• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    公司治理委托—代理成本的最優(yōu)化研究

    2011-08-15 00:45:06王丹
    當(dāng)代經(jīng)濟 2011年11期
    關(guān)鍵詞:委托人代理人委托

    ○王丹

    (綿陽職業(yè)技術(shù)學(xué)院 四川 綿陽 621000)

    公司治理委托—代理成本的最優(yōu)化研究

    ○王丹

    (綿陽職業(yè)技術(shù)學(xué)院 四川 綿陽 621000)

    委托—代理成本是公司治理成本的主要成分,其最優(yōu)化是公司治理的理想結(jié)果。本文擴展了傳統(tǒng)意義委托—代理成本的內(nèi)涵,設(shè)立模型分別探討了搜尋成本、激勵成本、監(jiān)督成本等的最優(yōu)化問題,提出了公司治理機制建設(shè)的思路。

    公司治理 委托—代理成本 信息不對稱 經(jīng)濟人

    企業(yè)的兩權(quán)分立形成了委托代理關(guān)系,這是基于勞動分工的專業(yè)化發(fā)展伴隨利益比較優(yōu)勢而產(chǎn)生的一種制度創(chuàng)新。契約理論是現(xiàn)代企業(yè)理論的重要組成部分,它將企業(yè)看作是一系列契約的組合。盡管委托人和代理人之間的契約界定了各自的權(quán)利和責(zé)任,但契約仍無法考慮到全部情況,各種無法預(yù)料的情況隨時都會發(fā)生,所以又是不完全契約。由于信息非對稱和契約不完全導(dǎo)致委托代理產(chǎn)生的問題,主要表現(xiàn)在經(jīng)理人員工作努力程度、經(jīng)理人員對企業(yè)資產(chǎn)使用效率以及經(jīng)理人員任期有限性與股東持股期限無限性矛盾等方面。代理理論認為,代理成本的最優(yōu)化是公司治理的理想結(jié)果。探討代理成本問題以改善公司治理結(jié)構(gòu)具有現(xiàn)實意義。

    一、委托—代理成本的界定及其相關(guān)研究

    1、委托—代理成本的含義

    企業(yè)為解決代理問題而設(shè)計出激勵、監(jiān)督、約束和懲罰代理人等措施所發(fā)生的支出就是委托—代理成本。按照Jensen&Meckling的觀點,代理成本包括三項內(nèi)容:委托人對代理人的激勵成本、監(jiān)督成本及因代理人所作決策并非最佳而產(chǎn)生的損失(剩余損失)。

    本文認為,委托—代理成本從委托人尋找代理人開始便已經(jīng)發(fā)生,并持續(xù)發(fā)生在整個代理過程中,因此應(yīng)將代理成本的內(nèi)涵適當(dāng)擴展,即代理成本是讓代理人代表委托人行為而導(dǎo)致的額外成本。如此,代理成本就包括:搜尋成本——搜索合適有效代理人的成本;激勵成本——鼓勵代理人采取與委托人目標(biāo)一致的行為所需的費用;監(jiān)督成本——預(yù)防和采取措施減少代理人不當(dāng)行為發(fā)生的成本;機會成本——由于各種約束因素而無法制定最理想策略的成本;不可控成本——不完全契約下無法控制代理人不當(dāng)行為而導(dǎo)致的委托人利益損失。

    2、委托—代理成本的相關(guān)研究

    學(xué)界從不同角度對委托代理成本進行了探討。一些學(xué)者側(cè)重于代理成本的計量研究,主要有兩種思路:一種是直接計量企業(yè)的效率損失或額外支出,另一種是間接地通過影響代理成本的公司因素來代表代理成本,但兩種方法都只能反映代理成本的一個側(cè)面或一部分。

    大部分學(xué)者則是通過研究影響代理成本的因素來尋求最優(yōu)的治理機制。部分研究顯示,管理層持股可使公司管理者與股東的利益保持一致,緩和公司代理沖突。但蔡吉甫、謝盛紋(2007)通過實證研究認為管理層持股在我國國有控股上市公司中不具有治理效用。宋力和韓亮亮(2005)經(jīng)過實證研究表明:股權(quán)集中度與代理成本負相關(guān),股權(quán)制衡度與代理成本正相關(guān)。就公司外部市場環(huán)境而言,曾穎和葉康濤(2005)的研究表明代理成本與外部審計需求呈顯著的U形關(guān)系,說明委托代理問題較為嚴重的企業(yè)存在通過聘請高質(zhì)量外部審計師來降低代理成本的動機。從市場法律環(huán)境方面來看,目前國內(nèi)外研究基本認同“政府干預(yù)越少,市場化程度越高,公司治理水平越高,則代理成本越低”這一觀點。

