貨幣將保持適度流動(dòng)性

曲成

2014年2月8日，中國(guó)人民銀行（以下簡(jiǎn)稱“央行”）發(fā)布《2013年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》。報(bào)告指出，“保持適度流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸及社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)”，這給未來(lái)的貨幣政策走勢(shì)定了調(diào)。此前，市場(chǎng)最擔(dān)心的，就是2013年下半年出現(xiàn)的流動(dòng)性緊縮趨勢(shì)是否會(huì)延續(xù)。專家認(rèn)為，2014年流動(dòng)性仍然趨緊，央行明顯放松或進(jìn)一步收緊流動(dòng)性都不太可能。

繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策

央行發(fā)布的1月份金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，1月份社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)達(dá)2.58萬(wàn)億元，創(chuàng)自發(fā)布統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)的單月規(guī)模歷史新高。其中，1月份新增人民幣貸款1.32萬(wàn)億元，創(chuàng)下近幾年來(lái)的最高水平，且明顯高于2013年12月規(guī)模。

雖然央行此前有意地收緊流動(dòng)性，且市場(chǎng)越來(lái)越擔(dān)憂某些影子銀行產(chǎn)品（如信托產(chǎn)品）的可持續(xù)性，但整體信貸增長(zhǎng)仍然較快。這在一定程度上可歸結(jié)為決策層仍然希望保持穩(wěn)健的投資和GDP增速，只愿意容忍信貸增速小幅放緩，因此央行在一定程度上放松了對(duì)1月份信貸、尤其是人民幣貸款的控制。

瑞銀證券中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王濤對(duì)本刊記者表示，回頭來(lái)看，人民銀行在春節(jié)前收緊銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性，或許就是為了防止銀行貸款過(guò)快增長(zhǎng)甚至失控，而非像市場(chǎng)當(dāng)時(shí)所擔(dān)憂的那樣要顯著收緊流動(dòng)性。

其實(shí)，央行的意圖也體現(xiàn)在2月8日發(fā)布的《2013年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》里。該報(bào)告指出，堅(jiān)持“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的取向，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強(qiáng)調(diào)控的前瞻性、針對(duì)性、協(xié)同性，統(tǒng)籌穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革和防風(fēng)險(xiǎn)，適時(shí)適度預(yù)調(diào)微調(diào)，繼續(xù)為結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)創(chuàng)造穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境。

對(duì)此，中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家向松祚向記者表示，“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”，重點(diǎn)在于后四個(gè)字，而結(jié)構(gòu)優(yōu)化的核心則在于信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整。信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整也是銀行體系新增信貸放到哪里去，是放到有助于科技創(chuàng)新、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的領(lǐng)域去，還是繼續(xù)投放到房地產(chǎn)、基建等產(chǎn)能過(guò)剩的領(lǐng)域去，這是2014年的關(guān)鍵。社會(huì)融資總量2014年是有保有壓，特別是對(duì)產(chǎn)能過(guò)剩的產(chǎn)業(yè)。

也有研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，與上次報(bào)告相比，這次的論述中發(fā)生幾點(diǎn)變化。一是刪除了“加強(qiáng)流動(dòng)性總閘門的調(diào)節(jié)作用”，增加了“保持適度流動(dòng)性”；二是從“增強(qiáng)調(diào)控的針對(duì)性、協(xié)調(diào)性”變?yōu)椤霸鰪?qiáng)調(diào)控的前瞻性、針對(duì)性、協(xié)同性”；三是實(shí)現(xiàn)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模從“平穩(wěn)適度增長(zhǎng)”變?yōu)椤昂侠碓鲩L(zhǎng)”；四是提出“把貨幣政策調(diào)控與深化金融改革緊密結(jié)合起來(lái)”。2014年是全面深化改革的第一年，預(yù)計(jì)利率市場(chǎng)化改革會(huì)進(jìn)一步推進(jìn)。從前瞻性來(lái)看，貨幣政策已經(jīng)具備轉(zhuǎn)化為中性偏松的條件。

貨幣市場(chǎng)總體依然偏緊

央行于2月18日開(kāi)展14天期480億元正回購(gòu)操作，中標(biāo)利率為3.80%。此次為8個(gè)月來(lái)央行首次進(jìn)行正回購(gòu)操作。業(yè)內(nèi)分析稱，央行短期重啟正回購(gòu)操作，僅是對(duì)資金面波動(dòng)的平滑措施，不代表貨幣政策收緊，央行維穩(wěn)意圖仍存。

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平預(yù)計(jì)，2014年金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性繼續(xù)呈總體平穩(wěn)中有所趨緊的態(tài)勢(shì)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總體較為平穩(wěn)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求依然較為旺盛，特別是房地產(chǎn)、地方融資平臺(tái)等領(lǐng)域。此外，巨大存量債務(wù)的滾動(dòng)融資壓力也決定了未來(lái)融資需求不會(huì)太低。

