“點(diǎn)名時(shí)間”正式上線；2013年，界面設(shè)計(jì)及運(yùn)營(yíng)模式與Kickstarter非常相似的中國(guó)版“眾籌網(wǎng)”（zhongchou.cn）上線⑥；2014年7月1日，我國(guó)第一大電商平臺(tái)京東涉足金融，其網(wǎng)站推出眾籌平臺(tái)“湊份子”；類似的眾籌平臺(tái)還有很多。就融資規(guī)模而言，由清科和眾籌網(wǎng)聯(lián)合推出的國(guó)內(nèi)首份眾籌行業(yè)月度報(bào)告——《中國(guó)眾籌商業(yè)模式月度統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》顯示，作為全球最大的創(chuàng)意項(xiàng)目融資平臺(tái)Kickstarter，自2009年上線到2014年3月，5年時(shí)間融資約10.3億美元（64億元人民幣），發(fā)布的項(xiàng)目約有一半獲得融資⑦。而中國(guó)版“眾籌網(wǎng)”推出一年，累計(jì)支持人數(shù)達(dá)7萬(wàn)多，推出項(xiàng)目765個(gè)，籌資突破2000萬(wàn)元。據(jù)清科集團(tuán)發(fā)布的《2014年中國(guó)眾籌模式上半年運(yùn)行統(tǒng)計(jì)分析報(bào)告》，2014年上半年，我國(guó)眾籌領(lǐng)域共發(fā)生融資事件1423起，募集資金1.88億，其中，股權(quán)類眾籌事件共430起，募集資金1.56億⑧。作為互聯(lián)網(wǎng)新興的融資業(yè)態(tài)，股權(quán)眾籌在資金籌集上正呈現(xiàn)出井噴之勢(shì)。

值得提出的是，眾籌融資在我國(guó)的發(fā)展，與國(guó)外相比，有著不一樣的含義。在我國(guó)現(xiàn)行的法律體系下，企業(yè)向公眾募集資金的唯一方式就是通過公司上市公開發(fā)行股票，除此之外任何形式的面向社會(huì)大眾的公開募股都被認(rèn)為是非法集資行為，受到嚴(yán)格的控制和打擊。因此嚴(yán)格意義上講，在我國(guó)并不存在眾籌融資得以生根發(fā)芽的法律土壤。而現(xiàn)有已經(jīng)發(fā)展起來(lái)的眾籌項(xiàng)目，如“點(diǎn)名時(shí)間”、“大家投”、“天使匯”等都是通過限制投資者資格、人數(shù)或投資金額等方式避免被視為非法公開發(fā)行股票的平臺(tái)。因此，我國(guó)的眾籌融資實(shí)質(zhì)上是一種私募或者說(shuō)半公開的融資行為，其發(fā)展熱情高漲，但道路不平坦。

二、我國(guó)眾籌融資的主要模式

通常情況下，按照籌資人（項(xiàng)目發(fā)起人）向投資者（或支持者）提供的回報(bào)內(nèi)容為標(biāo)準(zhǔn)，把眾籌融資模式分為四類，即：基于捐贈(zèng)的捐贈(zèng)眾籌、基于獎(jiǎng)勵(lì)或事前銷售的商品眾籌、基于股權(quán)的股權(quán)眾籌、基于貸款或債務(wù)的債權(quán)眾籌。但在我國(guó)的眾籌融資模式發(fā)展中，主要有商品眾籌和股權(quán)眾籌。本文也主要針對(duì)這兩種模式展開論述。

