蹺蹺板上的美元與油價

○ 文／朱潤民

美元對國際原油價格的影響機制就像蹺蹺板的兩端，呈現(xiàn)此消彼長的特點。

成為最有影響力的國際貨幣以來，美元在世界經(jīng)濟中的地位和作用就不可小覷，甚至已成為世界經(jīng)濟周期性的主要決定性因素。美元走勢對國際原油價格的影響亦可見一斑。

美元對國際原油價格的影響機制就像蹺蹺板的兩端：一端是原油，一端是美元。其主要反映在價值計量上，一般規(guī)律是原油價格上漲，美元相對原油的價值下降；美元價值上升，原油相對美元的價格下降。

盡管影響國際原油價格的因素很多，但絕大多數(shù)歸根到底是圍繞供需狀況對國際原油價格產(chǎn)生影響。而作為國際原油的計價貨幣，美元對國際原油價格的影響卻與眾不同。

美元走勢或將影響中期油價

最近一段時間，盡管國際原油價格仍處于高位，但市場下行預期日趨強烈，與過去三年形成鮮明對比。

綜合2011-2014年每年1月3日的4個交易日Brent原油近月和遠期合約價格趨勢可以非常清楚地看到，2011年至2014年，雖然2014年1月3日近月合約價格高于2011年同期水平、僅略低于2012年和2013年近月合約價格，但2019年12月合約價格降幅高達11美元以上。這種中期下行趨勢已形成市場共識，但每桶原油80多美元的價格是否為“鐵底”？應該說，這僅僅是市場供需狀況及其預期的一個方面的反映。也就是說，如果美元保持當前水平，80余美元/桶已接近中期趨勢線水平。

但是，作為國際原油價格計量的貨幣，美元是否會保持當前水平持續(xù)穩(wěn)定不變？從國際原油價格與美元指數(shù)的關系可以看出，美元指數(shù)與國際原油價格均具有較強波動性。且美國能源信息署發(fā)布的1987年5月～2013年12月的WTI、Brent現(xiàn)貨價格月度數(shù)據(jù)與美聯(lián)儲發(fā)布的美元對主要貨幣的加權平均指數(shù)月度平均值顯示，無論是WTI油價，還是Brent油價，與美元指數(shù)的相關系數(shù)均超過了0.77，呈十分顯著的負相關性。這就意味著，一旦美元大幅升值，美元指數(shù)大幅攀升，國際原油價格除了面臨供需狀況帶來的下行壓力外，還將面臨美元升值帶來的大幅下挫風險。歷史數(shù)據(jù)顯示，國際原油價格與美元指數(shù)的確呈現(xiàn)出蹺蹺板的特點，整體上處于此消彼長的走勢。

2013年國際原油價格又經(jīng)歷了一個高位運行的年度，2014年還能如此堅挺嗎？

地緣政治緊張局勢已經(jīng)進入階段性緩和狀態(tài)，美聯(lián)儲購債計劃也進入退出進程，全球石油產(chǎn)能建設項目進入投產(chǎn)高峰期，而過去幾年主導石油消費增長的新興經(jīng)濟體正面臨前所未有的增長趨緩的巨大壓力。在油價中期下行已成為共識的環(huán)境中，我們應該預想一下原油價格是否會出現(xiàn)大幅下挫至出乎意料的低點？如筆者此前預測，最遲在2015年底前，國際原油價格的低點不會高于60美元/桶。

美元指數(shù)具有顯著周期特點

在美元指數(shù)經(jīng)歷了一段較長時間的低迷后，很多機構和研究人員便認為只有美元貶值才符合美國社會的核心利益。但事實上，美元指數(shù)周期性的下降和上升，都反映了美國社會對美元價值變化的期待，均符合美國社會的核心利益。

據(jù)美國聯(lián)邦儲備委員會提供數(shù)據(jù)，美元對主要國家貨幣的加權平均指數(shù)顯示其指數(shù)已經(jīng)歷兩個完整周期：即1973年至1992年前后為第一個周期，1992年前后至今為第二個周期。可以看到，1985年2月出現(xiàn)第一個周期的美元指數(shù)峰值（月度平均值，下同）143.53，而第二個周期的月度平均峰值112.2出現(xiàn)于2002年2月，兩個峰值之間整整間隔17年。如果接下來出現(xiàn)的周期性峰值還保持過去兩個周期性峰值相近的進度，意味著下一個美元指數(shù)峰值可能出現(xiàn)在2019年前后。目前的美元指數(shù)水平尚未脫離低谷，還處于進入回升初期的整固狀態(tài)。

