企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及控制措施

張 帆

（立信會計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）廣東分所，廣東 廣州 510000）

（立信會計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）廣東分所，廣東 廣州 510000）

企業(yè)并購為企業(yè)實(shí)現(xiàn)資源的有效配置、擴(kuò)大市場占有額、提高競爭能力和經(jīng)濟(jì)效益的有效途徑。發(fā)展與增值是根本動因。由于主并企業(yè)對于目標(biāo)企業(yè)信息的不對稱性，行業(yè)外部環(huán)境的不確定性加上經(jīng)營管理活動的復(fù)雜性導(dǎo)致了主并企業(yè)在進(jìn)行并購時(shí)存在各種風(fēng)險(xiǎn)，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制不好，企業(yè)并購案例失敗的主要原因之一并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制不好，就是沒有解決好并購中的財(cái)務(wù)問題，使企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況惡化。企業(yè)實(shí)際并購活動中應(yīng)該如何識別、防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以期能為企業(yè)在并購實(shí)踐中預(yù)防、規(guī)避和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是提高企業(yè)并購的成功率的關(guān)鍵。

一、并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）并購前期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

并購前期面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是信息不對稱導(dǎo)致的，從而導(dǎo)致過高估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。具體而言，一是同目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)品相應(yīng)而生的風(fēng)險(xiǎn)，比如產(chǎn)品實(shí)際購買力不強(qiáng)，但是卻被高估。另一方面同目標(biāo)企業(yè)的部分資產(chǎn)被抵押、擔(dān)保，這就難免導(dǎo)致并購企業(yè)無法預(yù)計(jì)由于潛在訴訟而存在風(fēng)險(xiǎn)。二是目標(biāo)企業(yè)中一些潛在負(fù)債和未被揭露負(fù)債的存在增加了并購企業(yè)在并購前期的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）并購中期面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

并購對于兼并方（收購方）實(shí)質(zhì)是一種投資活動，企業(yè)開展投資活動的前提是融通所需資金。在融資安排中，不僅要保證總量的需求，還要充分考慮融資的成本及融資的風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)并購在這一階段面臨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要包括融資風(fēng)險(xiǎn)和資金使用風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)主要是與并購資金保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風(fēng)險(xiǎn)。融資結(jié)構(gòu)主要包括債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)，債務(wù)資本中長期債務(wù)與短期債務(wù)的結(jié)構(gòu)。合理確定資本結(jié)構(gòu)，就是要使債務(wù)資本與權(quán)益資本保持適當(dāng)比例，長短期債務(wù)合理搭配，進(jìn)而降低融資風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)并購是為了持續(xù)經(jīng)營而目標(biāo)企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)不太合理時(shí)，就需對并購所需長期資金和短期資金及維持正常營運(yùn)資金的多少，來進(jìn)行投資回收期和融資期的資金匹配，否則，一旦資金鏈條發(fā)生問題，就會使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，并影響正常的生產(chǎn)經(jīng)營從而產(chǎn)生經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

企業(yè)并購所需的巨額資金，單一融資方式難以解決，在多渠道籌集并購資金中，企業(yè)還存在融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。并購方能否按時(shí)足額地籌集到資金，是關(guān)系并購活動能否成功的關(guān)鍵。

（三）并購整合期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)整合是企業(yè)并購財(cái)務(wù)管理上的最后環(huán)節(jié)，并購后的整合涉及企業(yè)經(jīng)營的很多方面，所以并購后必須采取有效措施及時(shí)處理企業(yè)的不良資產(chǎn)，降低資產(chǎn)負(fù)債率，否則必然會降低企業(yè)的快速反應(yīng)能力及環(huán)境適應(yīng)能力，企業(yè)因此不僅有可能會在競爭中處于不利地位，甚至?xí)蜇?fù)債比例過高，最終付不出本息而破產(chǎn)倒閉。在整合期間，并購企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型多樣，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成是各種因素綜合作用的結(jié)果，整合期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)其表現(xiàn)形式可分為財(cái)務(wù)組織機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)、理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)行為人風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)因素作用到一定程度時(shí)，則會導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，一旦發(fā)生財(cái)務(wù)整合失敗風(fēng)險(xiǎn)，將使企業(yè)的整個(gè)并購失敗。

