我國貨幣政策信用傳導(dǎo)的區(qū)域視角研究

胡曉群+沈琦+鄭志國

摘要：本文從區(qū)域視角分析論證了我國不同區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融總量和結(jié)構(gòu)差異對貨幣政策信用傳導(dǎo)渠道有效性的影響，并在此基礎(chǔ)上提出改善我國統(tǒng)一貨幣政策信用傳導(dǎo)渠道的政策建議。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；信用傳導(dǎo)；區(qū)域視角；經(jīng)濟(jì)金融總量；結(jié)構(gòu)差異

中圖分類號(hào)：F822.0 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1001-862X（2014）01-0096-006

一、引 言

針對1998年以后我國貨幣政策信用傳導(dǎo)渠道效應(yīng)不顯著的問題，國內(nèi)學(xué)者主要從我國貨幣供給與需求，貨幣政策目標(biāo)及操作工具，商業(yè)銀行行為及制度約束等方面對我國的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行了分析，并提出了許多有建設(shè)性的對策建議。楚爾鳴（2007）借助自量自回歸 （VAR） 模型實(shí)證分析我國2000—2005 年數(shù)據(jù)說明我國貨幣政策的利率傳導(dǎo)渠道存在嚴(yán)重的“硬阻”，并提出西方國家的利率傳導(dǎo)機(jī)制是以健全的市場經(jīng)濟(jì)體制為前提的，即完善的銀行體制、金融市場體制、企業(yè)體制、市場運(yùn)行機(jī)制等，我國利率傳導(dǎo)機(jī)制產(chǎn)生“硬阻”的根本原因就是在于這些體制的非健全性。魏永芬、王志強(qiáng)（2002）從貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制的一般原理和我國實(shí)證分析認(rèn)為：由于我國目前銀行間接融資仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，而股票直接融資的比重仍然較低， 加上股票市場的不規(guī)范、股票價(jià)格信號(hào)失真等原因，資產(chǎn)價(jià)格尚不能成為我國貨幣政策有效傳導(dǎo)的一條渠道。 董亮、胡海鷗（2008） 通過格蘭杰因果檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)等方法對中國市場進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明資產(chǎn)價(jià)格雖然可以影響消費(fèi)和投資，但是消費(fèi)的財(cái)富效應(yīng)和投資的托賓 Q 效應(yīng)都很不明顯，以致資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)渠道在我國不夠通暢，資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)渠道存在阻滯。奚君羊、譚文（2004）運(yùn)用協(xié)整和脈沖反應(yīng)函數(shù)分析了人民幣匯率的若干影響因素，結(jié)果顯示在長期中， 貨幣供應(yīng)量的變化是影響人民幣匯率波動(dòng)的一個(gè)主要因素， 而實(shí)際利率的變化對人民幣匯率的影響不大。但是，這些研究大多拋開了我國貨幣政策及其傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行中面臨的現(xiàn)實(shí)的區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境差異。這實(shí)際上就暗含著貨幣政策傳導(dǎo)的“全國統(tǒng)一的經(jīng)濟(jì)金融結(jié)構(gòu)”假設(shè)，而忽視了我國作為發(fā)展中大國必然要經(jīng)歷的經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的區(qū)域差異性，在一定程度上脫離了我國的實(shí)際國情。雖然，貨幣政策作為一個(gè)總量調(diào)控政策，需要在全國范圍內(nèi)保持統(tǒng)一性，但在中國區(qū)域經(jīng)濟(jì)與金融發(fā)展水平存在顯著差異的條件下，全國統(tǒng)一的貨幣政策可能會(huì)由于遭遇區(qū)域傳導(dǎo)和作用效應(yīng)的空間上的不均衡，而影響貨幣政策的整體效應(yīng)。因此，在研究貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的一般性影響因素的同時(shí)，應(yīng)正視并尊重我國實(shí)際存在的巨大的區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融差異，從區(qū)域視角探求進(jìn)一步改善我國貨幣政策信用傳導(dǎo)機(jī)制的途徑，這樣有利于彌補(bǔ)我國以往貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制研究方面的部分不足，有利于進(jìn)一步增強(qiáng)我國貨幣政策的總體宏觀調(diào)控效力，有利于促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融的綜合協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展，因此具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。這也是本文從區(qū)域視角對我國轉(zhuǎn)型期貨幣政策信用傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行研究的主要原因。