    也有學(xué)者從公司財務(wù)狀況的角度研究代理成本。研究表明,債務(wù)融資作為一種治理機制可以起到抑制公司管理層道德風(fēng)險,降低公司代理成本的作用。既有的研究認為盈利能力的強弱與代理成本顯著負相關(guān)。研究還認為,在管理者持股比例和經(jīng)營杠桿一定的情況下,公司總資產(chǎn)規(guī)模與監(jiān)督成本成正比。

    二、委托—代理成本的最優(yōu)化

    委托—代理成本被認為是制度中固有的一種浪費,而我們就是要尋找一種制度使得委托—代理成本最優(yōu)化,這是委托代理雙方博弈的結(jié)果,也是公司治理機制設(shè)計的一大動機。本文的論證基于如下假設(shè):委托人在通過代理人市場搜尋代理人的過程中信息是不完全的;代理人是“經(jīng)濟人”,存在偷懶、自利、短期行為等傾向;委托人在對代理人的激勵效果反映為代理人因努力工作而提高的企業(yè)績效;委托人監(jiān)管代理人行為的效果反映在企業(yè)因此而減少的浪費和效益損失;代理人的有限理性假設(shè)。

    1、搜尋成本的最優(yōu)化

    由于信息的不完全,委托人通過市場搜尋代理人時并不知道誰對自己的企業(yè)有效。為了擁有一位有效的、適合企業(yè)發(fā)展的人才,所有者必須不斷在市場上尋找。企業(yè)搜尋的時間越長,信息不對稱的影響越小,找到有效代理人的可能性越大。然而隨著搜尋時間的延長,邊際收益逐漸減小。企業(yè)獲得代理人的有效收益E(t)是企業(yè)搜尋時間t的增函數(shù),但其增長幅度是遞減的,在數(shù)學(xué)上表示為一階導(dǎo)數(shù)?E(t)/?t>0,而二階導(dǎo)數(shù)?E2(t)/?t2<0。同時搜尋是要花費成本的,包括獲取信息、組織人力、招聘等成本,假定搜尋工作的成本C(t)隨著時間的延長而提高,且邊際成本遞增,亦即數(shù)學(xué)表達式為一階導(dǎo)數(shù) ?C(t)/?t>0,二階導(dǎo)數(shù)?C2(t)/?t2>0。

    可知,合理搜尋的時間選擇應(yīng)該是獲得代理人的邊際收益等于邊際成本,即 ?E(t)/?t=?C(t)/?t,這時所有者得到最大的凈收益,付出的最優(yōu)搜尋成本為C(t*)。

    2、激勵成本的最優(yōu)化

    信息不對稱在事前表現(xiàn)為逆向選擇,在事后則表現(xiàn)為道德風(fēng)險。委托方通常無法直接識別和觀察代理方的努力水平,合約也并不能確保代理人完全按照委托人的意愿工作。為此他必須設(shè)計一定的激勵機制來誘使代理方最大可能維護委托方的利益,避免偷懶行為,試圖讓代理人像股東一樣行為和思考(事實上這永無可能,但在管理手段上是有效的)。這種為減小代理人道德風(fēng)險行為而付出的代價屬于激勵成本,它包括激勵機制的設(shè)計成本和運行成本,并存在于貨幣化和非貨幣化兩種形式。目前,企業(yè)對代理人較流行的激勵方案主要有薪酬激勵和持股激勵兩種。實踐表明,這兩種政策都相對有效地解決了企業(yè)內(nèi)部信息不對稱問題,具有低成本激勵功能,但它們對代理人而言,更主要表現(xiàn)為一種貨幣效益而不是剩余價值。因此這兩種激勵政策的成本收益仍需要衡量。

    若用C表示激勵成本,由薪酬或期權(quán)、股份給代理人帶來的貨幣效益值為W,f(c)表示由激勵政策帶來的附加效益,它隨激勵成本的增加先遞增再遞減,即斜率由正逐漸下降為負,這是因為薪酬或持有的股票迅速增加給代理人帶來的邊際效用逐漸降低。隨著C的變大,f(c)無限接近于0,但不會小于0,因為此時經(jīng)營者的氣質(zhì)無限接近于所有者的氣質(zhì);同時,僅有當(dāng)C≥C0即代理人的附加效益f(c)≥0時,激勵政策才有效,否則將沒有意義。這樣,對激勵成本而言,當(dāng)委托人付出的激勵貨幣效益與附加效益之差即W-f(c)的值最小時,激勵成本達到最優(yōu)C*。

