社科院數(shù)量經(jīng)濟(jì)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究所副所長李雪松：新常態(tài)下中國宏觀經(jīng)濟(jì)分析與展望

債券市場投資策略論壇專題

2012年以來，中國經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入了“中高速、優(yōu)結(jié)構(gòu)、新動力、多挑戰(zhàn)”的新常態(tài)。在新常態(tài)背景下，中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢呈現(xiàn)一些趨勢性變化。

新常態(tài)下供給側(cè)、需求側(cè)及金融側(cè)的變化

（一）供給側(cè)變化主要體現(xiàn)在兩個方面

一是人口紅利在減弱，勞動年齡人口出現(xiàn)拐點(diǎn)。中國勞動年齡人口在2011年達(dá)到頂點(diǎn)以后開始下降，人口紅利在減弱。同時，勞動力市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，市場求人倍率不斷上升，2014年12月市場求人倍率已經(jīng)達(dá)到1.15。人口老齡化和勞動力結(jié)構(gòu)性短缺，給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來挑戰(zhàn)。

二是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過剩，第三產(chǎn)業(yè)占比上升，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性減速。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)設(shè)備利用率顯著下降。根據(jù)中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)的數(shù)據(jù)，2009年和2010年因為經(jīng)濟(jì)刺激計劃，設(shè)備利用率比較高，分別是77%和78%。但是2012—2014年，設(shè)備利用率一直徘徊在72%，顯示出實體經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)能過剩比較嚴(yán)重。與此同時，隨著勞動力年齡人口的下降，勞動收入提升促使對第三產(chǎn)業(yè)需求開始上升，從而使得第三產(chǎn)業(yè)超過第二產(chǎn)業(yè)。但由于我國第三產(chǎn)業(yè)的勞動生產(chǎn)率低于第二產(chǎn)業(yè)，且第三產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈相對較短，因此第三產(chǎn)業(yè)占比上升，必然導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性減速。

（二）供給側(cè)變化引導(dǎo)需求側(cè)發(fā)生變化

供給側(cè)變化必然引導(dǎo)需求側(cè)發(fā)生變化，主要體現(xiàn)在如下三個方面：

一是固定資產(chǎn)投資增速逐漸放緩，投資拉動效應(yīng)遞減。目前，房地產(chǎn)市場調(diào)整加深，占總投資19%的房地產(chǎn)投資增速顯著下滑，這是當(dāng)前影響投資及經(jīng)濟(jì)增長的主要短期因素；制造業(yè)投資出現(xiàn)分化，部分采礦業(yè)與制造業(yè)產(chǎn)能過剩，投資回報顯著下降，壓抑了投資需求，成長性行業(yè)對投資穩(wěn)定增長的支撐作用尚不足，且融資成本高；具有較高投資回報率的部分高端制造業(yè)與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)準(zhǔn)入門檻高，民間投資積極性難以有效發(fā)揮；盡管政府加大了基礎(chǔ)設(shè)施投資力度，2014年增長20%以上，但因融資制約、項目準(zhǔn)備不足、投資回報率低等問題而難以完全對沖房地產(chǎn)和制造業(yè)投資增速的下滑；中國投資規(guī)模巨大，基數(shù)已經(jīng)很高，但投資效果系數(shù)已降至新低，每投資1元錢能夠帶來的新增GDP從20世紀(jì)80年代的約0.53元已降至2014年的0.13元左右。由于投資回報率較高的項目主要集中在壟斷行業(yè)，如教育、醫(yī)療、電信、交通及石油等，因此下一階段重要的增長動力就是打破這些行業(yè)的壟斷，釋放經(jīng)濟(jì)增長潛能，提升整體投資回報率，最終使經(jīng)濟(jì)增長維持在一個相對比較好的水平。

