基于法經(jīng)濟學(xué)視角下的我國證券市場內(nèi)幕交易研究

王莉

摘要：內(nèi)幕交易是一種欺詐行為，它不僅嚴(yán)重危害了證券市場的正常發(fā)展，侵害了廣大投資者的合法權(quán)益，而且還降低了市場發(fā)展的速度，弱化了發(fā)展的效率。但是由于法律的不健全、市場經(jīng)濟環(huán)境復(fù)雜等一系列問題的存在導(dǎo)致對內(nèi)幕交易的處理難度加大，目前內(nèi)幕交易仍然是困擾我國發(fā)展的瓶頸。因此本文從內(nèi)幕交易的存在根源著手，以期能找到解決的方法。

關(guān)鍵詞：內(nèi)幕交易；法經(jīng)濟學(xué)；證券市場

一、引言

這么多年來，內(nèi)幕交易一直阻礙著我國經(jīng)濟的發(fā)展，影響了發(fā)展的速度和質(zhì)量。從1983年發(fā)行國債，1990年上深所創(chuàng)立到現(xiàn)在，我國證券市場已經(jīng)走過了30個發(fā)展年頭，經(jīng)歷了起步、發(fā)展、茁壯成長等各個不同的階段，但是由于種種原因，仍然存在著很多缺陷和不盡如人意的地方，各類違規(guī)事件不斷爆出，對廣大中小投資者造成了很大傷害。其中，內(nèi)幕交易是“主要根源”之一。

鑒于此，我國證券市場的監(jiān)管機構(gòu)開始采取措施。例如2011年出臺了《關(guān)于上市公司建立內(nèi)部信息知情人登記管理制度的規(guī)定》，目的是從源頭上打擊并控制內(nèi)幕交易的發(fā)生。

此外，據(jù)最高人民法院新聞發(fā)言人孫軍工介紹，內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件的查處難度相當(dāng)大，其中自2008年初至2011年底間，證監(jiān)會獲取有內(nèi)幕交易線索的案件426件，立案調(diào)查的只有153件。鑒于以上情況，最高人民法院、最高人民檢察院出臺了《關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》，并于2012年6月1日起正式施行。

二、內(nèi)部交易的定義

內(nèi)幕交易是指內(nèi)幕人員和以不正當(dāng)?shù)氖侄潍@取內(nèi)幕交易的其他人員違反法律和相關(guān)法規(guī)，泄露內(nèi)幕消息，根據(jù)內(nèi)幕信息來買賣證券或向其他買賣證券的人提出建議的行為。通常來說，內(nèi)幕交易一般包括兩個特性：重要性和分公開性。其中重要性也可以將其定義為敏感性，即消息一旦公布，股票的市場價格必然會發(fā)生巨大的波動；非公開性指的是消息只掌握在一小部分人的手里，沒有以任何公開的方式進行披露，大部分的投資者不知情。

內(nèi)幕交易的主體一般來說分為三大類：一是經(jīng)典的內(nèi)部人即上市公司的董事會成員、監(jiān)事、總經(jīng)理、其他管理人員、從業(yè)成員、代理人以及具有控制關(guān)系的公司股東；二是推定的內(nèi)部人，指的是那些與公司關(guān)系密切能夠接觸或掌握內(nèi)部信息的人，例如公司聘請的暫時的律師、會計師等等；三是指內(nèi)幕信息的知悉人，這一部分基本上涵蓋所有可能獲取信息的人員。

三、從法經(jīng)濟學(xué)角度探尋內(nèi)幕交易制度的設(shè)立

根據(jù)以往的相關(guān)研究我們也發(fā)現(xiàn)內(nèi)幕交易之所以存在的原因就是信息的不對稱，本身企業(yè)內(nèi)部與外部在信息的獲取上就存在一定的時間差，所以如果想要從根本上根除信息不對稱現(xiàn)象的存在時不可能的。同時由于我國是弱有效市場，而且市場化透明度不高，政府監(jiān)管存在一定的滯后性，因此在我國，目前來看，無法根除內(nèi)幕交易，只能采取有效的措施進行防范。

實際上，股票交易是一個零和博弈的過程，它并沒有實現(xiàn)財富的增值，而只是把財富在主體之間進行了轉(zhuǎn)移，因此我們要抓住這一點來防范內(nèi)幕交易。其中我們要遵循兩個基本的原則：