（一）商品眾籌

商品眾籌一般是指項(xiàng)目發(fā)起人將仍處于研發(fā)設(shè)計(jì)或生產(chǎn)階段的產(chǎn)品或服務(wù)進(jìn)行預(yù)售，投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，獲得產(chǎn)品或服務(wù)。商品眾籌的主要運(yùn)作流程如圖1所示?；I資人必須向平臺(tái)提供詳細(xì)的說(shuō)明資料，介紹項(xiàng)目的內(nèi)容、進(jìn)展安排、對(duì)投資者的回報(bào)以及必要的風(fēng)險(xiǎn)提示。眾籌平臺(tái)對(duì)項(xiàng)目資料進(jìn)行審核，出于可行性等方面的考慮，平臺(tái)可能會(huì)要求籌資人額外提交相關(guān)的技能證書、籌資人本身的履歷經(jīng)驗(yàn)證明，甚至產(chǎn)品原型等說(shuō)明材料。通過平臺(tái)的審核之后，項(xiàng)目進(jìn)入上線準(zhǔn)備階段，籌資人在該階段的任務(wù)包括宣傳策劃、圖案設(shè)計(jì)、拍攝視頻等。上述都準(zhǔn)備完畢后，項(xiàng)目就要上線，可以正式接受投資者的投資。如果在籌資期限內(nèi)成功籌集到目標(biāo)金額，項(xiàng)目進(jìn)入正式生產(chǎn)階段，直到投資者（支持者）最終得到承諾的產(chǎn)品。產(chǎn)品發(fā)售后，根據(jù)具體情況，籌資人可能還需要承擔(dān)一些產(chǎn)品后續(xù)升級(jí)之類的服務(wù)。如果在規(guī)定時(shí)間內(nèi)，項(xiàng)目無(wú)法籌集到預(yù)定的金額，一般情況下（即如果項(xiàng)目選擇的是固定模式）項(xiàng)目會(huì)被終止。所有已經(jīng)支付的資金都會(huì)被退還給投資者，項(xiàng)目失敗。

圖1：商品眾籌流程示意圖

以上是商品眾籌的典型流程，還有一些類型的眾籌平臺(tái)在某些處理環(huán)節(jié)上會(huì)有所不同。比如國(guó)內(nèi)的點(diǎn)名時(shí)間在項(xiàng)目通過平臺(tái)審核之后，會(huì)進(jìn)行一個(gè)“預(yù)熱”環(huán)節(jié)，供用戶瀏覽與討論，試探市場(chǎng)反應(yīng)熱度之后，再?zèng)Q定是否進(jìn)行公開募資。除此之外，還有一些會(huì)提供公開評(píng)審機(jī)制，把部分有經(jīng)驗(yàn)的行業(yè)專業(yè)人士和投資人納入評(píng)審團(tuán)，用公開審核的方式，決定是否同意該項(xiàng)目上線。

（二）股權(quán)眾籌

股權(quán)眾籌是把融資企業(yè)放到眾籌平臺(tái)（網(wǎng)站）上，設(shè)定在一定時(shí)間內(nèi)，吸引投資者對(duì)項(xiàng)目或公司進(jìn)行投資，并按出資多少出讓一定比例的股權(quán)。這樣，投資者通過出資入股公司，企業(yè)以股權(quán)為交換籌集資金。

與商品眾籌模式的運(yùn)作流程相比，雖然投資者都是通過眾籌平臺(tái)選取項(xiàng)目，投入一定的資金后等待回報(bào)，但是股權(quán)交易的特殊性決定了股權(quán)眾籌具有不同于一般商品眾籌的獨(dú)特程序及性質(zhì)。其流程如圖2所示，籌資企業(yè)首先需要向眾籌平臺(tái)提交材料，包括商業(yè)計(jì)劃書和擬出讓的股份的數(shù)量、價(jià)格等。為了證明商業(yè)計(jì)劃書的真實(shí)性，眾籌平臺(tái)還經(jīng)常需要籌資企業(yè)提交企業(yè)經(jīng)營(yíng)許可證、公司財(cái)務(wù)報(bào)表等文件資料，項(xiàng)目經(jīng)平臺(tái)審核后才能夠上線。隨后，投資者瀏覽平臺(tái)上列出的可投資項(xiàng)目，挑選個(gè)人認(rèn)為有潛力的企業(yè)進(jìn)行投資。確定投資后，投資者將錢打入平臺(tái)委托的開戶銀行賬戶。如果項(xiàng)目投標(biāo)達(dá)到預(yù)期設(shè)定的籌資額度，投資者會(huì)收到投資協(xié)議書、股權(quán)證明等紙質(zhì)文件，以證明投資者作為股東的身份和未來(lái)收益憑證。在這個(gè)過程中，為了增加項(xiàng)目吸引力和降低投資風(fēng)險(xiǎn)，很多股權(quán)眾籌平臺(tái)都會(huì)委托專門的投資公司或律師事務(wù)所來(lái)處理文件內(nèi)容，通常采取有限合伙基金模式，即由一名領(lǐng)投人先行按比例投入部分資金，再通過網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)發(fā)布信息，其他投資者跟投，最后成立有限合伙基金入股項(xiàng)目公司⑨。在此模式下，領(lǐng)投人往往充當(dāng)基金管理公司中的有限合伙人角色，負(fù)責(zé)項(xiàng)目管理運(yùn)營(yíng)，而投資人并不直接參與。在沒有準(zhǔn)入門檻的情況下，合格籌資人、管理人信息真實(shí)性均不易保證，存在出現(xiàn)詐騙的風(fēng)險(xiǎn)。

