金融抑制論視角下的會(huì)計(jì)信息披露與股利政策

郭 露，范德維，戴志敏

(1.江西財(cái)經(jīng)大學(xué) 統(tǒng)計(jì)學(xué)院，江西 南昌 330013；2.南昌大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，江西 南昌 330031)

2012年年初，證監(jiān)會(huì)對(duì)過(guò)往上市公司的股利政策做了一次統(tǒng)計(jì)，特別是針對(duì)那些長(zhǎng)久以來(lái)不分紅的公司，統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明截至2011年，我國(guó)上市公司共有873家未進(jìn)行現(xiàn)金分紅，占全部公司家數(shù)的41%，2008年至2011年連續(xù)3年未進(jìn)行現(xiàn)金分紅的有563家，2006年至2011年連續(xù)5年未進(jìn)行現(xiàn)金分紅的有456家。僅由此次統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可見(jiàn)我國(guó)上市公司的股利政策實(shí)際上是不太成熟的，即使是一些經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)比較豐厚的公司也顯得相當(dāng)?shù)亍傲邌荨?，在股利分配上與公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況顯然是不成正比的，另外我國(guó)上市公司在會(huì)計(jì)信息披露活動(dòng)上也是問(wèn)題重重，一些上市公司如果碰上了不利的市場(chǎng)消息會(huì)選擇“捂消息”的方式遲遲不在市場(chǎng)上公開(kāi)，導(dǎo)致消息透露時(shí)損害了投資者的利益。比如2011年在股票市場(chǎng)上頗受到爭(zhēng)議的重慶啤酒公司，其關(guān)于疫苗的研究結(jié)果突然之間急轉(zhuǎn)而下，而在研究報(bào)告新鮮出爐前卻是一片良好的市場(chǎng)形勢(shì)，消息的遽變也使間股價(jià)從頂端跌落到了底端，其中就涉及到了會(huì)計(jì)信息披露不規(guī)范的問(wèn)題。

一、文獻(xiàn)綜述及問(wèn)題引出

相關(guān)學(xué)者通過(guò)層層深入地分析，得到了存在于發(fā)展中國(guó)家金融市場(chǎng)中上述問(wèn)題的體制性癥結(jié)。并把這些癥結(jié)從金融視角統(tǒng)稱為金融抑制論［1］。首先，在該視角下，發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家相比較，金融市場(chǎng)的發(fā)展未能夠發(fā)揮出促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的有效面，其內(nèi)在的根源不是資金供給總量的匱乏，而是資金供給的相對(duì)缺乏，體現(xiàn)為金融市場(chǎng)上資金供給總量充足但同時(shí)需求方卻未能夠獲得足夠的資金，由此可見(jiàn)是金融市場(chǎng)上供給資金的分配失效［2］；其次，從微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)分析可得自由化程度高的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)能夠自發(fā)有效率地調(diào)節(jié)市場(chǎng)資源分配，如價(jià)格和供需機(jī)制等。之所以出現(xiàn)供給資金分配失效，原因則在于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)未能夠充分發(fā)揮其自發(fā)的市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)功能，也就是市場(chǎng)的自由化程度不高，由此總結(jié)得出發(fā)展中國(guó)家金融市場(chǎng)存在問(wèn)題的關(guān)鍵是市場(chǎng)自由性比較弱［3］。另外，結(jié)合發(fā)展中國(guó)家金融市場(chǎng)的管理實(shí)踐活動(dòng)進(jìn)行分析，進(jìn)一步得出了主要存在于發(fā)展中國(guó)家的金融抑制限制了金融市場(chǎng)的市場(chǎng)效率，使其未能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)做出應(yīng)有的貢獻(xiàn)。

