論上市公司收購(gòu)中小股東權(quán)益的保護(hù)*

李宏斌

(喀什師范學(xué)院 法政系，新疆 喀什 844007)

上市公司收購(gòu)并沒(méi)有明確的定義，只有我國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)在2002年12月1日頒布的《上市公司收購(gòu)管理辦法》第2條規(guī)定做了描述性表達(dá)：是指收購(gòu)者通過(guò)在證券交易所的股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定比例、通過(guò)證券交易所股份轉(zhuǎn)讓活動(dòng)以外的其他合法途徑控制一個(gè)上市公司的股份達(dá)到一定程度，導(dǎo)致其獲得或者可能獲得對(duì)該公司的實(shí)際控制權(quán)的行為。在收購(gòu)過(guò)程中，各股東均享有獲取經(jīng)濟(jì)利益并參與公司經(jīng)營(yíng)管理的權(quán)利。但小股東占有的公司股份數(shù)額少，處于投票權(quán)劣勢(shì)，因而在上市公司中其地位實(shí)質(zhì)上與公司大股東是不平等的，僅是一種形式上的平等，大股東憑借其所持公司股份數(shù)額依據(jù)資本多數(shù)決定原則對(duì)公司具有實(shí)際的操控權(quán)。因此，對(duì)上市公司收購(gòu)中小股東權(quán)益的保護(hù)均具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

一、上市公司收購(gòu)中保護(hù)小股東權(quán)益的基本原則

(一)股東平等原則

股東平等原則是公司法的基本原則，也是保護(hù)股東權(quán)利的一項(xiàng)根本性原則。這應(yīng)當(dāng)是一種實(shí)質(zhì)意義上的平等，在上市公司收購(gòu)過(guò)程中，主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，目標(biāo)公司股東有平等參與收購(gòu)的權(quán)利。目標(biāo)公司的股東在其持有股份數(shù)量上，無(wú)論多少，都應(yīng)當(dāng)享有平等參與收購(gòu)、接受邀約的權(quán)利。第二，目標(biāo)公司股東享有平等獲取收購(gòu)信息的權(quán)利。在收購(gòu)過(guò)程中，收購(gòu)人應(yīng)當(dāng)對(duì)目標(biāo)公司所有股東充分披露其所掌握的全部資料和信息。第三，目標(biāo)公司股東享有平等的收購(gòu)條件。收購(gòu)人應(yīng)當(dāng)對(duì)所有目標(biāo)公司受要約人一視同仁，不管股份持有人所持有股份數(shù)量和身份地位如何，均應(yīng)提供相同的收購(gòu)條件，不得給于其他股份持有人與要約范圍之外的任何利益。這一規(guī)則是對(duì)目標(biāo)公司股東平等待遇原則的延伸和細(xì)化。

(二)誠(chéng)實(shí)信用原則

誠(chéng)實(shí)信用原則是現(xiàn)代法理論中的一項(xiàng)基本原則，在上市公司收購(gòu)過(guò)程中，主要體現(xiàn)在目標(biāo)公司控股股東對(duì)小股東的一種忠實(shí)義務(wù)和注意義務(wù)。具體包括：第一，在目標(biāo)公司股東大會(huì)的召開(kāi)程序與決議過(guò)程中，控股股東應(yīng)當(dāng)切實(shí)保障小股東權(quán)益的行使。第二，董事、監(jiān)事、經(jīng)理等高管人員在收購(gòu)過(guò)程中，應(yīng)毫無(wú)保留地為公司最大利益和小股東利益努力工作，不僅在董事會(huì)會(huì)議召開(kāi)和決議以及決策都為公司利益服務(wù)，而且在股份收購(gòu)中為了實(shí)現(xiàn)真正的平等，防止小股東利益遭受形式合法而實(shí)質(zhì)違法行為的侵害，應(yīng)當(dāng)保證公司決議維護(hù)小股東權(quán)益。