二、分析框架

（一）變量選擇和數(shù)據(jù)處理

本文采用全國金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）的季末數(shù)作為全國統(tǒng)一貨幣政策的代表變量，采用不同區(qū)域的國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的季度值作為檢驗(yàn)貨幣政策信用渠道區(qū)域傳導(dǎo)效應(yīng)的代表變量。由于貨幣政策的變動(dòng)頻率較高，為使數(shù)據(jù)更能及時(shí)反映貨幣政策的變動(dòng)對GDP的影響效應(yīng)，本文均采用了季度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。出于實(shí)證區(qū)域具有一定的代表性以及數(shù)據(jù)實(shí)際收集困難等方面的考慮，本文在進(jìn)行貨幣政策信用渠道區(qū)域效應(yīng)實(shí)證研究時(shí)，選擇了東部地區(qū)的上海作為較發(fā)達(dá)區(qū)域的代表，采用上海1994.1—2010.4的季度GDP作為檢驗(yàn)較發(fā)達(dá)區(qū)域貨幣政策信用渠道傳導(dǎo)效應(yīng)的代表變量；選擇了西部地區(qū)的廣西作為發(fā)展中區(qū)域的代表，采用廣西1994.1—2010.4的季度GDP作為檢驗(yàn)發(fā)展中區(qū)域貨幣政策信用渠道傳導(dǎo)效應(yīng)的代表變量。結(jié)果如下：1994—2010年廣西的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額與廣西GDP之間相關(guān)系數(shù)為0.989，1994—2010年上海的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額與上海GDP之間相關(guān)系數(shù)為0.993。由此可知，上述變量之間的相關(guān)程度較高，表明本文采用全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）的作為全國統(tǒng)一貨幣政策的代表變量，采用廣西、上海GDP作為檢驗(yàn)貨幣政策信用渠道區(qū)域傳導(dǎo)效應(yīng)的代表變量具有一定的合理性。

由于數(shù)據(jù)收集方面的困難，同時(shí)考慮到消費(fèi)價(jià)格指數(shù)調(diào)整對數(shù)據(jù)的變化趨勢影響不大，本文對上海和廣西的季度GDP的現(xiàn)值進(jìn)行檢驗(yàn)。為了消除數(shù)據(jù)間的異方差性的影響，對有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了對數(shù)處理。

本文樣本區(qū)間為1994.1—2010.4，均為季度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于《中國經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)快報(bào)》、《中國經(jīng)濟(jì)景氣月報(bào)》、《中國金融年鑒》和《中國人民銀行統(tǒng)計(jì)季報(bào)》相關(guān)各期以及上海和廣西統(tǒng)計(jì)局相關(guān)統(tǒng)計(jì)材料。

（二）研究方法

本文采用了單位根檢驗(yàn)、格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)以及向量自回歸（VAR）模型，對我國從1998年第一季度至2010年第四季度期間的統(tǒng)一貨幣政策在廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的信用傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行實(shí)證分析。具體地說，先對1998—2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）和廣西、上海的GDP三個(gè)時(shí)間序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)以確定其平穩(wěn)性，再采用協(xié)整檢驗(yàn)方法分析1998—2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）和廣西、上海的GDP三個(gè)時(shí)間序列之間的相關(guān)關(guān)系，然后采用格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)法來分別檢驗(yàn)全國信貸總量（LOAN）和廣西、上海的GDP時(shí)間序列之間的因果關(guān)系（變量之間的因果方向），最后再采用向量自回歸（VAR）模型所得到的方程式對未來的數(shù)據(jù)進(jìn)行一定精度的分析，從而判斷1998—2010年期間全國統(tǒng)一貨幣政策通過信貸渠道在不同區(qū)域的傳導(dǎo)效應(yīng)差異。

三、實(shí)證分析

（一）單位根檢驗(yàn)

