低油價(jià)時(shí)代與中國機(jī)會(huì)

此輪油價(jià)下跌的主要原因是長期供給面的變化，2014年全球石油產(chǎn)出增量達(dá)到過去34年以來的高峰水平。

中東各國陷入“囚徒困境”，率先減產(chǎn)者損失最大。為了市場份額，只要油價(jià)水平仍高于產(chǎn)油的邊際成本，沙特難以主動(dòng)減產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來5-10年油價(jià)將維持低位。

地緣政治沖突是今后油價(jià)反彈的觸發(fā)點(diǎn)，但不會(huì)改變中長期的低油價(jià)走勢。

低油價(jià)時(shí)代中國經(jīng)濟(jì)保增長壓力減小，而且迎來了改革的時(shí)間和空間窗口。

張斌 顧弦 陳博

2015年1月30日，國際油價(jià)出現(xiàn)了半年來少有的一次反彈，兩個(gè)重要的原油期貨合約“紐約原油”和“布倫特原油”當(dāng)日漲幅都超過7%，再次引發(fā)業(yè)界對(duì)油價(jià)觸底反彈的猜想。

每桶100美元的紐約原油期貨關(guān)口是在2014年7月15日跌破的，之后一路走低至今，2015年1月29日的收盤價(jià)為44.59美元每桶。上一次如此跌幅，還是2008年下半年全球金融危機(jī)爆發(fā)之時(shí)。

但通過分析歷史上六次油價(jià)大幅下跌的原因，我們基本可以預(yù)判，未來5-10年，油價(jià)將維持在靠近邊際生產(chǎn)成本的低價(jià)位時(shí)代。

斷崖式下跌

2008年以來，美國石油供給增量實(shí)現(xiàn)了持續(xù)、大幅正增長，2013年以來產(chǎn)量甚至超過了沙特。沙特的石油政策從穩(wěn)定價(jià)格轉(zhuǎn)向穩(wěn)定市場份額，盡管油價(jià)暴跌，中東地區(qū)沒有減產(chǎn)。

過去半年來的斷崖式下跌原因很復(fù)雜，但主要還是來自長期供給面沖擊，包括以美國為代表的石油供給增長和OPEC石油供給政策的變化。

2008年以來，美國石油供給增量實(shí)現(xiàn)了持續(xù)、大幅正增長，進(jìn)口下降了約25%，出口則增長了約66%。2013年以來，美國的石油產(chǎn)量甚至超過了沙特。

美國供給增長的主因是近年來爆發(fā)的頁巖油革命。2014年美國頁巖油每天生產(chǎn)90萬桶，已經(jīng)相當(dāng)于全球每天石油產(chǎn)量9000萬桶的1%。頁巖氣開發(fā)也促進(jìn)了天然氣等可替代性能源的持續(xù)增產(chǎn)。根據(jù)美國能源署的預(yù)測，未來兩年內(nèi)美國將實(shí)現(xiàn)天然氣凈出口。

沙特過去一直扮演著通過調(diào)整產(chǎn)量穩(wěn)定石油價(jià)格的角色。但是在2014年下半年油價(jià)劇跌的情況下，沙特的石油政策從穩(wěn)定價(jià)格轉(zhuǎn)向穩(wěn)定市場份額，盡管油價(jià)暴跌，中東地區(qū)石油沒有減產(chǎn)，導(dǎo)致2014年全球石油產(chǎn)出增量達(dá)到過去34年以來的高峰水平。

供給面的沖擊究竟多大程度上影響了油價(jià)，以1980至2013年石油數(shù)據(jù)的回歸分析為基礎(chǔ)，我們測算2014年石油供給變化對(duì)此輪油價(jià)劇跌的貢獻(xiàn)占了七成，全球經(jīng)濟(jì)增長疲軟等需求端的變化則貢獻(xiàn)了三成；IMF研究員Arezki的相關(guān)估算結(jié)果是供需影響為六四開。

重回長期低價(jià)