(三)信息披露原則

公開(kāi)與公正是上市公司收購(gòu)制度的重要內(nèi)容，保護(hù)上市公司收購(gòu)中小股東的合法權(quán)益離不開(kāi)信息披露。該原則要求在上市公司收購(gòu)中應(yīng)當(dāng)充分披露與收購(gòu)有關(guān)的信息，確保收購(gòu)者和目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)者必須向社會(huì)和目標(biāo)公司的一切小股東披露與收購(gòu)活動(dòng)緊密相關(guān)的重要信息，這主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，收購(gòu)者應(yīng)當(dāng)充分披露真實(shí)的收購(gòu)意圖和收購(gòu)要約以及與收購(gòu)有關(guān)的其他信息，不得有虛假不實(shí)記載或故意隱瞞、遺漏。第二，當(dāng)已披露的信息發(fā)生變化時(shí)，應(yīng)該及時(shí)更改披露信息，確保目標(biāo)公司小股東實(shí)時(shí)掌握與自己利益相關(guān)的信息變更，從而維護(hù)自己合法權(quán)益。第三，目標(biāo)公司的董事會(huì)，即經(jīng)營(yíng)決策機(jī)關(guān)的特殊地位和態(tài)度，都會(huì)影響小股東接受要約并作出投資決策，因此，為了防止董事會(huì)以及決策者利用自身信息優(yōu)勢(shì)來(lái)謀求利益而侵害小股東利益，有必要對(duì)其所面臨的收購(gòu)發(fā)表意見(jiàn)向所有受要約人充分披露，以便小股東能夠根據(jù)本公司真實(shí)情況作出決策，避免使自己利益受到損害。

二、我國(guó)上市公司收購(gòu)中侵犯小股東利益的現(xiàn)狀分析

我國(guó)現(xiàn)有的保護(hù)小股東權(quán)益的法律主要是《公司法》、《證券法》和中國(guó)證監(jiān)會(huì)制定或修訂的51個(gè)部門(mén)規(guī)章，其中包括有關(guān)上市公司監(jiān)管方面的《上市公司收購(gòu)管理辦法》，可以說(shuō)是目前對(duì)上市公司收購(gòu)中小股東利益最為明確的維護(hù)。但是，我國(guó)上市公司收購(gòu)中小股東權(quán)益保護(hù)不足的問(wèn)題也比較突出，表現(xiàn)在以下幾方面：

1．小股東自身處于弱勢(shì)地位。這主要體現(xiàn)為在上市公司收購(gòu)過(guò)程中，目標(biāo)公司的小股東的信息嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)。具體表現(xiàn)為：第一，在信息擁有上收購(gòu)人是處于主動(dòng)地位的，在收購(gòu)之前他們會(huì)對(duì)目標(biāo)公司信息做大量的調(diào)查搜集。而目標(biāo)公司大股東或控股股東他們對(duì)本公司信息自然很是了解，只有目標(biāo)公司的小股東們經(jīng)常處于被動(dòng)地位。第二，在信息分析上，由于信息擁有量的大小決定了信息分析的準(zhǔn)確性，小股東欲望小，普遍存在“搭便車(chē)”的隨大眾心理，很難以形成統(tǒng)一的意見(jiàn)和行動(dòng)，也不能對(duì)公司管理層和控股股東實(shí)施有效監(jiān)督。

2．公司控股股東一般處于控制性地位。國(guó)外有學(xué)者主張，一旦持股比例超過(guò)一定限度，公司將完全有可能受控股股東控制。在上市公司收購(gòu)過(guò)程中，控股股東對(duì)小股東的掠奪是普遍性的問(wèn)題，尤其在我國(guó)，由于股票交易集中在證券交易所進(jìn)行，所以更為常見(jiàn)。在公開(kāi)的要約收購(gòu)中，大股東一般具有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)地位，并且由于其可能較早掌握收購(gòu)的內(nèi)幕信息，在收購(gòu)過(guò)程中的大量交易，股價(jià)波動(dòng)都會(huì)給其提供內(nèi)幕交易的機(jī)會(huì)，而此等機(jī)會(huì)小股東是很少知道的。

