IPO化生存

岳彩周

一摸腦袋，“我們也要上市！”這或許是大部分中小企業(yè)老總的招牌動(dòng)作，大部分人聽(tīng)后也只是一笑而過(guò)。

但現(xiàn)在這些老總真的開(kāi)始行動(dòng)了。IPO（首次公開(kāi)募股）還未重啟，各地關(guān)于IPO的培訓(xùn)班已經(jīng)火熱，盡管有的費(fèi)用高達(dá)16萬(wàn)，但依然人滿為患，而報(bào)名的很多都是中小企業(yè)的老總。

最大的背景是中國(guó)的中小企業(yè)正迎來(lái)資本市場(chǎng)的黃金10年。姚記撲克、好想你棗業(yè)、克明面業(yè)、涪陵榨菜等企業(yè)的上市激發(fā)了他們對(duì)資本市場(chǎng)的熱情。

除此之外，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)的白熱化則是直接的催化劑。

“我啟動(dòng)IPO不是因?yàn)槲蚁肷鲜?，而是被那家上市公司給逼瘋了?！北本├习逄K皖（化名）對(duì)《南風(fēng)窗》特約記者表示。

蘇皖是做糕點(diǎn)生意的，每年的利潤(rùn)1億多，事業(yè)蒸蒸日上，前些年，有個(gè)做PE的朋友勸他上市，但他擔(dān)心上市太麻煩，再加上確實(shí)也不缺錢，于是就婉拒了這位朋友的投資。但是最近他卻開(kāi)始主動(dòng)聯(lián)系那位朋友，運(yùn)作上市事宜。不是他想通了，而是他被臺(tái)灣的上市企業(yè)85度C逼到了墻角。他在哪兒開(kāi)店，85度C就在哪兒開(kāi)店，而且價(jià)格賣得比他還便宜。這樣門對(duì)門，肩并肩地開(kāi)到八九十家店的時(shí)候，蘇皖頂不住了，于是被逼到了上市的路上。

與之類似的還有很多企業(yè)，就像風(fēng)暴中躲進(jìn)避風(fēng)港一樣，在急速加劇的行業(yè)洗牌大潮中，擠進(jìn)上市公司的行列就成為了這些企業(yè)避免翻船的大戰(zhàn)略。

政商博弈的籌碼

眾多排隊(duì)的IPO企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)?011年鼓了個(gè)大包，IPO暫停后，這些企業(yè)不得不補(bǔ)充了2012年年報(bào)，于是眼睜睜看著業(yè)績(jī)圖形從“耐克型”變成“李寧型”。這已經(jīng)不符合證監(jiān)會(huì)對(duì)業(yè)績(jī)的要求。

而在財(cái)務(wù)稽查風(fēng)暴中，IPO排隊(duì)的企業(yè)更是成了驚弓之鳥(niǎo)。財(cái)務(wù)檢查之前，IPO申報(bào)企業(yè)總數(shù)分別為：主板180家、中小板367家、創(chuàng)業(yè)板343家，合計(jì)890家，而財(cái)務(wù)稽查之后處于正常審核狀態(tài)的只剩下了612家，共減少了278家（包括終止和中止），總減少的比例達(dá)到31%。

但大部分企業(yè)依然硬著頭皮往前沖，除了已經(jīng)付出的上市成本和財(cái)富效應(yīng)外，還有更深層次的原因。

“我們不是被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手逼的，而是被某些官員逼的，我們是做綠化工程的，以政府項(xiàng)目居多，每次做項(xiàng)目都要根據(jù)項(xiàng)目利潤(rùn)的多少意思一下，但一說(shuō)要上市他們卻給我們送錢來(lái)了——買我們的股，看來(lái)上市可以大大減輕我們公關(guān)方面的成本，另一方面，也可以洗白一下我們自己?！币晃灰竽涿淖鼍G化工程的老板對(duì)《南風(fēng)窗》特約記者講述了他為什么要沖擊IPO。

“中國(guó)的上市，是個(gè)財(cái)富洗白的過(guò)程。因?yàn)槟愕萌スど叹值葯C(jī)關(guān)開(kāi)具你沒(méi)有違規(guī)違法的證明，還得去稅務(wù)局開(kāi)具完稅證明。”前述綠化工程的老板表示。

