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    電解鋁:乍暖還寒曙光已現(xiàn)

    2023-05-16 18:54:32邱祖學(xué)張航
    股市動態(tài)分析 2023年9期
    關(guān)鍵詞:碳價鋁價電解鋁

    邱祖學(xué) 張航

    鋁價從成本支撐轉(zhuǎn)向供需驅(qū)動。美聯(lián)儲加息臨近尾聲,宏觀壓力弱化,基本面主導(dǎo)鋁價,歐洲電解鋁復(fù)產(chǎn)艱難,國內(nèi)產(chǎn)能天花板臨近,而枯水期限產(chǎn)抑制產(chǎn)能利用率,電解鋁供應(yīng)逐步見頂。

    需求端來看,房地產(chǎn)竣工端回暖,新能源車、光伏需求延續(xù)高速增長,且高基數(shù)效應(yīng)開始顯現(xiàn),對鋁需求拉動明顯,供需緊張驅(qū)動鋁價上漲,節(jié)奏上,預(yù)計23Q2需求向好帶動鋁價走強,Q4云南限產(chǎn)將提升鋁價彈性。電解鋁原料預(yù)焙陽極、氧化鋁價格弱勢運行,成本端繼續(xù)讓利,電解鋁利潤向好。目前電解鋁行業(yè)利潤偏低,盈利修復(fù)帶來的板塊業(yè)績彈性大,投資價值凸顯。

    2022年初至2022年12月16日,鋁價下跌6.3%,鋁價走勢主要分為三個階段,前兩個階段,歐洲減產(chǎn)以及美聯(lián)儲加息主導(dǎo)鋁價,鋁價主要看海外,第三階段,國內(nèi)供應(yīng)干擾明顯,鋁價走勢由國內(nèi)主導(dǎo)。

    階段一:海外能源危機階段。2021年12月—2022年4月,海外供應(yīng)干擾主導(dǎo)鋁價,歐洲能源危機導(dǎo)致電解鋁減產(chǎn),海外需求仍然較強,而俄烏沖突進一步惡化能源供應(yīng),鋁價大幅上漲,從19000元/噸附近漲至24000元/噸,之后隨著炒作漸息,鋁價有所回落。

    階段二:美聯(lián)儲加息殺估值階段。2022年5月—2022年7月,歐洲電解鋁減產(chǎn)告一段落,而美國通脹高企,美聯(lián)儲開始激進加息,海外需求衰退預(yù)期較強,鋁價大幅下降,電解鋁基本面并無明顯變化,價格從21000元/噸下跌至17000元/噸,由于鋁價跌破國內(nèi)成本線較深,成本支撐開始顯現(xiàn),鋁價逐步企穩(wěn)。

    階段三:國內(nèi)供應(yīng)干擾增加階段。2022年8月—2023年3月,8月四川因為高溫限電,電解鋁大幅減產(chǎn),9月云南來水偏少,提前進入枯水期,開始限產(chǎn),電解鋁供應(yīng)干擾加大,加上保交樓、保交付政策實施,需求有所改善,鋁價有所上行,但由于春節(jié)臨近,需求進入淡季,疫情導(dǎo)致下游提前放假,電解鋁累庫超預(yù)期,鋁價又回落,整體保持區(qū)間震蕩。

    階段四:需求拉動階段。2023年3月電解鋁需求較強,去庫加快,二季度進入旺季,需求將進一步走高,今年需求整體表現(xiàn)好于預(yù)期,供應(yīng)端,水電鋁復(fù)產(chǎn)、停產(chǎn)常態(tài)化,供應(yīng)約束較為明顯,也較難出現(xiàn)預(yù)期之外的增加,需求交易將成為主邏輯,我們預(yù)計需求將會超市場預(yù)期,帶動鋁價上行。

    歐洲天然氣價雖然大幅回落,但電解鋁行業(yè)仍然虧損,俄烏沖突背景下,氣價較難回到低價時代,歐洲復(fù)產(chǎn)之路艱辛。截至2023年2月,國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能4456萬噸,距離天花板僅98萬噸,2022年產(chǎn)能利用率90.8%,創(chuàng)歷史新高,而云南枯水期限產(chǎn)將常態(tài)化,產(chǎn)能利用率提升空間有限,見頂?shù)漠a(chǎn)能以及利用率,意味著供應(yīng)逐步見頂。氧化鋁產(chǎn)能充足,而成本下行,隨著環(huán)保限產(chǎn)結(jié)束,價格將逐步下行。由于石油焦價走弱,預(yù)焙陽極價格下降明顯,動力煤價格也偏弱運行,電解鋁成本下行。

    隨著房地產(chǎn)政策加碼,竣工端企穩(wěn)回升,光伏、新能源車等領(lǐng)域延續(xù)快速增長,電解鋁需求回暖,下游開工率持續(xù)上升,去庫速度也好于往年,隨著經(jīng)濟進一步恢復(fù),需求將持續(xù)向好。電解鋁需求終端主要包括建筑裝飾、汽車、電力,這些領(lǐng)域以國內(nèi)消費為主,出口占比較少,而鋁材出口也降至同期水平,在內(nèi)外正價差背景下,鋁材出口恐難進一步下行。海外電解鋁供應(yīng)未恢復(fù),供需難言寬松,鋁錠進口上升空間較為有限,凈出口或以穩(wěn)為主,海外衰退對鋁需求影響相對有限。

    綜合來看,由于產(chǎn)能指標(biāo)稀缺性凸顯,電解鋁資產(chǎn)價值凸顯。2017年,國家確定產(chǎn)能天花板后,只有合規(guī)的電解鋁項目才能進行生產(chǎn),電解鋁指標(biāo)開始進行交易。由于電解鋁行業(yè)利潤上升,且大部分指標(biāo)都是在產(chǎn)產(chǎn)能,可以出售指標(biāo)較少,合規(guī)指標(biāo)稀缺性也越來越明顯,2023年2月電解鋁指標(biāo)交易價格接近6700元/噸,提升較為明顯,這也說明產(chǎn)業(yè)比較看好未來電解鋁行業(yè)的盈利水平。最近投產(chǎn)項目來看,電解鋁投資強度接近9000元/噸,加上合規(guī)指標(biāo)價格,電解鋁投資強度達(dá)到16000元/噸,重置成本越來越高,上市公司股價支撐較強。

    國內(nèi)“雙碳“目標(biāo)確立,碳交易方興未艾,歐洲碳交易實施較久,運行成熟,隨著碳配額日趨緊缺,碳價上漲明顯,已突破90歐元/噸,借鑒歐洲,國內(nèi)碳價未來上行空間較大。歐洲議會確立征收進口商品碳關(guān)稅,按照歐洲碳關(guān)稅政策,綠色鋁未來可免除6768元/噸碳關(guān)稅,美國也積極推進碳關(guān)稅政策,目前尚未通過立法,但未來大概率成行。國內(nèi)“雙碳“背景下,電解鋁行業(yè)納入碳交易勢在必行,而按照國內(nèi)碳價,綠色鋁可節(jié)約成本656元/噸,未來隨著碳價上升,綠色鋁價值將更加凸顯。云南綠色能源占比高,轄區(qū)內(nèi)電解鋁資產(chǎn)有望享受溢價,迎來價值重估。

    由于宏觀壓力弱化,電解鋁重回基本面定價,國內(nèi)供應(yīng)見頂,需求開始回暖,看好鋁價表現(xiàn),重點考慮上游冶煉標(biāo)的。重點關(guān)注:云鋁股份,推薦神火股份、天山鋁業(yè)、中國宏橋、中國鋁業(yè)。

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