為了規(guī)范和管制金融市場(chǎng)，確保本國(guó)金融市場(chǎng)的健康有序發(fā)展以及維持一個(gè)穩(wěn)定的金融秩序，發(fā)展中國(guó)家會(huì)通過(guò)對(duì)利率、匯率等市場(chǎng)價(jià)格的管制以及通過(guò)對(duì)一些宏觀調(diào)控工具的控制，實(shí)現(xiàn)對(duì)金融市場(chǎng)秩序的管理。金融抑制論指出正是由于發(fā)展中國(guó)家所實(shí)施的金融抑制措施造成了金融市場(chǎng)效率缺失，導(dǎo)致金融發(fā)展和管理陷入惡性循環(huán)。發(fā)展中國(guó)家金融當(dāng)局本意是出于市場(chǎng)發(fā)展初期制度建設(shè)和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)存在不足，需要借助金融管制來(lái)加強(qiáng)金融市場(chǎng)的規(guī)范性。然而在具體的實(shí)施過(guò)程中金融管制比較容易超出市場(chǎng)的實(shí)際情況，造成金融管制過(guò)度，過(guò)于人為地干預(yù)市場(chǎng)資源的流動(dòng)和分配，其結(jié)果造成金融市場(chǎng)出現(xiàn)了一系列的問(wèn)題，而調(diào)控機(jī)構(gòu)在發(fā)現(xiàn)問(wèn)題后又只能通過(guò)加強(qiáng)金融管制來(lái)強(qiáng)制地使市場(chǎng)回歸正常的狀態(tài)，但是實(shí)施的效果通常與目標(biāo)背道而馳，這樣發(fā)展中國(guó)家金融市場(chǎng)的發(fā)展就陷入了“反復(fù)出現(xiàn)問(wèn)題→反復(fù)進(jìn)行調(diào)控→出現(xiàn)新的問(wèn)題”這樣的惡性循環(huán)之中。

二、會(huì)計(jì)信息披露與股利政策實(shí)施假定

會(huì)計(jì)信息披露制度和股利政策是證券市場(chǎng)存在的制度形式，若以兩個(gè)制度進(jìn)行關(guān)系比較則非常繁瑣也不具備說(shuō)明兩者關(guān)系的條件，而且本文并不是做兩種制度之間的優(yōu)劣比較研究，因此下文研究中會(huì)將會(huì)計(jì)信息披露制度以及股利政策進(jìn)行簡(jiǎn)化處理以更加清楚地說(shuō)明問(wèn)題的本質(zhì)所在。會(huì)計(jì)信息披露制度本身設(shè)計(jì)的完善度以及在證券市場(chǎng)活動(dòng)中實(shí)施的質(zhì)量和效果通常用會(huì)計(jì)信息披露水平這一定義進(jìn)行衡量。一般來(lái)講會(huì)計(jì)信息披露水平與會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量的高低成正相關(guān)的聯(lián)系，會(huì)計(jì)信息披露水平越高，則反映會(huì)計(jì)信息披露各方面質(zhì)量指標(biāo)的性能越好，反過(guò)來(lái)反映了證券市場(chǎng)的會(huì)計(jì)信息披露制度越完善越能夠?yàn)槔嫦嚓P(guān)者提供更佳的信息服務(wù)。股利政策則需要弱化股利分配方式、股利分配時(shí)間等內(nèi)容，以股東獲得股利權(quán)益總量進(jìn)行表示。股東獲得股利權(quán)益總量與公司的治理結(jié)構(gòu)完善度、經(jīng)營(yíng)狀況的良好性、股利政策的合理性等方面也是呈現(xiàn)出正相關(guān)的關(guān)系，股利政策分紅配股方案越合理越完善，公司的資產(chǎn)凈收益越高，利潤(rùn)越多，則股東所獲得股利權(quán)益總量也就越多，反過(guò)來(lái)也反映了證券市場(chǎng)的股利政策是越來(lái)越反映了公司的內(nèi)在價(jià)值的。

