會計(jì)穩(wěn)健性的存在性及其與權(quán)益資本成本關(guān)系的實(shí)證研究

摘 要：以2008—2010年滬深主板A股市場的上市公司為樣本，采用多元回歸分析方法考察了會計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系，并對虧損是否是影響穩(wěn)健性特征的因素之一，即會計(jì)穩(wěn)健性的存在性進(jìn)行了研究。結(jié)果表明，我國上市公司普遍存在會計(jì)穩(wěn)健性，且穩(wěn)健性程度越高；投資者面臨的信息風(fēng)險(xiǎn)越小，要求的投資必要報(bào)酬率也會降低，從而導(dǎo)致權(quán)益資本成本越低。

關(guān)鍵詞：會計(jì)穩(wěn)健性；權(quán)益資本成本；必要報(bào)酬率

中圖分類號：F224 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）14-0124-03

引言

上市公司會計(jì)信息質(zhì)量特征一直是理論界與實(shí)務(wù)界關(guān)注的焦點(diǎn)，近些年來對其中的會計(jì)穩(wěn)健性的發(fā)展尤為關(guān)注?，F(xiàn)有的國內(nèi)外文獻(xiàn)大多集中于討論會計(jì)穩(wěn)健性本身及其對公司治理等的影響，而鮮有討論會計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本之間的關(guān)系。但權(quán)益資本成本的高低是決定企業(yè)資金流向以及投融資決策的重要標(biāo)準(zhǔn)之一，財(cái)務(wù)報(bào)告的會計(jì)信息質(zhì)量也影響分析師對權(quán)益資本成本的預(yù)測，所以，會計(jì)穩(wěn)健性對權(quán)益資本成本的影響至關(guān)重要。本文就針對該問題進(jìn)行詳細(xì)討論，以進(jìn)一步深入對會計(jì)穩(wěn)健性的研究，期望獲得可參考的結(jié)果。

一、文獻(xiàn)回顧

（一）會計(jì)穩(wěn)健性的存在性

會計(jì)穩(wěn)健性能夠降低盈余操縱的動機(jī)和機(jī)會，改善信息不對稱問題，增加公司價(jià)值（LaFond Watts，2008）。Watts（1993）第一次明確提出會計(jì)穩(wěn)健性的概念，不高估資產(chǎn)和收益，不低估負(fù)債和費(fèi)用。Basu（1997）對會計(jì)穩(wěn)健性的定義是，財(cái)務(wù)報(bào)告對“壞消息”的確認(rèn)要比“好消息”更及時(shí)。也就是說，對“好消息”要在事項(xiàng)基本確定發(fā)生的基礎(chǔ)上才能確認(rèn)，而對“壞消息”則應(yīng)提早確認(rèn)。會計(jì)穩(wěn)健性的研究正是在Basu（1997）解決了計(jì)量方法上的問題之后，漸漸成為管理學(xué)術(shù)界研究熱點(diǎn)的。

自李增泉和盧文彬（2003）對我國的上市公司進(jìn)行的分析研究首次確認(rèn)了我國上市公司會計(jì)盈余具有穩(wěn)健性的特征后，針對我國上市公司穩(wěn)健性的相關(guān)研究層出不窮，其中不乏質(zhì)疑者。如李遠(yuǎn)鵬和李若山（2005）運(yùn)用4個(gè)穩(wěn)健性指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)當(dāng)沒有控制虧損公司時(shí)，會計(jì)盈余顯示了一些穩(wěn)健性的特征，但當(dāng)控制了虧損公司后，會計(jì)盈余并沒有表現(xiàn)出穩(wěn)健性，而虧損公司卻顯示出了穩(wěn)健性的特征，因此，他們認(rèn)為，中國上市公司的會計(jì)穩(wěn)健性特征實(shí)際上是盈余管理的結(jié)果。曲曉輝、邱月華（2007）也支持“洗大澡”的結(jié)論。但也有學(xué)者，如毛新述（2009）的研究結(jié)論認(rèn)為，在扣除代表盈余管理程度的操控性應(yīng)計(jì)利潤后，上市公司的盈余穩(wěn)健性依然存在。

（二）會計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本

權(quán)益資本成本是資本市場和公司財(cái)務(wù)管理的核心概念之一，常常被廣泛應(yīng)用于資本市場的效率評估和上市公司的投融資方向以及績效和公司價(jià)值評估等方面，所以，對廣大股東和管理者都具有十分重要的意義（沈藝峰、肖珉、黃娟娟，2005）。

