基于一種短線投資模式的A股市場(chǎng)實(shí)證研究

劉春旭　李偉星　曹肖

[摘 要] 中國(guó)的A股上市公司在分紅和復(fù)合增長(zhǎng)方面存在不足，股價(jià)波動(dòng)劇烈，A股市場(chǎng)上短線投資策略相對(duì)于長(zhǎng)線價(jià)值投資策略更加流行。中國(guó)關(guān)于A股市場(chǎng)投資策略更多的是研究上市公司的基本面，如營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力等，進(jìn)而分析其投資價(jià)值，而關(guān)于短線投資策略的研究很少。立足短線投資策略，采用概率和統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)以及多元線性回歸的方法，利用A股市場(chǎng)2012年2月24日之前的64個(gè)交易日里498只（次）漲停股票的數(shù)據(jù)，證明漲停之后短期內(nèi)股價(jià)具有上漲的慣性，且漲幅與量比、換手率和大盤漲幅的回歸關(guān)系顯著。

[關(guān)鍵詞] A股市場(chǎng)；短線投資模式；實(shí)證研究

[中圖分類號(hào)]F830.91

[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A

[文章編號(hào)] 1673-5595（2014）01-0020-04

一、前言

歐美發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)的主流投資方法——價(jià)值投資偏于長(zhǎng)期，投資收益主要依靠上市公司的分紅和復(fù)合增長(zhǎng)。而中國(guó)A股市場(chǎng)上市公司的分紅和復(fù)合增長(zhǎng)兩方面的不足即是A股市場(chǎng)的軟肋，雖然2011年底證監(jiān)會(huì)的金融新政強(qiáng)制要求上市公司分紅，但其分紅力度不足，甚至有些僅具有象征性，這在客觀上制約著價(jià)值投資在A股市場(chǎng)上的應(yīng)用，給投機(jī)色彩較重的短線投資策略的應(yīng)用創(chuàng)造了客觀條件。

另一方面，A股市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)中散戶占絕大部分，而散戶的資金量小、力量薄弱，沒有也不會(huì)對(duì)上市公司的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、財(cái)會(huì)等進(jìn)行調(diào)研，因而散戶多采用短線投資方法。短線投資由于買賣操作次數(shù)多、頻率高，在整體操作中要保證足夠多的盈利次數(shù)才能保證收益，所以，短線投資更注重準(zhǔn)確性和紀(jì)律性。本文通過研究漲停個(gè)股漲停之后的股價(jià)短期走勢(shì)來實(shí)證分析漲停買入后待股價(jià)上漲賣出的成功率和收益率，希望能得出一個(gè)漲停買入的投資模式來保證收益，并通過交易指標(biāo)構(gòu)建線性方程，從量化的角度來優(yōu)化和擴(kuò)大投資收益。

漲停買入策略是指，A股市場(chǎng)某一只股票在某一天達(dá)到了10%的漲停，投資者在漲停前以漲停價(jià)位委托買入股票，然后等這只股票在第二天或者接下來的幾天當(dāng)中股價(jià)上漲走出更高股價(jià)時(shí)賣出股票。需要注意的是，漲停買入是短線投資策略，本文對(duì)該投資策略的操作周期界定為不超過5天。

二、理論模型構(gòu)建

股票漲停之后股價(jià)持續(xù)上漲，可以用股價(jià)慣性現(xiàn)象來解釋，即投資者對(duì)信息或者股價(jià)行為的非理性反應(yīng)導(dǎo)致在一定時(shí)間內(nèi)股價(jià)向著同一方向運(yùn)動(dòng)，也稱股價(jià)動(dòng)量效應(yīng)。Jegadeesh和Titman在1993年研究美國(guó)證券市場(chǎng)時(shí)首次發(fā)現(xiàn)并提出了股價(jià)動(dòng)量效應(yīng)：在一定時(shí)期內(nèi)收益率最高的股票接下來的一段時(shí)間的收益率依然保持較高的趨勢(shì)；在一段時(shí)間內(nèi)收益率最低的股票接下來的一段時(shí)間的收益率依然較低。[1]而且他們?cè)?001年重復(fù)進(jìn)行相同研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)運(yùn)用動(dòng)量效應(yīng)投資策略仍然能夠獲得顯著的利潤(rùn)。[2]在中國(guó)，徐信忠和鄭純毅通過對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)動(dòng)量效應(yīng)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：在中國(guó)股票市場(chǎng)上動(dòng)量效應(yīng)確實(shí)存在，但期限明顯短于西方發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)。[3]柴菁敏對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)股市在4周以內(nèi)存在著顯著的動(dòng)量效應(yīng)。[4]