研究會(huì)計(jì)信息披露水平和股東獲得股利權(quán)益總量這兩者之間的理論關(guān)系，首先需要確定適用于理論分析基礎(chǔ)的假設(shè)條件。因?yàn)槿绻辉O(shè)定假設(shè)條件，兩者關(guān)系的分析在不同的市場(chǎng)機(jī)制下所體現(xiàn)出來(lái)的關(guān)系強(qiáng)弱，以及兩者關(guān)系的作用機(jī)制是完全不同的［4］。理論關(guān)系分析的假設(shè)條件主要是證券市場(chǎng)的假設(shè)條件。首先，假設(shè)證券市場(chǎng)是一個(gè)自由競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，證券市場(chǎng)在價(jià)格與供求等市場(chǎng)機(jī)制的自動(dòng)調(diào)節(jié)下能夠?qū)崿F(xiàn)效率與公平的相對(duì)平衡；其次假設(shè)在這樣的自由競(jìng)爭(zhēng)的證券市場(chǎng)中，市場(chǎng)的所有參與者不管是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)，不管是大型公司還是中小企業(yè)都能夠?qū)崿F(xiàn)公正和平等，市場(chǎng)參與者擁有平等的權(quán)利和機(jī)會(huì)獲取市場(chǎng)資源；再次，證券市場(chǎng)中資金能夠自由流動(dòng)不受到阻撓，資金也能夠在其他金融市場(chǎng)中自由流動(dòng)，資金的配給完全按照市場(chǎng)供求驅(qū)動(dòng)，資金的使用價(jià)格對(duì)其有足夠的彈性；最后，證券市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的一部分與其他金融市場(chǎng)的子市場(chǎng)形成可以相互轉(zhuǎn)化和溝通的整體，不存在分割的現(xiàn)象。

影響會(huì)計(jì)信息披露水平和股東所獲得的股利權(quán)益總量共同的因素，有上市公司的治理結(jié)構(gòu)以及治理情況［5］。上市公司的治理結(jié)構(gòu)，包含了上市公司的規(guī)模、股權(quán)集中度、組織結(jié)構(gòu)等方面的因素。而治理情況則表示凈收益與凈利潤(rùn)等反映公司治理成績(jī)與市場(chǎng)業(yè)績(jī)的盈利性方面的因素。當(dāng)公司的治理結(jié)構(gòu)趨于完善時(shí)，即表現(xiàn)為上市公司的規(guī)模越大、股權(quán)集中度越高、組織結(jié)構(gòu)越接近股份制公司組織結(jié)構(gòu)設(shè)置，則上市公司越有可能建立更為規(guī)范的會(huì)計(jì)信息披露制度，因此會(huì)計(jì)信息披露水平越高，而公司治理結(jié)構(gòu)的先進(jìn)性也從一個(gè)側(cè)面反映了公司發(fā)展比較成熟具有比較穩(wěn)定的市場(chǎng)盈利，公司在行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力也相對(duì)比較強(qiáng)，從而公司具有比較高的投資價(jià)值，因此當(dāng)治理結(jié)構(gòu)越完善時(shí)公司由于產(chǎn)生了規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，股東所獲得的股利權(quán)益也是會(huì)增加的［6］。當(dāng)公司的治理成績(jī)?cè)絹?lái)越顯著時(shí)，公司能夠在同行業(yè)的市場(chǎng)上獲取比較高的利潤(rùn)和收益，因此分配給股東的股利權(quán)益總量在絕對(duì)數(shù)值上也會(huì)比較多，另外成績(jī)?cè)斤@著則說(shuō)明了公司取得了優(yōu)秀的經(jīng)營(yíng)成果，這對(duì)于公司本身以及市場(chǎng)而言是利好的消息，上市公司會(huì)選擇較早地公布，因此會(huì)計(jì)信息披露水平也就越高［7］。

