匯率對(duì)貨幣政策的影響

摘 要：近十年來，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，以及國(guó)際環(huán)境在不斷變化，人民幣面臨升值的壓力不斷上升，在宏觀經(jīng)濟(jì)政策中，貨幣政策的傳導(dǎo)受市場(chǎng)環(huán)境的影響很大，匯率調(diào)整將改變微觀經(jīng)濟(jì)主體的行為，影響貨幣政策的傳導(dǎo)，降低貨幣政策效率。當(dāng)前，我國(guó)一方面要積極改革人民幣匯率制度、緩解人民幣升值壓力，另一方面，又要提高貨幣效率，改善貨幣政策作用效果。在這種情況下，充分考慮人民幣升值對(duì)貨幣政策可能產(chǎn)生的影響，是提高貨幣政策效率的關(guān)鍵。 本文從局部均衡角度分析了匯率對(duì)我國(guó)貨幣政策的影響。

關(guān)鍵詞：匯率；貨幣政策；局部均衡視角

一、匯率對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制

作為重要的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，匯率既受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，又能夠改變一國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外均衡，影響宏觀政策特別是貨幣政策的操作。總的來說，匯率調(diào)整能夠從三條渠道影響貨幣政策，即微觀經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng)、貨幣供給以及效率傳導(dǎo)渠道。

1.資產(chǎn)調(diào)整渠道

人民幣面臨不斷升值壓力，匯率調(diào)整將產(chǎn)生資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng)，影響公眾的貨幣需求。作為一種重要的資產(chǎn)價(jià)格，匯率的變化會(huì)引發(fā)公眾的資產(chǎn)調(diào)整，影響貨幣政策的傳導(dǎo)渠道。宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中包含眾多的資產(chǎn)，在均衡條件下，各類資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)格也維持在均衡水平上，在這個(gè)均衡水平上，公眾不存在調(diào)整自己資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的動(dòng)機(jī)。但是，匯率調(diào)整將改變對(duì)外匯，股票，債券，貨幣等資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)格。在這種情況下，為增加自己的收益，公眾將增加相對(duì)價(jià)格預(yù)期上升的資產(chǎn)，減少相對(duì)價(jià)格下降的資產(chǎn)，貨幣需求也不可避免的受到影響。匯率調(diào)整改變了公眾的貨幣需求，產(chǎn)生資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng)，影響貨幣政策的傳導(dǎo)。

2.貨幣供給渠道

匯率變動(dòng)也能通過貨幣供給渠道影響貨幣政策效率。匯率是外匯的價(jià)格，在外匯市場(chǎng)上，匯率的變化能夠?qū)ν鈪R交易產(chǎn)生直接的影響。如果中央銀行積極干預(yù)外匯市場(chǎng)，本幣投放與回收量將因?yàn)閰R率的調(diào)整而發(fā)生變化，外匯市場(chǎng)干預(yù)將影響貨幣供應(yīng)量。傳統(tǒng)的國(guó)際收支的貨幣論認(rèn)為，在固定匯率制度下，匯率變動(dòng)與國(guó)內(nèi)信貸存在密切的聯(lián)系，本幣貶值將增加貨幣信貸，從而提高國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)量。從貨幣需求角度來看，公眾根據(jù)持有貨幣的機(jī)會(huì)成本決定自己的貨幣需求，外幣相對(duì)于本幣的價(jià)格也是持有外幣的機(jī)會(huì)成本之一。Bordo，M.D.和Choudhri，E.U.（1982）認(rèn)為，如果本外幣之間具有良好的替代性，那么貨幣需求就是預(yù)期匯率的函數(shù)。但是，他們對(duì)加拿大貨幣需求的檢驗(yàn)卻發(fā)現(xiàn)匯率變動(dòng)沒有對(duì)加拿大貨幣需求產(chǎn)生顯著的影響。Buch（2001）在構(gòu)建匈牙利和波蘭的貨幣需求函數(shù)時(shí)，考慮了外幣資產(chǎn)對(duì)公眾貨幣需求的影響，她將預(yù)期匯率變動(dòng)與收入、國(guó)內(nèi)外利率等一起作為自變量，研究了匯率對(duì)貨幣需求的影響。Komarek ，Melecky（2001）和Orlowsk（2004）在研究匈牙利、波蘭和捷克的貨幣需求時(shí)，都考慮了匯率因素。在我國(guó)特定的外匯管理體制下，匯率的變動(dòng)知己改變外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系，影響我國(guó)的貨幣供應(yīng)量。例如，1994年人民幣匯率體制改革后，由于人民幣貶值，央行的外匯市場(chǎng)干預(yù)大大增加了人民幣供給，加劇了通貨膨脹。

