國內外高新技術企業(yè)融資理論探討

李懷森

國內外高新技術企業(yè)融資理論探討

李懷森

隨著高新技術企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)融資問題成為學術界和企業(yè)界探討和關注的熱點；國內外學者通過對融資結構的研究，形成了一系列融資理論，對我國高新技術企業(yè)融資活動具有一定參考價值。

融資結構；債務融資；資金成本

隨著以信息技術為核心，以新材料和生物技術為代表的高新技術企業(yè)的不斷發(fā)展，高新技術企業(yè)對資金的需求量不斷加大，高新技術企業(yè)的融資問題已成為學術界和企業(yè)界關注的熱點。他們從不同角度進行分析研究，形成了一系列的融資理論，影響和指導著高新技術企業(yè)融資活動，具有一定理論意義和現(xiàn)實意義。

一、國外融資理論研究狀況

國外對高新技術企業(yè)融資問題的研究大多是建立在一般的企業(yè)融資結構理論研究的基礎上。企業(yè)融資結構是指企業(yè)各項資金的來源組合以及其相互之間的構成比例的關系。美國財務專家大衛(wèi).杜蘭德認為企業(yè)的資本結構是按照凈收入法、凈經(jīng)營收入法和傳統(tǒng)法三種方法建立的。凈收入理論認為，負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值越大。這是因為債務利息和權益資本的成本均不受財務杠桿影響，無論負債程度多高，企業(yè)的債務資本成本和權益資本成本都不會變化。因此，只要債務成本低于權益成本，那么負債越多，企業(yè)的加權平均資本成本就越低，企業(yè)價值就越大。這種理論基本上未考慮負債的財務風險因素，認為負債對企業(yè)總是有利的。這種結論與現(xiàn)實是不相符的。而凈營運收入法則認為，不管企業(yè)財務杠桿多大，債務融資成本和企業(yè)融資總成本是不變的；但是，當企業(yè)增加債務融資時，權益融資成本就會上升；原因在于權益的增加會由于額外負債的增加，使企業(yè)風險增大；盡管如此，企業(yè)可以通過增加成本較低的負債融資而抵消成本較高的股權融資的影響，以減少融資成本和風險，由此，融資不會隨融資結構的變化而變化。由此可以看出凈收入理論和凈營運收入理論是一對完全相反的理論。傳統(tǒng)理論則介于二者之間；傳統(tǒng)理論認為企業(yè)利用財務杠桿會導致權益成本上升，但在一定程度上不會完全抵消低債務成本帶來的好處，但若超過一定程度利用財務杠桿，收益成本就不能再被債務成本抵消。因此，企業(yè)存在一個可以使企業(yè)市場價值達到最大化的最佳資本結構；在這個最佳資本結構水平上，負債的實際邊際成本率與權益資本的邊際成本率相同。

現(xiàn)代融資理論認為，在市場充分有效和無稅的假設下，企業(yè)的市場價值獨立于企業(yè)的負債。這一理論就是“MM”模型。之后該理論又引入了公司稅、個人所得稅和債務所得稅等稅務相關的內容，并提出了企業(yè)中負債會因為利息的抵稅作用而提高企業(yè)的價值；當一個企業(yè)的負債越大，則企業(yè)的總價值也會最大。雖然這一理論并不完全符合企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的實際情況，但是莫迪格萊尼和米勒的研究卻為后來的學者打開了融資研究的思路，不斷結合經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)融資的新狀況，對“MM”理論不斷發(fā)展完善，并提出了信息不對稱等新的理論。

在信息經(jīng)濟學不斷興起的大環(huán)境中，梅耶斯將信息不對稱理論引入到資本結構的研究中，并提出了融資順序理論；融資順序理論認為企業(yè)的融資活動應盡量選擇資金成本最小的融資方式或者組合，即：企業(yè)融資應首先選取沒有交易成本的內源融資，其次才會選擇成本較低的債務融資，只有企業(yè)資金嚴重不足，并且前兩種融資方式滿足不了企業(yè)資金需求的情況下才會考慮較高的融資成本；或通過要求較高的股權融資方式來獲得資金。該理論是繼“MM”資本結構理論和信息不對稱理論之后對企業(yè)融資活動研究的延續(xù)。