不管是從會(huì)計(jì)信息披露活動(dòng)以及股利分配活動(dòng)共同的目的出發(fā)，還是基于影響披露水平以及權(quán)益總量的公司治理結(jié)構(gòu)與治理成績(jī)這兩個(gè)共同的因素考慮，我們分析會(huì)發(fā)現(xiàn)上市公司的會(huì)計(jì)信息披露水平與股東獲得的鼓勵(lì)權(quán)益總量呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)公司的會(huì)計(jì)信息披露水平越高時(shí)，一般來(lái)講股東能夠通過(guò)股利分配所獲得的股利權(quán)益總量越多，反之亦然［8］。當(dāng)然這一關(guān)系成立前提是假設(shè)條件必須基本滿足，假設(shè)條件滿足的程度的高低也決定了這兩者之間正相關(guān)關(guān)系的強(qiáng)弱，當(dāng)證券市場(chǎng)越來(lái)越接近完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)而且金融市場(chǎng)之間的阻礙越來(lái)越小時(shí)，披露水平與權(quán)益總量之間的正相關(guān)性越為顯著。

三、會(huì)計(jì)信息披露與股利政策的實(shí)證分析

目前衡量會(huì)計(jì)信息披露水平，主要是利用會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)來(lái)進(jìn)行衡量［9］。會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)是指采用評(píng)分模型的方法，運(yùn)用上市公司統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以及在信息披露方面的歷史記錄進(jìn)行實(shí)證分析，得到上市公司在信息披露方面的總分?jǐn)?shù)，然后按照之前劃定的分?jǐn)?shù)等級(jí)來(lái)定性概括上市公司在信息披露方面的質(zhì)量等級(jí)。通常以百分制作為統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)作為衡量信息披露水平高低的指標(biāo)在我國(guó)已經(jīng)有比較強(qiáng)的適用性，每年由高明華教授領(lǐng)導(dǎo)的北京師范大學(xué)公司治理分類指數(shù)研究團(tuán)隊(duì)都會(huì)編制信息披露指數(shù)報(bào)告，運(yùn)用披露指數(shù)來(lái)說(shuō)明年度時(shí)間我國(guó)上市公司在信息披露活動(dòng)方面的具體情況。

(一)會(huì)計(jì)信息披露水平現(xiàn)狀

在本文的研究中，會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)的編制主要是來(lái)源兩個(gè)機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，一個(gè)是中國(guó)社會(huì)科學(xué)院企業(yè)社會(huì)責(zé)任研究中心編制的信息披露指數(shù)，統(tǒng)計(jì)的側(cè)重點(diǎn)是公司在信息披露方面的主動(dòng)性，需要公司承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的信息披露，當(dāng)公司社會(huì)責(zé)任感強(qiáng)時(shí)指數(shù)也更高；另一個(gè)是唐躍軍等于《上海金融》(2005)介紹的關(guān)于信息披露機(jī)制評(píng)價(jià)及信息披露指數(shù)研究的論文所編制的披露指數(shù)，這個(gè)統(tǒng)計(jì)方法則更側(cè)重于統(tǒng)計(jì)公司在常規(guī)財(cái)務(wù)信息披露的行為［10］。又因?yàn)檠芯康氖菚?huì)計(jì)信息披露指數(shù)，更加側(cè)重于財(cái)務(wù)信息的披露。因此我們將兩個(gè)統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)得到的年度結(jié)果(2006-2010年)進(jìn)行加權(quán)平均。由于不同的行業(yè)會(huì)計(jì)信息披露的特點(diǎn)不同，所以在編制會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)時(shí)也將按照行業(yè)分類(依據(jù)上海證券交易所的分類方法將上市公司分為12個(gè)大類)。表1為筆者收集的各分類行業(yè)財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)表。

