對企業(yè)并購理論的探究

李 佳

（南京農(nóng)業(yè)大學，江蘇南京210095）

一、企業(yè)并購理論基礎

（一）企業(yè)并購

企業(yè)并購是企業(yè)達到擴張與資本集中目的的重要捷徑，是企業(yè)兼并與收購的總稱，通常簡稱為“M＆A”。兼并（Merger）在《大不列顛百科全書》中是指，“大于等于兩家的獨立企業(yè)并為一家企業(yè)，通常是一家優(yōu)勢企業(yè)吸收別的大于等于一家的企業(yè)?！薄洞竺腊倏迫珪分邪哑涠x為：“指兩個或更多個公司合為一個公司，除了一個公司存在，其他公司均喪失它們的獨立的身份。”收購（Acquisition）的定義是一家企業(yè)為了得到另一家企業(yè)的控制權而購買其資產(chǎn)、股票等交易行為，但另一企業(yè)法人地位并沒有因為收購而不存在。以收購對象的相異進行劃分，可以分為資產(chǎn)收購和股權收購。

把“企業(yè)并購”中的“并”與“購”的概念與他們的經(jīng)濟和法律意義結(jié)合，可以對“企業(yè)并購”定義為：企業(yè)運用自身能夠掌控的資產(chǎn)，去購買目標企業(yè)的股權或?qū)嵨镔Y產(chǎn)，使目標方改變控制權或其法人地位不存在的行為，從而獲取目標方或全部或部分的掌控權。

（二）企業(yè)同業(yè)并購

同業(yè)并購（horizontal merger）是指具有競爭關系、經(jīng)營領域相同或生產(chǎn)同質(zhì)產(chǎn)品的同行業(yè)之間的并購，這種并購方式使企業(yè)獲取自己不具備的優(yōu)勢資產(chǎn)、削減了成本、擴大了市場份額、進入新的市場領域。如2004年聯(lián)想收購IBM；2010年吉利收購沃爾沃100%的股權等都屬于同業(yè)并購。同業(yè)并購對行業(yè)結(jié)構影響的主要表現(xiàn)為以下三個方面：

一是通過減少競爭者的數(shù)量，來改善行業(yè)結(jié)構。如果行業(yè)內(nèi)水平差不多的競爭者數(shù)目很多，則其中所有的企業(yè)進行著激烈的競爭，其結(jié)果必然使利潤水平維持在最低的限度。為了降低企業(yè)之間競爭的激烈程度，把利潤水平維持在較高的程度上，企業(yè)進行了同業(yè)并購，使同一種行業(yè)由少數(shù)幾家控制，把行業(yè)相對集中起來，達到改善行業(yè)結(jié)構的目的；二是解除了行業(yè)整體生產(chǎn)能力的擴大速度和市場的擴大速度不同步的分歧。企業(yè)因為擁有規(guī)模經(jīng)濟的理念，為了提高生產(chǎn)率就得大幅度地提高生產(chǎn)能力，這種生產(chǎn)能力的提高速度與市場擴大的速度通常是不一致的，其結(jié)果是破壞了供求平衡，使整個行業(yè)陷在生產(chǎn)能力過剩與價格戰(zhàn)的困境中。兼并的好處是使行業(yè)中生產(chǎn)能力得以相對集中，企業(yè)在實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟這一目的的同時，還能避免盲目提高生產(chǎn)能力的危險；三是兼并使行業(yè)的退出障礙降低。有些固定資產(chǎn)所占比例很大的行業(yè)，如鋼鐵業(yè)等，他們的資產(chǎn)專業(yè)化程度比較大，一旦進入經(jīng)營領域就很難全身而退，頑強地走下去只會導致無法降低行業(yè)內(nèi)的過剩生產(chǎn)能力，以至于整個行業(yè)維持在較低的平均利潤上。通過并購活動，使行業(yè)降低了退出障礙，使供求關系和價格穩(wěn)定。