從表1可以看出，在1%的顯著性水平下，三個(gè)序列均接受存在單位根的原假設(shè)，即說明1998.1—2010.4期間廣西GDP、上海GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額LOAN原序列不是平穩(wěn)數(shù)列。由表2可以看出，通過對其差分序列進(jìn)一步進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，則在5%的顯著水平下，拒絕存在單位根的原假設(shè)，這說明它們的差分序列是平穩(wěn)的。由此可以推斷1998年第一季度至2010年第四季度廣西GDP、上海GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）三個(gè)時(shí)間序列都是I（1）的單位根過程（一階差分是平穩(wěn)的）。因此，不能采用傳統(tǒng)的計(jì)量分析方法檢驗(yàn)它們之間的關(guān)系，應(yīng)該采用處理非平穩(wěn)變量的協(xié)整檢驗(yàn)方法進(jìn)行分析。endprint

（二）協(xié)整檢驗(yàn)

表3和表4的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明，1998.1—2010.4期間廣西GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。上海GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額LOAN之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。即廣西GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間以及上海GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢，說明在1998年至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策能夠通過信用渠道分別對廣西和上海GDP增長發(fā)揮影響作用。

（三）格蘭杰因果檢驗(yàn)

我們在從表5的結(jié)果可以看出：1998年至2010年期間，1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是廣西GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對廣西經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。1998年至2010年期間，在1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是上海GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對上海經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。

（四）脈沖響應(yīng)函數(shù)

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖1可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，只引起小幅上下波動(dòng)，在第二期達(dá)到最高值0.02，到第三期達(dá)到最低值-0.018，從第五期開始趨于穩(wěn)定，收斂于0。

2.全國金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖2可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，作用效果不明顯，在第三期達(dá)到最低值-0.002，從第四期基本收斂于0。

（五）方差分解

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表6可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，廣西GDP的增長，大部分來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.39%到98.86%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.61%到1.14%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對廣西的經(jīng)濟(jì)增長的影響作用不大。

2.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表7可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，上海GDP的增長，幾乎完全來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.997%到99.96%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對上海的經(jīng)濟(jì)增長幾乎無任何影響作用。

四、結(jié)論及建議

本文綜合運(yùn)用單位根、協(xié)整、格蘭杰因果檢驗(yàn)、一般脈沖響應(yīng)函數(shù)等最新發(fā)展起來的經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法，對我國1998年以來統(tǒng)一貨幣政策在廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的信用傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果表明：

（一）研究結(jié)論

1.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域均有效

通過1998—2010年全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的協(xié)整檢驗(yàn)和格蘭杰因果檢驗(yàn)，可以看出，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道均對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的GDP存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢和因果關(guān)系，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海的GDP都增長發(fā)揮了作用。再次表明了我國貨幣政策信用渠道的存在性。

2.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域的傳導(dǎo)效應(yīng)具有一定差異性

通過觀察全國統(tǒng)一貨幣政策信用渠道在1998—2010年期間對廣西和上海的脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解可知，1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)產(chǎn)生相對較大的影響作用，作用時(shí)效為5期；對上海GDP的波動(dòng)則產(chǎn)生較小的影響作用，且作用時(shí)效更短，約為4期。1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從 0.61%到1.14%，對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，可以認(rèn)為全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)作用影響相對較大、作用時(shí)效較長、效力相對較大，而對上海GDP的波動(dòng)作用影響很小、作用時(shí)效較短、效力也很小。

（二）主要建議

1.實(shí)行區(qū)域差別化再貸款政策

為提高發(fā)展中區(qū)域貨幣政策信用傳導(dǎo)效率，應(yīng)該在綜合考慮發(fā)展中區(qū)域和較發(fā)達(dá)區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、農(nóng)村信用社歷史包袱、地方政府財(cái)政能力、當(dāng)?shù)刭Y金供求狀況，結(jié)合當(dāng)?shù)厣虡I(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債情況以及再貸款資金用途情況，主要對扶持發(fā)展用途資金需求以及一般性頭寸調(diào)劑用途資金需求再貸款實(shí)行區(qū)域差別化的再貸款政策（用于支付救助和關(guān)閉撤銷等用途的緊急再貸款不在此列）。首先是在再貸款額度上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，額度使用優(yōu)先發(fā)展中區(qū)域；其次是在再貸款期限上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款期限設(shè)置可適當(dāng)延長；第三是在再貸款利率水平上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款利率可適當(dāng)降低。這樣就可以改善發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)的資金緊缺狀況，增強(qiáng)信貸資金實(shí)力，提高其發(fā)揮貨幣政策信用傳導(dǎo)主渠道作用。

