宏觀審慎監(jiān)管與金融穩(wěn)定

黃華繼，錢士鍵

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院，安徽 蚌埠 233030)

近年來(lái)，宏觀審慎監(jiān)管(macro－prudential supervision)這一術(shù)語(yǔ)經(jīng)常被金融監(jiān)管者，學(xué)者以及各種研究金融監(jiān)管的文獻(xiàn)所提及，對(duì)這一術(shù)語(yǔ)的熱衷是始于亞洲金融危機(jī)之后。上世紀(jì)90年代末以來(lái)，雖然世界經(jīng)濟(jì)在整體上保持了良好的增長(zhǎng)勢(shì)頭，但金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)也是與日俱增，帶來(lái)的各種金融危機(jī)使實(shí)體經(jīng)濟(jì)損失成本不斷攀升。由此產(chǎn)生了對(duì)微觀審慎監(jiān)管(micro－prudential supervision)體系能否維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的質(zhì)疑。因此，金融監(jiān)管應(yīng)該在保持微觀審慎監(jiān)管的同時(shí)更加著重宏觀審慎監(jiān)管。本文在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上力圖對(duì)宏觀審慎監(jiān)管概念進(jìn)行更清晰的梳理，探討加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管的原因，并就宏觀審慎監(jiān)管框架的建立提出自己的觀點(diǎn)。

一、宏觀審慎監(jiān)管的概念

對(duì)宏觀審慎監(jiān)管的理論研究始于90年代末期，歷史并不是很長(zhǎng)，到目前為止還沒(méi)有形成大家一致認(rèn)可的理論體系。宏觀審慎這一概念也沒(méi)有統(tǒng)一的定義，但通過(guò)與其“反義詞”微觀審慎相比較能夠使我們?nèi)姘盐蘸暧^審慎的要旨。

1．監(jiān)管對(duì)象

宏觀審慎監(jiān)管以整個(gè)金融市場(chǎng)為監(jiān)管對(duì)象，監(jiān)管范圍包括銀行、證劵、保險(xiǎn)、基金，既強(qiáng)調(diào)場(chǎng)內(nèi)監(jiān)管也注重場(chǎng)外(OTC)監(jiān)管。而微觀審慎監(jiān)管主要是以金融市場(chǎng)中個(gè)體金融機(jī)構(gòu)為監(jiān)管對(duì)象，其監(jiān)管范圍著重于對(duì)具有儲(chǔ)蓄功能的金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，而對(duì)保險(xiǎn)、基金的監(jiān)管相對(duì)較寬松，對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管更是少之又少。

2．監(jiān)管目標(biāo)

宏觀審慎監(jiān)管的目的是維護(hù)金融市場(chǎng)的整體穩(wěn)定性，從而保持GDP 平穩(wěn)增長(zhǎng)，間接維護(hù)消費(fèi)者利益。微觀審慎監(jiān)管則是為了避免個(gè)體金融機(jī)構(gòu)危機(jī)，直接達(dá)到保護(hù)消費(fèi)者利益的目的，確保消費(fèi)者對(duì)金融機(jī)構(gòu)的信心。為了更好理解二者之間的區(qū)別，我們以一組投資組合為例。假設(shè)有一種投資組合由多種股票組成，宏觀審慎監(jiān)管關(guān)注投資組合整體的收益，而不是某一種股票的收益。因?yàn)樵谕唤M合中，一種股票的損失必將由另一種股票的收益所彌補(bǔ)，所以，對(duì)投資者來(lái)講，關(guān)注整體的收益是最優(yōu)化策略，投資時(shí)注重這些股票的比例即可。而微觀審慎注重于每一種股票的收益，而不考慮各種股票組合在一起的整體效果。