我國資本市場中股權(quán)融資偏好較強(qiáng)（閻達(dá)五，等，2001），所以，無論股東還是外部信息使用者基本上都是從上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告獲得第一手資料的。而會計(jì)信息質(zhì)量之一的穩(wěn)健性，特別是盈余的穩(wěn)健性，是投資者評價(jià)一個(gè)企業(yè)是否值得投資的重要方面，所以備受關(guān)注（Graham，Harvey Rajgopal，2005）。在國外文獻(xiàn)中，F(xiàn)rancis等（2004）研究了權(quán)益資本成本和七個(gè)盈余屬性（權(quán)責(zé)發(fā)生制、持久性、預(yù)測性、平穩(wěn)性、價(jià)值相關(guān)性、及時(shí)性和穩(wěn)健性）的關(guān)系，通過假設(shè)發(fā)現(xiàn)，在通常情況下，控制了已知的信息風(fēng)險(xiǎn)和先天的盈余屬性的決定因素后，唯獨(dú)就穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本沒有關(guān)系。而Lara，Osma和Penalva（2006）認(rèn)為，F(xiàn)rancis等（2004）的發(fā)現(xiàn)，受到其穩(wěn)健性計(jì)量方法存在的一些問題影響，從而降低了權(quán)益資本成本和穩(wěn)健性之間的相關(guān)性。李剛、張偉和王艷艷（2008）也利用中國上市公司數(shù)據(jù)探討了七種盈余屬性對權(quán)益資本成本的影響，結(jié)果顯示除盈余的持久性與預(yù)測符號不一致外，其他各質(zhì)量與權(quán)益資本成本之間均呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但持久性、價(jià)值相關(guān)性與穩(wěn)健性的影響不顯著。Lara，Osma和Penalva（2006，2011）使用組合的方式來檢驗(yàn)穩(wěn)健性和權(quán)益資本成本的關(guān)系，在控制了已知的風(fēng)險(xiǎn)因素和盈余屬性固有的決定因素后，與Francis等（2004）的結(jié)果完全相反，他們發(fā)現(xiàn)會計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本具有強(qiáng)烈的負(fù)相關(guān)關(guān)系。純粹研究會計(jì)穩(wěn)健性與權(quán)益資本成本關(guān)系的文獻(xiàn)很少，沈宇（2008）每年按穩(wěn)健性的大小分組分別計(jì)算各組與權(quán)益資本成本的關(guān)系，未考慮其他影響權(quán)益資本成本的因素，結(jié)論可能并不可靠。

二、理論分析及研究假設(shè)

關(guān)于李遠(yuǎn)鵬、李若山（2005）和曲曉輝、邱月華（2007）對會計(jì)穩(wěn)健性實(shí)質(zhì)的質(zhì)疑，筆者認(rèn)為，隨著新頒布的會計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施和《內(nèi)部控制基本規(guī)范》及其配套指引的實(shí)施，企業(yè)進(jìn)行盈余管理利潤操縱的難度加大，會使得會計(jì)穩(wěn)健性更為純粹。為了保證結(jié)果的可靠性，本文將虧損作為控制變量加入模型中檢驗(yàn)會計(jì)穩(wěn)健性是否在我國普遍存在。

提出假設(shè)1：我國企業(yè)中存在會計(jì)穩(wěn)健性，且不是虧損公司盈余管理的結(jié)果。

穩(wěn)健性的需求來自契約、訴訟、監(jiān)管和稅收四方面（Watts，1993）。學(xué)術(shù)界最常從契約角度探討公司對會計(jì)穩(wěn)健性的需求，我們也從這點(diǎn)出發(fā)。從管理層薪酬激勵契約看，股東將企業(yè)的運(yùn)營決策權(quán)委托給管理者，并通過依據(jù)定期財(cái)務(wù)報(bào)告反映出的一系列業(yè)績訂立薪酬契約來激勵管理者。但是，因?yàn)樾畔⒉粚ΨQ和不完全契約，管理者可能為了自己利益粉飾報(bào)告。因?yàn)樾匠攴桨竿ǔＪ腔谀壳皹I(yè)績制訂的，且事后會獲得更多的獎勵，所以，管理者可能一旦接收到好消息，就有動機(jī)在現(xiàn)金流實(shí)際確認(rèn)之前，將好消息融合進(jìn)最近的業(yè)績考核中。一旦接收了獎勵，管理層就會面臨著道德風(fēng)險(xiǎn)的考驗(yàn)，可能并不盡力促使好消息轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流，從而導(dǎo)致企業(yè)利益的流失。另一方面，一旦接收到壞消息，管理層就會有動機(jī)將其延時(shí)納入業(yè)績中，他們寄希望于未來期間通過進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資來擺脫壞消息或?qū)南?dǎo)致的損失傳遞給他們的下一任（Watts，2003）。為了要求管理者比好消息更早的確認(rèn)壞消息，即提高會計(jì)穩(wěn)健性，就要采取措施限制他們阻礙股東價(jià)值最大化的動機(jī)，促使信息公開化，降低內(nèi)外部投資者的信息風(fēng)險(xiǎn)，從而使得投資者要求的必要報(bào)酬率得以降低。