    3、監(jiān)督成本的最優(yōu)化

    委托人設(shè)計一定的約束機制來監(jiān)督和控制代理人的道德行為同樣可減小代理人道德風(fēng)險及其帶來的損失。企業(yè)設(shè)計和運行約束機制的支出就屬于監(jiān)督成本,如建立監(jiān)事會、設(shè)立獨立董事和內(nèi)部審計機構(gòu)以及定期聘請外部審計機構(gòu)等。此處的監(jiān)督成本包括兩部分:Jensen&Meckling所講的由委托人所發(fā)生的監(jiān)督支出和代理人所發(fā)生的擔(dān)保成本。假定監(jiān)督支出為T,則擔(dān)保成本為F(T)是監(jiān)督支出的減函數(shù),減速由快變慢,擔(dān)保支出最終無限趨近于零。隨著治理結(jié)構(gòu)的復(fù)雜化,對于監(jiān)督成本 C監(jiān)=T+F(T),當(dāng) T=F(T)時,監(jiān)督成本發(fā)揮最大效用,達到最優(yōu)。

    4、機會成本

    機會成本是由于各種制約因素而無法制定最理想策略,限定代理人執(zhí)行最佳決策的成本,或執(zhí)行次佳決策所需的額外成本。分析委托—代理成本時通常將其視作常數(shù)。

    5、不可控成本

    盡管存在監(jiān)督,代理人仍會有不當(dāng)行為,如雇員用途不明的過量開支。此時,委托人的財富會遭到損失,產(chǎn)生不可控的成本。分析代理成本時通常也將其視作常數(shù)。

    基于上述討論,對模型:委托—代理成本=搜尋成本+激勵成本+監(jiān)督成本+機會成本+不可控成本而言,結(jié)構(gòu)化了的代理成本優(yōu)化思路即是探討每一類成本的最優(yōu)水平。由于我們將機會成本和不可控成本視為常數(shù),因此代理成本最優(yōu)化的控制關(guān)鍵點就集中在搜尋成本、激勵成本和監(jiān)督成本上。

    三、委托—代理成本最優(yōu)化下公司的治理機制建設(shè)對策

    企業(yè)的合理存在在于代替市場,降低交易費用,而公司治理機制又是一種市場化的激勵約束機制。經(jīng)濟學(xué)家吳敬璉教授認為,公司治理結(jié)構(gòu)是指所有者、董事會和高級經(jīng)理人員組成的一種組織結(jié)構(gòu)及相互間的制衡關(guān)系。為降低代理成本,可從如下方面建立完善的公司治理機制。

    1、加強人才儲備,培養(yǎng)合適的管理人才

    管理者影響著企業(yè)的生存和發(fā)展,企業(yè)應(yīng)該加強對人才的儲備和培訓(xùn)。完善人才選拔制度,盡可能降低搜尋成本,提高選拔的效率和效益。

    2、改革激勵機制,注重對經(jīng)理人的長期激勵機制建設(shè)

    人們已經(jīng)發(fā)現(xiàn),過多的短期激勵收入可能會不利于公司的長遠發(fā)展。這是由決策的滯后性和短期化行為傾向決定的。因此,運用各種長期報酬手段規(guī)避代理人的道德風(fēng)險,可減少代理人短期內(nèi)的投資不足和低效,還會激勵代理人的長期風(fēng)險意識和責(zé)任感,降低激勵成本。

    3、鼓勵參與治理,增強股東和員工對代理人的監(jiān)督

    股東直接參與公司治理有兩種方式:一是“用手投票”的主動監(jiān)控方式,比如20世紀80年代以來,德國奔馳、瑞士聯(lián)合銀行等所采用的結(jié)構(gòu)。二是“用腳投票”的被動監(jiān)控方式,即大股東可以通過拋售股票,影響股價來增加經(jīng)理人的壓力。完善員工持股制度也可激發(fā)其約束公司經(jīng)理權(quán)的積極性和創(chuàng)造性,有利于進行“信息”交流,可以優(yōu)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu),降低監(jiān)督成本。

