控制權(quán)變更信息披露不同公告日的時(shí)差效應(yīng)研究

馬麗莎

摘要：對(duì)2008~2010年間98起控制權(quán)變更事件的市場(chǎng)反應(yīng)進(jìn)行研究，檢驗(yàn)首次公告效應(yīng)和正式實(shí)施公告效應(yīng)是否具有時(shí)差效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)變更信息在首次公告日和正式公告日均對(duì)股價(jià)有正向沖擊效應(yīng)；公告日后的累計(jì)異常收益在首次公告中為正向，而在正式公告中則顯著為負(fù)向沖擊，并且首次公告和正式公告的累積異常收益會(huì)因控制權(quán)變更交易是否跨年完成而呈現(xiàn)差異。進(jìn)一步回歸結(jié)果表明,首次公告與正式公告的CAR差值與時(shí)差顯著正相關(guān)，但跨年完成交易對(duì)時(shí)差效應(yīng)具有一定的抑制作用。

關(guān)鍵詞：控制權(quán)變更;事件研究;時(shí)差效應(yīng)

中圖分類(lèi)號(hào)：F275文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1001-8409（2014）07-0087-04

Time Effects of Control Rights Transferring

Information Disclosure Announcement in China

MA Lisha

(School of Business, Chengdu University of Technology，Chengdu 610059；

School of Economic and Management，Southwest Jiaotong University，Chengdu 610031)

Abstract： This paper studied the market reaction of 98 cases of control rights transferring from 2008 to 2010 in China, investigate the time effect of announcement effect between first announcement and formal announcement. Study found that control rights transferring in the first and formal announcements date have positive announcement effect; the CAR is positive for the first announcement, and in formal announcement is negative, and the CAR of announcement is different whether the control rights transferring are done in the same year. Further regression analysis results show that the relationship between the change of CAR and the time interval is significantly positive, but if the deal is done across the year, the time effect is weakened.

Key words： control rights transferring; event study; time effect

引言

控制權(quán)變更是證券市場(chǎng)里最能體現(xiàn)其市場(chǎng)效率和最具有創(chuàng)新活力的一環(huán)，其背景及動(dòng)機(jī)又十分復(fù)雜。上市公司作為優(yōu)秀公司的代表，對(duì)我國(guó)資源有效配置、證券市場(chǎng)的發(fā)展起著引導(dǎo)性的作用，控制權(quán)變更會(huì)導(dǎo)致股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化和重新優(yōu)化組合，對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)績(jī)效都將產(chǎn)生重要的影響，進(jìn)而影響股東財(cái)富。

控制權(quán)變更對(duì)股東財(cái)富影響始于Jensen和Ruback的研究，發(fā)現(xiàn)收購(gòu)事件中目標(biāo)公司獲得顯著的異常收益，并且異常收益率由于收購(gòu)方式不同而存在差異［1］。隨后大量學(xué)者開(kāi)始關(guān)注控制權(quán)變更對(duì)股東財(cái)富的影響。Dewenter考察并購(gòu)方為本國(guó)公司或者為外國(guó)公司時(shí)并購(gòu)事件公告效應(yīng)差異，研究發(fā)現(xiàn)公告效應(yīng)在并購(gòu)方為本國(guó)投資者或者是外國(guó)投資者時(shí)并未表現(xiàn)出明顯差異［2］。Goergen和Renneboog通過(guò)對(duì)歐洲證券市場(chǎng)的并購(gòu)事件進(jìn)行研究，結(jié)果表明目標(biāo)公司的公告效應(yīng)為9%而收購(gòu)方的公告效應(yīng)僅為0.7%，公告效應(yīng)在敵意收購(gòu)中更為明顯［3］。Martynova和 Renneboog對(duì)歐洲并購(gòu)事件進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)使得并購(gòu)事件對(duì)收購(gòu)方和被并購(gòu)方均獲得顯著的超額收益，并且超額收益可以由收購(gòu)方的公司特征來(lái)解釋［4］。Ishii和 Xuan，Y［5］、Cai和 Sevilir［6］研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)雙方董事會(huì)成員的聯(lián)結(jié)關(guān)系對(duì)并購(gòu)溢價(jià)產(chǎn)生影響。Lee和Chung研究發(fā)現(xiàn)股票流動(dòng)性對(duì)并購(gòu)雙方公告效應(yīng)產(chǎn)生影響［7］。

