美洲經(jīng)濟長期展望

每個季度，來自全球各地的太平洋投資管理公司（PIMCO）的投資專家們都會匯聚在紐波特海灘，展望該公司對于全球經(jīng)濟及金融市場的看法。在下面的采訪中，投資組合經(jīng)理邁克·庫奇爾、艾德·德芙琳以及羅賓·拉赫曼討論了PIMCO對于美國、加拿大和拉丁美洲的長期經(jīng)濟展望。

問：PIMCO對于美國下一年的經(jīng)濟展望是什么？美國經(jīng)濟是否已經(jīng)到了一個拐點？

庫奇爾：在經(jīng)濟周期方面，PIMCO對于美國經(jīng)濟在接下來12個月中的表現(xiàn)持樂觀態(tài)度。我們預計，美國的GDP增速為2.5%至3%，并且有可能會更高。

2014年年初，金融市場對于美國經(jīng)濟的前景非常樂觀，這種樂觀預期，以及美聯(lián)儲減少資本購買額度的可能性，共同導致投資者期望較高的收益率，這潛在壓制了美國基于金融杠桿的經(jīng)濟增長。美聯(lián)儲管理下的市場關(guān)切包羅了較強的遠期指導，并導致國債收益率曲線上的遠期收益率一端下降0.6至0.8個百分點。

對于經(jīng)濟活動來說，較低的收益率非常有利，有助于維持等于或者高于趨勢的經(jīng)濟增速，但2014年第一季度是個例外，當季美國GDP增速弱于預期2.1個百分點（修正后的數(shù)據(jù)），主要是由于美國剛剛經(jīng)歷的冬天非常寒冷，并且房地產(chǎn)市場的活動放緩。在目前來看，當時對于美國經(jīng)濟增速的失望情緒只是過度反應。

PIMCO對于美國經(jīng)濟增速的預期是基于如下邏輯：缺乏財政約束（過去三年這一指標是根據(jù)經(jīng)濟增速衡量的）、資本支出的持續(xù)增長、消費者已經(jīng)去杠桿化、導致工資溫和增長的產(chǎn)出缺口正在不斷收窄，以及失業(yè)率的進一步上升。

PIMCO預計，政府對于GDP增速的貢獻不會再降低，因為州政府和地方政府支出的增加將能夠完全抵消聯(lián)邦政府支出的任何下降。

在過去幾年中，美國公司的資本支出非常不均，但跡象指明了美國經(jīng)濟在長期內(nèi)的增長軌跡。由于產(chǎn)能利用率達到了自2006年以來的最高水平，并且美國公司的資產(chǎn)負債表中還保留了較高水平的現(xiàn)金，企業(yè)看起來比本輪商業(yè)周期中以往任何時候都有可能增加資本支出。

目前，美國消費者的財務狀況比以往更加改善，債務與收入之間的比例已經(jīng)創(chuàng)下過去十余年以來的最低位，并且金融債務比率已經(jīng)創(chuàng)下歷史最低。我們認為，由于強勁的就業(yè)增長以及溫和的工資增加，消費者的信心處于周期高點。而且，消費者不斷增加的借款意愿正在被銀行不斷提高的貸款意愿所滿足。然而，較高水平的學生貸款債務以及收入不平等抵消了部分高漲的消費者信心。

我們看到，美國經(jīng)濟未來的最大風險在于非常富有階層與中產(chǎn)階級之間的差距不斷拉大，由于大部分工薪階層的真實工資和真實凈資產(chǎn)較低，這可能導致更加謹慎的消費者支出沖動。對于消費者信心來說，這一點非常重要，并且最終會不利于消費者支出。另外一個風險可能是美國之外的不確定性，例如中國的經(jīng)濟正在不斷放緩，而歐洲顯現(xiàn)出了通貨緊縮的風險。最后，不斷升溫的地緣政治不確定性也會對資產(chǎn)的價格產(chǎn)生重大不利影響。

問：您能描述一下新中性及其如何適用于PIMCO關(guān)于美聯(lián)儲政策的近期展望嗎？

庫奇爾：在金融危機之后，PIMCO認為，美國的經(jīng)濟增速會在長時間內(nèi)降至2%的“新常態(tài)”水平，這種觀點目前已經(jīng)被證明是正確的。隨著時間的推移，美國經(jīng)濟在長期內(nèi)會實現(xiàn)稍微較高的增速，這部分上是由于消費者信心不斷提高，以及美聯(lián)儲有利的貨幣政策。

PIMCO認為，在一個基于金融的高度杠桿化經(jīng)濟體中，回歸歷史均值水平的借款成本是不可持續(xù)的，并且可能延緩經(jīng)濟體的復蘇。因此，我們預計，新中性聯(lián)邦基金利率將會大大低于歷史平均水平。借款成本的“中性”水平也會大大低于歷史均值，名義借款成本可能低至2%，而真實借款成本可能為零。

在PIMCO，我們預計美聯(lián)儲會意識到這種變化，并以較緩慢的節(jié)奏提高聯(lián)邦基金利率，最終會稍微低于上一個商業(yè)周期的峰值。美聯(lián)儲的這個新反應功能將對所有資產(chǎn)類型產(chǎn)生影響。

問：加拿大的經(jīng)濟增長前景如何？該國的房地產(chǎn)市場會如何演變？

德芙琳：雖然加拿大的真實經(jīng)濟增速在過去幾年是最低的，但第二季度會加速至3.1%，而且我們預計這種有利的因素會一直持續(xù)至第三季度以及2014年年底。然而，對于加拿大來說，一個重要的區(qū)別是“好”的增長（能夠?qū)е轮卮髲吞K的增長）與“壞”的增長（可能導致未來失衡的增長）。