    4、完善制度建設(shè),強化外部市場及外部監(jiān)督的作用

    第一,獨立董事制度可幫助解決“內(nèi)部人控制”與“一股獨大”的問題。我國的獨立董事制度尚需進一步完善:一是要規(guī)范獨立董事市場的運行,發(fā)揮市場的信息披露功能,增強透明度;二是要建立完善的綜合市場評價體系,對獨立董事的工作及作用發(fā)揮等進行評定。第二,銀行在企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中占主要地位,應(yīng)該充分發(fā)揮銀行的信息和監(jiān)督優(yōu)勢,加強對企業(yè)的資金運用狀況和整體經(jīng)營情況的跟蹤監(jiān)督,強化銀行在公司治理中的作用。第三,公司治理機制必須以良好的市場配套設(shè)施、系統(tǒng)的法律和道德體系為基礎(chǔ)。不僅要建立充分競爭的資本市場、經(jīng)理市場,還要建立有效競爭的審計市場等,同時完善第三方如法院、媒體等的監(jiān)督。

    四、結(jié)語

    委托代理成本是公司治理成本的主要成分,其最優(yōu)化是公司治理的重要內(nèi)容。本文僅提供了一種探討最優(yōu)代理成本的思路,而最優(yōu)代理成本究竟如何量化,這是一個值得繼續(xù)研究的課題。就完善公司治理而言,最佳公司治理機制也不是靜態(tài)的,它要隨著環(huán)境的變化不斷調(diào)整,并將伴隨對人性的發(fā)掘和認識而不斷向前推進。

    [1]蔡吉甫、謝盛紋:公司治理與代理成本關(guān)系研究[J].河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報,2007(4).

    [2]范勇福:股權(quán)結(jié)構(gòu)、大股東行為與代理成本[J].財稅金融,2006(10).

    [3]宋力、韓亮亮:大股東持股比例對代理成本影響的實證分析[J].南開管理評論,2005(1).

    [4]王希:國有企業(yè)代理成本的影響因素研究[J].經(jīng)濟經(jīng)緯,2008(5).

    [5]李壽喜:代理成本與公司治理結(jié)構(gòu)的邏輯關(guān)系[J].現(xiàn)代管理科學(xué),2008(10).

    [6] 李明輝:代理成本的計量[J].生產(chǎn)力研究,2005(10).

    (責(zé)任編輯:李文斐)