表1 12各大分類行業(yè)的財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)表

由柱狀統(tǒng)計(jì)圖1可以非常直觀地看出我國(guó)十二個(gè)大行業(yè)分類下的上市公司的財(cái)務(wù)信息披露水平總體不高，平均值大概在58.11，百分制中還未到及格線，也就是整體都未達(dá)到稍微良好的標(biāo)準(zhǔn)。在所有的行業(yè)中，電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)的得分最高，已經(jīng)達(dá)到了66.63，說(shuō)明自然資源等公共品提供的行業(yè)在財(cái)務(wù)信息披露上公開(kāi)性、真實(shí)性、及時(shí)性等都比較強(qiáng)，農(nóng)林牧副漁和文化傳播業(yè)則次之，建筑業(yè)、金融與保險(xiǎn)業(yè)得分值比較低，但是綜合來(lái)看各行業(yè)的得分相差不大，反映在被動(dòng)性披露情況下(定期的財(cái)務(wù)報(bào)告等形式)公司的信息披露水平比較平均。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院企業(yè)社會(huì)責(zé)任研究中心于2011年發(fā)布的《上市公司藍(lán)皮書(shū)》中公布了分類行業(yè)非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)狀況，見(jiàn)表2。

圖1 行業(yè)財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的柱狀統(tǒng)計(jì)

表2 12各大分類行業(yè)的非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)表

從圖2非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的柱狀圖分布看，在涉及到社會(huì)責(zé)任承擔(dān)方面的非財(cái)務(wù)信息披露各行業(yè)的披露水平又要從整體上低于財(cái)務(wù)信息披露水平，十二個(gè)行業(yè)的披露指數(shù)在15至50之間，其中信息技術(shù)業(yè)和金融、保險(xiǎn)業(yè)在非財(cái)務(wù)信息披露方面的水平最高，達(dá)到了40分以上，而農(nóng)林牧副漁等傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)的信息披露指數(shù)最低。

圖2 行業(yè)非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的柱狀統(tǒng)計(jì)

表3是按照百分制的方法所編制的評(píng)價(jià)會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)質(zhì)量的等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，用于衡量披露水平的高低，只有評(píng)分指數(shù)達(dá)到了80以上，公司在信息披露方面才可以說(shuō)是優(yōu)秀的。

表3 會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)評(píng)價(jià)等級(jí)

(二)會(huì)計(jì)信息披露水平樣本處理

由于本文側(cè)重于研究會(huì)計(jì)信息披露情況即偏向于財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)，而非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)次之，因此在選取權(quán)重時(shí)財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的權(quán)重要大于非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的權(quán)重，而且借鑒馬連福等于《基于投資者關(guān)系戰(zhàn)略的非財(cái)務(wù)信息披露指標(biāo)及實(shí)證研究》一文(2007)的研究，即投資者以及管理者會(huì)運(yùn)用接近30%左右的非財(cái)務(wù)信息用于投資決策和公司決策，因此結(jié)合表1和表2按照70%和30%的比重進(jìn)行加權(quán)處理，得到了用于本文實(shí)證研究中的會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)數(shù)據(jù)，如表4。

表4 會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)

(三)股利政策的現(xiàn)狀分析

1.股利政策的基本現(xiàn)狀

由圖3可以發(fā)現(xiàn)近些年來(lái)我國(guó)證券市場(chǎng)中股利分配方面的基本現(xiàn)狀：派現(xiàn)和不分配兩種分配方式占據(jù)了股利分配現(xiàn)狀的最為主要的分配方式，其中派現(xiàn)的比重在近些年來(lái)逐漸下降，采取不分配股利公司的比重卻越來(lái)越高。

圖3 2005-2009年股利分配的統(tǒng)計(jì)情況

2.實(shí)證分析指標(biāo)的選取

在衡量股東所獲得的股利權(quán)益總量時(shí)，采用股息支付率(或稱為：股利支付率)進(jìn)行衡量，股利支付率是指股息與稅后利潤(rùn)的比值，數(shù)值越大說(shuō)明股東獲得的股利權(quán)益總量越大，通過(guò)這樣的處理能夠非常直接地反映披露水平和權(quán)益總量的關(guān)系。但是由于上市公司在股利分配上的數(shù)據(jù)量非常大，而且股利支付率處理起來(lái)也比較麻煩，在本文的研究中將采用市盈率指標(biāo)進(jìn)行研究統(tǒng)計(jì)表見(jiàn)表5，研究的依據(jù)是價(jià)值市盈率的計(jì)算公式：價(jià)值市盈率＝股利支付率÷(股票收益率－利潤(rùn)增長(zhǎng)率)，價(jià)值市盈率是市場(chǎng)在計(jì)算時(shí)采用的最主要的方法，因此實(shí)踐性比較強(qiáng)，當(dāng)股票收益率和利率增長(zhǎng)率相對(duì)保持平衡時(shí)，即其差值基本不變時(shí)，股利支付率與價(jià)值市盈率有顯著的正相關(guān)關(guān)系。