20世紀80年代，人們發(fā)現(xiàn)企業(yè)融資結構決定了企業(yè)收入分配的同時，也決定了企業(yè)控制權的分配。在這樣的背景下，阿洪.伯爾頓將控制權理論引入了資本結構的研究中，并證明在信息不對稱的情況下，擁有控制權對企業(yè)的價值有著重要的影響，融資結構的選擇就是控制權在不同股權持有者之間分配的選擇。對于一個企業(yè)控制權有偏好的經(jīng)營者而言，企業(yè)的融資結構順序應是“內部集資——發(fā)行股票——發(fā)行債券——銀行貸款”，但是從有利于企業(yè)治理結構和建立約束監(jiān)督機制而言，其融資結構順序則不同。

二、我國高新技術融資理論研究現(xiàn)狀

首先，國內很多學者從高新技術企業(yè)自身發(fā)展規(guī)律和存在的特征的角度研究高新技術企業(yè)的融資策略，對我國的高新技術企業(yè)的一般發(fā)展規(guī)律進行了研究和總結，并在理論上對高新技術企業(yè)成長過程中不同發(fā)展階段所采取的融資策略進行了研究。同時對高新技術企業(yè)發(fā)展過程中的一般特征、發(fā)展現(xiàn)狀、融資特征以及高新技術企業(yè)融資的渠道、模式、策略等進行了探討。

其次，分析了我國高新技術企業(yè)融資現(xiàn)狀，理論學者認為我國高新技術企業(yè)具有高投入、高風險、高收益的特點；發(fā)展高新技術企業(yè)，亟待需要解決是融資問題；目前高新技術企業(yè)的創(chuàng)業(yè)資本主要是通過自我積累形成的的。高新技術企業(yè)在發(fā)展過程中面臨較大資金缺口。由于高新技術企業(yè)自身特征，通過金融機構的債務融資往往面臨著許多困難，資金需求無法得到滿足，嚴重影響力我國高新技術企業(yè)的發(fā)展。

最后，從高新技術企業(yè)的內涵出發(fā)，我國學者對高新技術企業(yè)各個發(fā)展階段所具有的融資特征進行了分析和研究，并總結歸納出高新技術企業(yè)融資的影響因素，分析處于不同發(fā)展階段的高新技術企業(yè)所存在的融資問題以及產(chǎn)生這些問題的原因，尤其是對我國的高新技術企業(yè)的融資問題進行深入分析；我國高新技術企業(yè)由于自身特點，在成長過程中具有很高的風險，而一旦成功，又將帶來很高的收益；這種高風險高收益并存的特征，傳統(tǒng)的融資方式難以滿足要求，造成融資不暢，阻礙了高新技術企業(yè)的發(fā)展，這是我國高新技術企業(yè)面臨的主要問題；針對這些問題，我國學者提出了拓寬風險投資來源，建立多元化金融機構，健全信用擔保體系，建立多層次資本市場體系等一系列解決措施。

三、總結

從融資需求的角度出發(fā)，研究企業(yè)融資結構的決定因素及最優(yōu)選擇問題在國外理論界已經(jīng)形成比較成熟的體系，這對我國學者研究融資結構問題提供了借鑒意義。目前國外對高新技術企業(yè)融資問題的研究主要集中在企業(yè)的融資結構和融資渠道的探索上，從而形成了目前西方發(fā)達國家的融資理論主導模式；但這些模式主要適用于資本市場與信用體系比較完善的國家，而我國目前無論是資本市場與信用體系的完善程度，還是高新技術企業(yè)自身發(fā)展的規(guī)模都與發(fā)達國家存在一定的差距，因此，我們不能照搬照抄國外的先進經(jīng)驗，而是應該結合我國高新技術企業(yè)自身的特點，尤其是各省和各地區(qū)的實際情況來進行有選擇的借鑒和應用，從而探索出一條適合本地區(qū)高新技術企業(yè)發(fā)展的融資之路。

[1]王巧芬，喬伶平.關于高新技術企業(yè)融資問題探討.《企業(yè)家天地》，2010（09）.

[2]張玉明，王浩.資本結構理論與中小型高新技術企業(yè)融資.《科技管理》，2006（03）.

[3]史原.我國穿夜班市場與中小高新技術企業(yè)融資問題探究.《中國會計學會高等工科院校分會2010年學術論文集》.

（作者單位：吉林工商學院）