    猜你喜歡
    委托人代理人委托
    找到那間格格不入的房間
    委托人介入權(quán)的制度困局與破解
    行政與法(2020年6期)2020-07-04 03:26:11
    中華全國專利代理人協(xié)會簡介
    專利代理(2019年3期)2019-12-30 08:23:54
    中華全國專利代理人協(xié)會簡介
    專利代理(2019年4期)2019-12-27 00:56:54
    中華全國專利代理人協(xié)會推薦的2018年第四期訴訟代理人名單
    專利代理(2019年1期)2019-04-13 02:10:50
    績效評價在委托管理酒店中的應(yīng)用
    新聞前哨(2016年1期)2016-12-01 06:18:04
    跟單托收委托人與代收行法律關(guān)系的界定
    2016年第一期訴訟代理人名單
    專利代理(2016年1期)2016-05-17 06:14:38
    治理現(xiàn)代化:委托制下的權(quán)力清單制
    招標(biāo)代理中的授權(quán)委托——以案說法
    亚洲欧美中文字幕日韩二区| 伊人亚洲综合成人网| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 久久精品人人爽人人爽视色| 久久狼人影院| 国产在线免费精品| 久久精品国产亚洲网站| 久久午夜福利片| 99久久精品国产国产毛片| 亚洲精品国产av成人精品| 黑人欧美特级aaaaaa片| 建设人人有责人人尽责人人享有的| 日韩精品免费视频一区二区三区 | 日本91视频免费播放| tube8黄色片| 亚洲av二区三区四区| 国产熟女午夜一区二区三区 | 色94色欧美一区二区| 国产一区二区三区av在线| 丰满乱子伦码专区| 亚洲精品成人av观看孕妇| 一级毛片aaaaaa免费看小| 久久人妻熟女aⅴ| 欧美日韩综合久久久久久| 看非洲黑人一级黄片| 青青草视频在线视频观看| 久久 成人 亚洲| 婷婷成人精品国产| 国产毛片在线视频| 日本与韩国留学比较| 男女高潮啪啪啪动态图| 国产乱来视频区| 成人午夜精彩视频在线观看| 婷婷色麻豆天堂久久| 国产精品免费大片| 久久久久国产精品人妻一区二区| 亚洲精品久久成人aⅴ小说 | av电影中文网址| 久久精品国产a三级三级三级| www.av在线官网国产| 大香蕉久久成人网| 人人澡人人妻人| 国产乱来视频区| 久久久欧美国产精品| 伊人亚洲综合成人网| 有码 亚洲区| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 天天操日日干夜夜撸| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 成年人午夜在线观看视频| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 免费观看av网站的网址| 2018国产大陆天天弄谢| 少妇 在线观看| 国产av一区二区精品久久| 制服丝袜香蕉在线| 97在线视频观看| 丝袜脚勾引网站| 久久狼人影院| 久久久午夜欧美精品| 男女高潮啪啪啪动态图| 成人二区视频| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 黄片无遮挡物在线观看| 免费观看无遮挡的男女| av在线app专区| 久久国产精品大桥未久av| 亚洲av.av天堂| 一区二区三区乱码不卡18| 精品人妻一区二区三区麻豆| 国产成人精品久久久久久| 成人国语在线视频| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 亚洲人成网站在线观看播放| 中文欧美无线码| 人人澡人人妻人| 国产精品久久久久久久久免| 波野结衣二区三区在线| 大码成人一级视频| 亚洲国产精品成人久久小说| 熟女av电影| 免费人妻精品一区二区三区视频| 国产精品一区二区在线不卡| 18禁动态无遮挡网站| 岛国毛片在线播放| 美女国产视频在线观看| 日韩免费高清中文字幕av| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 国产有黄有色有爽视频| 五月玫瑰六月丁香| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 欧美激情 高清一区二区三区| 成人手机av| 校园人妻丝袜中文字幕| 三上悠亚av全集在线观看| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 日韩不卡一区二区三区视频在线| 国内精品宾馆在线| 久久久欧美国产精品| 午夜av观看不卡| av视频免费观看在线观看| 永久网站在线| 久久午夜综合久久蜜桃| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 免费高清在线观看日韩| 日韩中文字幕视频在线看片| 久久久久国产精品人妻一区二区| 精品酒店卫生间| 日本wwww免费看| 一区二区三区乱码不卡18| 夜夜爽夜夜爽视频| 国产精品偷伦视频观看了| 久久精品久久精品一区二区三区| 午夜福利视频在线观看免费| 亚洲精品视频女| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图 | 寂寞人妻少妇视频99o| 国产亚洲欧美精品永久| 韩国高清视频一区二区三区| 欧美最新免费一区二区三区| 国产精品三级大全| 