我國上市公司股權(quán)再融資問題與對策研究

【摘 要】對于企業(yè)管理者而言，采取何種融資模式募集資金將直接影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。本文結(jié)合中國的實際情況，分析了我國上市公司股權(quán)再融資的現(xiàn)狀，并在此基礎(chǔ)上分析了造成我國上市公司再融資低效率的種種原因；最后對我國上市公司股權(quán)再融資方式進行了對策性的思考。

【關(guān)鍵詞】上市公司；股權(quán)再融資；監(jiān)管

一、我國上市公司股權(quán)再融資存在的問題

（1）內(nèi)部因素——上市公司自身存在的問題。一是上市公司股權(quán)融資的動機不純。目前，我國上市公司對股權(quán)融資普遍有著強烈的偏好。具體表現(xiàn)是上市公司把股權(quán)融資當作取得不需還本付息資金的來源，熱衷于送股配股等股本擴張的方式。很多上市公司再融資以“圈錢”為目的，抱有“股市好圈錢，不圈白不圈”的心態(tài)，盲目融資，融資金額往往超過實際資金需求。從每年的配股情況看，基本上只要達到配股資格的上市公司都會申請配股，配股的定價盡可能接近于流通股市價，配股比例盡可能高；相對于配股而言，增發(fā)新股則可以從股票市場上獲取更多的資金，于是在同時具備增發(fā)和配股資格的條件下，上市公司一般都會選擇增發(fā)新股。二是違規(guī)擔保。近年來，上市公司之間的違規(guī)擔?，F(xiàn)象在證券市場愈演愈烈，一些上市公司不顧自己的擔保能力和風(fēng)險承受能力，盲目進行對外擔保。從為大股東或關(guān)聯(lián)企業(yè)提供擔保，到演變成相互擔保甚至連環(huán)擔保、對內(nèi)擔保以及間接擔保等，以規(guī)避證監(jiān)會的規(guī)定。三是上市公司資本總成本高。我國向國有股傾斜的制度安排，導(dǎo)致了上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈畸形狀態(tài)，占上市公司絕大部分比例的國有股和法人股不能上市流通，使得上市公司股本流動性平均不到30％，這就從公司股票的市場供求和公司以后的后繼性融資能力等方面影響公司的資本總成本。由于股權(quán)融資中的制度性缺陷和股票市場的弱勢有效性，我國上市公司支付紅利和送配股以外的籌資成本較高，這部分成本就加大了公司的資本總成本，特別是股權(quán)融資的成本，這部分成本主要體現(xiàn)在尋租成本、代理成本、機會成本以及信息成本。（2）外部因素——上市公司外部環(huán)境存在的問題。一是長期以來國企再融資受到優(yōu)待。我國證券市場為了有效解決國有企業(yè)改制問題，對發(fā)行條件不夠，但具有政策偏袒的國有企業(yè)發(fā)行還是放寬條件，如2002年證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于進一步規(guī)范上市公司增發(fā)新股的通知》內(nèi)容第二點包括：“考慮到增發(fā)應(yīng)支持進行過重大資產(chǎn)重組的上市公司，根據(jù)《關(guān)于上市公司重大購買、出售、置換資產(chǎn)若干問題的通知》，資產(chǎn)置換比例超過70％的上市公司，其增發(fā)籌資額可不受該條件的限制。此外，對于投資額較大的國家重點建設(shè)項目，中國證監(jiān)會正在研究“儲架發(fā)行”制度以滿足其籌資需要?！倍钱斍叭谫Y機制存在缺陷。首先，是整個融資體制“重市場籌資功能、輕資源配置功能”。其結(jié)果是部分上市公司匆忙選幾個項目就可以配股或高價增發(fā)，錢一到手便“變臉”，大搞關(guān)聯(lián)交易，或者無處可投資便存入銀行、買入國債甚至進行委托投資。其次，是當前籌資環(huán)境相對寬松，必要的約束機制沒有建立，對上市公司融資沖動起到了明顯的刺激作用。最后，整個社會缺乏信用意識，加上市場缺乏小股東集體訴訟機制，缺乏公信與信用意識的上市公司得不到應(yīng)有的市場懲罰，無法有效保障中小投資者利益及制約上市公司的行為。三是資本市場體系尚未完善。資本市場體系包括長期借貸市場、債券市場和股票市場。第一，我國商業(yè)銀行的功能尚未完善。長期貸款的風(fēng)險較大，使得金融機構(gòu)并不偏好長期貸款，甚至出現(xiàn)銀行惜貸現(xiàn)象。第二，我國債券市場尚不發(fā)達。2011年1月至10月，我國上市公司通過增發(fā)、配股等募集資金4 165億元，而通過公司債券募集資金僅為1 073億元，另有9個公司發(fā)行了413億元可傳債。第三，與發(fā)達資本市場不同，目前我國A股市場的危機不是缺少資金而是缺少制度。由于再融資的法律法規(guī)尚不完善，使得部分沒有責(zé)任感的上市公司患上了“融資饑渴癥”，并且越來越嚴重。