表5 行業(yè)的價(jià)值市盈率統(tǒng)計(jì) %

(四)會(huì)計(jì)信息披露與股利分配的回歸分析

組合表4和表5我們形成實(shí)證分析所需的樣本數(shù)據(jù)如表6。

表6 實(shí)證分析的樣本數(shù)據(jù)

在會(huì)計(jì)信息披露水平和股東獲得股利權(quán)益總量?jī)烧哧P(guān)系的實(shí)證分析中，將選擇取與之密切相關(guān)的兩個(gè)指標(biāo)會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)(Y)與價(jià)值市盈率(X)，進(jìn)行計(jì)量回歸分析，將市盈率看作是自變量而會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)則當(dāng)作是應(yīng)變量，研究市盈率發(fā)生變化時(shí)會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)的變化情況見(jiàn)下圖4。

圖4 X與Y的散點(diǎn)分布圖

由圖4散點(diǎn)分布圖可以初步看出除了一些特殊點(diǎn)以外，隨著X數(shù)值的增加，Y的數(shù)值也是增加的，并且這種同向變動(dòng)有一定的線性表現(xiàn)，因此初步建立一元回歸模型：

四、金融抑制論視角下的實(shí)證分析

由圖5的回歸結(jié)果可以得到兩者實(shí)證分析的簡(jiǎn)單模型為：

意味著當(dāng)市盈率變化0.05個(gè)單位時(shí)，會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)可能引起一個(gè)單位的變化。然而在模型的檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)兩個(gè)系數(shù)的T檢驗(yàn)都沒(méi)有通過(guò)，而且擬合優(yōu)度為0.0396，數(shù)值十分低，由此可見(jiàn)上面所建立的X與Y的模型是非常不顯著的，也就是說(shuō)X與Y之間的正相關(guān)關(guān)系基本上在實(shí)證研究的角度看是不存在的。同時(shí)也意味著會(huì)計(jì)信息披露水平與股東所獲得的股利權(quán)益總量不存在相關(guān)性，也意味著信息會(huì)計(jì)披露和股利分配在我國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)踐中，不存在著基本的線性相關(guān)性。

圖5 X與Y線性回歸的結(jié)果

會(huì)計(jì)信息披露和股利分配兩者之間的關(guān)系，直觀地反映為會(huì)計(jì)信息披露指數(shù)和股東所獲得股利權(quán)益總量之間的關(guān)系，在理論研究的部分分析得到了兩者之間存在著顯著的正相關(guān)性，然而在實(shí)證研究部分則分析得到了兩者之間不存在相關(guān)性，更不存在著正的相關(guān)性，兩者關(guān)系內(nèi)容分析的結(jié)果在理論和實(shí)踐兩個(gè)角度截然相反，到底是什么原因所造成的呢？結(jié)合金融抑制論的視角，兩者關(guān)系的理論分析假設(shè)為證券市場(chǎng)是一個(gè)相對(duì)自由化資源能夠自由流動(dòng)，參與者公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，在這樣的市場(chǎng)機(jī)制下兩者之間才存在著正相關(guān)性，而根據(jù)金融抑制論則會(huì)發(fā)現(xiàn)我國(guó)證券市場(chǎng)中的存在著發(fā)展中國(guó)家普遍具有的問(wèn)題：即存在著程度較高的金融抑制，因此市場(chǎng)的自由化是非常弱，基于這樣的分析會(huì)計(jì)信息披露以及股利分配兩者在理論分析上的關(guān)系在實(shí)踐中沒(méi)有依據(jù)，由此歸納可得金融抑制使得在很大程度上消除了我國(guó)證券市場(chǎng)上的會(huì)計(jì)信息披露與股利分配之間的正相關(guān)性。