欧美日韩亚洲高清精品| 我的老师免费观看完整版| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 日韩一区二区三区影片| 亚洲经典国产精华液单| 亚洲av.av天堂| 久久 成人 亚洲| 性色av一级| 亚洲国产欧美在线一区| 久久国产亚洲av麻豆专区| 日日啪夜夜爽| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 欧美+日韩+精品| 3wmmmm亚洲av在线观看| 日本欧美国产在线视频| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 街头女战士在线观看网站| 啦啦啦中文免费视频观看日本| 亚洲不卡免费看| 色94色欧美一区二区| 国产一区亚洲一区在线观看| 韩国高清视频一区二区三区| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 日韩av免费高清视频| 在线免费观看不下载黄p国产| 国产淫语在线视频| 国产 一区精品| av卡一久久| av在线老鸭窝| 成人黄色视频免费在线看| 男男h啪啪无遮挡| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 久久人妻熟女aⅴ| 亚洲精品国产色婷婷电影| 性色av一级| av有码第一页| 啦啦啦在线观看免费高清www| 少妇 在线观看| 亚洲精品美女久久av网站| 国产伦精品一区二区三区视频9| 日本欧美视频一区| 欧美精品一区二区大全| 午夜福利视频精品| 国产乱人偷精品视频| 国产成人精品久久久久久| 制服人妻中文乱码| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 两个人的视频大全免费| 亚洲成人手机| 久久久欧美国产精品| 99热国产这里只有精品6| 午夜福利影视在线免费观看| a级片在线免费高清观看视频| av福利片在线| 国产精品一区www在线观看| 久久av网站| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 免费日韩欧美在线观看| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 国产男女内射视频| 内地一区二区视频在线| 男女边摸边吃奶| 一区二区三区四区激情视频| 日韩一区二区视频免费看| 如日韩欧美国产精品一区二区三区 | 久久影院123| 99热这里只有精品一区| 人成视频在线观看免费观看| 91精品国产国语对白视频| av在线老鸭窝| 精品国产乱码久久久久久小说| 中文字幕精品免费在线观看视频 | 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 嫩草影院入口| 99国产精品免费福利视频| 97超视频在线观看视频| 在线观看www视频免费| 夫妻性生交免费视频一级片| 成人漫画全彩无遮挡| 99久久人妻综合| 亚洲精品aⅴ在线观看| 久久99热这里只频精品6学生| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 午夜福利视频精品| 伦精品一区二区三区| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 秋霞在线观看毛片| 中文字幕人妻丝袜制服| 青春草亚洲视频在线观看| 乱人伦中国视频| 我的老师免费观看完整版| 一区二区三区四区激情视频| 91精品一卡2卡3卡4卡| 一区二区av电影网| 久久精品国产亚洲网站| 久久99一区二区三区| 午夜久久久在线观看| 在线亚洲精品国产二区图片欧美 | 欧美丝袜亚洲另类| 亚洲精品aⅴ在线观看| 一区二区三区四区激情视频| 精品一品国产午夜福利视频| 成人国产av品久久久| 91久久精品电影网| 国语对白做爰xxxⅹ性视频网站| 久久毛片免费看一区二区三区| 视频区图区小说| 亚洲五月色婷婷综合| 精品国产一区二区三区久久久樱花| 夫妻午夜视频| 老女人水多毛片| 中文欧美无线码| 日韩亚洲欧美综合| 国产av精品麻豆| 男女国产视频网站| 亚洲三级黄色毛片| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕 | 美女视频免费永久观看网站| 久久99一区二区三区| 黄色毛片三级朝国网站| 午夜视频国产福利| 大片电影免费在线观看免费| 亚洲不卡免费看| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 国产在视频线精品| 国产精品国产av在线观看| 亚洲美女视频黄频| 18禁动态无遮挡网站| 久久久亚洲精品成人影院| 久久 成人 亚洲| 18+在线观看网站| 久久久久久伊人网av| 99热这里只有是精品在线观看| 全区人妻精品视频| 国产成人a∨麻豆精品| 另类亚洲欧美激情| 国产成人精品婷婷| 亚洲av成人精品一区久久| 欧美bdsm另类| 在线观看www视频免费| 高清黄色对白视频在线免费看| 美女福利国产在线| 国产欧美亚洲国产| 校园人妻丝袜中文字幕| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| xxx大片免费视频| 高清毛片免费看| 最新的欧美精品一区二区| 亚洲四区av| 国产成人精品福利久久| 免费大片18禁| 国产又色又爽无遮挡免| 97在线视频观看| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 