基于中國(guó)特定背景，朱琪和黃祖輝通過(guò)對(duì)控制權(quán)變更信息披露的市場(chǎng)反應(yīng)進(jìn)行分析，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)變更信息的公告效應(yīng)顯著為正，但異常收益率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，因此，總整體上來(lái)說(shuō)，控制權(quán)變更并未創(chuàng)造股東財(cái)富［8］。姚燕等發(fā)現(xiàn)控制權(quán)變更具有正向的短期市場(chǎng)反應(yīng)，并且主并公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與短期市場(chǎng)反應(yīng)顯著正相關(guān)［9］。曾昭灶和余鵬翼以控制權(quán)變更首次公告日為事件日，從私有收益的視角出發(fā)來(lái)研究控制權(quán)變更的經(jīng)濟(jì)效果，研究發(fā)現(xiàn)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移是新控股股東通過(guò)內(nèi)幕交易獲取私有收益的行為而并沒(méi)有增加股東價(jià)值［10］。王化成等通過(guò)對(duì)控制權(quán)轉(zhuǎn)移首次公告日的微觀市場(chǎng)反應(yīng)的研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)轉(zhuǎn)移信息存在提前泄露，而知情交易者可以獲取異常收益［11］。胡畏考察了我國(guó)上市公司控制權(quán)變更的市場(chǎng)反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)投資者在一定程度上認(rèn)可由協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行的控制權(quán)轉(zhuǎn)移將提高公司的業(yè)績(jī)［12］。王化成等研究了投資者情緒對(duì)控制權(quán)變更首次公告效應(yīng)的影響，發(fā)現(xiàn)在控制權(quán)變更事件中投資者存在過(guò)度樂(lè)觀的情緒，這一過(guò)度樂(lè)觀情緒在ST類(lèi)公司控制權(quán)變更中更為明顯［13］。徐向藝和王俊韡從大股東與中小股東利益沖突的代理問(wèn)題角度對(duì)控制權(quán)變更事件進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移為目標(biāo)公司帶來(lái)了明顯的財(cái)富效應(yīng)［14］。仇冬芳等研究了以大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式的控制權(quán)轉(zhuǎn)移對(duì)公司績(jī)效的影響，發(fā)現(xiàn)大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓引致的控制權(quán)轉(zhuǎn)移對(duì)公司績(jī)效的改善持續(xù)性不足［15］。陳玉罡等研究則發(fā)現(xiàn)控制權(quán)易主能改善上市公司價(jià)值損毀的狀況［16］?，F(xiàn)有的研究總體上表明，控制權(quán)變更公告日具有顯著的超額收益，控制權(quán)變更信息存在提前泄露的現(xiàn)象。

目前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)控制權(quán)變更的市場(chǎng)效應(yīng)的研究主要是將控制權(quán)變更首次公告日作為事件日來(lái)進(jìn)行研究［9,11］，而對(duì)控制權(quán)變更正式實(shí)施日作為事件日來(lái)考察控制權(quán)變更的公告效應(yīng)卻少有涉及，這其中的原因在于“第二次公告含有的信息量不如第一次” ［17］。由于控制權(quán)變更從首次公告到正式實(shí)施公告平均大約需要經(jīng)歷半年時(shí)間（見(jiàn)表1），時(shí)差的存在增加了交易的不確定性，而正式實(shí)施公告的發(fā)布則將這種不確定性化解。那么，正式實(shí)施公告是否具有信息含量呢？?jī)纱尾煌娴墓嫘?yīng)是否存在差異？這種差異是否可以用時(shí)差來(lái)解釋呢？我國(guó)投資者對(duì)并購(gòu)事件的情緒存在過(guò)度樂(lè)觀現(xiàn)象，這種現(xiàn)象是否會(huì)因并購(gòu)事件正式完成而趨于理性呢？本文將通過(guò)對(duì)2008~2010年98起控制權(quán)變更事件的首次公告日和正式公告日的市場(chǎng)反應(yīng)差異進(jìn)行分析，實(shí)證檢驗(yàn)上述問(wèn)題。