3．公司管理層的原因。在上市收購(gòu)中，公司管理層的決策信息對(duì)于各股東來(lái)說(shuō)非常重要。公司中普遍存在的情況就是控股股東或董事會(huì)施壓或控制公司管理層，使其做出有利于大股東利益的決策，而不考慮此項(xiàng)計(jì)劃是否有利于小股東利益。小股東也由于其監(jiān)督管理層在收購(gòu)中的行為成本較高，都普遍采取搭便車(chē)心理，各小股東聯(lián)合性采取行動(dòng)的可能性很小。在收購(gòu)過(guò)程中，比較獨(dú)立的管理層也很可能造成小股東利益損失。管理層可能會(huì)為保護(hù)其職位而極力做出反收購(gòu)措施。

4．收購(gòu)方主體的原因。收購(gòu)人是上市公司收購(gòu)過(guò)程中造成小股東利益損失的主要原因。因?yàn)槭召?gòu)人在收購(gòu)中會(huì)通過(guò)相關(guān)專(zhuān)家論證，并花去大量時(shí)間和精力研究目標(biāo)公司，掌握目標(biāo)公司的大量信息。而目標(biāo)公司的股東是卻是被動(dòng)的，相對(duì)于收購(gòu)方只能在很短的時(shí)間內(nèi)做出判斷。小股東則沒(méi)有時(shí)間，甚至大多數(shù)人都不具備這方面的專(zhuān)業(yè)知識(shí)。因此，無(wú)論在信息獲得量，信息處理時(shí)間方面，還是在信息處理的專(zhuān)業(yè)化方面，小股東都處于弱勢(shì)地位。

三、完善上市公司收購(gòu)中小股東權(quán)益保護(hù)的措施

(一)股東集體訴訟與民事賠償制度

我國(guó)《民事訴訟法》第53、54條雖然規(guī)定了代表人訴訟制度，但與集體訴訟之間還有很大的距離?！豆痉ā返?52 條規(guī)定了股東直接訴訟，但是卻沒(méi)有明確股東可以提起集團(tuán)訴訟。目前在股東直接訴訟方面還只能應(yīng)用我國(guó)2003年1月9日出臺(tái)的《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》。而在這個(gè)規(guī)定中，明確提出在我國(guó)目前還不能適用集團(tuán)訴訟。《證券法》第193條的規(guī)定可以看出，對(duì)相關(guān)責(zé)任人法律責(zé)任的追究更多的是體現(xiàn)在行政處罰方面，而非民事賠償。且證券法的立法目的更傾向于進(jìn)行證券市場(chǎng)的監(jiān)管，而非對(duì)投資者利益的賠償保護(hù)。因此為保護(hù)投資者的利益，我國(guó)應(yīng)該考慮適當(dāng)引進(jìn)集團(tuán)訴訟制度。