久久精品国产自在天天线| 国产黄色视频一区二区在线观看| 九九在线视频观看精品| 国产成人免费无遮挡视频| 熟女av电影| 2018国产大陆天天弄谢| 精品久久久噜噜| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 国产乱来视频区| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 国产免费视频播放在线视频| 国产在线免费精品| 国产av国产精品国产| 热99久久久久精品小说推荐| 久久人人爽人人爽人人片va| 乱码一卡2卡4卡精品| 国产 一区精品| 97精品久久久久久久久久精品| 熟女电影av网| 好男人视频免费观看在线| 亚洲性久久影院| 少妇人妻 视频| 蜜桃国产av成人99| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 亚洲国产色片| 亚洲国产精品一区二区三区在线| 插阴视频在线观看视频| 色94色欧美一区二区| 色视频在线一区二区三区| 国产午夜精品一二区理论片| a级毛片免费高清观看在线播放| 国产高清三级在线| 亚洲av成人精品一二三区| 美女视频免费永久观看网站| 日本色播在线视频| 妹子高潮喷水视频| 日本av免费视频播放| 九色亚洲精品在线播放| 寂寞人妻少妇视频99o| 最近最新中文字幕免费大全7| 妹子高潮喷水视频| 制服诱惑二区| 久热久热在线精品观看| 国产一区二区三区av在线| 99热全是精品| 久久99精品国语久久久| 韩国av在线不卡| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 免费观看的影片在线观看| 久久久久久久久久人人人人人人| 国产免费一区二区三区四区乱码| 性高湖久久久久久久久免费观看| 美女福利国产在线| 免费av不卡在线播放| xxxhd国产人妻xxx| 亚洲久久久国产精品| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 日韩精品免费视频一区二区三区 | 国产综合精华液| 欧美变态另类bdsm刘玥| 国产男女内射视频| 久久久精品免费免费高清| 久久久国产一区二区| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 纯流量卡能插随身wifi吗| 哪个播放器可以免费观看大片| 在线免费观看不下载黄p国产| 伊人亚洲综合成人网| 女性被躁到高潮视频| 午夜福利在线观看免费完整高清在| 精品卡一卡二卡四卡免费| 黄色配什么色好看| 久久97久久精品| 国产一区二区三区综合在线观看 | 中文字幕亚洲精品专区| 3wmmmm亚洲av在线观看| 飞空精品影院首页| 又大又黄又爽视频免费| 如何舔出高潮| 成人国产麻豆网| 久久久久久久大尺度免费视频| 只有这里有精品99| 国产69精品久久久久777片| 亚洲av中文av极速乱| a 毛片基地| 伊人亚洲综合成人网| a 毛片基地| 国产精品 国内视频| 日韩 亚洲 欧美在线| 天天操日日干夜夜撸| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 午夜日本视频在线| 人妻系列 视频| 午夜日本视频在线| 另类精品久久| 观看av在线不卡| 嘟嘟电影网在线观看| 91aial.com中文字幕在线观看| 三级国产精品片| 久久久午夜欧美精品| 99热全是精品| 日本色播在线视频| 高清毛片免费看| 亚洲伊人久久精品综合| 乱码一卡2卡4卡精品| 一本色道久久久久久精品综合| 丝袜喷水一区| 国产男人的电影天堂91| 精品一品国产午夜福利视频| 久久久久人妻精品一区果冻| 不卡视频在线观看欧美| 91久久精品国产一区二区成人| 国产欧美亚洲国产| av国产久精品久网站免费入址| 国产精品一区二区在线观看99| av卡一久久| 欧美日韩综合久久久久久| av电影中文网址| 午夜福利在线观看免费完整高清在| 色婷婷久久久亚洲欧美| 日韩一区二区视频免费看| 国产免费一级a男人的天堂| 精品少妇久久久久久888优播| 午夜免费观看性视频| 国产精品欧美亚洲77777| 九九爱精品视频在线观看| 一级,二级,三级黄色视频| 韩国av在线不卡| 91aial.com中文字幕在线观看| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 十八禁高潮呻吟视频| 精品一区二区免费观看| 日韩视频在线欧美| 成人影院久久| 91精品三级在线观看| 亚洲精品久久午夜乱码| 欧美最新免费一区二区三区| 国产精品嫩草影院av在线观看| 午夜福利网站1000一区二区三区| 51国产日韩欧美| 婷婷色麻豆天堂久久| 超碰97精品在线观看| 日本午夜av视频| 中文字幕免费在线视频6| 少妇人妻 视频| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 亚洲综合色网址| 赤兔流量卡办理| 免费大片18禁| 久久女婷五月综合色啪小说| 2021少妇久久久久久久久久久| 中文天堂在线官网| 另类精品久久| www.色视频.com| 精品久久久噜噜| 欧美少妇被猛烈插入视频| 亚洲国产精品999| 免费观看无遮挡的男女| av.