而且最重要的是上市企業(yè)和非上市企業(yè)在維護(hù)自己合法權(quán)益方面的地位是不一樣的。

有業(yè)內(nèi)人士向記者表示，上市之前，要耍陰謀，上市之后，就可以玩“陽(yáng)謀”了。他還向記者介紹了海倫哲的例子。

海倫哲上市后，2012年3月對(duì)長(zhǎng)春基洋進(jìn)行增資8000萬(wàn)元，增資完成后持有其80%的股份，但3個(gè)月后又忽然終止了這項(xiàng)收購(gòu)。

這背后的原因是，簽署協(xié)議后，當(dāng)時(shí)長(zhǎng)春基洋由于拆遷，當(dāng)?shù)卣a(bǔ)貼企業(yè)3億現(xiàn)金，于是長(zhǎng)春基洋又后悔了，并派人阻攔海倫哲的人接管公司，并拒絕返還8000萬(wàn)，海倫哲的董事長(zhǎng)急壞了，因?yàn)轳R上就到了半年報(bào)披露的時(shí)間了。后來(lái)在別人的指點(diǎn)下海倫哲拿著收購(gòu)協(xié)議找了當(dāng)?shù)氐恼?，表示自己才是這3億補(bǔ)貼的主人，而且直接對(duì)長(zhǎng)春基洋說(shuō)，3億不是你們的了，結(jié)果不到一個(gè)月，這8000萬(wàn)又回到了海倫哲的賬上。海倫哲終于有驚無(wú)險(xiǎn)地度過(guò)了這場(chǎng)危機(jī)。

“中國(guó)有時(shí)候缺少程序正義，企業(yè)要維護(hù)自己的合法權(quán)益，成為公眾公司是一個(gè)好辦法?！?北京明德天盛投資管理中心執(zhí)行合伙人張曉麗表示。

現(xiàn)在的另一種情況是擬上市公司還是各地政府官員的座上賓，做IPO成了各地政府曲線招商引資的妙招。

業(yè)內(nèi)人士透露，雖然IPO暫停，但很多政府官員依然在往（證監(jiān)）會(huì)里跑，原因是保IPO企業(yè)。

各級(jí)政府之所以對(duì)企業(yè)上市如此不遺余力，除了不能說(shuō)的原因，主要還是因?yàn)檎?jī)驅(qū)動(dòng)。地方政府往外招商引資，每個(gè)項(xiàng)目不過(guò)招攬來(lái)幾億，還要給出很多優(yōu)惠政策。如果企業(yè)上市，按照30家計(jì)算，每家募集資金七八億，加起來(lái)就有200多億，將給當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展、人口就業(yè)帶來(lái)巨大影響。企業(yè)上市發(fā)展壯大，能直接保證政府稅收財(cái)政持續(xù)增長(zhǎng)。

有了政府的支持，企業(yè)要洗白自己就變得很容易了，而且政府還會(huì)給擬上市企業(yè)很多的市場(chǎng)機(jī)會(huì)和各種補(bǔ)貼，主動(dòng)包裝擬上市企業(yè)。

業(yè)內(nèi)人士給《南風(fēng)窗》特約記者舉了個(gè)例子，海倫哲上市時(shí)，利潤(rùn)稍微差點(diǎn)，為了保證過(guò)會(huì)，找到了負(fù)責(zé)工業(yè)的副省長(zhǎng)，要當(dāng)?shù)氐膰?guó)企用自己的產(chǎn)品，最后順利成行，把利潤(rùn)做了上去。

資本——中小企業(yè)的壓艙石

生存環(huán)境的惡化也逼著企業(yè)走上了IPO的軌道。

“現(xiàn)在行業(yè)整合急速加劇，零售業(yè)、食品飲料行業(yè)、視頻行業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)等都加速了行業(yè)整合?！?嘉富誠(chéng)國(guó)際資本有限公司董事長(zhǎng)鄭錦橋?qū)Α赌巷L(fēng)窗》特約記者分析了當(dāng)前的形勢(shì)。

