帶杠桿的金融泡沫更危險(xiǎn)

艾倫·格林斯潘（前美聯(lián)儲(chǔ)主席）

帶杠桿的金融泡沫更危險(xiǎn)

艾倫·格林斯潘（前美聯(lián)儲(chǔ)主席）

對(duì)于無(wú)杠桿的泡沫，就算所有的債務(wù)都出現(xiàn)違約，也不會(huì)觸發(fā)大規(guī)模的金融危機(jī)。只有帶杠桿的泡沫破滅，才是一個(gè)更加危險(xiǎn)的信號(hào)，比如房地產(chǎn)。

如果說(shuō)有什么事情是幾十年來(lái)無(wú)法規(guī)避的，那就是金融泡沫，它在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)影響著經(jīng)濟(jì)和金融的穩(wěn)定。

一個(gè)世紀(jì)以來(lái)的大部分泡沫，都是逐步形成然后到達(dá)頂峰的，其重要的表現(xiàn)就是，投資者比例不斷增長(zhǎng)，他們從熊市來(lái)到牛市，從悲觀主義者變成樂(lè)觀主義者，他們說(shuō)服交易商，推動(dòng)股票價(jià)格上漲，于是不斷有現(xiàn)金儲(chǔ)備被轉(zhuǎn)換成股票和房產(chǎn)，最終形成泡沫。整個(gè)過(guò)程基本都是如此。

牛市和熊市在一開(kāi)始是50:50的平衡狀態(tài)。慢慢地，情況發(fā)生轉(zhuǎn)換，一方的比例逐漸增大，尚未支付的金額被投放至牛市市場(chǎng)，由于對(duì)長(zhǎng)期利好局勢(shì)的信心越來(lái)越強(qiáng)，樂(lè)觀情緒持續(xù)不斷地占據(jù)優(yōu)勢(shì)，價(jià)格也隨之越漲越高，當(dāng)每個(gè)市場(chǎng)參與者都期望價(jià)格漲得更高并將資金全部投入進(jìn)去的時(shí)刻，便是泡沫即將破滅的時(shí)刻。

很少有熊市在末期能轉(zhuǎn)換成牛市，除非銷(xiāo)售價(jià)格一路降低。第一位決定拋售的投資者，可能會(huì)以合適的價(jià)格售出，然后發(fā)生180度的轉(zhuǎn)折，恐慌情緒會(huì)很快在市場(chǎng)和投資者中蔓延，市場(chǎng)隨之像雪崩一樣潰塌，從而產(chǎn)生大量的資本虧損。而隨著大量拋售市場(chǎng)的出現(xiàn)，恐懼階段自然形成，市場(chǎng)逐步進(jìn)入清算階段。

恐懼驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)崩潰力量，已經(jīng)被證明比建立時(shí)的力量大好幾倍。不過(guò)，這還不是故事的結(jié)局。

1987年的泡沫以及上世紀(jì)的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，都曾經(jīng)帶來(lái)了大量的資本損失，但并沒(méi)有對(duì)GDP造成很大的影響。因?yàn)橹挥袔Ц軛U的泡沫破滅，才是一個(gè)更加危險(xiǎn)的信號(hào)，而以上兩起泡沫事件中的顯著有毒資產(chǎn)，主要被無(wú)杠桿投資者、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司所持有，他們持有的債務(wù)很少，就算所有的債務(wù)都出現(xiàn)了違約情況，也不會(huì)觸發(fā)大規(guī)模的金融危機(jī)。

與此對(duì)比鮮明的是，過(guò)去十年房地產(chǎn)日漸繁榮，特征之一就是房?jī)r(jià)的大幅上升，但房?jī)r(jià)被按揭債務(wù)大大地杠桿化了，這樣就導(dǎo)致了泡沫破滅的危險(xiǎn)性大大增強(qiáng)。

既然債務(wù)是這么關(guān)鍵的問(wèn)題，那么就應(yīng)該使用一些辦法來(lái)消除債務(wù)帶來(lái)的不良影響。比如，對(duì)制度的運(yùn)作功能做出更大幅度的改善，就會(huì)更有信心來(lái)對(duì)抗高風(fēng)險(xiǎn)，這是非常合理的思路。

不過(guò)，從規(guī)律上來(lái)講，泡沫其實(shí)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然結(jié)果，它是以市場(chǎng)為導(dǎo)向的政策所引起的。

因此，關(guān)鍵的政策問(wèn)題應(yīng)該是，如何在維持這種會(huì)引發(fā)泡沫的增長(zhǎng)的同時(shí)，避免2008年雷曼兄弟倒閉后的那種強(qiáng)烈危機(jī)。我的想法是，如果當(dāng)時(shí)對(duì)商業(yè)銀行資本和抵押品有足夠高的要求，那么即便大規(guī)模的泡沫破滅對(duì)金融機(jī)構(gòu)造成了嚴(yán)重影響，但股價(jià)依然可以得到維持，股東會(huì)去承擔(dān)所有損失。