二、我國上市公司股權(quán)再融資對策分析

（1）加強對上市公司股權(quán)再融資的監(jiān)管。首先，完善上市公司再融資核準制，建立綜合參數(shù)指標的評級達標體系。我國對上市公司再融資發(fā)行達標條件單一，主要由幾個單指標凈資產(chǎn)收益率（ROE）、企業(yè)的利潤等設(shè)置發(fā)行門檻，但是單指標不能反映一個上市公司正確的綜合情況，可操作性較強，易造成上市公司進行盈余管理的現(xiàn)象。因此可將對發(fā)行設(shè)定的單指標門檻變?yōu)榫C合性指標，設(shè)置一個包括評價公司盈利能力、營運能力和償債能力的多參數(shù)控制體系。其次是加強信息披露的真實性和可靠性。一些上市公司為了達到增發(fā)和配股的會計標準，在會計報表上弄虛作假，欺騙政府和投資者。唯有加強信息披露的真實性和可靠性，才能保證“核準制”優(yōu)勢的發(fā)揮。最后，加強對融資資金投向項目的審核。我國證券管理機構(gòu)應(yīng)建立在融資資金項目審核機制，讓具有公信力的專家對項目的可行性進行分析并出具可行性報告，防止上市公司盲目融資的現(xiàn)象。（2）積極發(fā)展上市公司債權(quán)融資。首先應(yīng)該全面發(fā)展證券市場，大力發(fā)展企業(yè)債券二級市場，增強企業(yè)債券流動性，規(guī)范信用評級機構(gòu)，建立科學(xué)的評級指標體系，逐步建立健全企業(yè)債券保險機制。在完善企業(yè)債券發(fā)展的宏觀制度環(huán)境的同時，積極構(gòu)建企業(yè)債券健康運行的微觀機制，降低企業(yè)債券成本，使企業(yè)債券發(fā)行更具經(jīng)濟性。（3）轉(zhuǎn)換上市公司經(jīng)營機制。一是責(zé)任機制。上市公司實行有限責(zé)任制，即公司以其全部資產(chǎn)對其債務(wù)承擔責(zé)任，每個股東都以出資認購的股份對公司承擔有限責(zé)任。二是決策機制。上市公司是一個獨立的經(jīng)濟實體和市場競爭主體，在遵守法律和按章納稅的前提下，擁有充分的經(jīng)營自主權(quán)，政府和其他組織不能隨意干預(yù)公司的管理和決策。上市公司以股東代表大會、董事會和經(jīng)理層為主線，按照自己的一整套規(guī)則、程序進行重大事項和日常管理的決策。三是積累機制。上市公司可以通過不同的渠道獲得資金，其中主要的是:公司設(shè)立時的募股集資；公司上市后的后繼性融資；發(fā)行債券所籌集的資金；向銀行等金融機構(gòu)借入的資金；資產(chǎn)評估增值和按規(guī)定提取的盈余公積金；接受現(xiàn)金和實物的捐贈等。四是分配機制。這些規(guī)則主要包括：工資增長與勞動生產(chǎn)率和經(jīng)濟效益掛鉤，并根據(jù)個人的實際能力和貢獻大小確定工資水平；稅后利潤先彌補虧損，再提取公積金和公益金，支付優(yōu)先股股息，最后才是分配普通股股息；股息分配要堅持同股同利原則，不能對同種股份的不同持有者實行差別待遇；如當年無利潤，公司一般不得分配股息。五是監(jiān)督機制。從上市公司的設(shè)立、機構(gòu)設(shè)置、領(lǐng)導(dǎo)人員組成到資金用途、公司重大事項、經(jīng)營業(yè)績和財務(wù)報表等都必須具有公平、公開性，并且接受內(nèi)部監(jiān)督和外部監(jiān)督。（4）加強對中介機構(gòu)的責(zé)任認定。中介機構(gòu)尤其是主承銷商應(yīng)當加強盡職調(diào)查對目前上市公司存在的包括變更募集資金使用、關(guān)聯(lián)交易、委托理財、違規(guī)擔保等突出問題的責(zé)任認定，以此對有真正需要并且具有投資價值的公司，給予其再融資的機會，對現(xiàn)階段證券市場缺乏約束力的缺陷進行彌補，形成對發(fā)行人的市場篩選機制。要建立專門的中介機構(gòu)監(jiān)管部門，對中介機構(gòu)的自律機制進行完善對中介機構(gòu)的內(nèi)部管理機制進行規(guī)范。證監(jiān)會應(yīng)對主承銷商的再融資推薦紀錄密切關(guān)注，當主承銷商推薦的再融資公司存在募集資金大量用于委托理財、大量閑置、募集資金投向變更頻繁、盈利預(yù)測大大低于實際等情況時，主承銷商應(yīng)向中國證監(jiān)會做出書面說明。證監(jiān)會要對有違規(guī)或者不盡職事宜的主承銷商進行相應(yīng)處罰，并將券商的打分評級與這方面的考核掛起鉤來，形成主承銷商努力推出優(yōu)秀的上市公司來募集新股的機制。

參 考 文 獻

[1]陸正飛等．中國上市公司融資行為與融資結(jié)構(gòu)研究．北京大學(xué)出版社，2005

[2]宋增基，張宗益．上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的實證分析．投資與證券．2003