3.匯率傳導(dǎo)渠道

匯率還能通過匯率傳導(dǎo)渠道影響國(guó)內(nèi)物價(jià)水平，從而影響貨幣政策目標(biāo)。匯率調(diào)整后，進(jìn)出口商品價(jià)格將發(fā)生相應(yīng)的變化，通過匯率傳導(dǎo)（pass-through）渠道影響國(guó)內(nèi)價(jià)格水平。根據(jù)一價(jià)定律，在國(guó)際套利機(jī)制的作用下，不同市場(chǎng)上的貿(mào)易商品價(jià)格必然趨于一致。因此，匯率變化會(huì)改變兩國(guó)商品的比價(jià)關(guān)系，產(chǎn)生"傳導(dǎo)"，改變國(guó)內(nèi)商品價(jià)格，影響貨幣政策目標(biāo)，加大貨幣政策調(diào)控的難度。一般來說，在價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)強(qiáng)的國(guó)家，特別是在危機(jī)階段，匯率對(duì)貨幣政策的影響更大。Caputo and Tokman（2004）則認(rèn)為。發(fā)展中國(guó)家有必要準(zhǔn)確的衡量?jī)r(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)地規(guī)模，他們還分析了匯率所產(chǎn)生的價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)對(duì)智利貨幣政策的影響。Taylor，J.B.（2001）認(rèn)為，盡管匯率波動(dòng)非常頻繁，也有可能影響貨幣政策目標(biāo)，但中央銀行不應(yīng)以匯率本身為政策目標(biāo)，只有當(dāng)匯率波動(dòng)影響貨幣政策目標(biāo)時(shí)，中央銀行才應(yīng)做出反應(yīng)。匯率傳導(dǎo)的強(qiáng)度在不同時(shí)間是不同的，最近十多年的多數(shù)研究發(fā)現(xiàn)，匯率的傳導(dǎo)效應(yīng)越來越弱。 近年來，國(guó)內(nèi)學(xué)者開始研究人民幣匯率對(duì)我國(guó)貨幣政策的影響。陳學(xué)彬等（2007）考察了人民幣波動(dòng)條件下不同行業(yè)出口價(jià)格的調(diào)整情況，證明了匯率變動(dòng)將影響部分行業(yè)的出口價(jià)格。施建準(zhǔn)（2008）研究了人民幣匯率對(duì)我國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格的影響，他們認(rèn)為，2005年匯率制度改革后，人民幣升值對(duì)降低國(guó)內(nèi)通貨膨脹具有顯著的解釋力。卜永祥（2008）采用貨幣模式研究了人民幣升值壓力對(duì)我國(guó)國(guó)內(nèi)信貸和國(guó)內(nèi)利率水平的影響，研究結(jié)果表明，人民幣升值壓力對(duì)國(guó)內(nèi)信貸存在負(fù)向影響，但對(duì)國(guó)外利率水平?jīng)]有顯著的影響。 總之，匯率對(duì)貨幣政策的影響對(duì)干預(yù)貨幣政策的傳導(dǎo)，壓縮貨幣政策的操作空間，并最終改變貨幣政策效果。