二、并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制措施

企業(yè)在并購過程中要充分考慮風(fēng)險(xiǎn)，控制風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)并購達(dá)到預(yù)期成效。并購方可以聘請專家根據(jù)對目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營能力進(jìn)行全面分析，從而對目標(biāo)企業(yè)未來獲利能力作出合理的判斷，運(yùn)用預(yù)警機(jī)制，將有效地化解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)危機(jī)，確保并購企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

（一）并購前期正確評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值

1.企業(yè)應(yīng)當(dāng)獲取有關(guān)目標(biāo)企業(yè)的各方面的準(zhǔn)確的信息，以降低目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)。為了防范價(jià)值評估風(fēng)險(xiǎn)，一方面并購方可以聘請會計(jì)師事務(wù)所、評估事務(wù)所對目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表審查，評價(jià)目標(biāo)企業(yè)的會計(jì)計(jì)量和確認(rèn)及會計(jì)處理方法是否符合相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)定，財(cái)務(wù)狀況、財(cái)務(wù)比率是否恰當(dāng)，是否有人為操縱利潤的情況，對相關(guān)信息進(jìn)行要進(jìn)一步的證實(shí)，并擴(kuò)大調(diào)查取證的范圍。要對目標(biāo)企業(yè)的各項(xiàng)資產(chǎn)進(jìn)行清查，對目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)可用程度進(jìn)行鑒定，為評估目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值、確定并購價(jià)格提供依據(jù)；要全面清理目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)，以防止沒有列入目標(biāo)企業(yè)債務(wù)清單的債務(wù)可能給并購企業(yè)造成損失。另一方面可以聘請專家評估對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行改造的難度，以確定對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行改造所需的資源投入數(shù)量。第三要請律師事務(wù)所的律師簽訂相關(guān)的法律協(xié)議，對并購過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其相關(guān)法律責(zé)任。

2.企業(yè)應(yīng)當(dāng)采用正確的估價(jià)方法。目標(biāo)企業(yè)的估值定價(jià)是非常復(fù)雜的。并購方可以聘請?jiān)u估事務(wù)所對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估采用不同的價(jià)值評估方法對同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估。并購企業(yè)可根據(jù)并購動機(jī)、并購后目標(biāo)企業(yè)是否存在以及掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。如果并購動機(jī)是為獲取先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)與管理人才、避稅虧損公司與盈利公司之間的并購可以避稅可采用清算價(jià)值法，如果并購動機(jī)是為擴(kuò)大生產(chǎn)與市場規(guī)模、轉(zhuǎn)手倒賣炒公司的可采用市場價(jià)值法，如果并購動機(jī)是為躋身于新行業(yè)、新領(lǐng)域的可采用現(xiàn)金流量法?？傊?，對目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評估需要許多不同層次的思路和方法，僅使用一種方法定價(jià)是錯(cuò)誤的，使用所有定價(jià)方法也是不明智的，應(yīng)當(dāng)根據(jù)并購的特點(diǎn)，選擇較為恰當(dāng)?shù)牟①徆纼r(jià)模型。

（二）并購中期采取合理融資方式及拓寬融資渠道

并購融資的特點(diǎn)在于融資數(shù)額比較大，獲得渠道比較廣，采取方式比較多，對并購后企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)、未來經(jīng)營前景等多個(gè)方面產(chǎn)生重大影響。所以企業(yè)需要積極拓寬融資渠道，找到合適的融資方式以減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

1.確定融資結(jié)構(gòu)，降低并購成本。按美國等發(fā)達(dá)國家“內(nèi)部融資優(yōu)先，債務(wù)融資次之，股權(quán)融資最后”的融資順序，利用許多在國際并購融資中廣泛使用的垃圾債券、認(rèn)股權(quán)證、優(yōu)先股、票據(jù)等在我國并購融資中；有些并購融資方式如杠桿收購中的過橋貸款、管理層收購等尚不完善，在制定融資政策時(shí)，要積極利用不同的融資渠道。同時(shí)注意將資本結(jié)構(gòu)控制在一個(gè)合理的范圍內(nèi)，既要企業(yè)權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系合理，也要債務(wù)中的短期債務(wù)與長期債務(wù)的比例關(guān)系合理，將償還債務(wù)等現(xiàn)金流出和企業(yè)未來現(xiàn)金流入有效配合，消除未來現(xiàn)金流動不足的現(xiàn)象，降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。力求資本成本最小化。