作為影響全球經(jīng)濟(jì)的重要能源產(chǎn)品，石油價(jià)格的大幅波動(dòng)的影響原因雖然復(fù)雜，但簡單來講，無非就是或長期或短期的供需改變。長期的如新油田開采、替代能源產(chǎn)生、全球經(jīng)濟(jì)增長等；短期的如地緣政治沖突、金融市場動(dòng)蕩等。

從1970年至今，石油價(jià)格一共經(jīng)歷了六次大幅下跌。從下降的原因來看，除了1981至1986年的下跌來自新油田開采、OPEC石油供應(yīng)策略變化等長期供給面沖擊，之后四次受到的都是短期供需改變的影響。先是1990至1993年的海灣戰(zhàn)爭帶來的短期供給面變化，緊跟著1996至1997年的東亞金融危機(jī)減少了短期需求，而2001年的美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、2007至2009年的全球金融危機(jī)，也都是短期需求面的沖擊最后迎來了2014年下半年這一輪長期供給改變。

事實(shí)上，長期供給面的影響從上世紀(jì)80年代中期一直延續(xù)到了21世紀(jì)初。在長達(dá)20年時(shí)間內(nèi)，石油價(jià)格始終保持在低于30美元以內(nèi)的低位，其中經(jīng)歷了海灣戰(zhàn)爭、東南亞金融危機(jī)以及互聯(lián)網(wǎng)泡沫等各種短期沖擊帶來的石油價(jià)格大幅波動(dòng)，都沒有改變石油價(jià)格低位的長期格局。直到21世紀(jì)初迎來全球經(jīng)濟(jì)高增長的長期需求面沖擊，石油價(jià)格才一路攀升到超過100美元/桶的高位。

這一次，長期供給面的沖擊重新顯現(xiàn)，我們預(yù)期2015年油價(jià)將維持在50-65美元/桶，未來5-10年內(nèi)油價(jià)都將保持在低位，油價(jià)將出現(xiàn)新的常態(tài)水平。

為什么這么說？短期來看，美國的石油供給增長不會(huì)顯著改變，油價(jià)走向主要取決于OPEC會(huì)否減產(chǎn)。基于目前中東的地緣局勢，各國之間的博弈是一場“囚徒困境”，率先減產(chǎn)者損失最大；為了爭奪市場份額，只要油價(jià)水平仍然高于產(chǎn)油的邊際成本，沙特難以主動(dòng)減產(chǎn)。

中長期來看，目前中東地區(qū)的開采成本依然具有明顯比較優(yōu)勢，但隨著頁巖油氣開發(fā)技術(shù)的進(jìn)一步突破，未來美國產(chǎn)油成本可能進(jìn)一步下降。考慮到各類采油廠商的現(xiàn)金流狀況以及頁巖油氣廠商巨大的前期投入，廠商對(duì)油價(jià)的承受力將在略高于采油邊際成本的水平上，未來會(huì)出現(xiàn)以靠近邊際生產(chǎn)成本為定價(jià)原則的低油價(jià)時(shí)代。當(dāng)然，這個(gè)預(yù)測的前提是未來5-10年的長期需求基本面，也就是全球經(jīng)濟(jì)增長沒有太大起色。

唯一的變化因素在地緣政治沖突。石油如果持續(xù)下跌，很多產(chǎn)油國財(cái)政赤字將大幅上升，政府將遭遇巨大壓力，為爆發(fā)地緣政治沖突鋪下了溫床。從以往經(jīng)驗(yàn)看，地緣政治沖突勢必會(huì)帶來油價(jià)的顯著反彈，少則3-6個(gè)月，多則2-3年，但終歸還是會(huì)回歸到長期供給面和長期需求面決定的低油價(jià)水平。

唯一的變化因素在地緣政治沖突。從以往經(jīng)驗(yàn)看，地緣政治沖突短期內(nèi)勢必會(huì)帶來油價(jià)的顯著反彈。

中國新機(jī)會(huì)