1研究設(shè)計(jì)

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1.1事件研究方法

本文采用事件研究法考察控制權(quán)變更信息披露的公告效應(yīng)。本文的事件日包括了首次公告日和正式公告日，首次公告事件日（T=0）則為上市公司首次發(fā)布控制權(quán)變更公告信息的當(dāng)天；而正式公告事件日（T=0）則為上市公司正式發(fā)布控制權(quán)變更公告信息的當(dāng)天。本文選擇首次（正式）公告發(fā)布當(dāng)日前后各5天組成的區(qū)間［-5,5］為觀察窗口。采用累積異常收益率來(lái)測(cè)度控制權(quán)變更信息披露的公告效應(yīng)。借鑒張宗新等［18］的做法，本文采用CAPM模型來(lái)估計(jì)正常收益率 Ri,t=αi+βiRmt+εit，其中Rit為第i種股票在第t日的收益率，Rmt為第t日市場(chǎng)收益率（采用上證指數(shù)收益率），估計(jì)期為（-135,-5）區(qū)間的交易數(shù)據(jù)。各股票的超額收益率和樣本平均超額收益計(jì)算公式為ARit=Rit－E(Rit)，其中ARit為第i只股票在第t日的超額收益，E(ARit）則為股票i的預(yù)期收益率，Rit則為股票i在第t日的實(shí)際收益率，AARt=1Nni=1ARit，AARt為第t天樣本平均超額收益，N為對(duì)應(yīng)樣本數(shù)。最后計(jì)算樣本的累積超額收益CARt=nt=1AARt，CARt即為t時(shí)間樣本累積平均超額收益。

1.2回歸模型構(gòu)建與變量定義

為了檢驗(yàn)控制權(quán)變更信息披露在不同公告日公告效應(yīng)差異與時(shí)差相關(guān)性，本文構(gòu)建以下模型：

Change_CAR=α1+β11TIME+β12YEAR+β13BUY+β14WAY+β15RSHARE+β16Change_SIZE+β17Change_LEV+β18Change_ROA+ε（1）

其中，式（1）中被解釋為CAR變動(dòng)值（Change_CAR），即首次公告日和正式公告日在觀察窗口［-5,5］內(nèi)的累積異常收益率的差值，解釋變量為時(shí)差（TIME），即首次公告日到正式公告日的時(shí)間差，以年度來(lái)計(jì)算，控制權(quán)變更交易完成是否跨年（YEAR）虛擬變量，如果首次公告日與正式公告日不在同一會(huì)計(jì)年度內(nèi)，YEAR取值為1反之為0。CAR差異可能是由控制權(quán)變更特征導(dǎo)致的，因此，本文對(duì)此進(jìn)行控制：買(mǎi)方是否為民營(yíng)企業(yè)（BUY），如果買(mǎi)方為民營(yíng)企業(yè)則BUY取值為1反之為0；交易方式虛擬變量（WAY），如果控制權(quán)變更交易方式為現(xiàn)金支付則取值為1，反之為0；控制權(quán)比例（RSHARE），即控制權(quán)變更完成后控制人所占股份比例。對(duì)于跨年完成的交易而言，本文控制財(cái)務(wù)特征變動(dòng)因素：公司規(guī)模變動(dòng)值（Change_SIZE），即首次公告日會(huì)計(jì)年度年末總資產(chǎn)（取自然對(duì)數(shù)）與正式公告日會(huì)計(jì)年度年末總資產(chǎn)（取自然對(duì)數(shù)）的差值；資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)值（Change_LEV），即首次公告日會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)負(fù)債率與正式公告日會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)負(fù)債率的差值；資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)值（Change_ROA），即首次公告日會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)收益率與正式公告日會(huì)計(jì)年度資產(chǎn)收益率的差值。

