上市公司信息披露對盈余操弄與公司治理影響分析

彭 華

(武夷學(xué)院，福建 武夷山354300)

一、前言

信息披露與考核制度是保障證券交易安全、維護投資者信心和合法權(quán)益以及證券市場秩序的重要手段。上市公司披露的信息是投資者投資時的一項重要參考依據(jù)，投資者可以通過公司披露的信息來評估投資該公司股票風(fēng)險的大小。相關(guān)研究文獻指出，當公司發(fā)生財務(wù)困難時，會傾向減少信息的揭露或規(guī)避性地披露信息，以免對公司股價和投資者信心造成不利影響。因此上市公司于公開信息評鑒系統(tǒng)揭露公司信息前，會有操弄盈余、美化報表的可能。特別是董事會持股比例愈高，愈會使董事會產(chǎn)生自利行為，對公司信息披露質(zhì)量造成不良影響。

為了加強對上市公司信息披露的監(jiān)管，督促上市公司及相關(guān)信息披露義務(wù)人做好信息披露工作，提高信息披露質(zhì)量水平，大陸與臺灣地區(qū)都制定了上市公司信息披露考核辦法，定期發(fā)布考核成績(臺灣地區(qū)稱之為信息披露評鑒成績)。鑒于大陸地區(qū)目前的信息披露考核辦法仍在不斷完善修訂中，本文以臺灣地區(qū)證券及期貨市場發(fā)展基金會公布的信息披露評鑒成績?yōu)閿?shù)據(jù)樣本，探討分析以下問題：(1)上市公司披露信息于信息評鑒系統(tǒng)前是否操弄盈余信息。(2)上市公司信息披露評鑒成績與公司治理的關(guān)系。(3)上市公司信息披露評鑒成績與盈余操弄的關(guān)系。(4)投資人是否可依公開信息評鑒系統(tǒng)作為投資決策進而獲利。

二、實證模型與樣本來源

(一)實證模型

1.上市公司信息披露與盈余操弄相關(guān)性模型

目前文獻(Kothari，Leone和Wasley，2005；Tucker和Zarowin，2006)表示修正Jones模式并非適當盈余管理衡量模式，因為未考慮未來營運績效如ROA因素。所以，本文引用Kothari 等(2005)所提出的可裁量應(yīng)計項目估計加入ROA因素，其模式如下：

(1)

式中：TACi,t——i公司第t年總應(yīng)計項目；ONIi,t——i公司第t年繼續(xù)營業(yè)部門凈利；CFOi,t——i公司第t年營業(yè)活動之現(xiàn)金流量；Ai,t-1——i公司第t-1年年末資產(chǎn)。

(2)

式中：ΔREVi,t——i公司第t年與t-1年銷售收入的變動量；ΔRECi,t——i公司第t年與t-1年應(yīng)收賬款的變動量；PPEi,t——i公司第t年廠房及設(shè)備等固定資產(chǎn)總額；ROAi,t——i公司第t年資產(chǎn)報酬率。

將(2)式估計的系數(shù)代入模式中估計非裁量性應(yīng)計項目，再以各年度實際總應(yīng)計項目扣除非裁量性應(yīng)計項目估計值后，其差額即為裁量性應(yīng)計項目(DAi,t)，模式如下：

(3)

本文以實施上市公司信息披露評鑒系統(tǒng)為事件期，以事件期之前四年為估計期。假設(shè)公司在實施信息披露評鑒系統(tǒng)前的事件期與估計期均無危機發(fā)生，且公司在估計期無盈余操弄現(xiàn)象。以虛擬變量方法檢測實施信息披露評鑒系統(tǒng)前事件期與估計期的裁量性應(yīng)計項目有無顯著差異，其回歸式如下：

(4)

假設(shè)H0：b1=0，表示事件期的DA與估計期的DA沒有系統(tǒng)性差異，若拒絕H0，則表示公司在事件期的DA與估計期的DA存在系統(tǒng)性差異，亦表示公司在實施信息披露評鑒系統(tǒng)前有可能操弄賬面盈余。

2.上市公司信息披露和公司治理相關(guān)性模型

為了分析實施信息披露評鑒系統(tǒng)前后盈余操弄、董監(jiān)事獨立性與持股或質(zhì)押比例對公司信息揭露的影響，需要同時考慮公司治理變量。在所有變量(包括控制變量)都納入考慮的情況下，完整的計量模型為：

(5)