記者注意到，2013年初，工信部聯(lián)合發(fā)改委、財(cái)政部等11部委，共同出臺(tái)了《關(guān)于加快推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》，對(duì)汽車、鋼鐵、水泥、船舶行業(yè)、電解鋁、稀土、電子信息、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化這九大行業(yè)提出了具體的整合要求。而此前出臺(tái)的包括光伏、建材等行業(yè)的“十二五”規(guī)劃，也強(qiáng)調(diào)了推動(dòng)優(yōu)勢(shì)企業(yè)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、跨地區(qū)兼并重組、境外并購(gòu)和投資合作和提高產(chǎn)業(yè)集中度。

可以說(shuō)，眾多行業(yè)過(guò)剩的背景下，兼并重組已經(jīng)成為關(guān)鍵詞，很多行業(yè)集中度將大幅提升。行業(yè)洗牌加大了中小企業(yè)的生存壓力，同時(shí)也逼著中小企業(yè)必須走向?qū)淤Y本的道路，而與資本對(duì)接必然要扛起上市的大旗。

與此同時(shí)，企業(yè)不僅面臨著融資難，還面臨著融資貴的現(xiàn)象。

數(shù)據(jù)顯示，2012年，四大國(guó)有銀行給民企貸款占其貸款總額的比例僅為7.6%，不僅如此，企業(yè)融資成本也很高。CCTV證券資訊頻道執(zhí)行總編輯鈕文新表示，債權(quán)融資不僅占據(jù)了社會(huì)總?cè)谫Y額基本上全部的量，而且信托貸款、委托貸款都在大幅地上升，嚴(yán)重地提高了企業(yè)的融資成本。

這也造成了企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的惡化。

在過(guò)去兩年，隨著經(jīng)濟(jì)增速的放慢，信貸規(guī)模的繼續(xù)擴(kuò)大，債務(wù)水平的增速超過(guò)了現(xiàn)款收益的增速。結(jié)果，中國(guó)企業(yè)杠桿水平上升至紀(jì)錄高位，內(nèi)地企業(yè)的債務(wù)總額的中值攀升到EBITDA的3.1倍。

而與之相對(duì)的是，2012年，股權(quán)類的融資只占整個(gè)社會(huì)總?cè)谫Y額的1.6%，剩下98.4%都是債權(quán)融資。這說(shuō)明，股權(quán)融資的空間巨大。

這種形勢(shì)下，“中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)尤其是中小企業(yè)應(yīng)該增加股權(quán)融資的比重?！敝袊?guó)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹遠(yuǎn)征對(duì)《南風(fēng)窗》特約記者表示。

“收購(gòu)是上市公司主要成長(zhǎng)手段，無(wú)論中外都是如此。” 張曉麗表示。

所以中小企業(yè)應(yīng)該增加資本，從而占據(jù)一席市場(chǎng)份額，才能賣出好價(jià)錢。

“成為上市公司只是上市這套游戲規(guī)則其中的一個(gè)結(jié)果，即使上不了市也會(huì)因之受益，因?yàn)橐坏┛钙鹆松鲜械拇笃?，引進(jìn)了資本，走上了軌道，外界評(píng)估你的方式就會(huì)發(fā)生變化。你可以看看京東商城，盡管它還沒(méi)有上市，盡管它去年還虧損12億，但外界給它的估值卻很高?！睆垥喳悘?qiáng)調(diào)了走上上市軌道的重要性。

除了生存環(huán)境，企業(yè)的生存基礎(chǔ)也正發(fā)生著巨大變化。

“現(xiàn)在企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)歸根結(jié)底是人才的競(jìng)爭(zhēng)，而上市公司可以付給人才高一倍的薪水，除此之外，還可能有股權(quán)激勵(lì)?！?張曉麗表示。

“2011年，段成卉為什么把望?？敌刨u給東軟集團(tuán)，因?yàn)樯鲜泄具M(jìn)入他所在的行業(yè)后，開(kāi)出了比望?？敌鸥邇杀兜男剿苯訉?dǎo)致了項(xiàng)目經(jīng)理的大量流失。一個(gè)月內(nèi)，員工流失率達(dá)到了20%。”