2.實(shí)行區(qū)域差別化再貼現(xiàn)率政策

建議通過明確再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的票據(jù)品種，對發(fā)展中區(qū)域的票據(jù)貼現(xiàn)的種類給予寬松或優(yōu)先政策。主要是對發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)支持地方中小企業(yè)的票據(jù)融資可實(shí)行適度的再貼現(xiàn)政策傾斜，再貼現(xiàn)額度和利率進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)惠，以更好地緩解發(fā)展中區(qū)域中小企業(yè)融資難的矛盾。同時(shí)要擴(kuò)大中央銀行對發(fā)展中區(qū)域再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的授權(quán)，保證再貼現(xiàn)額度基本滿足發(fā)展中區(qū)域金融機(jī)構(gòu)對再貼現(xiàn)資金的需要，并在再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)中體現(xiàn)中央銀行窗口指導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)政策，引導(dǎo)發(fā)展中區(qū)域貨幣供應(yīng)量的產(chǎn)業(yè)流向。

3.實(shí)行區(qū)域差別化的“窗口指導(dǎo)”政策

我國區(qū)域間的經(jīng)濟(jì)不平衡，對貨幣政策“窗口指導(dǎo)”而言，既是不利因素，又存在著較大的發(fā)展機(jī)會(huì)與空間。為此，要強(qiáng)化“窗口指導(dǎo)”的約束力，防止金融機(jī)構(gòu)的非理性行為對貨幣政策效能的抵消。一是強(qiáng)化信貸投向指引出臺(tái)的科學(xué)性和及時(shí)性，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)的信用活動(dòng)向區(qū)域優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)傾斜，以期引導(dǎo)各地充分發(fā)展其優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)；二是定期召開金融聯(lián)席會(huì)，向金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)中央銀行貨幣政策意圖；三是定期檢查、評估貨幣政策的執(zhí)行情況，并對貨幣政策執(zhí)行不力的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行通報(bào)并約見其負(fù)責(zé)人談話；四是加強(qiáng)輿論宣傳，在有關(guān)媒體上介紹當(dāng)前貨幣政策要點(diǎn)，讓企業(yè)和公眾了解當(dāng)前的貨幣政策；五是將金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)貨幣政策情況與其高級(jí)管理人員任職資格掛鉤。

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（二）協(xié)整檢驗(yàn)

表3和表4的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明，1998.1—2010.4期間廣西GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。上海GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額LOAN之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。即廣西GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間以及上海GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢，說明在1998年至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策能夠通過信用渠道分別對廣西和上海GDP增長發(fā)揮影響作用。

（三）格蘭杰因果檢驗(yàn)

我們在從表5的結(jié)果可以看出：1998年至2010年期間，1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是廣西GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對廣西經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。1998年至2010年期間，在1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是上海GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對上海經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。

（四）脈沖響應(yīng)函數(shù)

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖1可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，只引起小幅上下波動(dòng)，在第二期達(dá)到最高值0.02，到第三期達(dá)到最低值-0.018，從第五期開始趨于穩(wěn)定，收斂于0。

2.全國金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖2可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，作用效果不明顯，在第三期達(dá)到最低值-0.002，從第四期基本收斂于0。

（五）方差分解

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表6可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，廣西GDP的增長，大部分來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.39%到98.86%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.61%到1.14%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對廣西的經(jīng)濟(jì)增長的影響作用不大。

2.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表7可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，上海GDP的增長，幾乎完全來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.997%到99.96%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對上海的經(jīng)濟(jì)增長幾乎無任何影響作用。

四、結(jié)論及建議

本文綜合運(yùn)用單位根、協(xié)整、格蘭杰因果檢驗(yàn)、一般脈沖響應(yīng)函數(shù)等最新發(fā)展起來的經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法，對我國1998年以來統(tǒng)一貨幣政策在廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的信用傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果表明：