圖2：股權(quán)眾籌模式流程示意圖

（三）兩種融資模式的對(duì)比

雖然上述兩種融資模式都是通過眾籌平臺(tái)選取項(xiàng)目，投入一定的資金后獲得回報(bào)，但他們?cè)诤芏喹h(huán)節(jié)上還是有不同，各自都有獨(dú)特之處。

1.在運(yùn)作方式上。商品眾籌融資在運(yùn)作方式上是根據(jù)雙方協(xié)議，項(xiàng)目發(fā)起方可以承諾實(shí)物回報(bào)來(lái)取得投資者的投資。比如投資者若投資1000元，那么商品在生產(chǎn)之后，投資者就擁有優(yōu)先獲得產(chǎn)品的權(quán)利或者得到一定的折扣的權(quán)力。股權(quán)眾籌融資在運(yùn)作方式上是項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)可以直接向合格的投資者出售股權(quán)以換取投資，其中還可能涉及股轉(zhuǎn)債的情況，在法律程序、資金交割手續(xù)等方面比商品眾籌要復(fù)雜得多。

2.在回報(bào)方式上。商品眾籌通常以“預(yù)售”的形式提供實(shí)物回報(bào)，回報(bào)周期一般較短，從籌資滿額到投資者最終獲得實(shí)物回報(bào)或者參與活動(dòng)，經(jīng)常需要幾個(gè)月至一年的時(shí)間。如果項(xiàng)目發(fā)起人不能按時(shí)提供商品，一些眾籌平臺(tái)要求發(fā)起人必須退還部分資金。股權(quán)眾籌在回報(bào)方式上，通常提供項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)的原始股份，投資者按出資數(shù)額獲得公司的股權(quán)，同時(shí)享有股東權(quán)利。股權(quán)眾籌回報(bào)周期較長(zhǎng)，一般是要等到項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)盈利之后才能獲得回報(bào)，如果公司虧損或者失敗，投資者將無(wú)法獲得收益，項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)也不承諾退還資金。

3.在投資者權(quán)利上。商品眾籌的投資者可以與發(fā)起人在線交流，對(duì)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)提出意見，但意見最終能否被接受，還要取決于項(xiàng)目發(fā)起人，投資者只有建議權(quán)。股權(quán)眾籌融資方式遵循現(xiàn)代公司治理制度，投資者可以享受普通股東的權(quán)利，擁有較大股份比例的股東可以加入公司董事會(huì)，對(duì)項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)的決策產(chǎn)生影響等。

三、我國(guó)眾籌融資模式存在的風(fēng)險(xiǎn)

眾籌融資作為一種新興的融資模式，在我國(guó)的蓬勃發(fā)展過程中遇到了一個(gè)共同問題，那就是投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)和融資者及眾籌平臺(tái)的法律風(fēng)險(xiǎn)。

（一）投資者參與眾籌投資的風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于商品眾籌模式投資來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)主要在于投資者的資金屬于預(yù)購(gòu)或者資助性質(zhì)，如果出現(xiàn)違約，目前缺乏對(duì)投資者保護(hù)的相關(guān)法律條文。對(duì)股權(quán)眾籌模式投資者來(lái)說(shuō)，由于股權(quán)眾籌為了降低交易成本，在風(fēng)險(xiǎn)防范程序上對(duì)傳統(tǒng)資本市場(chǎng)上一整套完整的程序進(jìn)行了縮減，在信息披露、盡職調(diào)查、財(cái)務(wù)審計(jì)等方面都有不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牡胤健Ｋ酝顿Y者只能依賴自身的信息渠道和過往經(jīng)驗(yàn)做出風(fēng)險(xiǎn)與收益判斷。這是投資者在股權(quán)眾籌中所面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)⑩。

（二）眾籌融資項(xiàng)目的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)

