金融相依風險研究引入Copula理論的利弊分析

【摘要】本文以證券市場等相關(guān)風險為論述基點，在探討金融市場的關(guān)聯(lián)性基礎(chǔ)上分析金融風險相依研究的緣起，通過對Copula 理論內(nèi)涵的解析闡述其對金融相依風險研究的推動維度，而后根據(jù)Copula理論的局限性分析其對金融相依風險研究未來走向的影響。

【關(guān)鍵詞】相依風險 Copula理論 金融業(yè) 證券市場風險

一、金融市場的關(guān)聯(lián)性及金融風險相依研究的緣起

世界金融體系的形成和構(gòu)建與資本主義經(jīng)濟世界體系同步，經(jīng)受過多次經(jīng)濟危機，業(yè)已相對成熟。改革開放后，國內(nèi)金融市場在加入WTO的同時日漸融入國際金融市場，內(nèi)在結(jié)構(gòu)逐漸實現(xiàn)國際化同構(gòu)，有由里到內(nèi)均和國際市場融為一體的趨勢和傾向。也就是說，海內(nèi)外金融市場的關(guān)聯(lián)性或者說相關(guān)性越來越強，研究某地域或某方面的金融現(xiàn)象必須有相對系統(tǒng)的觀點來關(guān)照。

在金融經(jīng)濟發(fā)展的過程中，最為關(guān)鍵的問題之一是管控各種金融風險，其重要前提是金融風險的量度和預(yù)測問題。在金融市場關(guān)聯(lián)性和相關(guān)性越來越強的情況下，各種金融風險的相關(guān)性也逐漸增強，其具體的風險量度問題也應(yīng)該充分考慮相關(guān)風險的系列情況，即聯(lián)合風險或者說是相依風險的度量問題。

基于對風險相關(guān)即風險相依具體復(fù)雜內(nèi)在情況的認識和估量不足，早期開展金融風險相依研究的主導思路是線性相關(guān)系數(shù)分析法或Granger因果關(guān)系分析方法。另外，VaR風險價值的計算方法以其較強的操作性及相對的準確度為綜合風險度量提供了一個便利的框架，被大量金融機構(gòu)接受，成為后者研究綜合風險或者相依風險的主導計量方法。

二、Copula理論的內(nèi)涵及其對金融相依風險研究的推動維度

Copula本是數(shù)學統(tǒng)計范疇內(nèi)的一種理念方法，其核心是利用樣本數(shù)據(jù)和各種風險資產(chǎn)收益率的邊緣分布近似確定其聯(lián)合分布。Copula理論發(fā)展成熟于海外，2002年張堯庭撰文其在金融領(lǐng)域應(yīng)用的可能性后，Copula理論隨著金融市場的關(guān)聯(lián)性、金融風險的相關(guān)性、證券市場風險相依等順序和邏輯不斷深入，逐漸成為風險相依研究的主流，從多方面推動了風險相依風險研究的發(fā)展。

（一）克服了傳統(tǒng)風險度量方法的缺陷，推動了相依風險度量預(yù)算研究的進一步發(fā)展

隨著交易活動及工具的不斷增長變遷，金融市場的波動性日趨激烈，基于正態(tài)分布假設(shè)的傳統(tǒng)風險度量方法及線性相關(guān)系數(shù)指標面對復(fù)雜的金融風險相依實務(wù)的時候本身缺陷盡顯，導致出現(xiàn)了實務(wù)層面和研究層面的雙重困境。而Copula理論以其不變性導出的系列相關(guān)性描述指標比線性相關(guān)系數(shù)更切合風險實務(wù)，Copula通過對相關(guān)結(jié)構(gòu)和邊緣分布分別建模的靈活性可構(gòu)建出比多元正態(tài)分布假設(shè)下更合適準確的多元分布，比傳統(tǒng)方法有明顯的優(yōu)勢，推動了相依風險度量預(yù)算研究的進一步發(fā)展。

（二）推動優(yōu)化VaR風險價值的計算，提升風險度量預(yù)算的準確度

VaR風險價值的計算方法雖然有操作性強且相對全面的優(yōu)勢，但隨著研究的深入和實踐實務(wù)增多其在不同模型計算結(jié)構(gòu)差異及尾部損失信息反映等方面的缺陷也逐漸被人意識到。對此，馬艷民、謝赤、羅付巖等部分學者探索構(gòu)建基于Copula理論的VaR模型，提煉基于Copula函數(shù)的VaR與CVaR算法，通過將Copula融入VAR中優(yōu)化VaR風險價值的計算，構(gòu)建更為有效的風險管理模型，進而得出與實際分布更為近似的聯(lián)合分布或者說相依分布。