關(guān)于A股股票漲停之后股價(jià)漲幅的影響因素的研究，中國(guó)學(xué)者穆啟國(guó)、劉海龍和吳沖鋒利用上海證券交易所的數(shù)據(jù)，對(duì)達(dá)到漲跌幅限制的發(fā)生頻率和影響股票價(jià)格的因素進(jìn)行回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，波動(dòng)性大和換手率高的股票最有可能達(dá)到漲跌幅限制，并且會(huì)波及到交易日后的數(shù)日，而且得出由系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)引起的股票漲停不會(huì)持續(xù)上漲，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)引起的股票漲停會(huì)持續(xù)上漲的結(jié)論。[5]陳耕云和李傳樂的研究結(jié)果表明，牛市與熊市會(huì)影響漲停股票的價(jià)格表現(xiàn)，一般來說，牛市股票會(huì)持續(xù)上漲，熊市則會(huì)下降。[6]

根據(jù)前人研究成果，本文首先統(tǒng)計(jì)股票漲停之后股價(jià)上漲的概率以檢驗(yàn)A股市場(chǎng)超短期股價(jià)動(dòng)量效應(yīng)是否存在，然后選取換手率、大盤漲幅、成交量等指標(biāo)，構(gòu)建多元線性回歸模型，考察股價(jià)漲停后股價(jià)持續(xù)上漲幅度的影響因素。

（一）樣本概率與總體推斷

根據(jù)英國(guó)邏輯學(xué)家約翰和奧地利數(shù)學(xué)家理查德的定義，設(shè)E為隨機(jī)試驗(yàn)，A為其中任一個(gè)事件，n（A）為事件A在n次重復(fù)試驗(yàn)中發(fā)生的次數(shù)，比值n（A）n為n次試驗(yàn)中A發(fā)生的頻率，記為

當(dāng)n增大時(shí)，fn（A）逐漸穩(wěn)定于某一個(gè)確定值，在不變條件下做大量重復(fù)試驗(yàn)，稱在重復(fù)試驗(yàn)中事件A的頻率的穩(wěn)定值為事件A的概率，記為P（A）。概率是對(duì)某一特定事件發(fā)生的可能性大小的度量。概率大的事件在單次試驗(yàn)中發(fā)生的可能性高，在多次試驗(yàn)中發(fā)生的次數(shù)多。

中國(guó)石油大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版） 2014年2月

第30卷 第1期 劉春旭，等：基于一種短線投資模式的A股市場(chǎng)實(shí)證研究

A股市場(chǎng)個(gè)股股價(jià)波動(dòng)可以視為隨機(jī)試驗(yàn)，漲停個(gè)股價(jià)格上漲視為事件A，在樣本中股價(jià)上漲發(fā)生的頻率（即事件A的頻率）可以視為漲停后股價(jià)上漲的概率，因此，如果漲停后股價(jià)上沖的概率較大，那么理論上就可以認(rèn)為漲停買入、待股價(jià)上漲賣出的操作策略成功的概率較大。

根據(jù)樣本中事件A發(fā)生的概率推斷總體中事件A發(fā)生的概率，稱為總體成數(shù)的假設(shè)檢驗(yàn)。在此建立假設(shè)：

本文通過計(jì)算樣本中漲停個(gè)股價(jià)格上漲的概率，進(jìn)而通過總體成數(shù)的假設(shè)檢驗(yàn)推斷總體中漲停個(gè)股價(jià)格上漲的概率，確定漲停買入、待股價(jià)上漲賣出這種投資模式的成功性。

（二）漲幅與指標(biāo)的相關(guān)性分析

因?yàn)楸疚挠懻摰氖嵌叹€甚至是超短線的投資策略，因此本文摒棄了上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)，如每股收益、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、市盈率、市凈率等，也摒棄了技術(shù)指標(biāo)，如均線系統(tǒng)、布林帶、MACD指標(biāo)、KDJ隨機(jī)指標(biāo)等，而是采用了換手率、量比和大盤漲幅這三個(gè)實(shí)時(shí)行情數(shù)據(jù)作為指標(biāo)。