（一）研究結(jié)論

1.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域均有效

通過1998—2010年全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的協(xié)整檢驗(yàn)和格蘭杰因果檢驗(yàn)，可以看出，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道均對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的GDP存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢和因果關(guān)系，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海的GDP都增長發(fā)揮了作用。再次表明了我國貨幣政策信用渠道的存在性。

2.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域的傳導(dǎo)效應(yīng)具有一定差異性

通過觀察全國統(tǒng)一貨幣政策信用渠道在1998—2010年期間對廣西和上海的脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解可知，1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)產(chǎn)生相對較大的影響作用，作用時(shí)效為5期；對上海GDP的波動(dòng)則產(chǎn)生較小的影響作用，且作用時(shí)效更短，約為4期。1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從 0.61%到1.14%，對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，可以認(rèn)為全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)作用影響相對較大、作用時(shí)效較長、效力相對較大，而對上海GDP的波動(dòng)作用影響很小、作用時(shí)效較短、效力也很小。

（二）主要建議

1.實(shí)行區(qū)域差別化再貸款政策

為提高發(fā)展中區(qū)域貨幣政策信用傳導(dǎo)效率，應(yīng)該在綜合考慮發(fā)展中區(qū)域和較發(fā)達(dá)區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、農(nóng)村信用社歷史包袱、地方政府財(cái)政能力、當(dāng)?shù)刭Y金供求狀況，結(jié)合當(dāng)?shù)厣虡I(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債情況以及再貸款資金用途情況，主要對扶持發(fā)展用途資金需求以及一般性頭寸調(diào)劑用途資金需求再貸款實(shí)行區(qū)域差別化的再貸款政策（用于支付救助和關(guān)閉撤銷等用途的緊急再貸款不在此列）。首先是在再貸款額度上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，額度使用優(yōu)先發(fā)展中區(qū)域；其次是在再貸款期限上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款期限設(shè)置可適當(dāng)延長；第三是在再貸款利率水平上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款利率可適當(dāng)降低。這樣就可以改善發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)的資金緊缺狀況，增強(qiáng)信貸資金實(shí)力，提高其發(fā)揮貨幣政策信用傳導(dǎo)主渠道作用。

2.實(shí)行區(qū)域差別化再貼現(xiàn)率政策

建議通過明確再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的票據(jù)品種，對發(fā)展中區(qū)域的票據(jù)貼現(xiàn)的種類給予寬松或優(yōu)先政策。主要是對發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)支持地方中小企業(yè)的票據(jù)融資可實(shí)行適度的再貼現(xiàn)政策傾斜，再貼現(xiàn)額度和利率進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)惠，以更好地緩解發(fā)展中區(qū)域中小企業(yè)融資難的矛盾。同時(shí)要擴(kuò)大中央銀行對發(fā)展中區(qū)域再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的授權(quán)，保證再貼現(xiàn)額度基本滿足發(fā)展中區(qū)域金融機(jī)構(gòu)對再貼現(xiàn)資金的需要，并在再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)中體現(xiàn)中央銀行窗口指導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)政策，引導(dǎo)發(fā)展中區(qū)域貨幣供應(yīng)量的產(chǎn)業(yè)流向。

3.實(shí)行區(qū)域差別化的“窗口指導(dǎo)”政策

我國區(qū)域間的經(jīng)濟(jì)不平衡，對貨幣政策“窗口指導(dǎo)”而言，既是不利因素，又存在著較大的發(fā)展機(jī)會(huì)與空間。為此，要強(qiáng)化“窗口指導(dǎo)”的約束力，防止金融機(jī)構(gòu)的非理性行為對貨幣政策效能的抵消。一是強(qiáng)化信貸投向指引出臺(tái)的科學(xué)性和及時(shí)性，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)的信用活動(dòng)向區(qū)域優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)傾斜，以期引導(dǎo)各地充分發(fā)展其優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)；二是定期召開金融聯(lián)席會(huì)，向金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)中央銀行貨幣政策意圖；三是定期檢查、評估貨幣政策的執(zhí)行情況，并對貨幣政策執(zhí)行不力的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行通報(bào)并約見其負(fù)責(zé)人談話；四是加強(qiáng)輿論宣傳，在有關(guān)媒體上介紹當(dāng)前貨幣政策要點(diǎn)，讓企業(yè)和公眾了解當(dāng)前的貨幣政策；五是將金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)貨幣政策情況與其高級(jí)管理人員任職資格掛鉤。

參考文獻(xiàn)：

[1]楚爾鳴.我國貨幣政策利率傳 導(dǎo)有效性的實(shí)證分析[J].湖南師范大學(xué)社會(huì)科學(xué)學(xué)報(bào)，2007，（3）：84-88.

