投行的風(fēng)險(xiǎn)管理

沈靜凝

摘要： 本文基于投行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)類型進(jìn)行劃分，并以分析投行風(fēng)險(xiǎn)管理現(xiàn)狀為基礎(chǔ)，總結(jié)投行存在的風(fēng)險(xiǎn)管理問(wèn)題，客觀剖析其成因，進(jìn)而再提出加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理的措施。

關(guān)鍵詞： 投行；風(fēng)險(xiǎn)管理；風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)

資本市場(chǎng)中，作為中介性金融機(jī)構(gòu)，投資銀行以下簡(jiǎn)稱“投行”）將資金融通服務(wù)提供給長(zhǎng)期存在資金余、缺雙方，其業(yè)務(wù)范圍以幾下幾類為主：承銷、交易、證券發(fā)行、企業(yè)重組、兼并與收購(gòu)、基金管理、公司理財(cái)、風(fēng)險(xiǎn)投資、項(xiàng)目融資、投資分析，等等。證券業(yè)中，投行處于核心高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)管理應(yīng)是經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)。如今，金融產(chǎn)品及相關(guān)交易手段不再單一，新衍生品層出不窮，現(xiàn)代證券業(yè)務(wù)的復(fù)雜特征使投行紛紛認(rèn)識(shí)到完善風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制迫在眉睫。

1、投行風(fēng)險(xiǎn)的主要類型

1）信用風(fēng)險(xiǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)）

即資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)運(yùn)作時(shí)，投行交易對(duì)手履約不及時(shí)帶給其損失的可能性。主要的信用風(fēng)險(xiǎn)一是源于簽訂貸款協(xié)議時(shí)；二是來(lái)自于場(chǎng)外交易合同及授信時(shí)。國(guó)際化金融背景加大了金融危機(jī)發(fā)生率，也加大投行信用風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)年，處于經(jīng)濟(jì)繁榮期的美國(guó)放貸機(jī)構(gòu)大膽發(fā)放給低收入者住房抵押貸款，因不重其信用記錄而埋下“次貸危機(jī)”隱患，導(dǎo)致房?jī)r(jià)大跌，多數(shù)業(yè)主被迫處置房產(chǎn)，而潛在購(gòu)房者購(gòu)房需求降低。2008年下半年，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)惡化趨勢(shì)更明顯。

2）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

即投行因市場(chǎng)波動(dòng)而無(wú)法獲取預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)。“利率風(fēng)險(xiǎn)”即源于波動(dòng)的利率水平的收益損失可能性，分直接和間接兩方面：前者即資金供求受利率調(diào)整的影響；后者即投行金融證券受利率調(diào)整的影響?！皡R率風(fēng)險(xiǎn)”即投行因匯率波動(dòng)而損失的風(fēng)險(xiǎn)?！敖?jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)”即一國(guó)經(jīng)濟(jì)變化時(shí)，投行損益受其市場(chǎng)變化的直接或間接影響；直接影響即投行宏觀調(diào)控因經(jīng)濟(jì)周期變化而發(fā)生變化對(duì)其損益的影響；間接影響即經(jīng)濟(jì)變化對(duì)證券發(fā)行主體、投資者的影響。

3）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)變現(xiàn)能力風(fēng)險(xiǎn)）

即投行無(wú)法以合理成本及時(shí)獲取資金，或無(wú)法以合理價(jià)對(duì)沖頭寸而可能的損失。投行如無(wú)足夠現(xiàn)金償債，被迫出售資產(chǎn)是一定的；如它們流動(dòng)性不佳，則其售價(jià)極可能低于市場(chǎng)價(jià)而使自身蒙受損失。

4）操作風(fēng)險(xiǎn)

即投行源于自身交易或管理系統(tǒng)問(wèn)題的風(fēng)險(xiǎn)，包括三類：一是投行從業(yè)者處理業(yè)務(wù)或事務(wù)時(shí)，因多種操作因素導(dǎo)致的事務(wù)處理不當(dāng)而使其信譽(yù)或收益受損的風(fēng)險(xiǎn)；二是投行從業(yè)者因違法犯罪活動(dòng)而引發(fā)的非確定損失的風(fēng)險(xiǎn)；三是源于投行內(nèi)部業(yè)務(wù)所依賴的高科技設(shè)備故障的危險(xiǎn)。