換手率在一定程度上反映股票交易的活躍程度。高換手率表示該股票交易活躍、股價(jià)波動(dòng)強(qiáng)、容易使股價(jià)上漲；反之，低換手率表示該股票交易不活躍、股價(jià)波動(dòng)弱、股價(jià)大幅上漲比較困難。因此，一般認(rèn)為換手率與股價(jià)漲幅正相關(guān)。

量比表示成交量這一股價(jià)運(yùn)行的動(dòng)能大小。量比越大，代表著成交量較前期放量越大，股價(jià)上漲的推動(dòng)力就越強(qiáng)勁，更易促使股價(jià)上漲。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與量比正相關(guān)。

大盤漲幅表示市場(chǎng)整體環(huán)境是樂觀或是悲觀。大盤漲幅越大，表明市場(chǎng)積極情緒越強(qiáng)烈；相反，大盤漲幅越小，則表明市場(chǎng)悲觀情緒越濃郁。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與大盤漲幅正相關(guān)。

計(jì)算這三個(gè)指標(biāo)與股價(jià)最高漲幅的相關(guān)度，并進(jìn)行回歸分析，建立回歸模型：

進(jìn)而通過回歸方程參數(shù)檢驗(yàn)，驗(yàn)證回歸方程是否有意義，最終判斷y與x1、x2、x3是否具有線性相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證研究與結(jié)果分析

（一）數(shù)據(jù)來源

由于ST股的漲跌停限制為±5%，且其風(fēng)險(xiǎn)普遍較大，而開盤漲停股沒有買入機(jī)會(huì)，因此，剔除這兩種股票，本文選擇截至2012年2月24日之前的64個(gè)交易日里上海證券交易所和深圳證券交易所其他所有漲停個(gè)股，共498只（次）組成樣本，采集每只股票漲停當(dāng)日（即T0）、漲停后第一天（即T1）、漲停后第三天（即T3）和漲停后第五天（即T5）這四個(gè)時(shí)間的最高價(jià)、最高漲幅、換手率、大盤漲幅、量比等交易數(shù)據(jù)，構(gòu)成樣本數(shù)據(jù)。

（二）樣本概率與總體推斷

1.樣本個(gè)股漲停后短期股價(jià)上漲的概率統(tǒng)計(jì)

根據(jù)對(duì)漲停后第一天最高漲幅的統(tǒng)計(jì)，漲停后第一天股價(jià)上漲的概率為92.4%，平均最高漲幅為4.74%，表明在漲停后第一天股價(jià)繼續(xù)上升的慣性即動(dòng)量效應(yīng)明顯。由此可知，樣本中個(gè)股漲停后第一天賣出能夠保證收益，且收益率較高是可期的。而根據(jù)個(gè)股漲停后第三天和第五天分別與漲停后第一天最高漲幅比較得知，漲停后第三天和第五天股價(jià)的最高漲幅較第一天最高漲幅降低的概率分別為0.65和0.60，那么，相應(yīng)的漲幅持續(xù)擴(kuò)大的概率只有0.35和0.40，這表明隨著持有時(shí)間的增加，股價(jià)漲幅下降的概率較大，考慮持有股票期間資金占用的機(jī)會(huì)成本，本文認(rèn)為在漲停后第一天賣出最佳，因此，本文重點(diǎn)研究個(gè)股漲停后第一天的股價(jià)漲幅及其與指標(biāo)的相關(guān)關(guān)系。

根據(jù)樣本中個(gè)股漲停后第一天股價(jià)持續(xù)上漲的概率推斷總體中該事件的概率。假設(shè)總體所有漲停個(gè)股漲停后第一天股價(jià)上沖的概率是90%，那么假設(shè)

2.最高漲幅與指標(biāo)相關(guān)性分析

研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日和之后第一天指標(biāo)的相關(guān)性。漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日的換手率、量比、大盤漲幅的相關(guān)系數(shù)依次為-0.04、-0.22、-0.05，均呈微弱的負(fù)相關(guān)，而且換手率和大盤漲幅的相關(guān)性幾乎可以忽略不計(jì)，因此，判斷在漲停當(dāng)天買入時(shí)指標(biāo)不具有參考性，即買入具有隨機(jī)性。而股價(jià)最高漲幅與漲停之后第一天換手率、量比、大盤漲幅三個(gè)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)依次為0.37、0.48、0.10，即與換手率低度正相關(guān)，與量比低度正相關(guān)接近顯著正相關(guān)，與大盤漲幅微弱正相關(guān)。因此，判斷指標(biāo)對(duì)在漲停后第一天賣出股票具有參考性，即賣出可優(yōu)化操作（以下部分的股價(jià)最高漲幅和指標(biāo)均指漲停后第一天）。為進(jìn)一步說明股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)的關(guān)系，構(gòu)造回歸模型：

