短期資本流動(dòng)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的作用

王志軍

(中共宿松縣委黨校，安徽 安慶 246500)

隨著國(guó)際金融市場(chǎng)的融合和國(guó)際短期資本的快速流動(dòng)，各國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策都在不斷調(diào)整，以適應(yīng)當(dāng)前國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展［1］(P10－15)。短期資本的流動(dòng)無(wú)疑會(huì)對(duì)各國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生影響，但在一定程度上也能促進(jìn)金融市場(chǎng)的繁榮，促進(jìn)金融政策的改革，維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

一、短期資本流動(dòng)概述

(一)短期資本流動(dòng)概念界定

一般把資金流動(dòng)期限在一年以內(nèi)的資本稱為短期資本流動(dòng)。按照性質(zhì)的不同，短期資本流動(dòng)可分為貿(mào)易資本流動(dòng)、投機(jī)資本流動(dòng)、保值資本流動(dòng)［2］。

1.貿(mào)易資本流動(dòng)是指與貿(mào)易關(guān)系有關(guān)的短期資本流動(dòng)。這是最基本的短期資本流動(dòng)方式。在一般的國(guó)際貿(mào)易中，延期付款現(xiàn)象經(jīng)常發(fā)生，延期付款會(huì)造成對(duì)外債務(wù)的增加或者減少，從而造成短期資本流動(dòng)的存在。

2.投機(jī)貿(mào)易資本流動(dòng)是指利用匯率或者商品價(jià)格的波動(dòng)而謀求高利潤(rùn)而造成的短期資本流動(dòng)［3］(P12－15)。投機(jī)貿(mào)易資本流動(dòng)的獲利者利用國(guó)際貨幣匯率之間的差額進(jìn)行投機(jī)買賣從而獲得一定的收益，我們通常所說(shuō)的國(guó)際游資就是一種投機(jī)貿(mào)易資本流動(dòng)。

3.保值資本流動(dòng)又稱為安全性資本流動(dòng)，指資本持有者為保證資產(chǎn)安全而采取相關(guān)保護(hù)措施由此造成的資本流動(dòng)。保值資本流動(dòng)的規(guī)模和頻率完全取決于當(dāng)前國(guó)家的稅收政策和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。

(二)當(dāng)前短期資本流動(dòng)的特點(diǎn)

1.資本流動(dòng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，這得益于國(guó)際金融化的大發(fā)展。世界銀行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，在2014年的資本流通市場(chǎng)中，短期資本流動(dòng)所占的比例約為20%［4］(P4－6)。另外，全球外匯市場(chǎng)的貿(mào)易額中有90%是短期資本流動(dòng)［5］(P12－15)。進(jìn)入21世紀(jì)，國(guó)際金融市場(chǎng)的全球化趨勢(shì)更加明顯，各國(guó)的金融市場(chǎng)都開始走向開放，銀行的國(guó)際外匯業(yè)務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)大。隨著今后國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展，短期資本流動(dòng)的勢(shì)頭將更加強(qiáng)勁［6］(P22－36)。

2.資本投資主體開始轉(zhuǎn)變，這種轉(zhuǎn)變得益于社會(huì)經(jīng)濟(jì)條件的改善［7］(P20－25)。隨著經(jīng)濟(jì)條件的改善，資本持有者更加傾向于讓專門的金融機(jī)構(gòu)或者金融管理公司來(lái)管理自己的資本，這就使得金融機(jī)構(gòu)或者金融管理公司手中的資本快速增長(zhǎng)。這些掌握資本的機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)上大展拳腳，使得投資主體開始由個(gè)人轉(zhuǎn)變?yōu)閷ｉT的金融機(jī)構(gòu)或者金融管理公司。投資主體的轉(zhuǎn)變有利于金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，有利于拓寬投資渠道。

3.資本流動(dòng)形式開始呈現(xiàn)多元化趨勢(shì)，金融市場(chǎng)的日趨繁榮提高了中長(zhǎng)期金融形式的穩(wěn)定性，中長(zhǎng)期資本流動(dòng)與短期資本流動(dòng)的界限正在逐漸消除。在一定程度上來(lái)說(shuō)，中長(zhǎng)期資本的流動(dòng)形式如股票、基金和證券等正在逐漸成為短期資本的流動(dòng)形式［8］(P8－12)。此外，隨著短期資本流動(dòng)的發(fā)展，金融衍生品開始大行其道，使得短期資本交易開始出現(xiàn)杠桿化趨勢(shì)，這趨勢(shì)嚴(yán)重威脅著金融安全，因此，有必要采取措施阻止短期資本流動(dòng)交易的杠桿化趨勢(shì)。