商品眾籌項(xiàng)目多是創(chuàng)意類產(chǎn)品，具有很強(qiáng)的創(chuàng)新性和獨(dú)特性。項(xiàng)目發(fā)起人在產(chǎn)品的生產(chǎn)方面可能會(huì)受到經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)等客觀因素的制約，從而導(dǎo)致產(chǎn)品不能按合約如期交貨。還有的項(xiàng)目發(fā)起人可能在項(xiàng)目發(fā)起一開始就存在欺騙行為，也就是投資人實(shí)際拿到的產(chǎn)品跟當(dāng)初宣傳時(shí)的產(chǎn)品外觀屬性相差甚遠(yuǎn)，讓投資者無(wú)法接受。在這方面，目前國(guó)內(nèi)還沒有量化的規(guī)則來(lái)判斷項(xiàng)目發(fā)起人對(duì)產(chǎn)品的最終形成是否與宣傳時(shí)存在差距。針對(duì)這樣的問題，國(guó)外的商品眾籌平臺(tái)采取了一些約束項(xiàng)目發(fā)起人的措施，比如眾籌平臺(tái)并不是一次性地把資金交付給項(xiàng)目發(fā)起人，而是采取分期付款的方式，要求必須在展示階段性的成果之后才能夠獲得下一期資金?。

（三）眾籌平臺(tái)的道德風(fēng)險(xiǎn)

眾籌平臺(tái)作為信息中介，其收入來(lái)自平臺(tái)自身提供的服務(wù)，也就是撮合融資交易成功的費(fèi)用（手續(xù)費(fèi)）。因此，眾籌平臺(tái)的盈利多少依賴于成功籌資項(xiàng)目的數(shù)量。所以它會(huì)下意識(shí)地降低項(xiàng)目上線門檻，以便吸引更多項(xiàng)目進(jìn)入平臺(tái)進(jìn)行募資。這樣的行為在股權(quán)眾籌中更容易發(fā)生，因?yàn)楣蓹?quán)眾籌的投資回報(bào)周期長(zhǎng)，回報(bào)的不確定性高，投資者自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)較強(qiáng)。還有更嚴(yán)重的眾籌平臺(tái)可能會(huì)疏于資料核實(shí)或盡職調(diào)查，導(dǎo)致錯(cuò)誤資料誤導(dǎo)投資人。因此，由于信息披露機(jī)制不健全，投資者、眾籌平臺(tái)和項(xiàng)目發(fā)起人三者之間存在信息不對(duì)稱，這就為眾籌平臺(tái)道德風(fēng)險(xiǎn)提供了溫床。

（四）所涉及的法律風(fēng)險(xiǎn)

商品眾籌所涉及的法律風(fēng)險(xiǎn)主要是涉嫌非法集資?！吨腥A人民共和國(guó)刑法》第176條“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款罪”與2010年《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》對(duì)非法集資有較明確的界定?。若商品眾籌平臺(tái)在無(wú)明確投資項(xiàng)目的情況下，事先歸集投資者資金，形成資金池，然后公開宣傳、吸引項(xiàng)目上線，再對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資，則存在非法集資的嫌疑；若平臺(tái)在投資人不知情的情況下將資金池中的資金轉(zhuǎn)移或挪作他用，更有導(dǎo)致“集資詐騙罪”的可能。股權(quán)眾籌所涉及的法律風(fēng)險(xiǎn)主要是非法發(fā)行股票。2006年12月《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于嚴(yán)厲打擊非法發(fā)行股票和非法經(jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》（國(guó)辦發(fā)[2006]99號(hào)），對(duì)非公開發(fā)行股票的某些行為作了限制：向特定對(duì)象發(fā)行股票后股東累計(jì)不超過200人的，為非公開發(fā)行。非公開發(fā)行股票及其股權(quán)轉(zhuǎn)讓，不得采用廣告、電話、推介會(huì)、網(wǎng)絡(luò)、公開勸誘等公開方式向社會(huì)公眾發(fā)行?。顯然，只要股權(quán)眾籌平臺(tái)以網(wǎng)絡(luò)等公開方式將融資項(xiàng)目向社會(huì)公眾公示，以吸引其他不特定對(duì)象加入投資者之列，這就涉嫌以公開方式向社會(huì)公眾轉(zhuǎn)讓股票。另外，我國(guó)《公司法》第四章、第五章（尤其是第84條）分別對(duì)股份有限公司的股票和公司債券的發(fā)行條件、程序及審批制度作了嚴(yán)格的規(guī)定，要求公司向社會(huì)公開募集股份時(shí)，必須向國(guó)務(wù)院證券管理部門遞交募股申請(qǐng)?。目前，股權(quán)眾籌平臺(tái)均未獲得此類批準(zhǔn)。