由表1、表2可知，回歸模型通過了參數(shù)檢驗(yàn)，由此可以判斷：

（1）回歸方程擬合優(yōu)度（Adjusted R Square）為0.332，對(duì)研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與換手率、量比和大盤漲幅的線性相關(guān)關(guān)系具有一定的指導(dǎo)意義。

（2）y與x1，x2，x3存在著顯著的回歸關(guān)系。

（3）量比對(duì)最高漲幅的影響系數(shù)最大，為0.911；大盤漲幅的影響系數(shù)次之，為0.234；換手率的影響系數(shù)最小，為0.112。（4）根據(jù)回歸方程和指標(biāo)值可以合理地估計(jì)漲停后第一天股價(jià)最高漲幅。

四、結(jié)論和投資建議

根據(jù)理論模型及實(shí)證研究，本文得出以下結(jié)論：

其一，依據(jù)數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果，樣本個(gè)股漲停后第一天股價(jià)沖高以超過前一日收盤價(jià)的概率達(dá)到了92%，是一個(gè)大概率事件；并且通過統(tǒng)計(jì)推斷，總體的這一概率也超過90%，是大概率事件，表明在漲停后第一天動(dòng)量效應(yīng)明顯。

其二，對(duì)于漲停買入投資模式，因?yàn)闈q停后第三天或第五天的最高漲幅較漲停后第一天最高漲幅降低的概率均在60%以上，而且考慮到持續(xù)持有所占有資金的機(jī)會(huì)成本，所以，最好在漲停后第一天賣出。

其三，漲停后第一天股價(jià)最高漲幅的均值達(dá)到了4.74%，而漲停后股價(jià)上漲的概率又高達(dá)92%，所以漲停買入模式不僅成功率高，而且收益率也較高。

其四，漲停后第一天最高漲幅與量比正相關(guān)性相對(duì)較高，與換手率和大盤漲幅的相關(guān)性相對(duì)較弱，因此以量比為主參考指標(biāo)，換手率和大盤漲幅為輔助指標(biāo)，能幫助投資者更好地進(jìn)行買賣股票的操作。

其五，回歸方程揭示了股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)之間存在著顯著的線性相關(guān)關(guān)系，并給出了依據(jù)指標(biāo)合理預(yù)測(cè)最高漲幅的數(shù)學(xué)表達(dá)式。

根據(jù)以上結(jié)論，本文建議短線投資者特別是散戶投資者選擇“漲停買入待股價(jià)上漲賣出”這一投資模式，即在即將漲停的個(gè)股的漲停價(jià)位提前委托買入，在漲停后的第一天因?yàn)橛谐^90%的概率保證股價(jià)至少會(huì)沖高一次，因此在根據(jù)回歸方程和指標(biāo)預(yù)測(cè)最高漲幅的基礎(chǔ)上，以量比指標(biāo)為主，換手率和大盤漲幅為輔，來指導(dǎo)股票賣出操作。如果量比較大，需看換手率和大盤漲幅是否有利，等股價(jià)經(jīng)歷多次沖高回調(diào)再?zèng)_高從而達(dá)到甚至超過最高漲幅預(yù)測(cè)值時(shí)賣出；而如果量比較小，那么無論換手率和大盤漲幅是否有利，參考最高漲幅預(yù)測(cè)值，在股價(jià)沖高（接近但可以不達(dá)到漲幅預(yù)測(cè)值）時(shí)都應(yīng)及時(shí)賣出。

[參考文獻(xiàn)]

[1] JEGADEESH N， TITMAN S. Returns to Buying Winners and Selling Losers： Implications for Stock Market Efficiency[J]. Journal of Finance，1993（48）：65-91.

[2] JEGADEESH N， TITMAN S. Profitability of Momentum Strategies： An Evaluation of Alternative Explanation[J]. Journal of Finance，2001（56）：699-720.

[3] 徐信忠，鄭純毅.中國(guó)股票市場(chǎng)動(dòng)量效應(yīng)成因分析[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2006（1）：85-99.

[4] 柴菁敏.中國(guó)股市超短期動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)的實(shí)證研究[D].成都：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012.