[2]魏永芬，王志強(qiáng).我國貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)的實(shí)證研究[J].財(cái)經(jīng)問題研究，2002，（5）：20-24.

[3]奚君羊，譚文.影響人民幣匯率若干宏觀因素的實(shí)證檢驗(yàn)[J].上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2004，（6）：26-31.

[4]董亮， 胡海鷗.中國貨幣政策資產(chǎn)價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)的實(shí)證研究[J].社會(huì)科學(xué)輯刊，2008，（1）：102—105.

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（二）協(xié)整檢驗(yàn)

表3和表4的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明，1998.1—2010.4期間廣西GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。上海GDP和全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額LOAN之間在1%的顯著性水平下存在1個(gè)協(xié)整方程。即廣西GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間以及上海GDP與全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）時(shí)間序列之間存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢，說明在1998年至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策能夠通過信用渠道分別對廣西和上海GDP增長發(fā)揮影響作用。

（三）格蘭杰因果檢驗(yàn)

我們在從表5的結(jié)果可以看出：1998年至2010年期間，1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是廣西GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對廣西經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。1998年至2010年期間，在1%的顯著水平下，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）是上海GDP的格蘭杰原因。即，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額變動(dòng)對上海經(jīng)濟(jì)增長起到一定影響作用。

（四）脈沖響應(yīng)函數(shù)

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖1可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，只引起小幅上下波動(dòng)，在第二期達(dá)到最高值0.02，到第三期達(dá)到最低值-0.018，從第五期開始趨于穩(wěn)定，收斂于0。

2.全國金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP的脈沖響應(yīng)函數(shù)

由圖2可知，1998至2010年期間，全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊，作用效果不明顯，在第三期達(dá)到最低值-0.002，從第四期基本收斂于0。

（五）方差分解

1.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表6可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，廣西GDP的增長，大部分來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.39%到98.86%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.61%到1.14%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對廣西的經(jīng)濟(jì)增長的影響作用不大。

2.1998年至2010年期間全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP脈沖響應(yīng)的方差分解

由表7可知，在1998至2010年期間，從1到10期的預(yù)測期內(nèi)，上海GDP的增長，幾乎完全來自其自身的內(nèi)在增長，其貢獻(xiàn)率從99.997%到99.96%；全國的金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額（LOAN）對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，我們可以認(rèn)為：我國在1998至2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道對上海的經(jīng)濟(jì)增長幾乎無任何影響作用。

四、結(jié)論及建議

本文綜合運(yùn)用單位根、協(xié)整、格蘭杰因果檢驗(yàn)、一般脈沖響應(yīng)函數(shù)等最新發(fā)展起來的經(jīng)濟(jì)計(jì)量方法，對我國1998年以來統(tǒng)一貨幣政策在廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的信用傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果表明：

（一）研究結(jié)論

1.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域均有效

通過1998—2010年全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的協(xié)整檢驗(yàn)和格蘭杰因果檢驗(yàn)，可以看出，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道均對廣西和上海兩個(gè)區(qū)域的GDP存在長期穩(wěn)定關(guān)系，具有共同的隨機(jī)趨勢和因果關(guān)系，全國統(tǒng)一貨幣政策的信用渠道對廣西和上海的GDP都增長發(fā)揮了作用。再次表明了我國貨幣政策信用渠道的存在性。

2.我國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道在不同區(qū)域的傳導(dǎo)效應(yīng)具有一定差異性