3．對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度

由于二者監(jiān)管的對(duì)象不同，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也各異。宏觀審慎監(jiān)管以整個(gè)金融體系為監(jiān)管對(duì)象，因此認(rèn)為，金融風(fēng)險(xiǎn)是由金融體系內(nèi)生(endogenous)決定的。要保證金融體系的穩(wěn)定就必須很好控制各金融機(jī)構(gòu)之間共同風(fēng)險(xiǎn)暴露(common exposures)的關(guān)聯(lián)性。微觀審慎監(jiān)管則認(rèn)為對(duì)于個(gè)體金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，金融風(fēng)險(xiǎn)是外生的(exogenous)．其重心在于促使單個(gè)金融機(jī)構(gòu)分散風(fēng)險(xiǎn)，而并不關(guān)心這種共同行動(dòng)之間的關(guān)聯(lián)性，個(gè)體理性可能導(dǎo)致集體的非理性。

4．監(jiān)管方式

由于微觀審慎監(jiān)管對(duì)象眾多，當(dāng)前大多數(shù)國(guó)家采取了分散的監(jiān)管方式。其特點(diǎn)是:監(jiān)管機(jī)構(gòu)眾多，但沒(méi)有那一家機(jī)構(gòu)能夠完全掌握整個(gè)金融市場(chǎng)的信息。對(duì)于大的金融機(jī)構(gòu)采取的是內(nèi)部控制法，即由金融機(jī)構(gòu)自己設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)模型來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)。這種由下而上(bottom－up)的監(jiān)管方式面對(duì)當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)混業(yè)金融的格局明顯存在重大缺陷。

宏觀審慎監(jiān)管采取的是自上而下(top－down)的監(jiān)管方式，即在全國(guó)范圍內(nèi)建立兩個(gè)主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)——宏觀審慎機(jī)構(gòu)和微觀審慎機(jī)構(gòu)(雙峰監(jiān)管模式)，宏觀審慎機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性的監(jiān)管。由宏觀審慎機(jī)構(gòu)建立宏觀審慎指標(biāo)，這些指標(biāo)適合各類金融機(jī)構(gòu)(如，杠桿率)。在宏觀審慎監(jiān)管政策實(shí)施中，更強(qiáng)調(diào)與貨幣政策和財(cái)政政策的配合。

通過(guò)上面的比較分析，我們能夠較好的把握宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管之間的區(qū)別，但在這里要強(qiáng)調(diào)的是，加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管并不是要拋棄原有的微觀審慎監(jiān)管，而是使其成為微觀審慎監(jiān)管的有力補(bǔ)充，二者只是在字面上相反，但實(shí)際上宏觀審慎監(jiān)管包含了微觀審慎監(jiān)管的目標(biāo)。一個(gè)是間接保護(hù)消費(fèi)者利益，另一個(gè)是直接保護(hù)消費(fèi)者利益。

二、加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管的原因

從金融監(jiān)管體制變革的歷史路徑來(lái)看，金融盡管體系的每一次變革都是有危機(jī)驅(qū)動(dòng)的，都是金融市場(chǎng)發(fā)展的需要，提倡宏觀審慎監(jiān)管也是金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需要，歸納起來(lái)主要有以下三點(diǎn):

1．金融不穩(wěn)定帶來(lái)高額社會(huì)成本

上世紀(jì)80年代以來(lái)的多次危機(jī)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)巨大的損失成本，雖然很難準(zhǔn)確估計(jì)這一成本，但有研究粗略估計(jì)出，銀行危機(jī)對(duì)GDP 的影響可以高達(dá)兩位數(shù)(Hoggarth and Saporta，2001)。以亞洲金融危機(jī)為例，1997年7月2日，一場(chǎng)始于泰國(guó)、后迅速擴(kuò)散到整個(gè)東南亞并波及世界的金融危機(jī)，使許多東南亞國(guó)家和地區(qū)的匯市、股市輪番暴跌，金融系統(tǒng)乃至整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重創(chuàng)傷。1997年7月至1998年1月僅半年時(shí)間，東南亞絕大多數(shù)國(guó)家和地區(qū)的貨幣貶值幅度高達(dá)30%－50%。同期，這些國(guó)家和地區(qū)的股市跌幅達(dá)30%－60%。據(jù)IMF 估算，在這次金融危機(jī)中，僅匯市、股市下跌給東南亞國(guó)家和地區(qū)造成的經(jīng)濟(jì)損失就達(dá)1000 億美元以上。這次危機(jī)使東南亞國(guó)家20年改革開(kāi)放的成果被掠奪一空(White，2004)。受匯市、股市暴跌影響，這些國(guó)家和地區(qū)出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。另外，嚴(yán)重的危機(jī)還可能導(dǎo)致微觀審慎指標(biāo)、貨幣政策、財(cái)政政策失效，造成更大的后續(xù)成本，日本是活生生的例子。