綜上所述，提出假設(shè)2：公司會計(jì)穩(wěn)健性程度越大，要求的必要報(bào)酬率會降低，即權(quán)益資本成本越低。

三、變量篩選

（一）會計(jì)穩(wěn)健性的度量

本文對穩(wěn)健性的度量采用應(yīng)用最廣泛的1997年Basu盈余——股票報(bào)酬關(guān)系模型。模型如下：

（1）

其中EPSit/Pit-1：公司i披露的第t年每股收益除以第t年期初每股股價(jià)；RETit：公司i在第t年的年股票收益率，具體計(jì)算為Rit=∏（1+rij）-1，其中rij為個(gè)股月回報(bào)率，j表示月份，取1至12；DRit：虛擬變量，若Rit小于零，取1，否則取0。若a3顯著大于零，說明企業(yè)更快地反映未實(shí)現(xiàn)的損失，具有更高的穩(wěn)健性。

Basu模型可以用來測度我國上市公司中是否存在穩(wěn)健性（李增泉、盧文彬，2003），除了這一定性判斷，本文還需要定量各公司的會計(jì)穩(wěn)健性，所以采用Khan Watts（2009）拓展了的Basu模型繼續(xù)進(jìn)行研究。他們假設(shè)：

G_Score=a2= （2）

C_Score=a3= （3）

將（2）（3）代入（1），得總式：

（4）

回歸（4）式求得λ1、λ2、λ3、λ4的值，然后代入（3）式，求得的C_Score即我們要求得的公司穩(wěn)健性。其中，SIZE是年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)；MTB是賬面市值=期末總資產(chǎn)／市場價(jià)值，市場價(jià)值=股權(quán)市值+凈債務(wù)市值，其中：非流通股權(quán)市值用凈資產(chǎn)代替計(jì)算；LEV是資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額／資產(chǎn)總額。C_Score即本文需要的各公司會計(jì)穩(wěn)健性的值。

（二）權(quán)益資本成本的度量

權(quán)益資本成本的度量方法眾多，毛新述等（2011）將廣泛應(yīng)用的CAPM模型、Fama-French三因子模型、GLS和PEG模型進(jìn)行了測度與評價(jià)，認(rèn)為PEG模型盡管時(shí)間序列方差相對較大，但它能更好地捕捉個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素的影響。隨著我國資本市場的發(fā)展，越來越多的財(cái)務(wù)分析師發(fā)布了上市公司的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)，從而為采用Eason（2004）提出的PEG模型估計(jì)權(quán)益資本成本鋪平了道路。其計(jì)算公式如下：

（5）

其中，RPEG是PEG方法下計(jì)算得出的權(quán)益資本成本，P0是當(dāng)年年末的每股價(jià)格，EPS1是分析師預(yù)測的一年后的每股收益預(yù)測值的平均值，EPS2是分析師預(yù)測的兩年后的每股收益預(yù)測值的平均值。

（三）控制變量的選擇

根據(jù)葉康濤、陸正飛（2004），Cassell et al.（2011），施繼坤、方紅星、張廣寶（2011）等學(xué)者的研究控制了一些與權(quán)益資本成本相關(guān)的變量。控制變量定義如表1所示。

表1 控制變量定義

四、研究設(shè)計(jì)與結(jié)果分析

本文采用2008—2010年中國滬深兩市主板A股上市公司的最新數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)。研究樣本剔除了ST、*ST公司及金融保險(xiǎn)業(yè)公司。數(shù)據(jù)來源于CSMAR和CCER數(shù)據(jù)庫，本文采用EXCEL2007和STATA10.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。樣本共2 059家，其中，2008年547家，2009年687家，2010年825家。

李遠(yuǎn)鵬、李若山（2005）認(rèn)為，穩(wěn)健性與企業(yè)的盈利還是虧損有很大的關(guān)系，公司向下進(jìn)行利潤操縱也會造成“好消息”與“壞消息”的非對稱及時(shí)性。本文為了消除虧損可能造成的影響，在檢驗(yàn)本文假設(shè)2之前為企業(yè)穩(wěn)健性的真實(shí)性做如下檢驗(yàn)。參考周雪峰、黃小耘（2011）的研究方式，將代表虧損的控制變量LOSS加入到Basu模型（1）中。其中，LOSS為控制變量，若ROA>0，則LOSS=0；反之，則LOSS=1。b6反映虧損公司較之盈利公司對壞消息反映程度的變化量。