最近幾年，加拿大的經(jīng)濟增速很有可能是“壞”的增長——消費者以非常低的利率借入資金購買大房子和其他物品。最近，加拿大的經(jīng)濟已經(jīng)開始產(chǎn)生更好的變化：出口增長。由于美國經(jīng)濟復蘇緩慢，加拿大的出口一直是經(jīng)濟的拖累。我們看到，加拿大第三季度的經(jīng)濟增速已經(jīng)超過該國央行（加拿大銀行）的預測值2.3%。

問：加拿大銀行未來最有可能采取的政策路徑是什么？

德芙琳：加拿大銀行自金融危機以來所實施的包容性貨幣政策已經(jīng)發(fā)揮了預期的作用，但也有一定的成本：金融體系的潛在不穩(wěn)定性。加拿大人目前的債務水平比以往任何時候都要高，并且房價非常高。

加拿大銀行總裁史蒂芬·伯羅斯以往看起來更為關(guān)注通貨緊縮和經(jīng)濟增速，而不是金融體系的不穩(wěn)定性，但是加拿大銀行最近的聲明確實提到“房地產(chǎn)市場正在二次加速”。

我們認為，關(guān)于在不遠的未來開始實施緊縮性的貨幣政策，加拿大銀行在溝通方面會非常謹慎，尤其是考慮到加拿大的真實GDP增速在第三季度已經(jīng)高達3%或者更高水平之時。由于通貨膨脹率維持在2.1%，并且經(jīng)濟增長開始加速，我們看到加拿大銀行在未來幾個月內(nèi)會不斷偏向于緊縮。然而，我們預計，加拿大的經(jīng)濟增速將在2015年的某個時候達到峰值。

我們認為，一個重要的問題不是加拿大銀行會在什么時間開始加息，而是何時會停止？加拿大是一個老齡化非常嚴重的社會，并且存在工作效率問題，以及累積了大量的消費者債務，我們認為，加拿大的中性利率會大大低于危機前的名義水平4%——名義中性利率很可能接近于2.5%至3.0%（假設(shè)通貨膨脹率為2%，則真實中性利率就是0.5%至1.0%），這是我們的基本預測，并且假設(shè)的是火爆的房地產(chǎn)市場會有序地降溫。

問：拉丁美洲的經(jīng)濟展望如何，該地區(qū)的經(jīng)濟增速好像不太平均？

拉赫曼：我們預計，拉丁美洲接下來四個季度的經(jīng)濟同比增長率為2%至2.5%，與2014年上半年相對緩慢的增速相比有所提升，但與2008年金融危機之前5%至6%的平均增速相比仍然較低。與之前商業(yè)周期明顯不同的是，該地區(qū)較小的經(jīng)濟體會實現(xiàn)較高的增速，尤其是哥倫比亞、巴拿馬和巴拉圭，因由投資/外國直接投資（FDI）所引領(lǐng)的供應面措施以及經(jīng)濟增長率加速，使得上述國家受益匪淺。

在該地區(qū)的大型經(jīng)濟體中，我們預計，由于總統(tǒng)佩尼亞·涅托所主導的大范圍改革取得成效，墨西哥的經(jīng)濟增速會增至2.5%。由于第二輪改革立法已經(jīng)獲得大多數(shù)議員通過，因此墨西哥的焦點預計將會轉(zhuǎn)移至實施，尤其是在能源領(lǐng)域，該領(lǐng)域的外國直接投資流入會增加。此外，由于美國經(jīng)濟正在持續(xù)復蘇，墨西哥還會由于其與美國之間的貿(mào)易聯(lián)系而不成比例地受益。

此外，巴西會是另外一個焦點，該國的經(jīng)濟已經(jīng)大幅放緩，并且在10月份會迎來總統(tǒng)選舉。我們的預期是，巴西的經(jīng)濟增速會在近期內(nèi)保持在1%至1.5%的低位，但是在2015年下半年會有改善的潛力。

問：拉丁美洲的通貨膨脹率正在不斷上升嗎？您是否看到了重大政策方面的任何風險？

拉赫曼：由于經(jīng)濟活動不斷放緩，以及前幾個季度的基數(shù)效應，在接下來的幾個季度內(nèi)，該地區(qū)的通貨膨脹率應該會有一個下降。我們預計，巴西的通貨膨脹率會保持在6%左右，而墨西哥的主要消費者價格指數(shù)會溫和放緩至3.5%。對于包括秘魯和智利在內(nèi)的其他國家來說，我們預計，隨著經(jīng)濟增速的放緩，價格壓力總體上會不斷放緩。對于通貨膨脹來說，主要的風險在于貨幣幣值羸弱，這可能是由于美元的不斷走強造成的。

在貨幣政策方面，我們預計，拉丁美洲的各個經(jīng)濟體會跟隨美國、歐洲和中國設(shè)定的步伐，其中大部分經(jīng)濟體會對全球性因素做出反應。我們還預計，特殊的國家因素也同樣重要，尤其是在進行結(jié)構(gòu)化改革的墨西哥，以及面臨選舉的巴西。

問：PIMCO的長期展望對于上述相關(guān)地區(qū)的投資者來說有什么意義？

庫奇爾：PIMCO對于美國經(jīng)濟增長的長期展望，以及對于美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率的新中性展望，對于所有資產(chǎn)類型來說都具備投資意義?？傮w來說，較低水平的新中性聯(lián)邦基金利率應該等價于風險資產(chǎn)的較高估值，以及固定收益市場較低的“公允”收益率水平。PIMCO認為，市場定價會接近于公允價值，并以信用證券和非政府機構(gòu)的抵押貸款支持證券收益率作為最佳的風險調(diào)整后回報率。我們認為，固定收益產(chǎn)品的收益率應該為3%，而股票應該能夠提供4%至5%的收益率。