四、我國(guó)眾籌融資的監(jiān)管建議

眾籌融資是一種創(chuàng)新的金融模式，具有巨大的發(fā)展前景。但伴隨著它如火如荼的發(fā)展趨勢(shì)以及一系列風(fēng)險(xiǎn)問題，相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)管制度亟須建立。

（一）美國(guó)JOBS法案監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)借鑒

2012年1月，美國(guó)總統(tǒng)奧巴馬簽署了Jumpstart Our Business Startups Act（創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案，即“JOBS”法案），這部法律確立了眾籌平臺(tái)作為新型金融中介的合法性，明確了平臺(tái)權(quán)利與義務(wù)的基本原則，為眾籌行業(yè)的發(fā)展提供了前瞻性監(jiān)管指引?。JOBS法案也被認(rèn)為是眾籌行業(yè)最為成熟的法律，為全球的眾籌融資監(jiān)管提供了借鑒。該法案的主要內(nèi)容包括：

1.眾籌平臺(tái)的認(rèn)定與注冊(cè)豁免。JOBS法案在第304條款指出了眾籌平臺(tái)是一種金融中介形式，即“集資門戶”，創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)行或出售證券應(yīng)通過經(jīng)紀(jì)公司或“集資門戶”進(jìn)行，眾籌網(wǎng)站就是集資門戶的一個(gè)具體形態(tài)，由此獲得相應(yīng)的法律地位。眾籌平臺(tái)的豁免權(quán)指平臺(tái)無(wú)須登記為證券經(jīng)紀(jì)商，但這并非全部免除了眾籌平臺(tái)的一切登記注冊(cè)要求，SEC（美國(guó)證券交易委員會(huì)）為此豁免權(quán)設(shè)定了前提條件。

2.眾籌平臺(tái)的業(yè)務(wù)范圍限定。JOBS法案對(duì)眾籌平臺(tái)業(yè)務(wù)范圍做出了限制。第一，不允許平臺(tái)經(jīng)營(yíng)傳統(tǒng)券商所謂的“自營(yíng)”業(yè)務(wù)，不得持有自家平臺(tái)上的證券，不得參與自家平臺(tái)上的項(xiàng)目（企業(yè)）投資，避免私相授受的嫌疑。第二，平臺(tái)不允許經(jīng)營(yíng)咨詢服務(wù)，不能提供投資建議，也不能作為資產(chǎn)管理方，代持或管理投資者資金。

3.眾籌平臺(tái)的內(nèi)部人員限制。JOBS法案嚴(yán)禁平臺(tái)內(nèi)部人員通過平臺(tái)上的證券交易獲利，在關(guān)于交易的條例中有兩條規(guī)定：一是對(duì)于向經(jīng)紀(jì)公司或者基金網(wǎng)站提供任何潛在投資者個(gè)人身份信息的傳播者、收集者、信息生成者，不得對(duì)此類人員支付報(bào)酬；二是禁止經(jīng)紀(jì)公司或集資網(wǎng)站的董事、高管或合伙人通過所服務(wù)的證券發(fā)行機(jī)構(gòu)獲得經(jīng)濟(jì)利益，禁止眾籌平臺(tái)管理層從業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)方獲得直接經(jīng)濟(jì)利益。

4.眾籌平臺(tái)的信息披露。JOBS法案對(duì)眾籌平臺(tái)的信息強(qiáng)制披露義務(wù)包括兩個(gè)方面：一是對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)告知義務(wù)，法案要求必須對(duì)投資者給予足夠的風(fēng)險(xiǎn)提示，包括：按照證券交易委員會(huì)的適當(dāng)規(guī)則，審核投資者信息；明確投資者已經(jīng)了解所有投資存在損失的風(fēng)險(xiǎn)，并且投資者能夠承擔(dān)投資損失。二是對(duì)交易行為本身的信息披露義務(wù)，眾籌平臺(tái)和項(xiàng)目發(fā)起方（在法律條文里稱為證券發(fā)行機(jī)構(gòu)）均負(fù)有披露交易信息的義務(wù)。

