余額寶天使還是魔鬼？

曾剛

近期以來，余額寶怕是最受關(guān)注的一個(gè)金融創(chuàng)新了。在短短幾個(gè)月里，用戶數(shù)額已超過8000萬人，規(guī)模據(jù)估計(jì)也到4500億左右。在輕松成為基金行業(yè)老大的同時(shí)，繼續(xù)引領(lǐng)互聯(lián)網(wǎng)金融的熱潮。

如何看待余額寶的價(jià)值，以及如何去界定這一創(chuàng)新？坊間爭議很大。反對者認(rèn)為其毫無創(chuàng)新可言，不過是依附于銀行的“吸血鬼”；而支持者則認(rèn)為，余額寶為中小投資者提供了新的投資渠道，具有相當(dāng)積極的意義。

在我們看來，以余額寶為代表的新型貨幣市場基金快速發(fā)展，有其客觀、合理的背景，是市場競爭的必然產(chǎn)物，也是推動利率市場化的重要力量。稍微回溯一下歷史，就不難明白這一點(diǎn)。

1972年，美林證券推出了第一只貨幣市場基金，對象主要為中小投資者。在當(dāng)時(shí)的美國對儲蓄和定期存款都設(shè)有利率上限，而且也不允許支票（活期）賬戶支付利息。金融市場利率雖不受限制，但投資工具都有最低額度（當(dāng)時(shí)為10000美元），中小投資者無法介入。到70年代后期，美國通脹狀況日益惡化，市場利率大大超過存款利率上限，貨幣市場基金開始急速膨脹。而與此同時(shí)，為應(yīng)對挑戰(zhàn)，銀行業(yè)也開始繞開利率限制，創(chuàng)造出可轉(zhuǎn)讓提款通知賬（NOW）、自動轉(zhuǎn)換儲蓄賬戶（ATS）以及貨幣市場存款賬戶（MMDAs）等一系列工具。由此，美國利率市場化的大幕正式拉開。

與20世紀(jì)70年代的美國相比，我們目前的情況有些類似：一樣的存款上限，一樣渠道受限的中小投資者，相似的創(chuàng)新工具，銀行類似的反應(yīng)等等。所有這些，都意味著我們正置身于利率市場化加速的時(shí)期，雖然利率限制還在，但金融創(chuàng)新正讓其變得無關(guān)緊要。從這個(gè)角度，過去一段時(shí)間曾熱議過的銀行理財(cái)、同業(yè)業(yè)務(wù)以及影子銀行等，或許都可看作利率市場化大背景下的產(chǎn)物。其運(yùn)作模式和發(fā)起主體雖有不同，但實(shí)質(zhì)并無二致。

當(dāng)然，在貨幣市場基金發(fā)展的驅(qū)動上，中美還是稍有不同。20世紀(jì)70、80年代，惡性通脹一直都是困擾美國的難題，貨幣市場基金在收益率上對存款有壓倒性優(yōu)勢，對銀行產(chǎn)生全面沖擊并不讓人意外。反觀中國，目前整體通脹還算溫和，定期存款利率雖有上限，但隨理財(cái)產(chǎn)品的快速發(fā)展，其市場化程度已然不低。也正因?yàn)榇?，受壓制程度較高，與市場利率差異較大的活期存款成了突破的重點(diǎn)，第三方支付企業(yè)的加入，彌補(bǔ)了貨幣市場基金在支付方面的不足，創(chuàng)造出了一個(gè)活期存款的完美替代品。

簡單說來，如果把貨幣市場基金看成貨幣+基金的組合，那么，在美國利率市場化加速時(shí)期，高通脹環(huán)境中，基金端（獲得跑贏通脹的收益）是其成功的關(guān)鍵。而在我國目前通脹尚無明顯上升跡象的情況下，貨幣端（便捷、廣泛的支付）或許才是其核心競爭力所在。當(dāng)然，到底是貨幣還是基金，正是如何界定和監(jiān)管余額寶這類產(chǎn)品的爭議焦點(diǎn)。

總體上說，我們認(rèn)為，余額寶此類的創(chuàng)新是利率市場化過程的必然產(chǎn)物，應(yīng)充分肯定其合理性。當(dāng)然，不管是以什么形式進(jìn)行的創(chuàng)新，金融的風(fēng)險(xiǎn)本質(zhì)并不會發(fā)生變化，仍需接受適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管。在總結(jié)眾多經(jīng)驗(yàn)、教訓(xùn)后，絕大多數(shù)國家都認(rèn)同，利率市場化必須輔之以適當(dāng)?shù)脑俦O(jiān)管（re-regulation），方能避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。

（作者系中國社會科學(xué)院金融研究所銀行研究室主任，本文只代表個(gè)人觀點(diǎn)。）endprint