[5] 穆啟國(guó)，劉海龍，吳沖鋒.影響股票達(dá)到漲跌幅限制的因素分析[J].系統(tǒng)工程理論與實(shí)踐，2003（9）：61-66.

[6] 陳耕云，李傳樂.我國(guó)股票市場(chǎng)漲跌幅限制的作用機(jī)制及其影響因素[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2008（7）：42-48.

[責(zé)任編輯：陳可闊]

量比表示成交量這一股價(jià)運(yùn)行的動(dòng)能大小。量比越大，代表著成交量較前期放量越大，股價(jià)上漲的推動(dòng)力就越強(qiáng)勁，更易促使股價(jià)上漲。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與量比正相關(guān)。

大盤漲幅表示市場(chǎng)整體環(huán)境是樂觀或是悲觀。大盤漲幅越大，表明市場(chǎng)積極情緒越強(qiáng)烈；相反，大盤漲幅越小，則表明市場(chǎng)悲觀情緒越濃郁。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與大盤漲幅正相關(guān)。

計(jì)算這三個(gè)指標(biāo)與股價(jià)最高漲幅的相關(guān)度，并進(jìn)行回歸分析，建立回歸模型：

進(jìn)而通過回歸方程參數(shù)檢驗(yàn)，驗(yàn)證回歸方程是否有意義，最終判斷y與x1、x2、x3是否具有線性相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證研究與結(jié)果分析

（一）數(shù)據(jù)來源

由于ST股的漲跌停限制為±5%，且其風(fēng)險(xiǎn)普遍較大，而開盤漲停股沒有買入機(jī)會(huì)，因此，剔除這兩種股票，本文選擇截至2012年2月24日之前的64個(gè)交易日里上海證券交易所和深圳證券交易所其他所有漲停個(gè)股，共498只（次）組成樣本，采集每只股票漲停當(dāng)日（即T0）、漲停后第一天（即T1）、漲停后第三天（即T3）和漲停后第五天（即T5）這四個(gè)時(shí)間的最高價(jià)、最高漲幅、換手率、大盤漲幅、量比等交易數(shù)據(jù)，構(gòu)成樣本數(shù)據(jù)。

（二）樣本概率與總體推斷

1.樣本個(gè)股漲停后短期股價(jià)上漲的概率統(tǒng)計(jì)

根據(jù)對(duì)漲停后第一天最高漲幅的統(tǒng)計(jì)，漲停后第一天股價(jià)上漲的概率為92.4%，平均最高漲幅為4.74%，表明在漲停后第一天股價(jià)繼續(xù)上升的慣性即動(dòng)量效應(yīng)明顯。由此可知，樣本中個(gè)股漲停后第一天賣出能夠保證收益，且收益率較高是可期的。而根據(jù)個(gè)股漲停后第三天和第五天分別與漲停后第一天最高漲幅比較得知，漲停后第三天和第五天股價(jià)的最高漲幅較第一天最高漲幅降低的概率分別為0.65和0.60，那么，相應(yīng)的漲幅持續(xù)擴(kuò)大的概率只有0.35和0.40，這表明隨著持有時(shí)間的增加，股價(jià)漲幅下降的概率較大，考慮持有股票期間資金占用的機(jī)會(huì)成本，本文認(rèn)為在漲停后第一天賣出最佳，因此，本文重點(diǎn)研究個(gè)股漲停后第一天的股價(jià)漲幅及其與指標(biāo)的相關(guān)關(guān)系。

根據(jù)樣本中個(gè)股漲停后第一天股價(jià)持續(xù)上漲的概率推斷總體中該事件的概率。假設(shè)總體所有漲停個(gè)股漲停后第一天股價(jià)上沖的概率是90%，那么假設(shè)

2.最高漲幅與指標(biāo)相關(guān)性分析

研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日和之后第一天指標(biāo)的相關(guān)性。漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日的換手率、量比、大盤漲幅的相關(guān)系數(shù)依次為-0.04、-0.22、-0.05，均呈微弱的負(fù)相關(guān)，而且換手率和大盤漲幅的相關(guān)性幾乎可以忽略不計(jì)，因此，判斷在漲停當(dāng)天買入時(shí)指標(biāo)不具有參考性，即買入具有隨機(jī)性。而股價(jià)最高漲幅與漲停之后第一天換手率、量比、大盤漲幅三個(gè)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)依次為0.37、0.48、0.10，即與換手率低度正相關(guān)，與量比低度正相關(guān)接近顯著正相關(guān)，與大盤漲幅微弱正相關(guān)。因此，判斷指標(biāo)對(duì)在漲停后第一天賣出股票具有參考性，即賣出可優(yōu)化操作（以下部分的股價(jià)最高漲幅和指標(biāo)均指漲停后第一天）。為進(jìn)一步說明股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)的關(guān)系，構(gòu)造回歸模型：