從大家一度非常熟悉的聯(lián)眾說(shuō)起或許更能窺一斑而知全豹。

聯(lián)眾1998年的市場(chǎng)份額曾經(jīng)達(dá)到了85%，在百度、搜狐債務(wù)纏身的時(shí)候，它居然已經(jīng)有了利潤(rùn)，所以當(dāng)時(shí)全世界的PE都競(jìng)相追逐它。

但聯(lián)眾的輝煌隨著騰訊的上市戛然而止。

2004年馬化騰也開(kāi)發(fā)了在線游戲平臺(tái)，2006年6月騰訊在香港聯(lián)交所上市，僅僅3個(gè)月后，聯(lián)眾就被騰訊從第一名的位置上拉了下來(lái)。在游戲行業(yè)，最關(guān)鍵的是人才，當(dāng)年聯(lián)眾的研發(fā)團(tuán)隊(duì)在騰訊的高薪誘惑下整體搬了家。到了現(xiàn)在，聯(lián)眾的市場(chǎng)份額不到1%，連被并購(gòu)的機(jī)會(huì)也沒(méi)有了。

“中小企業(yè)或者努力成為上市公司，或者把自己賣給大企業(yè)，這是兩條比較好的路。當(dāng)然，一些區(qū)域性企業(yè)，比如餐飲企業(yè)，或者有獨(dú)特消費(fèi)人群的企業(yè)還是可以獨(dú)立生存的。” 鄭錦橋?qū)τ浾叻治隽酥行∑髽I(yè)未來(lái)的生存之道。

難懂的IPO游戲規(guī)則

但是，扛起上市大旗的企業(yè)要真正成功上市，卻并非易事，IPO道路上布滿了難懂的明規(guī)則和潛規(guī)則。

“如果你恨他，就讓他去當(dāng)民營(yíng)企業(yè)家，如果再恨他，就讓他去上市?！边@其中的含義IPO企業(yè)已經(jīng)深有體會(huì)。

當(dāng)無(wú)錫的一個(gè)研究所所長(zhǎng)出身、具有科學(xué)家氣質(zhì)的董事長(zhǎng)聽(tīng)了某上市顧問(wèn)的上市策劃案之后，他感覺(jué)到極不適應(yīng)。

“人真有你們想的那么壞嗎？”他問(wèn)這位上市顧問(wèn)。

但隨后的幾年卻證明了這位顧問(wèn)所講的規(guī)則是多么的現(xiàn)實(shí)。掌控著很大比例股份的老股東退休后，為了上市，新的高管引進(jìn)來(lái)了，公司卻陷入了困境。原因是老股東不同意給高管股份，如果要給，也要按PE的價(jià)格給，隨后高管出走，與之伴隨的是，投訴信如雪片般飛到當(dāng)?shù)氐谋O(jiān)管部門和中國(guó)證監(jiān)會(huì)，公司IPO陷入了困境，公司也亂成了一團(tuán)，甚至已經(jīng)不如改制之前。

上市會(huì)觸動(dòng)很多人的神經(jīng)，包括外部的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以及內(nèi)部的員工，這位董事長(zhǎng)顯然沒(méi)明白這一點(diǎn)，沒(méi)分好錢就大張旗鼓搞IPO犯了上市的大忌。

這只是民營(yíng)企業(yè)家遭遇到的IPO困境的一例，對(duì)那些欲借IPO實(shí)現(xiàn)驚險(xiǎn)一躍的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，這也不是問(wèn)題的全部。

有業(yè)內(nèi)人士向記者表示，很多草莽出身的中小企業(yè)的老總不熟悉虛擬市場(chǎng)的游戲規(guī)則，更遑論運(yùn)用這些規(guī)則。

“其實(shí)創(chuàng)業(yè)板的一些規(guī)則暗含了企業(yè)做強(qiáng)的一些自然規(guī)律，比如要求企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)要單一，只要有一個(gè)產(chǎn)品做強(qiáng)就可以上市。但中國(guó)的很多公司卻習(xí)慣了走老路，搞多元化，某個(gè)做家紡的企業(yè)看到房地產(chǎn)利潤(rùn)高，就轉(zhuǎn)而做了房地產(chǎn)，結(jié)果因主業(yè)不清晰被否?！?/p>