式中：Informationj——信息披露評鑒成績虛擬變量，依程度區(qū)分為六個等級，j=1 為A+級，j=2 為A級，j=3 為B級，j=4 為C級，j=5 為C-級，j=6 為其他；DA——公司盈余操弄衡量變量；CashFlow/Assets——現(xiàn)金流量/總資產(chǎn)，為代理問題的衡量指標；Cash+Invest/Assets——(現(xiàn)金+短期投資)/總資產(chǎn)，同樣作為代理問題的衡量指標；R&D/Assets——研究發(fā)展費用/總資產(chǎn)，衡量公司投資的成長機會程度；DirectorsOwnership——董監(jiān)事持股數(shù)/發(fā)行在外總股數(shù)，衡量董監(jiān)事持股比率；DirectorsPledged——董監(jiān)事質(zhì)押股數(shù)/董監(jiān)事持有股數(shù)，衡量董監(jiān)事質(zhì)押比例；Debt/Assets——負債/總資產(chǎn)，衡量負債治理變數(shù)；DividendPayout——股利支付率，衡量公司治理機制的變量。

3.信息披露評鑒成績與投資報酬相關(guān)性模型

實施上市公司信息披露評鑒系統(tǒng)后，為判斷投資者可否依據(jù)此成績作為投資決策參考，提出計量模型：

Ri,t=α+β1Informationi,t,j+β2Ri,t-1

(6)

式中：Ri,t——投資者投資報酬衡量變量；Informationj——實施信息披露評鑒成績虛擬變量，依揭露程度區(qū)分為六個等級，j=1 為A+級，j=2 為A級，j=3 為B級，j=4 為C級，j=5 為C-級，j=6 為其他。

(二)研究樣本與數(shù)據(jù)源

1.研究范圍

本文首先探討信息披露評鑒成績與盈余操弄、公司治理、投資報酬的關(guān)系，研究期間為2004—2009年，在此期間臺灣地區(qū)信息披露評鑒標準經(jīng)歷了細化的改革。選取樣本的標準：(1)因為金融保險業(yè)行業(yè)性質(zhì)特殊，財務(wù)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)與一般行業(yè)不同，再加上其相關(guān)政策及會計制度需遵照政策指示，故將其排除于樣本外。(2)排除樣本年間未能提供完整數(shù)據(jù)者。

2.樣本來源

(1)樣本公司各項財務(wù)資料取自臺灣經(jīng)濟新報社(TEJ)數(shù)據(jù)庫一般產(chǎn)業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)。

(2)樣本公司公開說明書。

(3)信息披露評鑒成績數(shù)據(jù)選取自臺灣地區(qū)證券及期貨市場發(fā)展基金會。

三、實證結(jié)果分析

(一)信息披露評鑒與盈余操弄的關(guān)系

企業(yè)進行盈余操弄的目的是為了平化盈余、美化賬面、掩飾虧損，或者是為避免處罰以符合某些法令要求，或者是為了籌措更多資金的需要，也可能是為了符合之前盈余預(yù)測的關(guān)系。從實證結(jié)果(表略)得知，2004年公司評鑒等級為“有信息披露重大缺失或爭議等因素”的公司顯著有操弄盈余現(xiàn)象。但是，2005—2009年間信息披露評鑒的透明度等級劃分較細，除了信息不足及沒有評鑒者外，許多評鑒較高等級公司也顯著有盈余操弄現(xiàn)象。從實證結(jié)果來看，臺灣地區(qū)信息揭露評鑒系統(tǒng)無法用于觀察上市柜公司于公開信息評鑒系統(tǒng)披露公司信息前是否會有操弄盈余的現(xiàn)象。

(二)信息披露評鑒成績與董監(jiān)事持股質(zhì)押比率的關(guān)系

實證結(jié)果(見表1)表明，董監(jiān)事持股比率(β5)和董監(jiān)事質(zhì)押比率(β6)系數(shù)分別為-0.0159和0.0059，說明信息披露評鑒成績與董監(jiān)事持股比率呈顯著且負相關(guān)，與董監(jiān)事持股質(zhì)押比率呈顯著正相關(guān)。此結(jié)果說明董事會持股比例愈高，愈會使董事會產(chǎn)生自利行為，并且忽略其他較小股東對于公司財務(wù)信息披露的需求，對公司信息披露質(zhì)量和評鑒結(jié)果造成不良影響。再者，董監(jiān)事持股質(zhì)押比率高，可能說明當市場經(jīng)濟處于繁榮時，質(zhì)押行為會對公司的經(jīng)營績效產(chǎn)生正面影響，公司的整體營運也會隨之越好。相反，一旦經(jīng)濟衰落，質(zhì)押行為則會對公司的經(jīng)營績效帶來負面影響。另一種可能是公司原本“體質(zhì)”較強健，不須特別美化財務(wù)報表，所以當公司想擴充經(jīng)營規(guī)模、需要大筆融資時，把公司股票拿去質(zhì)押，股票質(zhì)押比率就會較高，信息披露評鑒成績也會較好。但以上兩種原因必須存在于經(jīng)濟繁榮與經(jīng)營績效較好的大公司才能套用。