（二）我國(guó)眾籌融資的監(jiān)管建議

在現(xiàn)階段，具體到我國(guó)的眾籌融資監(jiān)管，筆者認(rèn)為可以從以下方面考慮：

1.出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)確立眾籌融資行為的合法性。目前關(guān)于眾籌融資行為的爭(zhēng)議，多數(shù)在于對(duì)此模式的合法性地位存在疑問。以我國(guó)現(xiàn)有法律，眾籌平臺(tái)上的融資行為，始終無(wú)法回避“向不特定的對(duì)象發(fā)行證券”以及項(xiàng)目宣傳方式上的公開性，導(dǎo)致眾籌融資行為一直游走在法律的邊緣。對(duì)此，筆者認(rèn)為，發(fā)展眾籌融資的前提是給予其合法的地位，肯定眾籌平臺(tái)的合法性，劃清其與非法集資等犯罪行為的界限，承認(rèn)其在一定條件下，可以通過公開勸誘和廣告等方式進(jìn)行項(xiàng)目推介等。

2.建立融資項(xiàng)目評(píng)級(jí)評(píng)價(jià)機(jī)制。為了防止誘導(dǎo)投資和欺詐行為發(fā)生，眾籌平臺(tái)應(yīng)委托第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)融資項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)，獨(dú)立的第三方評(píng)級(jí)公司會(huì)利用其自身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)和專業(yè)經(jīng)驗(yàn)對(duì)融資企業(yè)及項(xiàng)目領(lǐng)導(dǎo)素質(zhì)、投資合理性、產(chǎn)業(yè)政策、市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)等方面進(jìn)行評(píng)價(jià)，同時(shí)還會(huì)對(duì)項(xiàng)目發(fā)起企業(yè)按合同約定如期履行債務(wù)或其他義務(wù)的能力進(jìn)行評(píng)價(jià)，最后給出融資企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)的大小，以評(píng)級(jí)報(bào)告的形式呈現(xiàn)給投資者，能讓投資者借助專業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)服務(wù)客觀地評(píng)價(jià)項(xiàng)目，做出科學(xué)的投資決策。

3.制定融資項(xiàng)目信息披露制度。融資項(xiàng)目信息披露是控制眾籌風(fēng)險(xiǎn)的重要環(huán)節(jié)。在信息披露方面，目前由于缺乏法律的強(qiáng)制性要求，多數(shù)眾籌融資平臺(tái)的信息披露很不充分，造成投融資雙方之間的信息不對(duì)稱，往往使得投資者處于非常不利的位置?。因此，為了加強(qiáng)對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)，必須從制度層面建立融資項(xiàng)目信息披露制度，詳細(xì)規(guī)定創(chuàng)業(yè)者通過平臺(tái)向投資者披露企業(yè)和項(xiàng)目的情況，加強(qiáng)操作和融資的透明度，確保投資人掌握更多的信息，解決信息不對(duì)稱問題。另外，考慮到在眾籌平臺(tái)上的企業(yè)性質(zhì)、發(fā)展階段及融資需求存在差異，可對(duì)不同階段或者不同融資等級(jí)的企業(yè)設(shè)定差異化的信息披露義務(wù)。

4.建立第三方資金托管制度。避免資金安全風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法就是不讓融資者直接接觸投資者資金。因此，對(duì)于眾籌資金的募集，應(yīng)建立第三方資金托管制度，引入第三方機(jī)構(gòu)（如銀行、券商）負(fù)責(zé)資金托管，代替眾籌平臺(tái)在投資者賬戶、平臺(tái)賬戶與發(fā)行人賬戶之間進(jìn)行資金劃轉(zhuǎn)，保證資金的安全性。比如，眾籌平臺(tái)“大家投”在2013年9月27日推出名為“投付寶”的中間產(chǎn)品，對(duì)投資款進(jìn)行托管，對(duì)項(xiàng)目感興趣的投資者把投資款先存放到由興業(yè)銀行托管的第三方賬戶，在公司正式注冊(cè)驗(yàn)資的時(shí)候再撥款進(jìn)公司?。

5.政府盡快確定眾籌監(jiān)管主體部門。從政府對(duì)眾籌融資的監(jiān)管角度來(lái)看，政府應(yīng)盡早把監(jiān)管責(zé)任確立到某個(gè)具體的部門上，這樣有利于統(tǒng)一進(jìn)行管理、收集相關(guān)數(shù)據(jù)信息資料，也能在一定程度上防止朝令夕改，便于眾籌平臺(tái)貫徹執(zhí)行相關(guān)的具體制度?？梢越梃b學(xué)習(xí)美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，將眾籌的監(jiān)管責(zé)任賦予SEC和眾籌行業(yè)協(xié)會(huì)，兩部門共同對(duì)眾籌平臺(tái)進(jìn)行監(jiān)管，明確責(zé)任權(quán)利，提高監(jiān)管效率。