五、結(jié)論與建議

金融抑制對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)乃至金融市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生了怎樣的影響呢？下面從抑制金融的三大政策工具：利率、存款準(zhǔn)備金率和信貸投放出發(fā)，進(jìn)行具體的定性分析與研究。

(1)利率。我國(guó)在利率方面有著明顯的金融抑制性質(zhì)。存貸款的基準(zhǔn)利率都是由中國(guó)人民銀行進(jìn)行制定，全國(guó)所有的商業(yè)銀行在開(kāi)展儲(chǔ)蓄以及貸款業(yè)務(wù)時(shí)必須按照規(guī)定的基準(zhǔn)利率在允許的浮動(dòng)范圍內(nèi)確定具體的執(zhí)行利率，但因?yàn)楦?dòng)的空間非常小，因此實(shí)際操作的利率也是接近于基準(zhǔn)利率的。利率管制所體現(xiàn)出來(lái)的金融抑制，直接減弱了市場(chǎng)的靈敏程度，使得利率喪失了價(jià)格調(diào)節(jié)的市場(chǎng)作用，金融市場(chǎng)中的資金流量將不再受到供需的調(diào)節(jié)，使得證券市場(chǎng)的自由競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制失效，違背了會(huì)計(jì)信息披露和股利分配兩者關(guān)系理論分析的假設(shè)條件，從而造成了結(jié)果上的差異。

我國(guó)對(duì)于利率的管制導(dǎo)致了利率缺乏市場(chǎng)的效率不能夠反映市場(chǎng)的實(shí)時(shí)信息，基準(zhǔn)利率調(diào)節(jié)時(shí)間跨度非常大，在近些年來(lái)所進(jìn)行的利率調(diào)整次數(shù)有限，利率較慢的反映速度與我國(guó)金融市場(chǎng)的快速發(fā)展是相互沖突的，利率不能反映金融市場(chǎng)上資金需求的內(nèi)在價(jià)值，集中表現(xiàn)為名義利率和實(shí)際利率雙重過(guò)低。為了確保物價(jià)的平穩(wěn)性，降低通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)以及營(yíng)造市場(chǎng)的穩(wěn)定秩序，我國(guó)政府在利率管制上特意采用較低的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)實(shí)現(xiàn)以上的市場(chǎng)目標(biāo)。低水平的利率不能夠正確的引導(dǎo)資金的流向，造成了資金流向的扭曲造成了資金分配上的畸形差異，金融市場(chǎng)上的低利率資金用途漸漸轉(zhuǎn)為投資所用，使用這一資金付出低利率而獲取高利率從而得到的巨大利益差讓市場(chǎng)上對(duì)于金融機(jī)構(gòu)所提供的資金需求量日益增加，而貸款轉(zhuǎn)而成為投資所用而非用于證券市場(chǎng)的公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展。金融市場(chǎng)資金配置的失效導(dǎo)致了證券市場(chǎng)效率的整體失效，我國(guó)的證券市場(chǎng)不能夠稱作是自由化競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)。