（三）企業(yè)多元化并購“

企業(yè)多元化”是指多元化與企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營相聯(lián)系。根據(jù)Chandler（1977）對美國的企業(yè)發(fā)展歷史分析，從早期經(jīng)濟功能單一，只是生產(chǎn)一種產(chǎn)品的企業(yè)到后來由于科技大幅前進與市場的開拓發(fā)展，出現(xiàn)了一直在成長過程中比較成熟的多產(chǎn)品部門的企業(yè)。上述演化中，企業(yè)從只生產(chǎn)一種產(chǎn)品演化為生產(chǎn)一系列的不同種類的產(chǎn)品，再演化為生產(chǎn)不同系列的不同種類的產(chǎn)品。到了20世紀30年代左右，此種演化過程在社會上形成廣泛反響的同時也引起了很多領域中學者的注意。學者們把此現(xiàn)象稱作“企業(yè)多元化”，并對其從各自的研究視角予以說明。最早Ansoff（1957）提出“多元化”的概念是在他的著作里從產(chǎn)品種類的視角提出的“企業(yè)多元化是以新產(chǎn)品去開拓新市場”。Penrose（1959）認為，“企業(yè)的多元化是在保有原來生產(chǎn)線的條件下從事新的產(chǎn)品的開發(fā)與生產(chǎn)，多元化包含‘三個增加’，即產(chǎn)成品的增加，垂直一體化的深度增加以及企業(yè)的生產(chǎn)部門的數(shù)目增加，而最后一點對度量多元化起到關鍵作用?！盵1]311962年，M.Gort發(fā)表了著作《美國產(chǎn)業(yè)中的多元化和一體化》一書，他是首個用數(shù)量分析考察多元化經(jīng)營的。他提出：“多元化在企業(yè)的產(chǎn)品市場異質(zhì)性的范疇中，但與其并不是完全相同的，因為這種異質(zhì)性也要與不同種類的產(chǎn)品相關?！盵2]51980年后，學者們基于不同視角對于多元化定義的爭論鮮有發(fā)生。1990年后，學者們統(tǒng)一的定義了多元化的概念，為某一企業(yè)生產(chǎn)出了多樣化不同種類的產(chǎn)品[3]。本文中，多元化指的是企業(yè)同時經(jīng)營兩種或兩種以上行業(yè)的行為或經(jīng)營策略。

多元化并購是以多元化經(jīng)營為目標，通過兼并其他和本企業(yè)無業(yè)務或無產(chǎn)品關聯(lián)的企業(yè)，以獲取目標企業(yè)的經(jīng)營控制權或資產(chǎn)所有權的一種并購方式。按照CSRC行業(yè)大類代碼（即單字母加兩位數(shù)字編碼）對行業(yè)進行劃分，看并購雙方是否歸屬于同一行業(yè)來看，劃分為同業(yè)并購或多元化并購。其中同業(yè)并購是指并購雙方屬于同一行業(yè)；而多元化并購是指并購雙方是不屬于同一行業(yè)。通過上述劃分，本文把橫向并購劃分為同業(yè)并購，縱向并購和混合并購劃分為多元并購。

二、我國上市公司并購的制度背景及特征

（一）我國上市公司并購的制度背景

我國的資本市場當前還存在著弱有效性的特征，由于信息披露的不明顯以及有關企業(yè)并購的法律法規(guī)的不規(guī)范，在并購市場上，直接導致了一些違規(guī)操作，從而損害了企業(yè)利益。我國企業(yè)并購案雖然同西方發(fā)達國家相比出現(xiàn)得比較晚，最早可以追溯到1984年的河北保定，但從發(fā)展的程度上來說，比較迅速，從并購的形式上也可以很明顯地看出日趨多樣。同時，我國也陸續(xù)頒布了與之相配套的法律法規(guī)。1989年2月19日，國家體改委、財政部等發(fā)布了《關于企業(yè)兼并的暫行辦法》以及《關于出售國有小型企業(yè)產(chǎn)權的暫行辦法》，前者把“企業(yè)兼并”定義為企業(yè)兼并是這樣一種行為：一個企業(yè)通過購買方式，獲得其它企業(yè)的產(chǎn)權，使其喪失法人資格或者改變法人實體①國家體改委、財政部頒布《關于企業(yè)兼并的暫行辦法》，1989年2月19日。。后者對重點出售的小企業(yè)劃分為三類，作了明確的規(guī)定：第一類為資不抵債與瀕臨破產(chǎn)的企業(yè)；第二類為由于長期的經(jīng)營不善，導致連年虧損的企業(yè)；第三類為當?shù)卣鲇趦?yōu)化內(nèi)部結(jié)構的考慮，認為要出售的企業(yè)②國家體改委、財政部頒布《關于出售國有小型企業(yè)產(chǎn)權的暫行辦法》，1989年2月19日。。由此可以看出，由于那時對市場經(jīng)濟的不清晰認識，國家兼并的目標企業(yè)大多是負債嚴重的國有小型企業(yè)，國家還沒有建立完善的社會主義市場經(jīng)濟理論和現(xiàn)代企業(yè)制度。1992年《全民所有制工業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制條例》的發(fā)布，使企業(yè)的經(jīng)營范圍有所擴大，有效地推動了政企分開原則。1993年12月的《公司法》闡述了公司合并可以吸收和新設兩種合并形式進行。如果某個公司把別的公司吸收了稱作吸收合并，使被吸收的公司解散；如果兩個以上公司合并成一個新的公司稱作新設合并，在這種情況下，解散合并各方，新設立的公司繼承合并各方的債權與債務[4]。隨后，國務院于1993年4月22日發(fā)布了《股票發(fā)行與交易管理暫行辦法》，中國證監(jiān)會于1993年6月12日發(fā)布了《公開發(fā)行股票公司信息披露細則（試行）》，國有資產(chǎn)管理局于1994年11月3日發(fā)布了《股份有限公司國有股權管理暫行辦法》。隨著股票市場的日臻完善，在證券市場上的并購勢頭日趨激烈。中國證監(jiān)會于2002年9月發(fā)布了《上市公司收購管理辦法》，當中說明了上市公司的收購其實是一種投資者以股份轉(zhuǎn)讓與控制形式來獲得實際操控權的行為。投資者在進行上市公司收購時，可以采取要約收購、協(xié)議收購以及在證券交易所集中競價等多種交易方式進行。國家稅務局于2003年1月23日發(fā)布了《企業(yè)債務重組業(yè)務所得稅處理辦法》。國務院又在同年發(fā)布了《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》，對有關國有獨資、控股參股公司的董事會、股東大會決定公司的合并相關事宜等做了具體的規(guī)定。直至2005年10月27日又對《公司法》和《證券法》作了重新修訂。其中《證券法》規(guī)定了上市公司可以采取要約、協(xié)議和其他合法的途徑進行收購。