2．金融自由化增強(qiáng)了系統(tǒng)的脆弱性

受金融業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力和經(jīng)濟(jì)全球化影響，80年代以來(lái)，世界各國(guó)大力推動(dòng)金融自由化。金融自由化包括兩方面內(nèi)容:一方面金融監(jiān)管放松，金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)自由化和金融創(chuàng)新，混業(yè)金融成為新趨勢(shì);另一方面，金融機(jī)構(gòu)走出國(guó)門，在全球范圍內(nèi)展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)。金融自由化在提高資源配置效率的同時(shí)也為金融危機(jī)全球傳遞提供了傳導(dǎo)機(jī)制;金融監(jiān)管的放松使金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)日益趨同，增強(qiáng)了金融機(jī)構(gòu)之間的聯(lián)動(dòng)性和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，降低了金融系統(tǒng)應(yīng)對(duì)外部沖擊的彈性。在傳統(tǒng)的微觀審慎監(jiān)管框架下，監(jiān)管者主要是監(jiān)測(cè)單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制則依賴于金融機(jī)構(gòu)的自己的風(fēng)險(xiǎn)管理模型，而金融創(chuàng)新有意抑或是無(wú)意地幫助金融機(jī)構(gòu)掩蓋了面臨的風(fēng)險(xiǎn)。正如Das(2007)所言:微觀審慎監(jiān)管主要是防止由異質(zhì)性(idiosyncratic)因素引起的單個(gè)金融機(jī)構(gòu)危機(jī)，而面對(duì)金融機(jī)構(gòu)共同風(fēng)險(xiǎn)暴露(common exposures)所引起的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管通常是無(wú)能為力。在全球金融市場(chǎng)一體化的今天，一次次危機(jī)證明這種監(jiān)管方式很難有效控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，保持金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，而宏觀審慎監(jiān)管恰恰能夠彌補(bǔ)這一點(diǎn)。

3．微觀審慎監(jiān)管政策的順周期性(procyclicality)

微觀審慎機(jī)構(gòu)為更好的監(jiān)控單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定性，制定了一系列的微觀審慎指標(biāo)和政策，如資本充足率、風(fēng)險(xiǎn)管理加權(quán)系數(shù)、杠桿率和實(shí)時(shí)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則等。這些指標(biāo)和政策在宏觀審慎框架下具有明顯的順周期性。在金融危機(jī)時(shí)期，監(jiān)管政策的順周期性將加劇危機(jī)程度，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊。而宏觀審慎監(jiān)管主要是監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)之間的聯(lián)動(dòng)性，其監(jiān)管指標(biāo)不會(huì)出現(xiàn)區(qū)別對(duì)待的形式。并在金融高漲時(shí)期增加金融機(jī)構(gòu)的動(dòng)態(tài)撥備，遏制金融機(jī)構(gòu)的盲目擴(kuò)張。而在金融緊張時(shí)期減少動(dòng)態(tài)撥備，增加金融機(jī)構(gòu)的自由處置資金。這種動(dòng)態(tài)撥備制度建立金融市場(chǎng)的緩沖帶，很好地避免了順周期性。

三、宏觀審慎監(jiān)管的框架

宏觀審慎框架的建立涉及到三個(gè)方面的內(nèi)容。即，誰(shuí)來(lái)充當(dāng)監(jiān)管主體(Who);什么是監(jiān)管的手段(What);怎樣來(lái)實(shí)現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管(How)?

