人民幣匯率波動對房價影響研究

張闖

房地產業(yè)具有很強的產業(yè)關聯(lián)性，其涉及的上下游產業(yè)近百種。當前政府堅持對房地產調勢必影響房地產及相關產業(yè)的投資，從而對整個國民經濟產生影響。數據顯示，2012年二季度GDP增長速度為7.6%，比一季度下滑0.5個百分點，上半年GDP增長速度整體下滑至7.8%，而2012年上半年的房地產開發(fā)投資增速已經從2010年調控開始的35%下降至16%左右。因此，堅持房地產調控和放松調控保經濟增長成為政府的兩難抉擇。

基于上述背景，且考慮到國內房地產市場上存在國外投資者，本文試圖從人民幣匯率浮動區(qū)間研究出發(fā)，通過擴大人民幣匯率浮動區(qū)間使人民幣存在雙向波動風險，增加外資進入中國房地產市場的匯率風險，達到抑制房地產市場國外投資者投資需求，促進房價合理回歸。隨著房價下降進一步迫使外國資本撤離房地產市場，進而更加減少房地產投資性需求，或者擠壓或引導部分外資流向其他產業(yè)進行投資以刺激經濟增長。研究人民幣匯率波動性對房地產價格的影響對房地產價格調控具有一定現(xiàn)實意義。

二、文獻綜述

景學成（2005）認為匯率上漲對房價有促進升高的作用。林平、袁中紅、黃桂良(2006)認為當人民幣存在預期升值時，外資會涌入以規(guī)避因外幣貶值所帶來的匯率風險，而房地產市場將是其理想的投資場所之一。劉琪（2007）認為人民幣升值，對于房地產業(yè)的沖擊明顯。吳云青（2007）研究表明匯率對房價的影響是顯著的，當期匯率下降將會使房價升高。宋晗（2007）認為在房地產供求特殊性以及其具有消費品和資本品雙重屬性，使得人民幣預期升值成為影響房價的主導因素。沈慶吉力（2007）從房地產供求角度研究房價的變化情況，研究表明在人民幣實際匯率長期低估與短期匯率升值預期的影響下，其對房地產供求的影響對拉高房價有著巨大關聯(lián)性。

從匯率改革看，2005年7月之前，人民幣匯率波動較小。國內有關人民幣匯率波動對房價影響的研究相對較少，鮮有文獻分析和實證。

三、理論分析

眾所周知，近年國內房價不合理增長有部分原因是房地產市場存在著投資者，尤其是國外投資者。國外資本介入國內房地產市場主要基于兩個方面：一是城市化推進使得人民對房地產有大量的需求，此為房價持續(xù)增長的基礎，投資國內房地產有利可圖；二是人民幣存在單邊升值預期，外資坐等人民幣升值，獲取收益之后撤離。此外，國外資本對國內資本有示范效應，可帶動國內投資者進入房地產市場，增加國內資本對房地產的投資性需求。

2010年下半年開始，政府“堅持房地產調控政策調控不動搖，努力抑制房地產投資性需求，使房價合理回歸”，該政策基調從根本上改變了外資進入國內房地產價格的第一動機。但關于外資進入房地產市場的第二動機尚未制定很好的匯率政策。

一般而言，匯率波動增大對房價的影響可能通過三種途徑產生影響：（1）國際資本流動。匯率波動性增加將改變人民對于人民幣匯率單邊升值的預期，使得人民幣存在雙向波動風險，增加國外資本的匯率風險，從而影響外資進入國內房地產市場，投資性需求的減少必將對房價產生影響；（2）國內貨幣供給量。央行為了實現(xiàn)人民幣幣值穩(wěn)定，會通過買進賣出外匯而對市場進行干預。在外匯沖銷非完全有效的情況下，定會改變市場流動性的供求狀況，從而改變整個房地產市場供求雙方資金可得性及資金成本，從而影響房地產市場供需關系，對房價造成影響。（3）經濟增長。匯率變動通過乘數機制及反饋機制對經濟增長產生影響，而經濟增長又會在一定程度上改變房地產市場供求雙方的平衡，從而對房價產生影響。

上述分析表明，通過擴大人民幣匯率浮動區(qū)間，增加人民幣匯率的波動性，可以改變人民對人民幣匯率升值預期，增加外資進入房地產市場的匯率風險，改變國外投資者對國內房地產市場的投資選擇，從而對房價起到抑制作用。國外投資者的投資決策改變促使國內資本投資房地產做出調整，勢必進一步影響房價。