整體而言，本文不支持董監(jiān)事持股質(zhì)押比率與信息披露評鑒成績正相關(guān)這一結(jié)論。主要原因是：在正常情況下，董監(jiān)事持股質(zhì)押比率越高，會使公司承擔損失的風(fēng)險增加，為了避免不利信息影響公司的股價，股票質(zhì)押的事實通常會被董事會隱瞞，降低信息揭露的透明度。楊東明(2005)研究指出，信息披露與董監(jiān)事持股質(zhì)押比率的影響以常態(tài)顯著為負向關(guān)系，由于董監(jiān)事持股過高，董監(jiān)事往往會出于自身利益考慮，采取對董監(jiān)事最有利的對策。再者，當年度信息披露評鑒的成績通常會在來年的年中才會在公開信息披露平臺上公布。因此在公布評鑒成績之前，公司內(nèi)部有可能已經(jīng)發(fā)生財務(wù)困難，為了維護公司的股價，董監(jiān)事會在財務(wù)報表上盈余操弄、美化財務(wù)報表，避免外界質(zhì)疑財務(wù)發(fā)生狀況，公司才能進行股票質(zhì)押，信息披露評鑒成績才會顯得特別好。

表1 信息披露評鑒成績與公司治理的關(guān)系

(三)信息披露評鑒成績與盈余操弄、投資報酬的關(guān)系

表1顯示，信息披露評鑒成績與盈余操弄系數(shù)(β1)負相關(guān)但并不顯著，說明如果在信息披露評鑒系統(tǒng)中等級越高者，盈余操弄的可能性就越大。因為投資人看中的是財務(wù)報表的透明度，然而信息披露成績恰是在衡量公司的信息透明度。為了使財務(wù)報表透明化，企業(yè)可以通過盈余操弄使得報表美化。因此，信息披露評鑒成績與盈余操弄呈負相關(guān)。

表2顯示，信息評鑒系統(tǒng)成績與投資報酬率的關(guān)聯(lián)性系數(shù)(β1)為-4.7017，說明信息揭露評鑒成績與投資報酬率呈顯著負相關(guān)。依據(jù)信息揭露評鑒系統(tǒng)分類的等級，信息透明度越高、分類等級較佳者，與其股票報酬率并沒有呈正相關(guān)。

表2 信息披露評鑒系統(tǒng)成績與投資報酬的關(guān)系

(四)信息披露評鑒成績與投資決策的關(guān)系

信息披露評鑒系統(tǒng)等級為A者視為信息披露較佳的企業(yè)，但其仍然有盈余操弄跡象，且信息揭露透明度與股價的報酬率不成正比。當投資人發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人有盈余操弄的行為發(fā)生時，可能會給予一些懲罰，例如只愿意以低價格進行交易或賣掉該公司股票。但是在信息披露評鑒系統(tǒng)分類中，信息披露等級較差的企業(yè)，其股價與評鑒結(jié)果成正比。且企業(yè)極有可能美化公司的賬面價值，來掩飾企業(yè)本身的財務(wù)狀況，以吸引投資人投資。為此，提供給信息披露評鑒系統(tǒng)的數(shù)據(jù)源以及公正性仍需加以探討。

四、結(jié)論與建議

(一)結(jié)論

本文主要探討臺灣地區(qū)上市上柜公司在披露公司信息于信息披露評鑒系統(tǒng)前是否會有操弄盈余的情況發(fā)生，以及信息披露與公司治理之間的關(guān)系，并依據(jù)臺灣地區(qū)“信息披露評鑒系統(tǒng)”公布的評鑒結(jié)果，探討信息披露水平對公司的盈余操弄程度。

實證結(jié)果顯示，上市公司在公開披露信息于披露評鑒系統(tǒng)之前，存在盈余操弄的可能性較大，導(dǎo)致無法根據(jù)臺灣地區(qū)現(xiàn)有信息披露評鑒成績的等級來區(qū)分公司有無盈余操弄現(xiàn)象。同時，信息披露評鑒成績與董監(jiān)事持股呈顯著負相關(guān)，與董監(jiān)事持股質(zhì)押比率呈顯著正相關(guān)。董事持股越高，越容易對公司信息披露結(jié)果產(chǎn)生不良影響，導(dǎo)致信息披露評鑒成績下降。

在企業(yè)披露信息充足的情況下，能降低投資風(fēng)險，投資人的報酬和信息披露等級呈正比。但研究數(shù)據(jù)顯示，信息披露評鑒系統(tǒng)較高等級A屬于信息披露較佳的企業(yè)，仍然有盈余操弄的跡象。信息披露評鑒系統(tǒng)所分類的等級和信息披露透明度與股價的報酬率不成正比，可見臺灣地區(qū)信息披露評鑒結(jié)果的數(shù)據(jù)源及公正性值得探討。

(二)對大陸信息披露考評辦法的建議

公告信息披露考核成績已屬落后指標，未來考核可以采取多期間樣本作為評分；公布上市公司各個分項得分，從而可以從定量的角度考察上市公司信息披露存在的問題；完善上市公司信息披露制度的同時，加大對盈余操弄上市公司及當事人的懲罰力度，提高公司的違規(guī)成本。

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