低油價(jià)會(huì)給中國經(jīng)濟(jì)的增長注入新的活力，保增長壓力減小，為消化前期債務(wù)和降低債務(wù)杠桿提供了空間和時(shí)間。同時(shí)，強(qiáng)勢美元和低油價(jià)組合也為中國外匯儲(chǔ)備管理改革提供了最佳機(jī)遇。

毫無疑問，對(duì)于石油凈進(jìn)口國而言，進(jìn)口原油價(jià)格下降會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生直接和間接雙重影響。一方面，油價(jià)下降帶來生產(chǎn)成本下降，刺激短期要素投入增加，造成產(chǎn)出上漲和CPI下降，這是直接影響；另一方面，要素投入的增加和價(jià)格水平下降又會(huì)促使一國央行的貨幣政策改變，帶來產(chǎn)出和價(jià)格水平的第二輪變化，這是間接影響。

國際貨幣基金組織研究認(rèn)為，此輪油價(jià)下跌將可能使2015年全球GDP增速提升約0.3%至0.7%，2016年全球GDP增速提升約0.4%至0.8%。同時(shí)，油價(jià)大幅下跌還將導(dǎo)致石油凈進(jìn)口國與凈出口國之間的財(cái)富重配。石油凈進(jìn)口國將更明顯受益于油價(jià)下跌，比如中國GDP增速2015年可能因此提升約0.4%至0.7%，2016年可能提升0.5%至0.9%；而石油凈出口國，尤其是中東、北非等地區(qū)可能陷入財(cái)政困境。

具體到對(duì)中國宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，我們的測算結(jié)果是，石油價(jià)格每下降10美元，就能提升中國工業(yè)增長值增速0.5個(gè)百分點(diǎn)，提升GDP增速0.2-0.3個(gè)百分點(diǎn)，壓低CPI0.1個(gè)百分點(diǎn)。

當(dāng)然，影響的力度和寬度，很大程度上還取決于貨幣當(dāng)局的政策變化。如果石油價(jià)格下降帶來的通脹水平降低促發(fā)了貨幣當(dāng)局更加寬松的貨幣政策，石油價(jià)格下降對(duì)工業(yè)增加值、GDP增長帶來的刺激作用就會(huì)力度更大、時(shí)間上更持久。反之，如果貨幣當(dāng)局不對(duì)油價(jià)變化做出反應(yīng)，這一效果將在半年以后逐漸消退。

如果按照我們的預(yù)測，2015年國際油價(jià)維持在50-65美元/桶，那么將會(huì)給中國經(jīng)濟(jì)的增長注入新的活力，保增長壓力減小，為消化前期過度債務(wù)積累和降低債務(wù)杠桿提供空間和時(shí)間。

同時(shí)，強(qiáng)勢美元和低油價(jià)組合也為中國外匯儲(chǔ)備管理改革提供了最佳機(jī)遇。中國外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的真實(shí)購買力有兩個(gè)關(guān)鍵決定因素：一是美元匯率；二是石油價(jià)格。強(qiáng)勢美元和低油價(jià)背景下，單位美元的真實(shí)購買力處于高位。這為外匯儲(chǔ)備改革提供了難得機(jī)遇。未來幾年應(yīng)抓住這個(gè)機(jī)遇推進(jìn)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)多元化改革，借助制度力量和市場力量實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)真實(shí)購買力的保值增值。

需要警惕的是，作為能源消費(fèi)大國和石油凈進(jìn)口國，中國不能因?yàn)槭蛢r(jià)格下降延誤對(duì)能源消費(fèi)的節(jié)省，不能延誤替代能源創(chuàng)新。財(cái)政政策方面，可考慮減少對(duì)能源消費(fèi)的補(bǔ)貼，增加對(duì)石油消費(fèi)征稅，將所得稅收用于補(bǔ)貼中低收入群體或者支付改革成本。但為了打消廣大居民對(duì)石油相關(guān)產(chǎn)品稅收增加的疑慮，也應(yīng)明確公布這部分稅收的數(shù)量和去向，并安排一些與石油稅收增加相匹配的稅收減免或者其他措施。

（作者為中國社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所研究員）