(三)短期資本流動(dòng)的成因

經(jīng)濟(jì)利益影響資本流動(dòng)，無(wú)論是中長(zhǎng)期資本流動(dòng)還是短期資本流動(dòng)，經(jīng)濟(jì)利益最大化永遠(yuǎn)是資本流動(dòng)的最根本因素。在資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不變的情況下，本國(guó)的資本收益一旦提高就會(huì)促使資本持有者將投資方向轉(zhuǎn)向本國(guó)，從而造成短期資本的大量流入;反之，則會(huì)造成短期資本的大量流出。中國(guó)人民銀行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2013年中國(guó)短期資本的大量流入正是由于中國(guó)資本收益提高的結(jié)果［9］(P20－25)。另外，國(guó)際金融市場(chǎng)匯率的變動(dòng)亦會(huì)造成短期資本流動(dòng)。資本持有者會(huì)根據(jù)各種信息預(yù)測(cè)一國(guó)的貨幣水平，并根據(jù)預(yù)測(cè)結(jié)果進(jìn)行該國(guó)貨幣的交易，從而獲得一定的收益。資本持有者購(gòu)買一國(guó)貨幣會(huì)造成短期資本的流入;反之，則會(huì)造成短期資本的流出。

二、短期資本流動(dòng)現(xiàn)狀分析

(一)中國(guó)國(guó)內(nèi)短期資本流動(dòng)的規(guī)模與發(fā)展形勢(shì)

一般而言，短期資本流動(dòng)具有較高的保密性，在追求高收益的同時(shí)也承擔(dān)著較大的風(fēng)險(xiǎn)，因此，如何有效地計(jì)算短期資本流動(dòng)的規(guī)模就變得十分必要。由于國(guó)際收支記錄表和貿(mào)易數(shù)據(jù)的不準(zhǔn)確，短期資本流動(dòng)規(guī)模的計(jì)算就顯得愈發(fā)困難。另一方面，短期資本流動(dòng)投資的多重性以及短期資本流動(dòng)的多重流動(dòng)性都給短期資本流動(dòng)規(guī)模的估算帶來(lái)困難。在現(xiàn)在我國(guó)的外匯儲(chǔ)備中［10］(P26－29)，排除貨物貿(mào)易資本與投資凈流入資本，剩余的都是短期資本，因此，短期資本流動(dòng)規(guī)模的測(cè)算可用如下公式表示:

短期資本流動(dòng)規(guī)模=外匯儲(chǔ)備資本－貨物貿(mào)易資本－投資凈流入資本

國(guó)家外匯管理局國(guó)際收支分析小組對(duì)2010－2014年我國(guó)外匯儲(chǔ)備資本進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，貨物貿(mào)易資本、投資凈流入資本的實(shí)際流動(dòng)情況，詳細(xì)數(shù)據(jù)見表1。

從以上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，從2010－2014年，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備資本不斷上升，貨物貿(mào)易資本不斷上升，投資凈流入資本亦在不斷上升，由此帶來(lái)的是短期資本流動(dòng)規(guī)模的擴(kuò)大。短期資本流動(dòng)的大規(guī)模涌入會(huì)對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生一定的影響