(2)存款準(zhǔn)備金率。存款準(zhǔn)備金率是我國(guó)在金融管理方面頻繁使用的政策工具，通過(guò)對(duì)存款準(zhǔn)備金率的控制實(shí)現(xiàn)對(duì)于市場(chǎng)上資金供應(yīng)量的有效調(diào)節(jié)。當(dāng)市場(chǎng)上的流動(dòng)資金過(guò)于充足，熱錢過(guò)多，則中央銀行會(huì)采取提高存款準(zhǔn)備金率的方法，使得商業(yè)銀行存入到準(zhǔn)備金賬戶中的存款資金直接增加，從而有效地減少商業(yè)銀行投入到商業(yè)信貸市場(chǎng)中的資金供給量。我國(guó)在運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率工具的實(shí)踐中，存在著運(yùn)用稍顯頻繁以及存款準(zhǔn)備金率偏高的問(wèn)題。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)我國(guó)較為傾向性選擇存款準(zhǔn)本金率的工具進(jìn)行調(diào)節(jié)，與利率的調(diào)整次數(shù)相比存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的比率明顯要更多。人為地根據(jù)政策目標(biāo)對(duì)存款準(zhǔn)備金率進(jìn)行改變，容易造成金融市場(chǎng)和證券市場(chǎng)的波動(dòng)，使得參與者在面臨市場(chǎng)變化時(shí)失去了反應(yīng)的機(jī)制，市場(chǎng)沒(méi)有任何預(yù)兆而發(fā)生變化使參與者的反應(yīng)出現(xiàn)時(shí)滯性導(dǎo)致金融市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題。市場(chǎng)資金的流向大致分為信貸市場(chǎng)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)市場(chǎng)以及股票市場(chǎng)，資金流向股票市場(chǎng)是為了更加充分地投資于實(shí)業(yè)建設(shè)，當(dāng)存款準(zhǔn)備金率增加時(shí)，股票市場(chǎng)上的資金供應(yīng)總量減少，與公司實(shí)際的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金需求相比會(huì)產(chǎn)生比較大的資金缺口。另一方面投資者特別是機(jī)構(gòu)投資者因?yàn)轭l繁的存款準(zhǔn)備金變動(dòng)導(dǎo)致不得不將資金用于短期的投資，股票市場(chǎng)短期投資較多將增加股票市場(chǎng)的投機(jī)性而降低效率［11］。我國(guó)運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率工具來(lái)達(dá)到金融抑制的目的，實(shí)際上造成了金融市場(chǎng)上資金供給和需求的信息不真實(shí)，人為地過(guò)度減少了資金的供給也將影響到金融市場(chǎng)的效率從而波及到證券市場(chǎng)中。

(3)信貸投放。信貸投放，也是我國(guó)政府用于金融抑制的一個(gè)重要手段。通過(guò)對(duì)信貸總量和信貸方向的調(diào)節(jié)，金融市場(chǎng)上的資金會(huì)流向政府支持和鼓勵(lì)發(fā)展的公司以及行業(yè)類型，這樣造成了金融市場(chǎng)以及證券市場(chǎng)的不完整性，資金在不同市場(chǎng)的流動(dòng)受到了阻礙，導(dǎo)致了市場(chǎng)效率損失造成了兩者關(guān)系的消除。

股票市場(chǎng)上通過(guò)我國(guó)政府的信貸投放的抑制，造成了我國(guó)現(xiàn)有上市公司存在著兩個(gè)明顯的分化。一個(gè)是大型國(guó)有企業(yè)，能夠獲得國(guó)家信貸政策的傾向，將更為容易以低成本的代價(jià)或者是無(wú)償?shù)拇鷥r(jià)取得資金；而另一個(gè)則是中小企業(yè)，在很多時(shí)候是被排斥在我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的信貸支持范圍內(nèi)。一方面規(guī)模大的上市公司反而降低了資金的使用效率極有可能造成資源的浪費(fèi)；而另一方面中小企業(yè)只能通過(guò)增發(fā)股票或者轉(zhuǎn)向其他的比如民間借貸市場(chǎng)尋求資金，不管哪一種方式操作都比較難而且獲得資金的成本也偏高。資金等證券市場(chǎng)中的資源配置，在不同上市公司對(duì)象中存在著差異，市場(chǎng)的分割以及參與者之間的不公平存在，又進(jìn)一步地減弱了證券市場(chǎng)中的市場(chǎng)效率，從而更加消除了兩者之間的正相關(guān)性。

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