(二)規(guī)范關(guān)聯(lián)交易制度

為了防范不當(dāng)關(guān)聯(lián)交易，使控股股東誠(chéng)實(shí)，善意地為公司謀利，促使交易公平和公司利益最大化，讓目標(biāo)公司及其股東及早了解關(guān)聯(lián)企業(yè)的意圖，有必要披露關(guān)聯(lián)持股人的情況。鑒于此，我們應(yīng)明確規(guī)范關(guān)聯(lián)交易制度。第一，借鑒香港《公司收購(gòu)與合并守則》的規(guī)定，確定“一致行動(dòng)人”的范圍，確保關(guān)聯(lián)交易的正當(dāng)性。第二，完善信息披露制度。防范不正當(dāng)和不公平關(guān)聯(lián)交易的重要手段之一就是信息披露，對(duì)于不同類(lèi)型的關(guān)聯(lián)交易，采取信息披露的側(cè)重點(diǎn)也不同。第三，規(guī)范對(duì)不公平的關(guān)聯(lián)交易的賠償責(zé)任制度。公司法對(duì)高管人員的忠實(shí)義務(wù)和勤勉義務(wù)做了具體規(guī)定，我們可以利用這一規(guī)定來(lái)完善或者規(guī)范關(guān)聯(lián)交易參與人應(yīng)當(dāng)承當(dāng)連帶責(zé)任，從而維護(hù)債權(quán)人和小股東的合法利益。第四，引入股東表決權(quán)回避制度。即“在股東大會(huì)或董事會(huì)審議有關(guān)關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)時(shí)，關(guān)聯(lián)股東不應(yīng)參與投票表決，其所代表的有表決權(quán)的股份不計(jì)入有效表決總數(shù)。在董事會(huì)審議有關(guān)關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)時(shí)，關(guān)聯(lián)董事也應(yīng)該回避?！?/p>

(三)規(guī)范公司管理層制度

公司管理層問(wèn)題主要來(lái)自公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離的結(jié)果。所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離使公司經(jīng)營(yíng)者掌握著越來(lái)越大的經(jīng)營(yíng)權(quán)利。在此種情形下，公司經(jīng)營(yíng)管理人員做出并執(zhí)行經(jīng)營(yíng)決策后，股東就要承擔(dān)公司經(jīng)營(yíng)管理人員經(jīng)營(yíng)決策的后果。而股東與經(jīng)營(yíng)人員具有不同的獲利目標(biāo)，董事經(jīng)理等高管人員往往不會(huì)像關(guān)心自己利益那樣盡心盡力經(jīng)營(yíng)。為了規(guī)范公司管理層，讓目標(biāo)公司的廣大股東對(duì)公開(kāi)收購(gòu)有清楚的了解和判斷，有必要明確規(guī)定目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)管理層在收購(gòu)中的權(quán)利與義務(wù)。

(四)完善上市公司收購(gòu)過(guò)程中的具體制度

1．確立反收購(gòu)規(guī)制制度。上市公司收購(gòu)并非一律對(duì)目標(biāo)公司是不利的，當(dāng)收購(gòu)人具有比較高的管理經(jīng)驗(yàn)和管理水平的情況下，提出合理價(jià)格收購(gòu)，對(duì)目標(biāo)公司就可能是有利的。如果目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)管理層從自身私利出發(fā)，采取反收購(gòu)措施，勢(shì)必?fù)p害中小股東的利益。根據(jù)我國(guó)現(xiàn)實(shí)，我國(guó)應(yīng)效仿英國(guó)，由股東大會(huì)來(lái)決定是否采取反收購(gòu)措施，即未經(jīng)股東大會(huì)同意，目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)管理層不得采取反收購(gòu)措施。

2．完善信息披露制度。就目前而言，我國(guó)法律對(duì)目標(biāo)公司董事會(huì)信息披露義務(wù)規(guī)定并不明確，僅在 《上市公司收購(gòu)管理辦法》 第三十條中有概括性規(guī)定，因此，應(yīng)當(dāng)在現(xiàn)有法律制度基礎(chǔ)之上進(jìn)一步強(qiáng)化董事會(huì)的信息披露義務(wù)，尤其是有利害關(guān)系的董事需要說(shuō)明其在收購(gòu)中出售股份計(jì)劃及根據(jù)，以便中小股東能根據(jù)本公司真實(shí)情況作出決策，避免損害中小股東的利益。另外，加強(qiáng)上市公司收購(gòu)中的信息披露制度，一方面，擴(kuò)大信息披露人范圍，包括上市公司收購(gòu)人；另一方面，不僅要求收購(gòu)人披露收購(gòu)交易的詳細(xì)內(nèi)容，還要求收購(gòu)人根據(jù)其持股情況逐步披露其持股情況，用以提醒目標(biāo)公司股東上市公司收購(gòu)的情況。

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