本文將是否跨年（YEAR）來(lái)劃分子樣本即跨年樣本（YEAR=1）與非跨年樣本（YEAR=0），進(jìn)一步考察子樣本下時(shí)差與CAR變動(dòng)的相關(guān)性。為此，本文分別構(gòu)建以下回歸模型：

Change_CAR=α2+β21TIME+β22BUY+β23WAY+β24RSHARE+β25Change_SIZE+β26Change_LEV+β27Change_ROA+ε（2）

Change_CAR=α3+β31TIME+β32BUY+β33WAY+β34RSHARE+ε（3）

其中，式（2）為YEAR=1時(shí)樣本回歸模型，式（3）為YEAR=0時(shí)樣本回歸模型。

2實(shí)證研究結(jié)果

2.1 樣本選擇與描述性統(tǒng)計(jì)分析

本文選取控制權(quán)變更信息披露首次公告日區(qū)間為2008年1月1日至2010年12月31的98起事件作為研究樣本?？刂茩?quán)變更數(shù)據(jù)來(lái)源于CCER數(shù)據(jù)庫(kù)，個(gè)股日收益率以及市場(chǎng)收益數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)。上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)同樣來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

表1給出了控制權(quán)變更樣本基本統(tǒng)計(jì)特征。從表1中可以看出，在本文所考察的控制權(quán)變更樣本中，WAY的均值為051，表明有51%的上市公司控制權(quán)變更采用現(xiàn)金支付的交易方式來(lái)實(shí)現(xiàn)；BUY的均值019，表明約有四分之一的控制權(quán)買(mǎi)方為民營(yíng)企業(yè)； RSHARE的均值約為3126%，表明在進(jìn)行控制權(quán)變更后，第一大股東的平均持股比例達(dá)到了3126%；YEAR的均值為043，表明樣本中控制權(quán)變更存在跨年完成的比例達(dá)到43%； TIME的均值約為047，表明控制權(quán)變更從首次公告至正式完成平均要經(jīng)歷將近半年時(shí)間，最長(zhǎng)的時(shí)間接近為2年（TIME的最大值為184）。

表1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值Change_CAR-0.0270.164-0.4670.421Change_SIZE-0.1120.358-2.140.39Change_LEV0.0010.093-0.2370.618Change_ROA-0.0120.049-0.2190.159TIME0.4710.401.84YEAR0.430.49701RSHARE0.3130.1450.0640.742BUY0.190.39701WAY0.510.503012.2 不同公告日下的控制權(quán)變更公告效應(yīng)

表2給出了不同公告日下控制權(quán)變更信息披露的公告效應(yīng)。從表中可以看出，不管是在首次公告日還是正式完成交易公告日，控制權(quán)變更信息事件日（T=0）的異常收益率均顯著為正，表明控制權(quán)變更信息在公告日當(dāng)天均對(duì)股價(jià)產(chǎn)生正向沖擊。但通過(guò)對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，不同公告日下控制權(quán)變更信息的市場(chǎng)反應(yīng)存在一定程度差異，在控制權(quán)變更信息披露事件中，首次公告后［0,5］的時(shí)間窗口的異常收益率為正，而在正式完成交易公告中，公告后［0,5］的時(shí)間窗口的異常收益率顯著為負(fù)。