2、我國(guó)投行業(yè)務(wù)現(xiàn)狀

證券公司誕生于上世紀(jì)八十年代初；八十年代中后期，市場(chǎng)開(kāi)放后，大批證券公司成立，中介機(jī)構(gòu)體系逐步建立，券商漸成投行業(yè)務(wù)主體。發(fā)展至今，我國(guó)投行業(yè)務(wù)多為“狹義”的證券承銷保薦。但同樣從事投行其他業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)范圍相對(duì)寬泛，它們包括如下幾類：金融投資公司、信托投資公司、產(chǎn)權(quán)交易和經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)咨詢公司、資產(chǎn)管理公司，等等。1999年，我國(guó)成立“四大金融資產(chǎn)管理公司”華融、東方、信達(dá)、長(zhǎng)城），其資產(chǎn)處置、運(yùn)作手段豐富，國(guó)際投行業(yè)務(wù)都在其業(yè)務(wù)范圍內(nèi)。但我國(guó)投行資產(chǎn)及業(yè)務(wù)規(guī)模相對(duì)有限：到2012年底，四家資產(chǎn)公司資產(chǎn)總規(guī)模逾7600億，相較于商業(yè)銀行，其總資產(chǎn)不足其存款余額的1/80。當(dāng)前，我國(guó)金融總資產(chǎn)額約120萬(wàn)億，其中，屬商業(yè)銀行的110萬(wàn)億，且國(guó)有銀行壟斷了60%。在我國(guó)僅有投行業(yè)務(wù)資金營(yíng)銷或資本運(yùn)作于全球億萬(wàn)實(shí)體企業(yè)中，而國(guó)債、金融債券則始終流轉(zhuǎn)于國(guó)家商業(yè)銀行間的資產(chǎn)負(fù)債表中。在我國(guó)，百姓零售存款40萬(wàn)億、機(jī)構(gòu)存款40萬(wàn)億，既缺錢又沒(méi)有貸款渠道，大量錢閑置于銀行，而銀行存款又因負(fù)利率而貶值。當(dāng)前，支撐我國(guó)股票市場(chǎng)的僅是80%的散戶，股票市場(chǎng)弱化。究其原因，應(yīng)是缺乏大型投行機(jī)構(gòu)。

3、我國(guó)投行存在的主要風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題

1）就總資本來(lái)看，我國(guó)投行總體抗非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模稍遜

我國(guó)證券機(jī)構(gòu)平均注冊(cè)資金3000萬(wàn)人民幣，大多數(shù)注冊(cè)資金不足1億元，很多小投行受限于資金規(guī)模不能開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；而摩根斯坦利、美林公司資產(chǎn)總額分別為3175億美元、2998億美元，對(duì)比之下，我國(guó)130家證券公司資產(chǎn)總額相形見(jiàn)絀。此外，相較于國(guó)有銀行，投行注冊(cè)資本規(guī)模過(guò)小，致使其業(yè)務(wù)發(fā)展不暢。

2）業(yè)務(wù)操作隨機(jī)性強(qiáng)

至今，我國(guó)并未頒布《中國(guó)投行法》，證券公司遠(yuǎn)非真正的投行，《股票發(fā)行和交易管理暫行條例》中關(guān)于“金融機(jī)構(gòu)不得為股票交易提供貸款”的規(guī)定本身就與國(guó)際投行相矛盾。國(guó)際上，投行從事上市公司并購(gòu)活動(dòng)時(shí)，提供給并購(gòu)公司資金融通是被允許的。在我國(guó)，投行部分業(yè)務(wù)不允許在其以下的業(yè)務(wù)部門開(kāi)展，具體包括：收取企業(yè)并購(gòu)服務(wù)酬金、融資利息；以金融技術(shù)創(chuàng)新解決金融問(wèn)題；收取咨詢活動(dòng)費(fèi)用；操作養(yǎng)老基金、共同基金、機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人管理資產(chǎn)、保險(xiǎn)金投資創(chuàng)益時(shí)收取費(fèi)用；以自有資金注資其他公司獲取證券收益；先轉(zhuǎn)移證券購(gòu)買者款項(xiàng)至證券出售者再將其轉(zhuǎn)回購(gòu)買者，以獲取清算費(fèi)用；將輔助研究供給自身其他創(chuàng)益活動(dòng)，且把研究成果出售給經(jīng)紀(jì)交易商及客戶。

3）業(yè)務(wù)范圍偏窄

我國(guó)投行業(yè)務(wù)主要集中于證券承銷和證券交易經(jīng)紀(jì)，前者是投行從發(fā)行證券企業(yè)或政府手中買進(jìn)證券再將其賣給投資者以賺取價(jià)差；后者是投行自己或代理客戶買賣證券以獲取投資收益。投行利潤(rùn)主要源于一級(jí)市場(chǎng)股票承銷及股票發(fā)行，2008年，股票及其承銷業(yè)務(wù)收入額1136億人民幣。其中，國(guó)內(nèi)中資銀行以三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)為支撐：股票承銷、股票自營(yíng)業(yè)務(wù)、股票交易經(jīng)紀(jì)收入，投行業(yè)務(wù)總收入九成被其占據(jù)，其中，五成屬于經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)，其他業(yè)務(wù)收入占比甚微，且并購(gòu)業(yè)務(wù)僅略涉及。此外，國(guó)內(nèi)并未積極拓展項(xiàng)目融資、基金發(fā)起、期貨等新型投資業(yè)務(wù)，除個(gè)別大投行外，多數(shù)投行甚少涉足期權(quán)、資產(chǎn)證券化、掉期等金融創(chuàng)新型金融業(yè)務(wù)，即便是大投行，其實(shí)力、經(jīng)驗(yàn)也有限，其業(yè)務(wù)仍處于摸索期。