四、實證分析

以上分析只是基于邏輯上的推導或定性闡述。其正確與否還有待實證檢驗。故本部分希望通過計量經濟學的方法來檢驗這種定性分析的正確性。

（一）變量選取和數據處理

本文選取人民幣匯率波動(BDE)和房價(P)兩個變量。其中人民幣匯率波動通過人民幣兌美元匯率的月度數據（選取人民幣兌美元匯率是因為我國外匯儲備中美元資產占有很大比例，且美元也是國際貿易中最主要的結算貨幣），運用EGARCH求取，記為EBD；房價通過全國商品房銷售額除以商品房銷售面積計算求得，然后進行定基化處理 (以2005年6月=100)，并對定基化處理后的數據在進行對數化處理，記為LNP（對數化處理具有不改變數據原有協(xié)整關系的前提下，使數據趨勢線性化，避免數據劇烈波動，消除時間序列的異方差現(xiàn)象）。

以上數據均來國家統(tǒng)計局數據。其數據的樣本期間為2005年7月至2012年2月的月度數據，共80個。本文采用的計量軟件是EViews6.0。

（二）波動性指標的度量

考慮到人民幣匯率波動性是不可以直接觀測的，因此必須通過某種方法給該指標加以度量。目前學術界關于變量波動性的度量方法主要有隨機游走模型、非正態(tài)殘差分布模型、AR模型、GARCH模型及其拓展模型等。

經過對各種方法的計算結果比較分析后，我們發(fā)現(xiàn)采用EGARCH(1，1)模型估算的結果比較理想。故本文采用EGARCH(1，1)模型分別對條件方差的滯后值和擾動項平方的滯后值進行估測，并把該方法求出來的方差作為人民幣匯率波動性的量度值。實證結果如方程(1)、方程(2)。

（三）變量的平穩(wěn)性檢驗

對于時間序列數據，檢驗其平穩(wěn)性是我們對其進行分析處理最優(yōu)先考慮的問題。因為，若數據是非平穩(wěn)的，在進行回歸分析是可能會產生“偽回歸”現(xiàn)象。本文采用ADF單位根檢驗方法來對變量進行平穩(wěn)性檢驗（表1）。

表1 EBD值和LNP值ADF、P值檢驗結果

由表1可知，變量EBD和LNP在1%的顯著性水平下都是平穩(wěn)的。

（四）模型的脈沖響應分析

脈沖響應度量的是被解釋變量對單位沖擊的響應，即在ECM擾動項上增加上一單位標準差的沖擊后對被解釋變量未來值所帶來的影響。本文采用廣義脈沖響應函數來考察房地產價格對人民幣匯率波動沖擊的反應。

圖1 LNP對EBD的脈沖響應

圖1顯示，在初期受到匯率波動的一個標準差的正向沖擊后，即波動性擴大，房價從第二期開始才呈逐漸加強的負向響應，即房價開始下跌，并最終從第三期才趨于平穩(wěn)。這說明匯率波動對房價的影響有一定的滯后性，也說明了擴大匯率波動區(qū)間能在一定程度上降低房價，且具有持久性。這與理論分析部分基本相吻合。

五、政策建議

通過理論分析及實證檢驗的結果，我們可以得出結論：通過擴大人民幣浮動區(qū)間，增加人民幣匯率的波動性可以在一定程度上對房地產價格起到影響。

1.對于人民幣兌美元的日浮動區(qū)間必須要進一步的擴大，促進人民幣匯率雙向波動，增加國外投資者投資國內房地產的匯率風險，從而達到抑制其房地產投資性需求。

2.必須要加強對國外資本進入房地產市場的監(jiān)督與管理，運用稅收手段增加國內外資本投資房地產的成本。

3.進一步調整產業(yè)結構，鼓勵國內外資本投資高新技術產業(yè)等新興產業(yè)。

4.盡早結束轉現(xiàn)有中央銀行強制結售匯制度，減少因外資流入而增加市場流動性，減緩房價上漲中的貨幣因素的作用。

[1]景學成.利率、匯率政策牽動房地產價格[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行，2005（9）.

[2]沈慶吉力.人民幣匯率與房地產價格關聯(lián)性研究[J].經濟論壇，2007（6）.

[3]吳云青.論匯率波動對房地產投資市場的影響[J].商場現(xiàn)代化，2007（11）.

[4]宋晗.匯率變化與房地產市場聯(lián)動趨勢—預期及其他因素的實證淺析[J].技術經濟，2007（9）.

[5]鄧永亮.人民幣升值、匯率波動與房價調控[J].經濟與管理研究，2010（6）.

[6]朱孟楠，劉林，倪玉娟.人民幣匯率與我國房地產價格——基于Markov區(qū)制轉換VAR模型的實證研究[J].金融研究，2011（5）.