從表3的結(jié)果中可以看出，是否跨年完成控制權(quán)變更交易在不同公告日當(dāng)天均產(chǎn)生正向異常收益。但是累積異常收益在公告日之后的5日時(shí)間窗口中存在明顯差異，并且相同公告日的累積異常收益率也會(huì)因是否跨年完成交易而存在差異。具體來(lái)看：（1）是否跨年對(duì)同一公告樣本的影響。從表3中可以看出，對(duì)于首次公告樣本，跨年完成（Fyear1）樣本與非跨年完成（Fyear0）樣本在時(shí)間窗口［0,4］累計(jì)異常收益率均為正；對(duì)于正式公告樣本而言，跨年樣本（Syear1）在時(shí)間窗口［0,4］的累積異常收益顯著為負(fù)，而非跨年樣本（Syear0）在時(shí)間窗口［0,5］的累積異常收益顯著為負(fù)。（2）是否跨年對(duì)不同公告日公告效應(yīng)的影響。對(duì)于跨年度樣本而言，首次公告效應(yīng)（Fyear1）與正式公告效應(yīng)（Syear1）在公告日當(dāng)天均產(chǎn)生正向異常收益，隨著時(shí)間推移，兩者累計(jì)異常收益存在趨同性，相比于首次公告，正式公告的公告效應(yīng)波動(dòng)幅度更大，呈現(xiàn)U型特征。對(duì)于非跨年樣本而言，首次公告效應(yīng)（Fyear0）的累積異常收益均為正向，而正式公告效應(yīng)（Syear0）在時(shí)間窗口［0,5］的累積異常收益顯著為負(fù)。綜上可以看出，是否跨年完成交易對(duì)控制權(quán)變更的公告效應(yīng)具有影響，特別是對(duì)首次公告樣本而言；不同公告日下跨年完成與非跨年完成控制權(quán)變更的公告效應(yīng)呈現(xiàn)不同趨勢(shì)。此外，首次公告樣本在非跨年完成（Fyear0）與正式公告樣本在跨年完成（Syear1）的公告效應(yīng)均出現(xiàn)U特征，表明投資者對(duì)此信息存在過(guò)度反應(yīng)的現(xiàn)象。

表2控制權(quán)變更在不同公告日下CAR結(jié)果

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時(shí)間窗口首次公告樣本正式公告樣本CART值CART值00.0132.3060.0082.614［0,1］0.0161.8260.0000.115［0,2］0.0221.972-0.006-1.119［0,3］0.0262.016-0.008-1.331［0,4］0.0221.711-0.011-1.702［0,5］0.0060.469-0.011-1.630［-5,5］0.0181.147-0.014-1.185表3控制權(quán)變更是否跨年完成在不同公告日下的CAR結(jié)果

時(shí)間窗口Fyear1Fyear0Syear1Syear0CART值CART值CART值CART值00.0151.4810.0101.2920.0061.2180.0061.179［0,1］0.0100.6340.0221.730-0.007-1.1550.0010.076［0,2］0.0100.5070.0402.597-0.020-2.705-0.009-0.975［0,3］0.0080.3640.0392.157-0.021-2.520-0.009-0.917［0,4］0.0030.1360.0291.638-0.018-1.813-0.017-1.577［0,5］-0.008-0.3130.0060.316-0.013-1.130-0.020-1.7303回歸結(jié)果分析

表4給出了CAR變動(dòng)值（Change_CAR）與時(shí)差相關(guān)性回歸結(jié)果。從表4中模型三總體樣本回歸結(jié)果中可以看出，TIME項(xiàng)回歸系數(shù)顯著為正，表明控制權(quán)變更信息首次公告至最終正式完成公告時(shí)間長(zhǎng)度與其CAR變動(dòng)值正相關(guān)，兩者相隔時(shí)間越長(zhǎng)其CAR變動(dòng)幅度越大。通過(guò)比較模型一與模型二可知，跨年樣本與非跨年樣本中，時(shí)差（TIME）與CAR變動(dòng)值（Change_CAR）的相關(guān)性存在差異，TIME項(xiàng)回歸系數(shù)在跨年樣本中顯著為正，而在非跨年樣本中TIME項(xiàng)回歸系數(shù)為正但不顯著，說(shuō)明時(shí)差效應(yīng)在跨年樣本中顯著存在。是否跨年完成控制權(quán)變更交易（YEAR）也影響CAR變動(dòng)，從模型三中可以看出，YEAR回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明相比于非跨年樣本，跨年完成交易的控制權(quán)變更信息會(huì)緩解首次公告與正式公告間CAR的變動(dòng)幅度。