由表1、表2可知，回歸模型通過了參數(shù)檢驗(yàn)，由此可以判斷：

（1）回歸方程擬合優(yōu)度（Adjusted R Square）為0.332，對(duì)研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與換手率、量比和大盤漲幅的線性相關(guān)關(guān)系具有一定的指導(dǎo)意義。

（2）y與x1，x2，x3存在著顯著的回歸關(guān)系。

（3）量比對(duì)最高漲幅的影響系數(shù)最大，為0.911；大盤漲幅的影響系數(shù)次之，為0.234；換手率的影響系數(shù)最小，為0.112。（4）根據(jù)回歸方程和指標(biāo)值可以合理地估計(jì)漲停后第一天股價(jià)最高漲幅。

四、結(jié)論和投資建議

根據(jù)理論模型及實(shí)證研究，本文得出以下結(jié)論：

其一，依據(jù)數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果，樣本個(gè)股漲停后第一天股價(jià)沖高以超過前一日收盤價(jià)的概率達(dá)到了92%，是一個(gè)大概率事件；并且通過統(tǒng)計(jì)推斷，總體的這一概率也超過90%，是大概率事件，表明在漲停后第一天動(dòng)量效應(yīng)明顯。

其二，對(duì)于漲停買入投資模式，因?yàn)闈q停后第三天或第五天的最高漲幅較漲停后第一天最高漲幅降低的概率均在60%以上，而且考慮到持續(xù)持有所占有資金的機(jī)會(huì)成本，所以，最好在漲停后第一天賣出。

其三，漲停后第一天股價(jià)最高漲幅的均值達(dá)到了4.74%，而漲停后股價(jià)上漲的概率又高達(dá)92%，所以漲停買入模式不僅成功率高，而且收益率也較高。

其四，漲停后第一天最高漲幅與量比正相關(guān)性相對(duì)較高，與換手率和大盤漲幅的相關(guān)性相對(duì)較弱，因此以量比為主參考指標(biāo)，換手率和大盤漲幅為輔助指標(biāo)，能幫助投資者更好地進(jìn)行買賣股票的操作。

其五，回歸方程揭示了股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)之間存在著顯著的線性相關(guān)關(guān)系，并給出了依據(jù)指標(biāo)合理預(yù)測(cè)最高漲幅的數(shù)學(xué)表達(dá)式。

根據(jù)以上結(jié)論，本文建議短線投資者特別是散戶投資者選擇“漲停買入待股價(jià)上漲賣出”這一投資模式，即在即將漲停的個(gè)股的漲停價(jià)位提前委托買入，在漲停后的第一天因?yàn)橛谐^90%的概率保證股價(jià)至少會(huì)沖高一次，因此在根據(jù)回歸方程和指標(biāo)預(yù)測(cè)最高漲幅的基礎(chǔ)上，以量比指標(biāo)為主，換手率和大盤漲幅為輔，來指導(dǎo)股票賣出操作。如果量比較大，需看換手率和大盤漲幅是否有利，等股價(jià)經(jīng)歷多次沖高回調(diào)再?zèng)_高從而達(dá)到甚至超過最高漲幅預(yù)測(cè)值時(shí)賣出；而如果量比較小，那么無論換手率和大盤漲幅是否有利，參考最高漲幅預(yù)測(cè)值，在股價(jià)沖高（接近但可以不達(dá)到漲幅預(yù)測(cè)值）時(shí)都應(yīng)及時(shí)賣出。

[參考文獻(xiàn)]

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[5] 穆啟國(guó)，劉海龍，吳沖鋒.影響股票達(dá)到漲跌幅限制的因素分析[J].系統(tǒng)工程理論與實(shí)踐，2003（9）：61-66.

[6] 陳耕云，李傳樂.我國(guó)股票市場(chǎng)漲跌幅限制的作用機(jī)制及其影響因素[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2008（7）：42-48.