在线天堂| 黄色视频在线播放观看不卡| 在线观看免费日韩欧美大片 | 国产精品国产三级国产av玫瑰| 精品视频人人做人人爽| 黄片播放在线免费| 亚洲人成77777在线视频| 99久国产av精品国产电影| 中文天堂在线官网| 成人二区视频| 我的女老师完整版在线观看| 精品人妻在线不人妻| 免费大片18禁| 看十八女毛片水多多多| 国产精品久久久久成人av| 高清黄色对白视频在线免费看| 秋霞在线观看毛片| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 久久久久久久亚洲中文字幕| 丰满乱子伦码专区| 国产在线免费精品| 99久国产av精品国产电影| 亚洲精品乱码久久久久久按摩| 国产69精品久久久久777片| 成人国产麻豆网| 亚洲欧美色中文字幕在线| 国产片内射在线| 成年人免费黄色播放视频| 性色avwww在线观看| 中文天堂在线官网| 嘟嘟电影网在线观看| 久久久久久伊人网av| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 国产精品.久久久| av不卡在线播放| 日韩一本色道免费dvd| 妹子高潮喷水视频| 亚洲国产av影院在线观看| 国产一区有黄有色的免费视频| 国产片内射在线| 岛国毛片在线播放| 老司机影院成人| freevideosex欧美| 高清毛片免费看| 欧美精品国产亚洲| 国产伦理片在线播放av一区| 国产成人a∨麻豆精品| 亚洲av日韩在线播放| 亚洲五月色婷婷综合| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 欧美97在线视频| 久久午夜综合久久蜜桃| 久久久国产精品麻豆| 一本一本综合久久| 国产一区二区三区av在线| 新久久久久国产一级毛片| 日韩av免费高清视频| 一个人看视频在线观看www免费| 精品卡一卡二卡四卡免费| 成人毛片a级毛片在线播放| 性色av一级| 亚洲av男天堂| 少妇的逼水好多| 91精品国产国语对白视频| 人妻 亚洲 视频| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 最近中文字幕2019免费版| 最近的中文字幕免费完整| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 丝袜喷水一区| 免费大片18禁| 免费观看av网站的网址| 欧美丝袜亚洲另类| 一本色道久久久久久精品综合| 日韩在线高清观看一区二区三区| 国产成人a∨麻豆精品| av网站免费在线观看视频| 成人二区视频| 五月玫瑰六月丁香| 99国产精品免费福利视频| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 亚洲一区二区三区欧美精品| 99热这里只有精品一区| 多毛熟女@视频| 成年人免费黄色播放视频| 国产精品嫩草影院av在线观看| 国产精品国产三级专区第一集| 国产精品久久久久久久久免| 亚洲综合色网址| 国产在线视频一区二区| 在线 av 中文字幕| 精品久久久久久久久亚洲| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 免费观看av网站的网址| 热re99久久精品国产66热6| 色婷婷av一区二区三区视频| 欧美老熟妇乱子伦牲交| av电影中文网址| 在线观看免费日韩欧美大片 | 91久久精品国产一区二区三区| 久久鲁丝午夜福利片| 久久久久网色| 婷婷色综合大香蕉| 夜夜爽夜夜爽视频| 日日爽夜夜爽网站| 国产成人精品无人区| 欧美3d第一页| 自拍欧美九色日韩亚洲蝌蚪91| 免费看光身美女| 精品一区二区三区视频在线| 99热国产这里只有精品6| 日韩欧美一区视频在线观看| 一二三四中文在线观看免费高清| a级毛片在线看网站| 亚洲av在线观看美女高潮| 国产亚洲最大av| 色94色欧美一区二区| 在线免费观看不下载黄p国产| www.色视频.com| 亚洲无线观看免费| 日本欧美国产在线视频| 最黄视频免费看| 美女中出高潮动态图| 国产高清有码在线观看视频| 亚洲国产精品一区二区三区在线| 国产欧美日韩一区二区三区在线 | 日韩,欧美,国产一区二区三区| 一本一本综合久久| 日韩伦理黄色片| 欧美变态另类bdsm刘玥| 午夜老司机福利剧场| 91aial.com中文字幕在线观看| 国产免费又黄又爽又色| av国产精品久久久久影院| 亚洲av日韩在线播放| 亚洲人成网站在线播| 男女边吃奶边做爰视频| 色网站视频免费| 另类精品久久| 免费久久久久久久精品成人欧美视频 | 丝瓜视频免费看黄片| 国产男人的电影天堂91| 另类亚洲欧美激情| 久久青草综合色| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 亚洲国产成人一精品久久久| 少妇丰满av| 亚洲av成人精品一区久久| 国产精品女同一区二区软件| 免费av不卡在线播放| 丝袜脚勾引网站| av免费观看日本| 91成人精品电影| 男女边吃奶边做爰视频| 麻豆成人av视频| 精品卡一卡二卡四卡免费| 久久热精品热| 欧美亚洲日本最大视频资源| 亚洲精品乱久久久久久| a级片在线免费高清观看视频| 精品少妇内射三级| 国产免费一级a男人的天堂| 丰满饥渴人妻一区二区三| 国产一区二区在线观看日韩| 久久久国产欧美日韩av| 高清av免费在线| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 黄色怎么调成土黄色| 国产精品久久久久久久电影| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 亚洲精品自拍成人| 亚洲国产色片| 制服诱惑二区| 亚洲图色成人| av福利片在线| 午夜精品国产一区二区电影|