2.合理運(yùn)用支付方式。在企業(yè)并購交易中，支付方式選擇是整個(gè)并購活動的最后一環(huán)，也是最為關(guān)鍵的一環(huán)，不僅關(guān)系到并購雙方的財(cái)務(wù)安排，而且影響到雙方對企業(yè)控制權(quán)的力量對比、公司的資本結(jié)構(gòu)的變化。企業(yè)應(yīng)在支付方式上采用貨幣金、債務(wù)和股權(quán)等方式的各種組合。如果并購方預(yù)期在并購后可以獲得較大的贏利空間，在保持合理確定資本結(jié)構(gòu)情況下，則可以采用以債務(wù)支付為主的支付方式，可以降低資本成本，充分利用債務(wù)的抵稅作用；如果并購方自有資金充足，現(xiàn)金流入量穩(wěn)定，資本結(jié)構(gòu)合理，則可選擇以自有資金為主的支付方式；如果主并方財(cái)務(wù)狀況不佳，資產(chǎn)負(fù)債率高，企業(yè)資產(chǎn)流動性差，資本結(jié)構(gòu)不合理，為了優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，則可采取股權(quán)方式。

（三）并購整合期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制措施

企業(yè)并購的目的是實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值，因此，在企業(yè)并購后，并購方需要對被并購方的成本管理、財(cái)務(wù)管理、風(fēng)險(xiǎn)控制等流程進(jìn)行優(yōu)化和統(tǒng)一，通過財(cái)務(wù)整合來實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)并購后整合風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)并購后如何治理、如何管控、高管如何任命是整合的重中之重。企業(yè)并購后的管理水平如果不能達(dá)到企業(yè)發(fā)展的要求，企業(yè)不能有力管理控制并入的企業(yè)，同時(shí)高管安置不妥都會給整合帶來阻力。其次并購后人員安置及企業(yè)文化的融合都會給企業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)控制主要在于：

1.財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)、職能的整合。建立健全被并購企業(yè)的章程、企業(yè)監(jiān)管制度；建立健全企業(yè)全財(cái)務(wù)管理制度、成本控制制度、經(jīng)濟(jì)責(zé)任制度、價(jià)值鏈管理制度、經(jīng)濟(jì)效益評價(jià)制度、內(nèi)部審計(jì)等制度，強(qiáng)化被并購企業(yè)財(cái)務(wù)監(jiān)督和管理。

制定被并購企業(yè)的新的財(cái)務(wù)管理政策和管理控制系統(tǒng)，調(diào)整并購企業(yè)的財(cái)務(wù)目標(biāo)。引進(jìn)科學(xué)有效的財(cái)務(wù)控制系統(tǒng)，對被并購企業(yè)的資產(chǎn)實(shí)施嚴(yán)格的監(jiān)控；對到期或即將到期的債務(wù)，要與關(guān)鍵的債權(quán)人協(xié)商談判，減輕債務(wù)的壓力。調(diào)整被并購企業(yè)財(cái)務(wù)人員的職能和職責(zé)范圍，加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理隊(duì)伍的建設(shè)。

2.資源優(yōu)化的整合。對被并購企業(yè)的企業(yè)分拆、剝離和分立，是資源優(yōu)化的整合重要方法。

（1）被并購企業(yè)分拆。一個(gè)母公司通過將其在被并購企業(yè)中所擁有的股份，按比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營從母公司分離出去，并取得現(xiàn)金或有價(jià)證券的回報(bào)。分拆（持股分立）后的新公司雖然也是獨(dú)立的法人單位，但同時(shí)原公司又是新公司的主要股東之一，原公司與新公司之間存在著持股甚至控股關(guān)系，新老公司形成一個(gè)有股權(quán)聯(lián)系的集團(tuán)企業(yè)。最為重要的是，被并購企業(yè)分拆成功后，母公司將獲得超額的投資收益。