[責(zé)任編輯：陳可闊]

量比表示成交量這一股價(jià)運(yùn)行的動(dòng)能大小。量比越大，代表著成交量較前期放量越大，股價(jià)上漲的推動(dòng)力就越強(qiáng)勁，更易促使股價(jià)上漲。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與量比正相關(guān)。

大盤漲幅表示市場(chǎng)整體環(huán)境是樂觀或是悲觀。大盤漲幅越大，表明市場(chǎng)積極情緒越強(qiáng)烈；相反，大盤漲幅越小，則表明市場(chǎng)悲觀情緒越濃郁。因此，一般認(rèn)為股價(jià)漲幅與大盤漲幅正相關(guān)。

計(jì)算這三個(gè)指標(biāo)與股價(jià)最高漲幅的相關(guān)度，并進(jìn)行回歸分析，建立回歸模型：

進(jìn)而通過回歸方程參數(shù)檢驗(yàn)，驗(yàn)證回歸方程是否有意義，最終判斷y與x1、x2、x3是否具有線性相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證研究與結(jié)果分析

（一）數(shù)據(jù)來源

由于ST股的漲跌停限制為±5%，且其風(fēng)險(xiǎn)普遍較大，而開盤漲停股沒有買入機(jī)會(huì)，因此，剔除這兩種股票，本文選擇截至2012年2月24日之前的64個(gè)交易日里上海證券交易所和深圳證券交易所其他所有漲停個(gè)股，共498只（次）組成樣本，采集每只股票漲停當(dāng)日（即T0）、漲停后第一天（即T1）、漲停后第三天（即T3）和漲停后第五天（即T5）這四個(gè)時(shí)間的最高價(jià)、最高漲幅、換手率、大盤漲幅、量比等交易數(shù)據(jù)，構(gòu)成樣本數(shù)據(jù)。

（二）樣本概率與總體推斷

1.樣本個(gè)股漲停后短期股價(jià)上漲的概率統(tǒng)計(jì)

根據(jù)對(duì)漲停后第一天最高漲幅的統(tǒng)計(jì)，漲停后第一天股價(jià)上漲的概率為92.4%，平均最高漲幅為4.74%，表明在漲停后第一天股價(jià)繼續(xù)上升的慣性即動(dòng)量效應(yīng)明顯。由此可知，樣本中個(gè)股漲停后第一天賣出能夠保證收益，且收益率較高是可期的。而根據(jù)個(gè)股漲停后第三天和第五天分別與漲停后第一天最高漲幅比較得知，漲停后第三天和第五天股價(jià)的最高漲幅較第一天最高漲幅降低的概率分別為0.65和0.60，那么，相應(yīng)的漲幅持續(xù)擴(kuò)大的概率只有0.35和0.40，這表明隨著持有時(shí)間的增加，股價(jià)漲幅下降的概率較大，考慮持有股票期間資金占用的機(jī)會(huì)成本，本文認(rèn)為在漲停后第一天賣出最佳，因此，本文重點(diǎn)研究個(gè)股漲停后第一天的股價(jià)漲幅及其與指標(biāo)的相關(guān)關(guān)系。

根據(jù)樣本中個(gè)股漲停后第一天股價(jià)持續(xù)上漲的概率推斷總體中該事件的概率。假設(shè)總體所有漲停個(gè)股漲停后第一天股價(jià)上沖的概率是90%，那么假設(shè)

2.最高漲幅與指標(biāo)相關(guān)性分析

研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日和之后第一天指標(biāo)的相關(guān)性。漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與漲停當(dāng)日的換手率、量比、大盤漲幅的相關(guān)系數(shù)依次為-0.04、-0.22、-0.05，均呈微弱的負(fù)相關(guān)，而且換手率和大盤漲幅的相關(guān)性幾乎可以忽略不計(jì)，因此，判斷在漲停當(dāng)天買入時(shí)指標(biāo)不具有參考性，即買入具有隨機(jī)性。而股價(jià)最高漲幅與漲停之后第一天換手率、量比、大盤漲幅三個(gè)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)依次為0.37、0.48、0.10，即與換手率低度正相關(guān)，與量比低度正相關(guān)接近顯著正相關(guān)，與大盤漲幅微弱正相關(guān)。因此，判斷指標(biāo)對(duì)在漲停后第一天賣出股票具有參考性，即賣出可優(yōu)化操作（以下部分的股價(jià)最高漲幅和指標(biāo)均指漲停后第一天）。為進(jìn)一步說明股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)的關(guān)系，構(gòu)造回歸模型：