表1 外匯儲(chǔ)備資本、貨物貿(mào)易資本、投資凈流入資本的實(shí)際流動(dòng)情況［億美元］

(二)中國(guó)國(guó)內(nèi)短期資本流動(dòng)的方式和途徑

1.經(jīng)常項(xiàng)目。經(jīng)常項(xiàng)目指通過經(jīng)常虛構(gòu)貿(mào)易行為、人為地修改貿(mào)易價(jià)格而進(jìn)行的短期資本流動(dòng)行為，具體方法如下:一是虛報(bào)進(jìn)出口外匯，虛報(bào)外貿(mào)外匯收入，將外匯擅自轉(zhuǎn)移到境外，向指定的外匯銀行虛報(bào)外匯收入，并將外匯匯往境外以獲得短期資本流動(dòng)。偽造信用憑證，高價(jià)虛報(bào)出口價(jià)格，低價(jià)虛報(bào)進(jìn)口價(jià)格，構(gòu)成短期資本流動(dòng)。二是通過投資收益進(jìn)行短期資本流動(dòng)。在這種情況下，資本持有者通過低報(bào)對(duì)外投資收益、高報(bào)對(duì)外投資支付收益而獲得短期資本的外流，通過高報(bào)對(duì)外投資收益、低報(bào)對(duì)外投資支付收益而獲得資本的內(nèi)流。從中國(guó)人民銀行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，2010－2014年中國(guó)對(duì)外投資收益持續(xù)逆差，這種投資收益逆差固然受人民幣匯率的影響，但是從近幾年的增長(zhǎng)速度看，不排除靠“投資收益”進(jìn)行短期資本流入的可能。

2.資本金融項(xiàng)目。在資本金融項(xiàng)目下，資本的流動(dòng)主要依靠金融賬號(hào)來(lái)進(jìn)行，具體方法如下:一是外商直接投資。我國(guó)的外商直接投資資本位居世界首位，外商直接投資更為短期資本流動(dòng)提供了庇護(hù)所。2000年以來(lái)［11］(P93－94)，我國(guó)外商直接投資資本增長(zhǎng)趨勢(shì)明顯。在人民幣升值的影響下，外商直接投資資本增長(zhǎng)趨勢(shì)則更加明顯。個(gè)別企業(yè)所持有的外匯資本規(guī)模已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其正常經(jīng)營(yíng)所需的資本。這些都表明，某些非法的資本出于逐利考慮已經(jīng)通過相關(guān)的資本渠道進(jìn)入中國(guó)金融市場(chǎng)。二是資本凈誤差和資本遺漏項(xiàng)目。一般來(lái)說(shuō)，資本凈誤差和遺漏項(xiàng)目不僅可以反映國(guó)際金融市場(chǎng)借貸雙方的誤差和遺漏，還能反映借貸雙方的投資動(dòng)機(jī)。2013年和2014年國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)所得，資本凈誤差和遺漏項(xiàng)目金額均為正數(shù)，為 227.8 億美元和 210.9 億美元［12］(P28－30)，還有一些未被記錄的資本遺漏和誤差是通過貨幣走私和地下錢莊造成的。

三、短期資本流動(dòng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響

(一)提供更多的投資渠道

加入TWO 后，我國(guó)與世界金融市場(chǎng)聯(lián)系的日趨緊密，以及資本市場(chǎng)的日趨開放，就為短期資本流入提供了前所未有的時(shí)機(jī)。隨著短期流動(dòng)資本活動(dòng)空間的增大，其對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響也日趨擴(kuò)大。

隨著國(guó)際金融市場(chǎng)的日趨緊密，任何國(guó)家金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩都會(huì)造成無(wú)法挽回的影響。由于資本的短缺會(huì)造成投資渠道的阻塞，投資渠道的阻塞又會(huì)造成金融市場(chǎng)資金流動(dòng)的不暢和金融消息傳播的受阻，造成國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化。短期資本流動(dòng)作為一種特殊的資本，投入金融市場(chǎng)后可以增加金融市場(chǎng)資本流量，為投資商提供更多的投資渠道。從根本上來(lái)講，金融市場(chǎng)是一個(gè)循環(huán)系統(tǒng)，良好的資本供應(yīng)可以提供多樣化的投資渠道，而投資渠道的多樣化又可以穩(wěn)定市場(chǎng)資本的流動(dòng)，在一定程度上穩(wěn)定國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)情況。短期資本流動(dòng)固然有助于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，但注重宏觀經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)各方面的建設(shè)，才是確保宏觀健康、穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境關(guān)鍵所在。