1．監(jiān)管主體

雖然各國(guó)設(shè)立金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的形式可以各有不同，但維護(hù)金融穩(wěn)定這一目標(biāo)是一致的。保持金融市場(chǎng)穩(wěn)定關(guān)鍵在于防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，作為微觀審慎監(jiān)管的有力補(bǔ)充的宏觀審慎監(jiān)管應(yīng)該著重于對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)脆弱性的監(jiān)管。要使宏觀審慎監(jiān)管真正的做到對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)脆弱性的提前預(yù)警，關(guān)鍵在于對(duì)市場(chǎng)整體信息的把握，在宏觀審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)上應(yīng)充分考慮這一點(diǎn)。

建立合適的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)和賦予這些監(jiān)管主體相應(yīng)的權(quán)利和職責(zé)是維護(hù)金融穩(wěn)定的重要前提。在宏觀審慎監(jiān)管下，應(yīng)該有一個(gè)能夠充分、全面掌握金融市場(chǎng)信息和實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行信息的機(jī)構(gòu)，在這里我稱為宏觀審慎監(jiān)管局(Macro－prudential Supervision Authority)。它的信息可以來(lái)自現(xiàn)有的微觀審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)、中央銀行、財(cái)政部、統(tǒng)計(jì)局甚至是各種學(xué)術(shù)研究機(jī)構(gòu)。宏觀審慎監(jiān)管局主要負(fù)責(zé)全面分析金融市場(chǎng)運(yùn)行狀況，并主導(dǎo)各微觀審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的定期交流。同時(shí)，我們要賦予中央銀行對(duì)金融市場(chǎng)更大的監(jiān)管權(quán)。

2．監(jiān)管指標(biāo)

加強(qiáng)宏觀審慎監(jiān)管，需要定性分析和定量分析。要進(jìn)行定量分析就必須要構(gòu)建合適并且容易測(cè)度的宏觀審慎指標(biāo)(Macro－Prudential Indicators，MPI)。宏觀審慎指標(biāo)總體分為兩類:一類是加總的微觀審慎標(biāo)，另一類是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行指標(biāo)如GDP 增長(zhǎng)率、利率、匯率等。而加總的微觀審慎指標(biāo)進(jìn)一步分為基于資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)的指標(biāo)和基于市場(chǎng)數(shù)據(jù)的指標(biāo)。

基于資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)的指標(biāo)包括不良貸款率、收入和盈利能力、杠桿率、流動(dòng)性和資本充足率等。然而這類指標(biāo)在預(yù)測(cè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面并不能起到良好的預(yù)警作用，IMF2008年10月公布的全球金融穩(wěn)定報(bào)告顯示此類指標(biāo)在本次危機(jī)中除杠桿率外，其他指標(biāo)都表現(xiàn)出明顯的與事實(shí)不符。這主要是由于金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表并沒(méi)有完全包括金融機(jī)構(gòu)的實(shí)際交易信息，因?yàn)榇蠖鄶?shù)金融機(jī)構(gòu)從事金額巨大的表外活動(dòng)。再者此類指標(biāo)更新速度慢(每月或季度或每年更新)，屬于低頻數(shù)據(jù)，根本反應(yīng)不了迅息萬(wàn)變的金融市場(chǎng)的發(fā)展。而且大多都是對(duì)過(guò)去活動(dòng)的記錄，缺乏前瞻性。

基于市場(chǎng)數(shù)據(jù)的指標(biāo)主要包括信貸風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(Credit Value－at－Risk)、預(yù)期短缺(expected shortfalls)、拖欠違約率(PDs)等，這些指標(biāo)都是基于流動(dòng)資產(chǎn)市場(chǎng)數(shù)據(jù)和信貸違約互換(credit default swap，CDS)市場(chǎng)數(shù)據(jù)計(jì)算。其特點(diǎn)是更新速度快(每日或每小時(shí)更新)，屬于高頻數(shù)據(jù)并體現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期，具有前瞻性。

宏觀審慎指標(biāo)的構(gòu)建工作還在探索階段，其種類有限。在構(gòu)建宏觀審慎指標(biāo)時(shí)，一定要滿足可測(cè)性和有效性，即采取的宏觀審慎指標(biāo)一定要能夠真實(shí)反映金融市場(chǎng)的實(shí)際情況，只有這樣，宏觀審慎監(jiān)管才能有效檢測(cè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，防患于未然。