由表1、表2可知，回歸模型通過了參數(shù)檢驗(yàn)，由此可以判斷：

（1）回歸方程擬合優(yōu)度（Adjusted R Square）為0.332，對(duì)研究漲停后第一天股價(jià)最高漲幅與換手率、量比和大盤漲幅的線性相關(guān)關(guān)系具有一定的指導(dǎo)意義。

（2）y與x1，x2，x3存在著顯著的回歸關(guān)系。

（3）量比對(duì)最高漲幅的影響系數(shù)最大，為0.911；大盤漲幅的影響系數(shù)次之，為0.234；換手率的影響系數(shù)最小，為0.112。（4）根據(jù)回歸方程和指標(biāo)值可以合理地估計(jì)漲停后第一天股價(jià)最高漲幅。

四、結(jié)論和投資建議

根據(jù)理論模型及實(shí)證研究，本文得出以下結(jié)論：

其一，依據(jù)數(shù)據(jù)計(jì)算結(jié)果，樣本個(gè)股漲停后第一天股價(jià)沖高以超過前一日收盤價(jià)的概率達(dá)到了92%，是一個(gè)大概率事件；并且通過統(tǒng)計(jì)推斷，總體的這一概率也超過90%，是大概率事件，表明在漲停后第一天動(dòng)量效應(yīng)明顯。

其二，對(duì)于漲停買入投資模式，因?yàn)闈q停后第三天或第五天的最高漲幅較漲停后第一天最高漲幅降低的概率均在60%以上，而且考慮到持續(xù)持有所占有資金的機(jī)會(huì)成本，所以，最好在漲停后第一天賣出。

其三，漲停后第一天股價(jià)最高漲幅的均值達(dá)到了4.74%，而漲停后股價(jià)上漲的概率又高達(dá)92%，所以漲停買入模式不僅成功率高，而且收益率也較高。

其四，漲停后第一天最高漲幅與量比正相關(guān)性相對(duì)較高，與換手率和大盤漲幅的相關(guān)性相對(duì)較弱，因此以量比為主參考指標(biāo)，換手率和大盤漲幅為輔助指標(biāo)，能幫助投資者更好地進(jìn)行買賣股票的操作。

其五，回歸方程揭示了股價(jià)最高漲幅與指標(biāo)之間存在著顯著的線性相關(guān)關(guān)系，并給出了依據(jù)指標(biāo)合理預(yù)測(cè)最高漲幅的數(shù)學(xué)表達(dá)式。

根據(jù)以上結(jié)論，本文建議短線投資者特別是散戶投資者選擇“漲停買入待股價(jià)上漲賣出”這一投資模式，即在即將漲停的個(gè)股的漲停價(jià)位提前委托買入，在漲停后的第一天因?yàn)橛谐^90%的概率保證股價(jià)至少會(huì)沖高一次，因此在根據(jù)回歸方程和指標(biāo)預(yù)測(cè)最高漲幅的基礎(chǔ)上，以量比指標(biāo)為主，換手率和大盤漲幅為輔，來指導(dǎo)股票賣出操作。如果量比較大，需看換手率和大盤漲幅是否有利，等股價(jià)經(jīng)歷多次沖高回調(diào)再?zèng)_高從而達(dá)到甚至超過最高漲幅預(yù)測(cè)值時(shí)賣出；而如果量比較小，那么無論換手率和大盤漲幅是否有利，參考最高漲幅預(yù)測(cè)值，在股價(jià)沖高（接近但可以不達(dá)到漲幅預(yù)測(cè)值）時(shí)都應(yīng)及時(shí)賣出。

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[3] 徐信忠，鄭純毅.中國(guó)股票市場(chǎng)動(dòng)量效應(yīng)成因分析[J].經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2006（1）：85-99.

[4] 柴菁敏.中國(guó)股市超短期動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)的實(shí)證研究[D].成都：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012.

[5] 穆啟國(guó)，劉海龍，吳沖鋒.影響股票達(dá)到漲跌幅限制的因素分析[J].系統(tǒng)工程理論與實(shí)踐，2003（9）：61-66.

[6] 陳耕云，李傳樂.我國(guó)股票市場(chǎng)漲跌幅限制的作用機(jī)制及其影響因素[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2008（7）：42-48.

[責(zé)任編輯：陳可闊]