（三）以對尾部相關(guān)性的敏感優(yōu)勢，推動證券相依風險研究的長足發(fā)展

對于證券市場風險而言，尾部相關(guān)性因其在市場大跌時的強烈反應(yīng)對預(yù)防、管控股市重大風險非常關(guān)鍵，但是相對簡單的線性描述不能夠充分展現(xiàn)復(fù)雜而多變的尾部相關(guān)性，限制了其對證券風險相依研究的力度。對此，Copula以其刻畫相關(guān)性的全面而靈活的優(yōu)勢，可充分地展現(xiàn)尾部相關(guān)的全部信息?；诖耍現(xiàn)re、馬艷民、任仙玲、司繼文等海內(nèi)外學者陸續(xù)利用Copula的這個優(yōu)勢深化研究證券相依風險，并使Copula理論之成為證券相依風險研究的主導理論。

（四）以其較強的普適度，Copula理論擴大了金融風險度量的論述研究范圍

在引入Copula理論之前，基于當時國內(nèi)金融風險管理實務(wù)的局限及傳統(tǒng)風險度量方法及指標的缺陷，論述范圍一直比較有限，主要以相對西化的理論分析歐美成熟市場的金融現(xiàn)象為國內(nèi)提供借鑒意義。引入Copula理論之后，論述范圍有所擴大，相當一部分研究者把視角轉(zhuǎn)向滬深股市甚至以韓國、臺灣為代表的東亞金融市場。

三、Copula理論應(yīng)用的局限及金融相依風險研究未來走向探討

風險相依研究引入應(yīng)用Copula為確保為金融風險管理提供更切實有效地基礎(chǔ)信息，同時研究者和實務(wù)負責人員還應(yīng)該清醒地意識到Copula理論應(yīng)用的局限、難點和先天不足。

首先，Copula理論本來屬于數(shù)學統(tǒng)計范疇，其在金融領(lǐng)域的應(yīng)用需要克服跨學科和領(lǐng)域的界限，不同學科和領(lǐng)域的某些內(nèi)在實質(zhì)差異會影響Copula在金融領(lǐng)域的應(yīng)有深度和效果，即風險相依研究引入應(yīng)用Copula理論要克服不同學科的異質(zhì)性特點、

其次，國內(nèi)風險相依研究或金融市場研究引入應(yīng)用Copula理論的借鑒參照是海外的相關(guān)研究和實務(wù)開展。對此，值得注意的是，海外在這方面的研究和關(guān)注開始于1999年前后，到2008年的時候已經(jīng)比較成熟了，不過依然沒有攔住2008年全球性金融危機的爆發(fā)，這說明海外相關(guān)研究和探索本身在整體上不能算是成功的經(jīng)驗，或者說Copula理論在金融領(lǐng)域的應(yīng)用本身存在先天性不足。

最后，從傳播流程上說，風險相依研究或者說金融市場研究引入應(yīng)用Copula理論屬于舶來品，存在著本土化路徑探索的問題。雖然著國內(nèi)金融業(yè)在融入世界金融市場方面的深度不斷增大，不過基于政治制度和監(jiān)管體制等原因，國內(nèi)金融市場有其自身的獨特性，目前在轉(zhuǎn)型期間的成熟度也相對不足，海外的相關(guān)經(jīng)驗在國內(nèi)的適用度比較有限。

總之，國內(nèi)風險相依研究引入運用Copula理論面臨著跨學科異質(zhì)性難點，其本身還要有借鑒失敗探索進而本土化成功轉(zhuǎn)型的難點。在這種情況下，國內(nèi)風險相依研究：一應(yīng)該清醒意識到這些不足和難點，避免絕對盲從和不假思索地肯定和盲從；二應(yīng)該立足國內(nèi)現(xiàn)實，強化國內(nèi)實務(wù)實證研究，在此基礎(chǔ)上探索應(yīng)用路徑；三應(yīng)該引入多種相似理論和方法進行對比博弈，扭轉(zhuǎn)以Copula理論為絕對主導的局面；四應(yīng)該將Copula理論量度和預(yù)測風險相依與相依風險的管控相結(jié)合，利用前者為管控風險提供方便，利用后者的效果倒逼證實風險量度的科學性和合理性。

參考文獻

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基金項目：教育部人文社會科學研究項目（11XJC790004）；重慶市教委科學技術(shù)研究項目No：KJ111222。

作者簡介：黃愛華（1972-），女，江西銅鼓人，本科，講師，從事金融風險分析、財務(wù)管理方面的研究。