五、結(jié)束語(yǔ)

眾籌融資模式拉近了資金供求雙方的距離，縮短了融資時(shí)間，減少了中介交易費(fèi)用，大眾的廣泛參與度更使其體現(xiàn)了普惠價(jià)值。近幾年這種借助互聯(lián)網(wǎng)與金融相結(jié)合的融資模式在世界不同國(guó)家開始快速?gòu)?fù)制。在我國(guó)，眾籌融資發(fā)展正處于起步階段，其發(fā)展速度和融資規(guī)模卻迅速增長(zhǎng)，同時(shí)與其發(fā)展相關(guān)的各種違法違規(guī)、資金安全風(fēng)險(xiǎn)問題一直備受爭(zhēng)議?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的模式創(chuàng)新，本質(zhì)就是安全與效率的平衡藝術(shù)。對(duì)于監(jiān)管，建議政府暫不宜規(guī)定太細(xì)，也不必管得太嚴(yán)，要在守住底線基礎(chǔ)上鼓勵(lì)創(chuàng)新探索?？傊?，不論遇到怎樣的困難波折，井噴式增長(zhǎng)的速度和新興產(chǎn)業(yè)的巨大吸引力已足以證明眾籌融資模式一定會(huì)有一個(gè)光明的前景和未來(lái)。

注：

①訪問時(shí)間：2014年7月10日，http：//zqrb.ccstock.cn/html/2014-06/14/content_4173.htm。

②參見http：//finance.stockstar.com/MS20140719000 00026.shtml，訪問時(shí)間：2014年7月21日。

③參見http：//www.smartqian.com/index.php?m=content&c=index&a=show&catid=15&id=3533，訪問時(shí)間：2014年6月8日。

④參 見 http：//www.01caijing.com/html/lyyj/1437_ 3109.html，訪問時(shí)間：2014年6月13日。

⑤參見http：//stock.sohu.com/20140527/n400068508. shtml，訪問時(shí)間：2014年6月10日。

⑥參見http：//www.yicai.com/news/2014/06/3883897. html，訪問時(shí)間：2014年6月18日。

⑦參見http：//www.jinronger.com/news/69949，訪問時(shí)間：2014年6月25日。

⑧參 見 http：//www.zhongchou.cn/deal-show/id-14630，訪問時(shí)間：2014年7月22日。

⑨參見http：//www.yicai.com/news/2014/06/3939283. html，訪問時(shí)間：2014年6月27日。

⑩參 見 http：//www.01caijing.com/html/lyyj/1437_ 3344.html，訪問時(shí)間：2014年6月30日。

?參加http：//www.demohour.com/guideline，訪問時(shí)間：2014年6月27日。

?參 見 http：//www.court.gov.cn/qwfb/sfjs/201101/ t20110107_12908.htm。訪問時(shí)間：2014年7月17日。

?參見中央人民政府網(wǎng)http：//www.gov.cn/zwgk/ 2006-12/21/content_475311.htm。

?參見國(guó)家工商行政管理總局網(wǎng)站http：//www.saic. gov.cn/zcfg/fl/200901/t20090113_5159.html。

?參見美國(guó)證券交易委員會(huì)網(wǎng)站http：//www.sec. gov/spotlight/jobs-act.shtml。

?參見2014年2月21日《中國(guó)證券報(bào)》。

?參見：http：//stock.sohu.com/20140729/n402855190. shtml，訪問時(shí)間：2014年8月2日。

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Research on Crowd-funding Model and Regulatory Issues

Sun Xueli
（Jining Party School，Jining Shandong 272003）

Crowd-funding is an important financing model of Internet financing，it’s appear to some extent meets small and micro enterprises’needs under current financial system，and becoming a suitable financing model for SMEs and entrepreneurs.Based on the definition and development status,this paper analyzes two existing important forms: commodity crowd-funding and equity crowd-funding,makes a comparison between them，describes the existing risks and puts some policy recommendations on supervision and further development.

crowd-funding，risk，regulation，model

F830

：B

：1674-2265（2015）05-0038-06

（責(zé)任編輯 王 馨；校對(duì) YJ，WX）

2015-4-15

孫學(xué)立，男，中共濟(jì)寧市委黨校，研究方向?yàn)榻鹑趯W(xué)。