二是消費(fèi)總體保持平穩(wěn)增長態(tài)勢，對經(jīng)濟(jì)增長的支撐作用逐步增強(qiáng)。從消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看，通訊器材類消費(fèi)增速比較快，家具家電、建材、裝修裝飾等與房地產(chǎn)市場相關(guān)度較高的消費(fèi)增速顯著下降，汽車類銷量增速也已明顯下降。

三是外貿(mào)紅利減弱，對外投資增速趨于加快，從商品輸出到資本輸出。盡管我國勞動力成本、土地成本、環(huán)保成本等綜合成本在上升，但勞動力素質(zhì)優(yōu)勢、基礎(chǔ)設(shè)施優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)綜合配套優(yōu)勢都在增強(qiáng)，加之美聯(lián)儲退出QE3，國際大宗商品價格處于近幾年的低位，因此中國對外貿(mào)易條件在改善。中國對外投資增長較快，已成為“世界工廠+世界投資人”，產(chǎn)品輸出的同時也有大量資本輸出。但受制于世界經(jīng)濟(jì)總體表現(xiàn)弱于預(yù)期，在新常態(tài)下，我國出口增速已持續(xù)三年低于商務(wù)部制定的目標(biāo)，不過仍高于全球貿(mào)易平均增速。

（三）房地產(chǎn)與金融側(cè)的變化

房地產(chǎn)調(diào)控市場化，住房回歸居住的本質(zhì)屬性。目前一線城市的房地產(chǎn)價格環(huán)比有比較明顯的反彈，同比仍在下降；而三四線城市因為庫存量比較高，所以價格還處于調(diào)整以至進(jìn)一步下降的通道中?！?·30房貸新政”后，房地產(chǎn)成交量明顯有所提升，但是如果這個成交量水平不能持續(xù)下去，那么降價是必然選擇。在庫存量比較大的情況下，杠桿率比較高的部分房地產(chǎn)企業(yè)面臨著一定的風(fēng)險。

金融方面，非金融企業(yè)和地方政府杠桿率迅速攀升。非金融企業(yè)杠桿率從2008年的97%上升至2014年的近120%，在經(jīng)濟(jì)增速下行時，企業(yè)違約風(fēng)險增大；地方政府債務(wù)率明顯提升、結(jié)構(gòu)性風(fēng)險突出，個別地方政府資產(chǎn)負(fù)債率超過100%，因產(chǎn)能過剩、財政收入增速下滑、房地產(chǎn)和土地市場調(diào)整、影子銀行被規(guī)范等因素，地方政府償債壓力增大、違約風(fēng)險和資金鏈斷裂風(fēng)險上升。對此，必須標(biāo)本兼治、對癥下藥，建立健全化解各類風(fēng)險的體制機(jī)制。

以上是新常態(tài)下中國經(jīng)濟(jì)在供給側(cè)、需求側(cè)以及房地產(chǎn)和金融側(cè)的一些特點(diǎn)，這些特點(diǎn)使得我們在2015年既要重視就業(yè)問題，還要重視風(fēng)險防控，同時還要使經(jīng)濟(jì)增長維持在一定的速度上。

發(fā)掘新動力，促進(jìn)內(nèi)需和外需平穩(wěn)均衡發(fā)展

未來幾年，中國經(jīng)濟(jì)還有很大的潛力。因為中國是一個統(tǒng)一的大市場，在這個大市場中，居民儲蓄率比較高，地區(qū)差距和城鄉(xiāng)差距都較大，還有很大的發(fā)展空間和增長潛力。因此未來幾年，政策應(yīng)有所調(diào)整，要向中西部和農(nóng)村地區(qū)發(fā)力。