二、匯率影響貨幣政策的理論模型

匯率對(duì)貨幣政策的影響機(jī)制極其復(fù)雜，為了便于分析，從局部均衡框架出發(fā)，僅考察貨幣市場(chǎng)均衡是匯率對(duì)貨幣政策的影響，并不考慮匯率與其他變量之間的動(dòng)態(tài)聯(lián)系。假定一國(guó)貨幣需求受物價(jià)水平和產(chǎn)出的影響，物價(jià)水平和產(chǎn)出越高，貨幣需求就越大。根據(jù)貨幣主義的貨幣需求理論，貨幣需求可以表示為：

MD=P*Y*f（˙） （1）

其中，MD、P和Y分別表示貨幣需求、物價(jià)水平和產(chǎn)出，f（˙）表示其他因素對(duì)貨幣需求的影響。貨幣主義認(rèn)為，其他因素對(duì)貨幣需求的影響比較復(fù)雜，而且會(huì)相互抵消，因此，從較長(zhǎng)時(shí)期來看，f（˙）相對(duì)穩(wěn)定，物價(jià)水平和產(chǎn)出的變動(dòng)對(duì)貨幣需求的影響更加顯著。

貨幣市場(chǎng)均衡時(shí)，貨幣需求等于貨幣供給，即：

MD=MS （2）

其中，MS表示名義貨幣供給。假設(shè)在長(zhǎng)期中，購(gòu)買力平價(jià)成立，本國(guó)物價(jià)水平與外國(guó)物價(jià)水平間的關(guān)系如下：

e=P/PF （3）

其中e和PF分別表示直接標(biāo)價(jià)法下的匯率，以及外國(guó)的物價(jià)水平。當(dāng)匯率穩(wěn)定時(shí)，外國(guó)物價(jià)水平的上升必然提高國(guó)內(nèi)的物價(jià)水平。

由（1）（2）和（3）式，可以得到匯率與貨幣政策之間的聯(lián)系：

MS=e*PF*Y*f（˙） （4）

由（4）式可見，貨幣市場(chǎng)均衡時(shí)，匯率將影響貨幣需求，并通過貨幣需求改變貨幣供給，從而影響貨幣政策效率。在其他條件不變的情況下，本幣貶值將提高本國(guó)的貨幣供應(yīng)量。相反，本幣升值將減少貨幣供應(yīng)量。

對(duì)（4）式兩側(cè)取對(duì)數(shù)，并求全微分，可以得到各個(gè)變量變化率之間的關(guān)系：

gms=gf+ge+gpf+gy （5）

其中，gms、ge、gpf、gy和gf分別表示貨幣供給變動(dòng)率、匯率變動(dòng)率、外國(guó)物價(jià)水平變動(dòng)率、產(chǎn)出變動(dòng)率好其他因素的影響。顯然，匯率變動(dòng)率的變化能夠影響供給增長(zhǎng)率，從而改變貨幣政策效率。

三、小結(jié)

我們?cè)诰植烤饪蚣芟?，從貨幣主義的貨幣需求理論好購(gòu)買力平價(jià)理論入手，構(gòu)建了一個(gè)簡(jiǎn)單的理論模型考察了匯率變動(dòng)對(duì)貨幣政策的影響，分析了人民幣匯率對(duì)中國(guó)貨幣政策的影響，人民幣對(duì)匯率對(duì)貨幣政策具有顯著但較為復(fù)雜的影響，人民幣升值在長(zhǎng)期中會(huì)抑制貨幣供給的增長(zhǎng)，但在短期內(nèi)對(duì)貨幣供給具有短暫的推動(dòng)作用。

總體上看，人民幣升值對(duì)貨幣供給的緊縮性影響更為強(qiáng)烈，匯率變動(dòng)能夠明顯改變貨幣政策的效率。

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作者簡(jiǎn)介：張曉雪（1991- ），河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)，會(huì)計(jì)學(xué)院研究生，財(cái)務(wù)管理方向