(二)穩(wěn)定人民幣匯率

人民幣匯率的制定是參考其他國(guó)家貨幣匯率和貨幣政策，這種參考的貨幣匯率和貨幣政策具有一定的浮動(dòng)性。穩(wěn)定性的短期資本流動(dòng)可以實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)穩(wěn)定有序地運(yùn)行，金融市場(chǎng)的穩(wěn)定更有助于人民幣匯率的穩(wěn)定。首先，短期資本流動(dòng)可以穩(wěn)定開放的金融市場(chǎng)，可以提高人民幣匯率的市場(chǎng)化程度。允許一定數(shù)量的短期資本流動(dòng)進(jìn)入市場(chǎng)，允許相當(dāng)數(shù)量的金融企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)，這樣才能實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)投資主體的多樣化，提高投資主體的交易能力。這種強(qiáng)大的交易能力可以增加外匯儲(chǔ)備需求，提供真實(shí)的金融市場(chǎng)外匯情形。在這種情況下，人民幣匯率的制定就能夠依據(jù)真實(shí)的金融市場(chǎng)環(huán)境，實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的穩(wěn)定性。其次，隨著短期資本流入金融市場(chǎng)，在金融市場(chǎng)發(fā)展條件成熟的情況下，還可以實(shí)現(xiàn)人民幣兌換過程的自由發(fā)展，逐步擴(kuò)大人民幣市場(chǎng)交易量，從根本上實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的穩(wěn)定性。

(三)完善國(guó)內(nèi)金融體制

穩(wěn)定短期資本的合理流動(dòng)，減少短期資本流動(dòng)性的沖擊，可以進(jìn)一步完善我國(guó)的金融體制。首先，短期資本可以完成利率市場(chǎng)化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)利率與匯率的相互協(xié)調(diào)發(fā)展，保障中國(guó)人民銀行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的發(fā)展，使利率完成市場(chǎng)化的進(jìn)程。從短期資本流動(dòng)的沖擊力角度來(lái)看，我國(guó)人民幣匯率與國(guó)際貨幣的匯率具有一定的關(guān)系。目前，我國(guó)的利率政策是以本國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)需求和企業(yè)資金供應(yīng)關(guān)系為基礎(chǔ)的。但隨著國(guó)際金融市場(chǎng)的擴(kuò)大，國(guó)外貨幣利率水平對(duì)我國(guó)利率影響較大，因此，需要注重二者之間的協(xié)調(diào)發(fā)展。其次，有利于發(fā)揮政府金融市場(chǎng)的主導(dǎo)作用。隨著短期資本的流入，金融市場(chǎng)開始呈現(xiàn)平穩(wěn)運(yùn)行的趨勢(shì)，這就使得政府可以充分發(fā)揮金融市場(chǎng)的主導(dǎo)作用。政府可以采取限制性措施。限制性措施通常指外匯管制，此外還有向短期資本流動(dòng)征收額外稅，以求對(duì)短期資本流入的管理，進(jìn)一步保證金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。向短期流動(dòng)資本征收額外稅是借鑒智利和巴西的金融市場(chǎng)管理經(jīng)驗(yàn)。20世紀(jì)90年代中期，智利開始實(shí)施“無(wú)息準(zhǔn)備金要求”的金融政策，向短期資本流動(dòng)征收額外稅，以求有效地引導(dǎo)短期資本流入的規(guī)模和頻率。20世紀(jì)90年代末，巴西也開始采用對(duì)短期資本流入征收額外稅的金融政策，對(duì)進(jìn)入和撤出巴西的短期資本流動(dòng)征收額外稅。此外，巴西還限制短期資本流動(dòng)的投資方式，如規(guī)定債券的種類。除限制性措施外，政府還可以采取貨幣與匯率調(diào)整性措施。中國(guó)人民銀行一直要求人民幣匯率的穩(wěn)定性，因此，隨著短期資本流入的擴(kuò)大，中國(guó)人民銀行的貨幣政策也在不斷進(jìn)行調(diào)整。例如，在2012－2014年短期資本流入快速增長(zhǎng)的情況下，央行采取干預(yù)措施，開始回收商業(yè)銀行的貸款、開辦特種人民幣存款業(yè)務(wù)等。在今后的金融市場(chǎng)發(fā)展中，隨著短期資本流入規(guī)模的擴(kuò)大，中國(guó)人民銀行還可以進(jìn)行貨幣市場(chǎng)公開業(yè)務(wù)的調(diào)整，通過存貸業(yè)務(wù)的發(fā)展來(lái)達(dá)到穩(wěn)定金融市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的目的。

三、總結(jié)

國(guó)際金融市場(chǎng)的一體化發(fā)展使得短期資本流入規(guī)模不斷擴(kuò)大，流入頻率不斷增強(qiáng)。大量短期資本的流入必然對(duì)我國(guó)的金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響，在一定程度上影響我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。保障短期資本的合理流入與合理利用，對(duì)于穩(wěn)定我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)具有舉足輕重的作用，因此，必須處理好短期資本的流入規(guī)模和流入頻率，以求促進(jìn)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。

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