那么應(yīng)該如何發(fā)掘新動力，促進(jìn)內(nèi)需和外需平穩(wěn)均衡發(fā)展呢？我認(rèn)為，一要發(fā)揮投資的關(guān)鍵性作用，具體措施包括優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)、加快行政審批和壟斷行業(yè)改革、加快落實PPP模式以及積極推進(jìn)重大項目等；二要發(fā)揮消費(fèi)的基礎(chǔ)性作用，具體包括促進(jìn)居民合理的住房剛性需求和改善型需求、加大基本社會保障投入力度和收入分配改革力度等；三要努力擴(kuò)大進(jìn)出口，包括增加技術(shù)和資金密集型產(chǎn)品出口、構(gòu)建面向全球的高水平自由貿(mào)易區(qū)網(wǎng)絡(luò)、積極穩(wěn)妥地推動中國資本與產(chǎn)能走出去以及加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的國際合作。

為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康增長，有兩大對策。一是加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。通過改革投融資體制、價格體制、特許經(jīng)營等方面來加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施投資。實施過程中，需要規(guī)范地方政府債務(wù)，要結(jié)構(gòu)性地把去杠桿和加杠桿有機(jī)結(jié)合起來。二是加快壟斷行業(yè)和行政審批改革，釋放第三產(chǎn)業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)的潛能，包括高端教育、醫(yī)療和養(yǎng)老等在內(nèi)的現(xiàn)代服務(wù)業(yè)市場龐大，需求旺盛。另外，通信服務(wù)價格高于國際水平，交通價格被壟斷等現(xiàn)狀也亟待解決。

財政政策方面，目前我國正在實施積極的財政政策。但無論是財政收入還是財政支出，我國財政條塊分割都比較嚴(yán)重。所以，要想真正發(fā)揮積極財政政策刺激經(jīng)濟(jì)的作用，就必須對相關(guān)體制機(jī)制進(jìn)行改革。

貨幣政策方面，目前我國穩(wěn)健的貨幣政策是一個趨于寬松的狀態(tài)，但這樣的狀態(tài)并沒有實際促使融資成本下降，反而促進(jìn)了股市的暴漲。而在美元加息預(yù)期下，人民幣匯率貶值預(yù)期在增加，跨境資本流出在增加，2015年人民幣匯率波動的風(fēng)險會增強(qiáng)。所以，整個貨幣政策雖然是維持寬松的基調(diào)，包括降息、降準(zhǔn)及一些創(chuàng)新性工具的運(yùn)用，但這個寬松的基調(diào)能否傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟(jì)中去主要不是取決于它的寬松度，而是仍取決于改革。

由于產(chǎn)能過剩、油價暴跌、工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格持續(xù)下降，因此2015年還要積極防范通貨緊縮的風(fēng)險。未來5年或者一直到2030年，為了使我們的工業(yè)產(chǎn)能利用率不斷增長，除了積極推進(jìn)關(guān)鍵領(lǐng)域改革外，還應(yīng)該加快創(chuàng)新體制機(jī)制改革，激發(fā)創(chuàng)新潛力。

對2015年宏觀經(jīng)濟(jì)的初步預(yù)測

我們預(yù)測2015年GDP增速在7%，CPI同比增長1.5%，全社會固定資產(chǎn)投資名義增長14.1%，社會消費(fèi)品零售總額名義增長11.4%，出口增長6.9%，進(jìn)口增長4%。由于新的經(jīng)濟(jì)增長動力還沒有形成，老的增長動力，包括房地產(chǎn)、政府基礎(chǔ)設(shè)施投資等都在弱化，因此如果能夠達(dá)到這一水平，也算新常態(tài)下取得的好成績。

穩(wěn)增長的目的是為托底，是為保就業(yè)和防通縮，穩(wěn)中求進(jìn)的關(guān)鍵還是“進(jìn)”。十八屆三中全會通過了全面深化改革的若干決定，2015是落實改革的關(guān)鍵年，財稅體制、金融體制、資本市場和注冊制改革均會有明顯推進(jìn)，目的是使高杠桿率的行業(yè)能夠去杠桿，使低杠桿率的主體可以加杠桿，保證中國經(jīng)濟(jì)更加健康、可持續(xù)、中高速增長。

責(zé)任編輯：夏宇寧 羅邦敏