（2）被并購企業(yè)剝離。剝離可以減輕并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。被并購企業(yè)將其現(xiàn)有的一部分不適合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的資產(chǎn)出售給第三方，這些資產(chǎn)可以是固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)，也可以是整個(gè)子公司或分公司。當(dāng)企業(yè)在整合的過程中，發(fā)現(xiàn)情況與預(yù)期有很大出入、不良資產(chǎn)的存在惡化了公司財(cái)務(wù)狀況；被并購方業(yè)績不佳或正在虧損、并購方不堪利息重負(fù)、某些資產(chǎn)明顯干擾了其他業(yè)務(wù)組合的運(yùn)行等時(shí)可以考慮將此剝離出去。剝離方法有：關(guān)閉調(diào)整嚴(yán)重虧損的被并購企業(yè)，拍賣非贏利的分部，出售企業(yè)閑置資產(chǎn)，傾銷企業(yè)積壓產(chǎn)品，售后回租固定資產(chǎn)。用以上方法可以迅速回籠現(xiàn)金，要確保并購企業(yè)合理的資產(chǎn)負(fù)債比率、流動比率，以分散和轉(zhuǎn)移財(cái)務(wù)危機(jī);還要采取切實(shí)有效的措施減少企業(yè)不良資產(chǎn)和壞賬損失，加速資金周轉(zhuǎn)，有效地降低企業(yè)的營運(yùn)成本，提高企業(yè)估值。

（3）被并購企業(yè)分立。公司將其擁有的被并購企業(yè)的全部股份，按比例分配給母公司的股東，從而在法律和組織上將被并購企業(yè)的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分離出去。在分立過程中，母公司的價(jià)值實(shí)際上沒有改變，形成一個(gè)與母公司有著相同股東和股權(quán)結(jié)構(gòu)的新公司，但被并購企業(yè)卻有機(jī)會單獨(dú)面對市場，有了自己的獨(dú)立的價(jià)值判斷，突出了主營業(yè)務(wù)，促進(jìn)了主營業(yè)務(wù)更快發(fā)展，并且對發(fā)行人財(cái)務(wù)狀況影響較小。

3.經(jīng)營管理的整合。被并購企業(yè)的轉(zhuǎn)向策略往往著重于短期效益，面對競爭激烈的市場，被并購企業(yè)要調(diào)整經(jīng)營管理理念，集中企業(yè)的力量投入到有市場優(yōu)勢的某一產(chǎn)品或有市場需求的某一領(lǐng)域，以迅速改變并購企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，改善企業(yè)財(cái)務(wù)的指標(biāo)，迅速擺脫企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

被并購企業(yè)要開拓新產(chǎn)品與新市場結(jié)構(gòu)，不斷創(chuàng)新，開發(fā)設(shè)計(jì)新產(chǎn)品和拓展現(xiàn)有產(chǎn)品的新功能，形成新的產(chǎn)品鏈，以確保產(chǎn)品特色和并購后的規(guī)模效益。為了增加收入、減少虧損，在詳細(xì)分析被并購企業(yè)產(chǎn)品的需求價(jià)格彈性后，對現(xiàn)有產(chǎn)品的價(jià)格進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整是非常必要的。

被并購企業(yè)要改組生產(chǎn)工藝，要對現(xiàn)有工藝進(jìn)行成本和價(jià)值進(jìn)行評價(jià)，盡量采用新技術(shù)、新工藝，以降低生產(chǎn)成本，提高勞動效率。

被并購企業(yè)要強(qiáng)化以市銷售能力，面向市場、開發(fā)市場。要加大市場開拓力度，以市場需求為導(dǎo)向，創(chuàng)造性新的促銷手段，既要適應(yīng)市場變化，又要善于引導(dǎo)市場，創(chuàng)造消費(fèi)，迅速提高產(chǎn)品的市場占有率，以實(shí)現(xiàn)利潤的增長。

總之，并購是一個(gè)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)運(yùn)作，是一個(gè)艱難的操作過程，特別是大規(guī)模并購和跨國并購，更是充滿風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)應(yīng)依據(jù)自身的發(fā)展需求，審慎選擇合適的被并購企業(yè)，審慎選擇合適的并購戰(zhàn)略，盡量選擇運(yùn)用混合型并購支付方式，做好對并購后期的財(cái)務(wù)整合及風(fēng)險(xiǎn)的防范措施，降低并購的風(fēng)險(xiǎn)。