上述法律法規(guī)的發(fā)布實施，從某個層面上講雖然彌補了我國企業(yè)并購在法律制度方面的空缺，對我國企業(yè)并購起到了規(guī)制作用，使我國的企業(yè)并購擺脫了無法可依的困境，但與西方發(fā)達國家相比，其法律體系還是不完整的，沒有能夠?qū)ι鲜泄静①徯袨槠鸬絿栏竦囊?guī)范。我國企業(yè)并購應當更加重視戰(zhàn)略上的并購而非僅僅是財務方面的并購。所以，在企業(yè)并購新形勢下，使并購行為得以規(guī)范，建立起更有效、更完善、更全面的證券市場法律體系依然任重而道遠。

（二）我國上市公司并購的特征

1.我國上市公司并購數(shù)目日益增加，并且并購規(guī)模日益增大，并購金額也越發(fā)的可觀。

2008年，并購數(shù)目為167起，并購金額則創(chuàng)下峰值，達648.98億美元；隨后的一年中，我國的上市公司并購數(shù)目為212起，涉及331.47億美元的并購金額。2010年并購突飛猛進到622起，其中有501起披露金額的，數(shù)字為193.89億美元。最近的2011年上半年并購數(shù)目為469起，有416起披露金額的數(shù)目為277.79億美元①清科研究中心http：//www.zero2ipogroup.com/research/2011/11/18。從中可以看出企業(yè)并購的規(guī)模和金額都維持在一個較高的水平上。中國由于經(jīng)濟發(fā)展持續(xù)高漲，成為了世界舞臺上最閃耀的明星。

2.中國上市公司的海外并購形式逆轉(zhuǎn)，在全世界表現(xiàn)的如火如荼。

2002年，在并購方面，我國上市公司的對外投資額僅為2億美元，到了2003年，一躍為8.34億美元，呈跳躍式上升趨勢。2004年，聯(lián)想收購IBM這一項并購案件的交易金額就已經(jīng)達到了17.5億美元。據(jù)統(tǒng)計，2004年我國企業(yè)海外并購總值上升為70億美元。2009年僅中國鋁業(yè)并購力拓這一案例就使交易額達到了195億美元，在規(guī)模方面和數(shù)量方面都有穩(wěn)步地提升。到了2010年，海外并購案例總共有57起，并購總額為131.95億美元。2011年上半年，海外并購案46起，涉及并購總值147.38億美元。中國上市公司的海外并購上升勢頭迅猛。

企業(yè)并購的有效性在于實現(xiàn)了公司的擴張，使所有權和控制權得以調(diào)整、轉(zhuǎn)移，從而實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。同時，企業(yè)并購還促進了產(chǎn)業(yè)結(jié)構的調(diào)整和企業(yè)制度的變遷，使企業(yè)資本運作得以增值，提高了企業(yè)的競爭力，成為企業(yè)發(fā)展的根本動力。在市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)并購早就已經(jīng)成為最為引人注目的經(jīng)濟行為之一。它的產(chǎn)生和迅速發(fā)展對整個社會資源優(yōu)化配置、產(chǎn)業(yè)結(jié)構調(diào)整、中國企業(yè)在國際市場中競爭實力的增強有著極為深遠的影響。

[1] 彭羅斯.企業(yè)成長理論[M].趙曉，譯.上海：上海人民出版社，2007.

[2] Michael Gort.Diversification and Integration in American Industry[M].Nwe Jergey，USA.Princeton University Press.1962.

[3] 洪道麟，劉力，熊德華.多元化并購、企業(yè)長期績效損失及其選擇動因[J].經(jīng)濟科學，2006，（5）.

[4] 張新.并購重組是否創(chuàng)造價值？——中國證券市場的理論與實證研究[J].經(jīng)濟研究，2003，（6）.