（一）從經(jīng)濟的角度來說，制度來監(jiān)管并不是最優(yōu)選擇，而是現(xiàn)實情況下的次優(yōu)選擇

通過以往的經(jīng)驗，我們可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)潛藏的經(jīng)濟問題真正顯現(xiàn)的時候，我國政府往往采用設(shè)立監(jiān)管制度來解決，但是這并不是解決問題的最好辦法。眾所周知，政府在設(shè)立監(jiān)管制度的時候考慮的不僅僅是經(jīng)濟因素，更多的是要考慮社會的公平與穩(wěn)定等大局因素。因此，我認(rèn)為，任何監(jiān)管制度都只能說是次優(yōu)而非最優(yōu)的選擇。

（二）在設(shè)立監(jiān)督制度時，要考慮市場的預(yù)期和反應(yīng)

制度的變遷會影響市場的發(fā)展以及權(quán)力的變化。由于監(jiān)管的結(jié)果會極大程度的影響參與者的利益和積極性，因此在制度設(shè)立的初期就應(yīng)該考慮到廣大投資者的需要。為最大程度的達到監(jiān)管的良好效果，監(jiān)管制度在設(shè)立時就要考慮到參與者的預(yù)期和事后的反應(yīng)，對市場的期望和選擇。如果一項制度能夠達到“帕累托最優(yōu)”，即在不損害少數(shù)人利益的前提下能夠讓大多數(shù)人得到更大的收益，那么這個監(jiān)管制度就是合理并且具備可行性的。

四、內(nèi)幕交易的預(yù)防機制

（一）合理設(shè)定內(nèi)部人員的權(quán)限。對于這一點，我國的法律已經(jīng)進行了規(guī)定，比如：內(nèi)部人員，除報告本人的持股狀態(tài)外，還應(yīng)該增加對其對其配偶、未成年子女及以他人的名義持股或享有股票處分權(quán)、收益權(quán)的其他持股的報告。此外，除了上述規(guī)定之外，我們還可以通過公眾監(jiān)督的力量，將主要的負(fù)責(zé)人員的信息進行公示，對其行為起到警示作用。而且按照《證券法》的規(guī)定，嚴(yán)格禁止內(nèi)部人員交易本公司的股票。

（二）建立靈活的股票停牌制度。上市公司首先應(yīng)該對存在重大不確定性，需要向相關(guān)部門進行咨詢、論證和行政審批的重大事項申請停牌，然后再向各方進行詳細(xì)的政策咨詢、方案認(rèn)證以及啟動相關(guān)的批報手續(xù)。其中對于首次停牌的時間，可以適當(dāng)?shù)难娱L，但不得超過一定的時間上限，在此期間內(nèi)上市公司可主動要求選擇是否要復(fù)牌。

（三）建立多重隔離制度。我國對證券內(nèi)幕交易的規(guī)制歷來都是以外部監(jiān)督和管理為主，忽視了公司內(nèi)部自律機制在防范內(nèi)幕交易中的作用。目前，我國金融業(yè)實行分業(yè)經(jīng)營的方式，為了方便開展業(yè)務(wù)，證券公司也將業(yè)務(wù)類型劃分為綜合類和經(jīng)濟類，同時兩者的彼此業(yè)務(wù)是相互分離的。但是，這種分離只是表面現(xiàn)象，因此不能阻止內(nèi)部消息的在不同業(yè)務(wù)部門之間的傳播。甚至有時為了彼此的需要，兩部門之間會相互串通。因此，應(yīng)該設(shè)置至少兩道屏障：一是建立信息壁壘，設(shè)定不同部門間信息的流動程序和方法；二是建立行為壁壘，通過相關(guān)的制度來阻止信息的傳播。

（四）通過內(nèi)幕交易的法律機制來防范。一是強化內(nèi)幕交易的民事責(zé)任，建立內(nèi)幕交易的民事責(zé)任制度，其中在建立制度時要考慮受害人（遭受損失的投資者）與相關(guān)責(zé)任人的確定，內(nèi)幕交易行為與損害結(jié)果之間的因果關(guān)系的確定以及損害賠償金的標(biāo)準(zhǔn)等等；二是強化內(nèi)幕交易的行政責(zé)任，我國目前的內(nèi)幕交易法律責(zé)任實際是以行政責(zé)任為主的；三是強化內(nèi)幕交易的刑事責(zé)任，我國刑法中對于內(nèi)幕交易應(yīng)該承擔(dān)的刑事處罰進行了嚴(yán)格的規(guī)定，視情節(jié)輕重，最高可被處以十年有期徒刑和違法所得的五倍罰款。（作者單位：山東財經(jīng)大學(xué)）

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