通過觀察全國統(tǒng)一貨幣政策信用渠道在1998—2010年期間對廣西和上海的脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解可知，1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)產(chǎn)生相對較大的影響作用，作用時(shí)效為5期；對上海GDP的波動(dòng)則產(chǎn)生較小的影響作用，且作用時(shí)效更短，約為4期。1998—2010年期間，全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP增長的貢獻(xiàn)率從 0.61%到1.14%，對上海GDP增長的貢獻(xiàn)率從0.003%到0.04%。因此，可以認(rèn)為全國統(tǒng)一貨幣政策通過信用渠道傳導(dǎo)對廣西GDP的波動(dòng)作用影響相對較大、作用時(shí)效較長、效力相對較大，而對上海GDP的波動(dòng)作用影響很小、作用時(shí)效較短、效力也很小。

（二）主要建議

1.實(shí)行區(qū)域差別化再貸款政策

為提高發(fā)展中區(qū)域貨幣政策信用傳導(dǎo)效率，應(yīng)該在綜合考慮發(fā)展中區(qū)域和較發(fā)達(dá)區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、農(nóng)村信用社歷史包袱、地方政府財(cái)政能力、當(dāng)?shù)刭Y金供求狀況，結(jié)合當(dāng)?shù)厣虡I(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債情況以及再貸款資金用途情況，主要對扶持發(fā)展用途資金需求以及一般性頭寸調(diào)劑用途資金需求再貸款實(shí)行區(qū)域差別化的再貸款政策（用于支付救助和關(guān)閉撤銷等用途的緊急再貸款不在此列）。首先是在再貸款額度上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，額度使用優(yōu)先發(fā)展中區(qū)域；其次是在再貸款期限上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款期限設(shè)置可適當(dāng)延長；第三是在再貸款利率水平上向發(fā)展中區(qū)域傾斜，發(fā)展中區(qū)域再貸款利率可適當(dāng)降低。這樣就可以改善發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)的資金緊缺狀況，增強(qiáng)信貸資金實(shí)力，提高其發(fā)揮貨幣政策信用傳導(dǎo)主渠道作用。

2.實(shí)行區(qū)域差別化再貼現(xiàn)率政策

建議通過明確再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的票據(jù)品種，對發(fā)展中區(qū)域的票據(jù)貼現(xiàn)的種類給予寬松或優(yōu)先政策。主要是對發(fā)展中區(qū)域區(qū)域性中小金融機(jī)構(gòu)支持地方中小企業(yè)的票據(jù)融資可實(shí)行適度的再貼現(xiàn)政策傾斜，再貼現(xiàn)額度和利率進(jìn)行適當(dāng)優(yōu)惠，以更好地緩解發(fā)展中區(qū)域中小企業(yè)融資難的矛盾。同時(shí)要擴(kuò)大中央銀行對發(fā)展中區(qū)域再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)的授權(quán)，保證再貼現(xiàn)額度基本滿足發(fā)展中區(qū)域金融機(jī)構(gòu)對再貼現(xiàn)資金的需要，并在再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)中體現(xiàn)中央銀行窗口指導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)政策，引導(dǎo)發(fā)展中區(qū)域貨幣供應(yīng)量的產(chǎn)業(yè)流向。

3.實(shí)行區(qū)域差別化的“窗口指導(dǎo)”政策

我國區(qū)域間的經(jīng)濟(jì)不平衡，對貨幣政策“窗口指導(dǎo)”而言，既是不利因素，又存在著較大的發(fā)展機(jī)會(huì)與空間。為此，要強(qiáng)化“窗口指導(dǎo)”的約束力，防止金融機(jī)構(gòu)的非理性行為對貨幣政策效能的抵消。一是強(qiáng)化信貸投向指引出臺(tái)的科學(xué)性和及時(shí)性，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)的信用活動(dòng)向區(qū)域優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)傾斜，以期引導(dǎo)各地充分發(fā)展其優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)；二是定期召開金融聯(lián)席會(huì)，向金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)中央銀行貨幣政策意圖；三是定期檢查、評估貨幣政策的執(zhí)行情況，并對貨幣政策執(zhí)行不力的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行通報(bào)并約見其負(fù)責(zé)人談話；四是加強(qiáng)輿論宣傳，在有關(guān)媒體上介紹當(dāng)前貨幣政策要點(diǎn)，讓企業(yè)和公眾了解當(dāng)前的貨幣政策；五是將金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)貨幣政策情況與其高級(jí)管理人員任職資格掛鉤。

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（責(zé)任編輯 秋 妍）endprint