（6）

兩個(gè)模型的對比結(jié)果如表2所示，在模型（1）和（6）中DR*R的系數(shù)均在1%水平上顯著為正，這說明無論全樣本公司還是盈利公司對“壞消息”的反應(yīng)程度都比“好消息”更為及時(shí)，會計(jì)盈余穩(wěn)健性特征明顯，會計(jì)穩(wěn)健性并沒有因?yàn)榭刂屏颂潛p企業(yè)而發(fā)生太大變化。而（6）中LOSS*DR*R系數(shù)b6為0.0028071，但并不顯著，說明與盈利公司相比，虧損公司并沒有更為積極的確認(rèn)“壞消息”，并不存在所謂的盈余管理問題。這證明了假設(shè)1。

表2 Basu模型與添加控制變量的Basu模型回歸結(jié)果

注：***顯著性水平1%，**顯著性水平5%，*顯著性水平10%（下同）。

在假設(shè)1得到驗(yàn)證后，我們開始研究穩(wěn)健性是如何影響權(quán)益資本成本的。為檢驗(yàn)權(quán)益資本成本與會計(jì)穩(wěn)健性之間關(guān)系提出本文假設(shè)模型（7），采用OLS回歸進(jìn)行研究。

■ （7）

表3是對模型（7）的描述性統(tǒng)計(jì)。樣本期間內(nèi)，RPEG的最大值為0.620463，最小值為0.00739684，均值為0.1099539，這驗(yàn)證了陸正飛、葉康濤（2004）關(guān)于我國上市公司股權(quán)融資偏好的現(xiàn)象。據(jù)詳細(xì)統(tǒng)計(jì)，總樣本中C_Score<0的僅有552家，約占總樣本的1/4，具有穩(wěn)健性的上市公司已經(jīng)在個(gè)數(shù)上占優(yōu)勢，這從C_Score均值、中位數(shù)均為正也可分析得出。本文也做了Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)，得知各變量間的系數(shù)均小

表3 描述性統(tǒng)計(jì)

于0.5，因此，可以排除權(quán)益資本成本與各變量之間存在多重共線性的可能性。

假設(shè)2的回歸結(jié)果如表4所示。RPEG與C_Score在5%顯著性水平上呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，投資者會因?yàn)槠髽I(yè)提供的會計(jì)信息較為穩(wěn)健而認(rèn)為投資風(fēng)險(xiǎn)較低，要求的必要報(bào)酬率也會降低，這說明企業(yè)會計(jì)穩(wěn)健性的提高會使權(quán)益資本成本顯著降低，本文的假設(shè)2得到驗(yàn)證。ROA與RPEG顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系說明了企業(yè)的盈利能力越高，其還款能力越強(qiáng)，銀行面臨的違約風(fēng)險(xiǎn)越低，從而企業(yè)的權(quán)益資本成本也越低。EG系數(shù)為正且在1%水平上顯著，表明上市公司成長能力越強(qiáng)，投資者要求的必要報(bào)酬率也會相應(yīng)提高，權(quán)益資本成本也越高。換手率代表了股票的流動性，其系數(shù)越大，則股票的流動性越高，預(yù)期收益越低，權(quán)益資本成本越低。β反映的則是股票的波動性，如表4所示，股票價(jià)格波動幅度越大，權(quán)益資本成本越高，可能因?yàn)槲覈Y本市場的不健全導(dǎo)致其只在10%水平上顯著。BANKRUPT與RPEG無顯著相關(guān)性。

表4 OLS回歸結(jié)果

為保證結(jié)果的可靠性，本文在控制住虧損企業(yè)后又對RPEG和C_Score進(jìn)行了回歸檢驗(yàn)，結(jié)果顯示二者在1%顯著性水平上呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。

五、總結(jié)

綜上所述，本文首先對會計(jì)穩(wěn)健性在我國的存在性進(jìn)行了驗(yàn)證，結(jié)果證明我國的會計(jì)穩(wěn)健性不是管理者盈余管理的結(jié)果，虧損公司與盈利公司相比并沒有比“好消息”更及時(shí)的確認(rèn)“壞消息”。然后，驗(yàn)證了會計(jì)穩(wěn)健性可以通過其特有的降低潛在風(fēng)險(xiǎn)的作用，有效地降低企業(yè)權(quán)益資本成本。所以，我們需要增強(qiáng)企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性，如抑制管理層，減少負(fù)凈現(xiàn)值項(xiàng)目的投資或過度投資等。國內(nèi)關(guān)于權(quán)益資本成本與會計(jì)穩(wěn)健性關(guān)系的文章不多，依然有很多領(lǐng)域需要后來人深入探討。

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