中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生也對(duì)媒體表示，當(dāng)前的增長(zhǎng)放緩和通脹下行并不足以引致貨幣政策放松。與目前實(shí)行寬松貨幣政策的其他經(jīng)濟(jì)體不同，中國(guó)的房地產(chǎn)泡沫不僅沒(méi)有破裂，而且還在膨脹，信用擴(kuò)張速度還比較快，金融體系和非金融企業(yè)的杠桿率還在上升。控制金融風(fēng)險(xiǎn)的重要性突出，當(dāng)局放松貨幣政策來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的空間有限。

交通銀行金融研究中心報(bào)告認(rèn)為，2014年宏觀調(diào)控將在穩(wěn)增長(zhǎng)、防通脹和控風(fēng)險(xiǎn)之間尋求平衡，因而總體基調(diào)將保持穩(wěn)健中性。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)平穩(wěn)、通脹壓力不大的情況下，基準(zhǔn)利率很可能保持穩(wěn)定不變。在貨幣市場(chǎng)方面，盡管新增外匯占款可能不低，但受金融脫媒加快、互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)一步發(fā)展、IPO開(kāi)閘以及財(cái)政存款難以大幅下放等因素的影響，流動(dòng)性趨緊的狀態(tài)難以根本改觀。

倚重流動(dòng)性閘門調(diào)整引導(dǎo)

在定調(diào)下一階段貨幣政策思路之際，央行表態(tài)稱，將“綜合運(yùn)用數(shù)量、價(jià)格等多種貨幣政策工具組合，健全宏觀審慎政策框架，保持適度流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)”。

央行還指出，在市場(chǎng)深化和金融創(chuàng)新快速發(fā)展的背景下，流動(dòng)性閘門的調(diào)控和引導(dǎo)作用更加重要，將繼續(xù)根據(jù)國(guó)際收支和流動(dòng)性供需形勢(shì)，合理運(yùn)用公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金率、再貸款、再貼現(xiàn)、常備借貸便利、短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)等工具組合，管理和調(diào)節(jié)好銀行體系流動(dòng)性，加強(qiáng)與市場(chǎng)和公眾溝通，穩(wěn)定預(yù)期，促進(jìn)市場(chǎng)利率平穩(wěn)運(yùn)行。

交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平告訴本刊記者，展望2014年，在貨幣政策操作更加注重靈活性、準(zhǔn)備金率不會(huì)大幅調(diào)整、利率政策保持基本穩(wěn)定的情況下，公開(kāi)市場(chǎng)操作將繼續(xù)“唱主角”，繼續(xù)擔(dān)當(dāng)平抑流動(dòng)性波動(dòng)、保持流動(dòng)性合理、引導(dǎo)市場(chǎng)利率走向的主要工具。

前不久，央行公布的數(shù)據(jù)顯示，1月人民幣存款減少9402億元；1月末，狹義貨幣（M1）余額同比僅增長(zhǎng)1.2%。而2013年1月存款增加1.11萬(wàn)億元；M1增速高達(dá)15.3%。也就是說(shuō)，2014年1月存款同比減少2.05萬(wàn)億元，M1增速同比驟降了14.1個(gè)百分點(diǎn)。

歷史數(shù)據(jù)顯示，央行公布的M1增速僅在上世紀(jì)80年代出現(xiàn)過(guò)幾次超低的增長(zhǎng)甚至負(fù)值。按照環(huán)比降幅來(lái)看，比較接近2012年同期的水平。

與存款數(shù)據(jù)形成鮮明對(duì)比的是新增貸款。央行數(shù)據(jù)顯示，1月人民幣貸款增加1.32萬(wàn)億元，同比多增2469億元。盡管此前業(yè)內(nèi)對(duì)1月份的信貸增長(zhǎng)已經(jīng)有了超過(guò)萬(wàn)億的估計(jì)，但達(dá)到1.3萬(wàn)億以上還是略有些超出預(yù)期。

對(duì)此，央行于2月18日開(kāi)展14天期480億元正回購(gòu)操作。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，央行重啟正回購(gòu)符合預(yù)期：一方面春節(jié)后現(xiàn)金大量回流，且預(yù)計(jì)外匯占款新增較多，隔夜和7天利率已落至合理利率區(qū)間下端，另一方面這也是歷年春節(jié)之后的例行操作?！氨敬尾僮魇潜苊忏y行流動(dòng)性過(guò)于寬松，意在熨平利率波動(dòng)，不意味著貨幣政策取向的轉(zhuǎn)變?！?/p>