但是，與經(jīng)濟周期性一樣，美元指數(shù)的周期性也并非是簡單的重復，出現(xiàn)的時間、高度往往會在“意料之中”和市場的“預期之外”。只有這樣，才可以盡可能地減少或避免市場過度投機。

從1973—2013年美元對主要貨幣加權平均指數(shù)的變化可以很容易地看出，美元對世界主要國家貨幣的指數(shù)呈下降趨勢，反映出美國經(jīng)濟相對于這些國家的競爭力的差距有縮小跡象。如果美國未來沒有非常手段，美元的國際貨幣地位終究會埋沒在世界其他主要經(jīng)濟體貨幣中，鶴立雞群的突出地位將不復存在。從美國社會需要繼續(xù)保持甚至提升美元國際地位角度考慮，未來幾年，美國需要采取一種非常的手段重啟美元升勢，以鞏固美國和美元在世界經(jīng)濟領域的地位。從2008年全球金融危機爆發(fā)以來的應對來看，不能排除美國政府、美聯(lián)儲、美國投資者除了為美國新一輪經(jīng)濟復蘇做準備外，也同時在為進一步提升美國的國際競爭力做準備。這也意味著美元必然會進入新一輪升值周期，美元指數(shù)接近甚至超過100的可能性很大。

美購債計劃為油企擺脫危機創(chuàng)條件

國內(nèi)很多機構認為，美聯(lián)儲推行貨幣寬松政策目的在于稀釋美元持有者的價值。粗看起來，有一定道理—美元多了，必然會貶值。但是，照此推斷，美聯(lián)儲不應該主動退出購債計劃，而是不斷發(fā)行更多美元，這樣才能把美元持有者手中的美元最后貶值到“一文不值”。但事實上，美聯(lián)儲已經(jīng)進入退出購債計劃的進程。這說明，美聯(lián)儲實施QE的目的絕不在于讓美元單方面貶值，而是另有目的。分析美國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）及其構成變化趨勢，我們或許可以從中發(fā)現(xiàn)一些端倪。

1970年以來，美國國內(nèi)生產(chǎn)總值（名義值）總體呈持續(xù)上升趨勢，但在2009年出現(xiàn)比較明顯的波動。這也是1950年以來的唯一一次。其中，在構成GDP的四大要素（個人消費支出、私人總投資、凈進口和政府支出）中，個人消費支出在經(jīng)歷短暫下滑后，重拾升勢，保持與GDP基本同步的走勢，在GDP中的比重繼續(xù)處于相對高位；而私人總投資卻相對顯得較為頹廢，直至2012年也仍與2006年高點有較大差距；而凈出口對GDP做出正面貢獻；政府支出則顯得相對平緩。上述表現(xiàn)說明美聯(lián)儲的貨幣政策對消費、凈出口起到一定支撐作用，但沒有對投資者的投資熱情起到較大作用。這也是美國就業(yè)市場一直萎靡不振、通脹持續(xù)低迷、經(jīng)濟復蘇緩慢的根本原因。

美聯(lián)儲的購債計劃并沒有刺激出美國投資者的投資熱情，卻為歐美發(fā)達國家的石油公司擺脫金融危機的困境創(chuàng)造了條件。數(shù)據(jù)顯示，歐美石油公司在2008年金融危機爆發(fā)前一直保持持續(xù)投資增長，是油氣資源交易市場的主要買家；這之后，上述公司卻成為油氣資源交易市場的主要賣家，發(fā)展中國家的油公司（以國家石油公司為主）躍居市場的主要買家。

該現(xiàn)象反映出，在2008年之前，歐美石油公司并沒有提前預測到金融危機的來臨。但是，金融危機爆發(fā)后，這些公司甚至美聯(lián)儲的貨幣寬松政策并不能從根本上扭轉世界經(jīng)濟增長的頹勢，只能為理性投資者提供短暫的緩沖時間—讓他們變賣資產(chǎn)、削減債務，調(diào)整優(yōu)化資產(chǎn)結構，以確保持續(xù)穩(wěn)定可靠的現(xiàn)金流，避免貨幣寬松政策結束之后出現(xiàn)資金安全問題。

基于以上分析，不能不說美聯(lián)儲的貨幣寬松政策的真正目的是幫助美國企業(yè)解困，為美國企業(yè)高價出售資產(chǎn)，獲取更高回報和更多現(xiàn)金，削減更多債務、創(chuàng)造條件，由此整固美國經(jīng)濟復蘇的基礎。