從模型三的回歸結(jié)果可以看出，時(shí)差（TIME）與是否跨年完成交易（YEAR）均對(duì)CAR變動(dòng)值（Change_CAR）產(chǎn)生顯著影響，但影響方向存在差異，并且結(jié)合模型一和模型二回歸結(jié)果，是否跨年完成下TIME項(xiàng)回歸系數(shù)的顯著性水平存在差異，因此，本文進(jìn)一步考慮是否跨年完成與時(shí)差交互作用下對(duì)CAR變動(dòng)的影響。在模型三的基礎(chǔ)上，本文加入是否跨年與時(shí)差的交互項(xiàng)（YEAR×TIME）來(lái)考察時(shí)差在跨年完成交易情況下對(duì)CAR變動(dòng)的影響。從表4中模型四的回歸結(jié)果可以看出，YEAR×TIME項(xiàng)回歸系數(shù)為負(fù)，表明相比于非跨年樣本，跨年樣本下時(shí)差對(duì)CAR變動(dòng)影響更小，但是這一系數(shù)并沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。表4CAR變動(dòng)與時(shí)差相關(guān)性回歸結(jié)果

模型一(YEAR=0樣本)模型二（YEAR=1樣本）模型三（總樣本）模型四（總樣本）系數(shù)T值系數(shù)T值系數(shù)T值系數(shù)T值Constant-0.105-1.707*-0.027-0.325-0.044-0.904-0.07-1.41Change_SIZE0.0320.1920.0230.1980.0250.216Change_LEV0.0340.1910.0570.4960.0610.531Change_ROA-0.112-0.553-0.06-0.459-0.041-0.317TIME0.1991.2780.4382.526**0.3692.596**0.5242.255**YEAR×TIME-0.331-1.455YEAR-0.249-1.878*WAY-0.047-0.32-0.199-1.071-0.093-0.815-0.089-0.771BUY0.1170.736-0.045-0.2450.0620.5260.0850.705RSHARE0.1260.87-0.272-1.501-0.027-0.237-0.034-0.292R2值0.0610.1980.0860.072F值0.8231.21.0520.866注：*和**分別表示在10%和5%的顯著性水平下顯著

4研究結(jié)論與展望

本文分別對(duì)控制權(quán)變更披露信息在首次公告和正式公告下的公告效應(yīng)進(jìn)行研究，考察控制權(quán)變更信息披露的時(shí)差性對(duì)公告效應(yīng)的影響。通過(guò)對(duì)首次公告日在2008~2010年間98起控制權(quán)變更事件進(jìn)行事件研究，研究發(fā)現(xiàn)，控制權(quán)變更信息在首次公告日和正式公告日均對(duì)股價(jià)有正向沖擊效應(yīng)，表明投資者在控制權(quán)變更信息披露當(dāng)日均視其為利好消息；公告日后的累計(jì)異常收益在首次公告中為正向，而在正式公告中則顯著為負(fù)向沖擊，并且首次公告和正式公告的累積異常收益會(huì)因控制權(quán)變更交易是否跨年完成而呈現(xiàn)差異；如果控制權(quán)變更交易沒(méi)有跨年則首次公告后的累積異常收益呈現(xiàn)倒U型特征；如果控制權(quán)變更交易跨年完成則正式公告后的累積異常收益呈現(xiàn)U型特征，表明在特定的情況下（是否跨年完成交易），投資者對(duì)控制權(quán)變更信息存在過(guò)度反應(yīng)。進(jìn)一步的回歸分析結(jié)果表明，是否跨年變量回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明相比于非跨年完成控制權(quán)變更，跨年完成控制權(quán)變更樣本的CAR變動(dòng)幅度更小；首次公告與正式公告的時(shí)差與CAR變動(dòng)值顯著正相關(guān)，表明兩個(gè)公告日時(shí)差越長(zhǎng)則CAR變動(dòng)幅度越大，但跨年完成交易對(duì)時(shí)差效應(yīng)具有一定的抑制作用。本文研究結(jié)論表明，控制權(quán)變更信息在首次公告日與正式公告日會(huì)產(chǎn)生不同的公告效應(yīng)，不同公告日公告效應(yīng)的差異可以由兩者間隔時(shí)間差來(lái)解釋。

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(責(zé)任編輯：唐杰)

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