3．監(jiān)管實(shí)現(xiàn)途徑

通過(guò)分析我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管是一項(xiàng)非常復(fù)雜的系統(tǒng)性工程，它需要對(duì)金融市場(chǎng)以及金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系有充分的把握，這就需要經(jīng)濟(jì)中各部門緊密協(xié)作，為更清晰了解宏觀審慎監(jiān)管的實(shí)施途徑，我們通過(guò)圖1 來(lái)分析。從圖中我們看到，實(shí)施宏觀審慎監(jiān)管首先需要從各種渠道獲取市場(chǎng)信息，形成宏觀審慎指標(biāo)，然后在宏觀審慎監(jiān)管局主導(dǎo)下各部門參與分析研究，并聯(lián)合制定監(jiān)管政策、貨幣政策、財(cái)政政策來(lái)確保金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。要真正實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)其唯一途徑在于各機(jī)構(gòu)之間的緊密合作，在金融全球化的今天，金融監(jiān)管的合作也應(yīng)該實(shí)現(xiàn)國(guó)際化。

圖1 宏觀審慎監(jiān)管實(shí)施路徑

關(guān)于金融監(jiān)管國(guó)際合作的必要性的研究很多，這里我主要來(lái)討論怎樣來(lái)實(shí)現(xiàn)更好的國(guó)際合作。從宏觀審慎監(jiān)管的思想出發(fā)，要保持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)就應(yīng)該保持一國(guó)金融體系的穩(wěn)定。而今天的國(guó)際金融市場(chǎng)已經(jīng)高達(dá)聯(lián)系在一起，一國(guó)金融體系的穩(wěn)定離不開(kāi)全球金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。構(gòu)建全球性的宏觀審慎監(jiān)管框架是維護(hù)全球金融市場(chǎng)穩(wěn)定的必然選擇，本次危機(jī)為實(shí)現(xiàn)全球統(tǒng)一監(jiān)管提供了強(qiáng)大的推動(dòng)力。結(jié)合現(xiàn)實(shí)，實(shí)現(xiàn)全球統(tǒng)一監(jiān)管要遵循循序漸進(jìn)的過(guò)程。

四、小結(jié)

宏觀審慎監(jiān)管的目的在于保持金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，使經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)來(lái)間接保護(hù)消費(fèi)者的利益。其與微觀審慎監(jiān)管相比較最大的優(yōu)勢(shì)在于能夠較好地監(jiān)管系統(tǒng)性分析和金融市場(chǎng)脆弱性，是微觀審慎監(jiān)管的有力補(bǔ)充。金融自由化和金融危機(jī)引起實(shí)體經(jīng)濟(jì)巨大的損失成本是推動(dòng)宏觀審慎監(jiān)管的重要因素。在宏觀審慎監(jiān)管框架構(gòu)建過(guò)程中，應(yīng)當(dāng)建立能全面掌握金融市場(chǎng)運(yùn)行信息的監(jiān)管主體，監(jiān)管指標(biāo)的設(shè)立也應(yīng)當(dāng)全面的、真實(shí)的反應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r并具有前瞻性。實(shí)現(xiàn)宏觀審慎監(jiān)管目標(biāo)，保持金融市場(chǎng)穩(wěn)定是一個(gè)復(fù)雜的系統(tǒng)工程，需要經(jīng)濟(jì)中各部門的緊密合作。同時(shí)，全球金融市場(chǎng)一體化的今天，加強(qiáng)金融監(jiān)管國(guó)際合作，循序漸進(jìn)的推動(dòng)全球統(tǒng)一金融監(jiān)管是必然趨勢(shì)。

［1］Das，Sanjiv，Darrell Duffie，Nikunj Kapadia，and Leandro Saita，“Common failings:how corporate defaults are correlated，”［J］．Journal of Finance，vol．62，pp 93－117，2007．

［2］Xin Huang，Hao Zhou and Haibin Zhu，“A Framework for Assessing the Systemic Risk of Major Financial Institutions”［M］．BIS Working Papers No 281 ，April，2009．