而更多的IPO企業(yè)是沒(méi)有清晰理解證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，比如就創(chuàng)業(yè)板而言，很多企業(yè)就只注重了利潤(rùn)的多少，而忽視了成長(zhǎng)性。

南京磐能上會(huì)時(shí)，3年的凈利潤(rùn)總額達(dá)到了8000萬(wàn)，而三維絲3年凈利潤(rùn)合計(jì)只有2400萬(wàn)，但最后的結(jié)果卻是三維絲順利過(guò)會(huì)，而南京磐能卻因?yàn)槌砷L(zhǎng)性不足被否。

這就是IPO的中國(guó)式陷阱。一方面全世界的創(chuàng)業(yè)板只有中國(guó)和韓國(guó)有利潤(rùn)要求，但另一方面證監(jiān)會(huì)又會(huì)拿別的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量你。

“上市是個(gè)技術(shù)活，要精心策劃，熟練運(yùn)用規(guī)則，其實(shí)南京磐能完全可以利用利潤(rùn)平滑，而展現(xiàn)出良好的成長(zhǎng)性?！鄙鲜鲞@位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士表示。

“常在河邊走，哪能不濕鞋”這是經(jīng)常掛在上市公司老總嘴邊上的一句話，這也造成了中國(guó)的IPO公司經(jīng)常因?yàn)槔麧?rùn)或毛利率“太高”而被斃掉了。

華仔酒行沖擊IPO時(shí)當(dāng)年的凈利潤(rùn)達(dá)到了5.5億，但因?yàn)殛P(guān)聯(lián)交易和大客戶依賴等原因被否。

“如果剔除大客戶依賴所產(chǎn)生的利潤(rùn)，其照樣符合創(chuàng)業(yè)板利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)。這是毫無(wú)必要的違規(guī)?！睒I(yè)內(nèi)人士表示。

好在這些很多都是明規(guī)則，而另外一些潛規(guī)則更是讓老總們難以應(yīng)付。

“他們讓我把我所做的一切都告訴他們，但告訴他們后，他們卻說(shuō)我不能上市了。”一位老板憤憤地表示。

原來(lái)，這位擬上市公司的老總吃了自己太坦白的虧。當(dāng)他把獨(dú)立代表公眾第三方、具有簽字權(quán)的會(huì)計(jì)師、律師請(qǐng)到公司后，這些律師、會(huì)計(jì)師給這位老總說(shuō)，你要把你以前做的事，現(xiàn)在做的事，實(shí)事求是地全告訴我們。這位老總就把自己多年前所做的一些財(cái)務(wù)方面違法的事情告訴了他們。但結(jié)果卻是會(huì)計(jì)師出具了有保留意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告。不僅老板很委屈，會(huì)計(jì)師也很委屈：你不說(shuō)我還可以出無(wú)保留意見(jiàn)的報(bào)告，但你說(shuō)你做了違法的事，現(xiàn)在又讓我證明你沒(méi)違法，我不能干。

“中國(guó)的很多所謂的規(guī)則，就那么一說(shuō)，你也應(yīng)該就這么一聽(tīng)。”某PE從業(yè)者表示。

這只是潛規(guī)則之一。業(yè)界人士還向記者講了一個(gè)看似很荒唐的事：“很多公司上市前都會(huì)補(bǔ)稅，結(jié)果有家擬上市公司把之前2000萬(wàn)偷稅送到了當(dāng)?shù)囟悇?wù)局。這下要了這家稅務(wù)局局長(zhǎng)的命，也要了這個(gè)企業(yè)的命。原因是那個(gè)被下課的稅務(wù)局局長(zhǎng)實(shí)名舉報(bào)了這家企業(yè)的偷稅行為。”

扛起上市的大旗成為了很多企業(yè)的生存之道，資本魔方也正改變著商業(yè)棋局，但擬上市公司的老總也面臨著他們看不懂的游戲規(guī)則，上市成了他們難過(guò)的一道坎。