4）精通國(guó)際投行業(yè)務(wù)人才稀缺

投行業(yè)屬智慧密集型產(chǎn)業(yè)，需大量專業(yè)素質(zhì)高、精通業(yè)務(wù)的精英，而我國(guó)此類人才稀缺。國(guó)內(nèi)投行業(yè)務(wù)人才大多缺乏系統(tǒng)、專業(yè)的業(yè)務(wù)訓(xùn)練，且投行對(duì)人才培養(yǎng)儲(chǔ)備并不強(qiáng)調(diào)，普遍秉承的觀點(diǎn)是關(guān)系至上、客戶至上，而疏于培養(yǎng)人才。此外，激勵(lì)、約束機(jī)制不足導(dǎo)致很難留住或吸納業(yè)務(wù)精英。

4、投行風(fēng)險(xiǎn)成因

1）內(nèi)在脆弱性

首先，投行高負(fù)債經(jīng)營(yíng)。國(guó)內(nèi)投行中，客戶保證金是其資金主要來(lái)源，最高時(shí)達(dá)60%，最低為50%。此模式下利潤(rùn)豐厚，而一旦虧損，也是其無(wú)法承受的。倒于金融危機(jī)中的投行幾乎都相關(guān)于高負(fù)債經(jīng)營(yíng)。其次，制度缺陷明顯。“委托代理論”表明，管理者獲得經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)并不對(duì)稱于違規(guī)處罰。管理者風(fēng)險(xiǎn)決策成功時(shí)，所獲獎(jiǎng)勵(lì)豐厚；而失敗時(shí)，暫時(shí)失去工作就是最嚴(yán)重的處罰。第三，競(jìng)爭(zhēng)壓力大。金融一體化及混業(yè)經(jīng)營(yíng)背景下，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更激烈。一方面，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)市場(chǎng)空間越來(lái)越??；另一方面，利潤(rùn)越來(lái)越薄。

2）金融資產(chǎn)價(jià)格過(guò)度存在顯著波動(dòng)

首先，金融資產(chǎn)不易定價(jià)?！笆杖胭Y本化定價(jià)理論”認(rèn)為，所有金融資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值同其未來(lái)所有現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值之和相等。將來(lái)收入總是無(wú)法預(yù)見(jiàn)，有時(shí)也不易準(zhǔn)確選擇市場(chǎng)貼現(xiàn)率，因此難確定金融資產(chǎn)價(jià)值。其次，市場(chǎng)信心對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格造成極大影響。市場(chǎng)看好時(shí)，信心加速膨脹，價(jià)格上漲；反之，價(jià)格急劇下滑，巨幅波動(dòng)產(chǎn)生。第三，投機(jī)力量的推動(dòng)作用。它的存在使金融市場(chǎng)更增添了一份“賭博”氣氛，市場(chǎng)多偏離真實(shí)價(jià)值從而導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)。

5、緩解投行風(fēng)險(xiǎn)的建議

1）美國(guó)投行的風(fēng)險(xiǎn)管理

以“美林集團(tuán)”和“摩根斯坦利集團(tuán)”為代表的美國(guó)各投行都積極應(yīng)對(duì)并掌控風(fēng)險(xiǎn)?！懊懒旨瘓F(tuán)”認(rèn)為，相較于風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量，風(fēng)險(xiǎn)管理意義更大。在風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程中，基于有效溝通，該集團(tuán)一是倡導(dǎo)全員參與、二是注重全過(guò)程開(kāi)展。此外，基于歷史經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)總結(jié)，該集團(tuán)以八項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)管理原則構(gòu)建圖1所示的“風(fēng)險(xiǎn)管理組織架構(gòu)”：作為風(fēng)險(xiǎn)管理的首要機(jī)構(gòu)，“風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)”對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制政策、程序進(jìn)行設(shè)計(jì)、修正；對(duì)部門風(fēng)險(xiǎn)限額評(píng)估進(jìn)行規(guī)劃，對(duì)各業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控?！皟?chǔ)備委員會(huì)”對(duì)相關(guān)于資產(chǎn)、負(fù)債的價(jià)值及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行檢測(cè)，對(duì)可能引發(fā)資產(chǎn)價(jià)值損失的新負(fù)債事件進(jìn)行監(jiān)控，對(duì)平衡公司資產(chǎn)、負(fù)債的儲(chǔ)備水平現(xiàn)狀進(jìn)行確定。作為風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)的常設(shè)機(jī)構(gòu)，“風(fēng)險(xiǎn)管理部”下設(shè)“市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)部”和“信用風(fēng)險(xiǎn)部”，一是決定是否設(shè)定公司最高風(fēng)險(xiǎn)度、二是確定交易頭寸限額，并有決策否決權(quán)?！笆袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)部”又設(shè)“數(shù)量風(fēng)險(xiǎn)管理小組”、“分析報(bào)告和技術(shù)小組”、“風(fēng)險(xiǎn)管理員小組”各司其職。