余周

本刊上期以《一心堂：管理硬傷凸顯，被指“黑心堂”》為題，對(duì)云南鴻翔一心堂藥業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“一心堂”）存在的多起“質(zhì)量門”事件，以及公司管理問題所導(dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況進(jìn)行了報(bào)道。文章引起投資者廣泛關(guān)注。

事實(shí)上，一心堂所暴露出的問題遠(yuǎn)不止這一點(diǎn)。盡管公司一再聲稱其為云南省最大的醫(yī)藥零售連鎖企業(yè)，但記者發(fā)現(xiàn)，公司在云南地區(qū)并不具有規(guī)模效應(yīng)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，公司在云南地區(qū)毛利為38.8%，低于四川地區(qū)42%及貴州地區(qū)40%的毛利率，由此可見，店并非越多越賺錢。由于公司IPO募投項(xiàng)目擬在四川省開設(shè)390家門店，因此公司擴(kuò)張前景黯淡，極有可能出現(xiàn)開店越多利潤(rùn)越低的尷尬局面。

模擴(kuò)張不能帶來毛利率的上升，同時(shí)，經(jīng)過幾年的行業(yè)變遷，一心堂還面臨著早已發(fā)生改變的藥品流通市場(chǎng)格局。藥店已然進(jìn)入微利時(shí)代，未來利潤(rùn)的持續(xù)下降將是大概率事件。一心堂目前不顧行業(yè)發(fā)展規(guī)律，繼續(xù)大舉在西南地區(qū)的擴(kuò)張式經(jīng)營(yíng)，恐前景難料。

西南地區(qū)擴(kuò)張阻礙多

近幾年來，一心堂將主要精力都放在了規(guī)模擴(kuò)張上。公司上市擬募集資金約5.3億元，將投向直營(yíng)連鎖營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)等項(xiàng)目。公司計(jì)劃在云南及四川、廣西、重慶三個(gè)省區(qū)市新設(shè)門店1350 家，計(jì)劃投資額達(dá)4.7億元，占募資總額的比例將近9成。而在一心堂的擴(kuò)張中，開拓省外市場(chǎng)顯然被擺在了較為重要的位置，2010年新增的門店中，云南省外門店的比例明顯提升。

有業(yè)內(nèi)人士指出，由于醫(yī)藥流通行業(yè)業(yè)務(wù)模式同質(zhì)性極高，行業(yè)壁壘最主要表現(xiàn)為規(guī)模。一心堂的市場(chǎng)主要集中于云南地區(qū)，而且西南地區(qū)大部分省市的零售藥店數(shù)量已趨于飽和。

相關(guān)資料顯示，重慶地區(qū)知名度較高的藥店有桐君閣及重慶和平藥房，這兩家公司都進(jìn)入了“2008-2010年中國(guó)連鎖藥店銷售排行榜十強(qiáng)”；而廣西地區(qū)屬于全國(guó)著名的中藥區(qū)，但一心堂的連鎖店并沒有因地制宜，也不沒有像海王星等企業(yè)以藥妝等作為區(qū)域擴(kuò)張的特異性。

此外，四川地區(qū)當(dāng)?shù)氐乃幤菲髽I(yè)聚集，競(jìng)爭(zhēng)壓力較大。因此一心堂在四川區(qū)域的發(fā)展空間恐極其有限。同時(shí)，由于地方企業(yè)的不良競(jìng)爭(zhēng)，許多省市已出臺(tái)政策，限制零售藥店數(shù)量的增長(zhǎng)，這也為一心堂在云南省外擴(kuò)張之路制造了障礙。

同時(shí)不可忽視的是，招股說明書顯示，一心堂凈資產(chǎn)收益率連續(xù)三年下降，資產(chǎn)負(fù)債率不斷上升，2009—2011年，資產(chǎn)負(fù)債率分別達(dá)50.56%、55.21%和60.47%。

對(duì)于藥品行業(yè)經(jīng)營(yíng)毛利空間的減少的大趨勢(shì)，以及房屋租賃費(fèi)用的上漲，加上一心堂目前在管理能力上的欠缺，這種跨區(qū)域擴(kuò)張的經(jīng)營(yíng)模式已經(jīng)給一心堂形成巨大的資金壓力。不言而喻，連鎖藥店的資金鏈就是生命鏈。經(jīng)營(yíng)成本壓力的大增，也必將造成門店盈利水平大打折扣。

跨區(qū)域盈利難度大

雖然一心堂一直強(qiáng)調(diào)自身的發(fā)展是立足西南地區(qū)，但是財(cái)報(bào)顯示，除云南地區(qū)外，其他地區(qū)均處于虧損或微利狀態(tài)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，廣西以及四川地區(qū)是公司2009年重點(diǎn)拓展的區(qū)域，數(shù)據(jù)來看，2009-2011公司大幅擴(kuò)張的成效并不明顯，其中在廣西地區(qū)的大幅擴(kuò)張甚至導(dǎo)致虧損額進(jìn)一步擴(kuò)大，而四川地區(qū)的盈利增幅與門店擴(kuò)張速度也并不匹配。

同時(shí)，近年來，受互聯(lián)網(wǎng)的影響和居民醫(yī)藥消費(fèi)習(xí)慣的改變，以及中國(guó)食品藥品監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)零售藥企越來越嚴(yán)格的約束和管控，藥品流通企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入較過去已經(jīng)受到較大的沖擊。藥店已然進(jìn)入微利時(shí)代，未來利潤(rùn)的持續(xù)下降將是大概率事件。

業(yè)內(nèi)人士指出，導(dǎo)致連鎖藥店行業(yè)不景氣的最大現(xiàn)實(shí)因素是，社會(huì)藥店已經(jīng)被新醫(yī)改各項(xiàng)優(yōu)惠政策所遺忘。由于社會(huì)零售藥店未獲政府補(bǔ)助，其價(jià)格優(yōu)勢(shì)已經(jīng)被大幅削弱，不得不依靠多元化維持生計(jì)。

盡管對(duì)一心堂來說，基藥收入所占的比重較小，其OTC業(yè)務(wù)，以及非基藥的處方藥，銷售比重遠(yuǎn)大于基藥銷售。但一心堂作為連鎖藥企來說，的確存在利潤(rùn)來源單一化的問題，而招股書顯示，一心堂藥品銷售收入占到公司總收入的90%以上。

類比財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，一心堂同行業(yè)的A股上市企業(yè)桐君閣（000591），其作為重慶地區(qū)最大的藥品流通企業(yè)，公司2012年?duì)I業(yè)收入同比下降1.55%。2013年桐君閣的收入更加不如人意，第一季營(yíng)業(yè)收入同比下降15.72%；2013年中報(bào)表顯示，桐君閣收入下降7.53%。參比桐君閣的經(jīng)營(yíng)情況，不難預(yù)見，一心堂在重慶地區(qū)的經(jīng)營(yíng)壓力。

數(shù)據(jù)顯示，2009年，重慶一心堂的營(yíng)業(yè)總收入僅占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的0.07%。即使到了2011年，情況略有好轉(zhuǎn)，重慶一心堂的營(yíng)業(yè)總收入也僅占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的0.31%。而一心堂的營(yíng)業(yè)收入近九成始終來自云南地區(qū)。

無論是一心堂、桐君閣還是已開始謀求轉(zhuǎn)型的海王星辰，其近年來的發(fā)展都顯示出了藥店連鎖行業(yè)已過了快速發(fā)展的黃金時(shí)期。若無更好的市場(chǎng)空間，那么擬上市的一心堂，擴(kuò)張之路恐前途黯淡。