資產(chǎn)注入相關(guān)研究綜述

河南理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 韓 濤

一、引言

2005年4月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》，我國(guó)上市公司股權(quán)分置改革拉開(kāi)了序幕。此時(shí)，出現(xiàn)了一個(gè)新的現(xiàn)象——上市公司的大股東大規(guī)模的主動(dòng)將自己的資產(chǎn)注入上市公司。2006年12月國(guó)務(wù)院轉(zhuǎn)發(fā)國(guó)資委《關(guān)于推進(jìn)國(guó)有資本調(diào)整和國(guó)有企業(yè)重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確提出積極支持資產(chǎn)或主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)優(yōu)良的企業(yè)實(shí)現(xiàn)整體上市，鼓勵(lì)已經(jīng)上市的國(guó)有控股公司通過(guò)增資擴(kuò)股、收購(gòu)資產(chǎn)等方式，把主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)全部注入上市公司?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》被認(rèn)為是有關(guān)上市公司資產(chǎn)注入的指導(dǎo)性戰(zhàn)略文件，并將引導(dǎo)資產(chǎn)重組進(jìn)入到實(shí)質(zhì)性操作階段。截止2007年，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，在短短兩年左右的時(shí)間里，共有超過(guò)100家上市公司公告資產(chǎn)注入，引發(fā)了股價(jià)的劇烈波動(dòng)，也吸引了眾多學(xué)者對(duì)這一現(xiàn)象展開(kāi)深入廣泛的研究。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)資產(chǎn)注入行為的研究主要集中在以下三個(gè)方面：資產(chǎn)注入的動(dòng)因；資產(chǎn)注入的質(zhì)量；資產(chǎn)注入后上市公司業(yè)績(jī)的表現(xiàn)。資產(chǎn)注入通常是指上市公司的控股股東把自己的資產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)出售注入到上市公司，或?yàn)樘嵘鲜泄镜馁Y產(chǎn)質(zhì)量，或?yàn)闇p少關(guān)聯(lián)交易，或?yàn)閼?zhàn)略目的等，通過(guò)向控股股東增發(fā)、向其他投資者定向增發(fā)、向公眾增發(fā)或者換股吸收合并等方式進(jìn)行。于洋（2006）將我國(guó)上市公司注入資產(chǎn)的模式歸納為以下六種：注入資產(chǎn)作為股改對(duì)價(jià)；定向增發(fā)或自有資金收購(gòu)大股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；大股東通過(guò)資產(chǎn)置換償還歷史欠款；借殼上市；通過(guò)吸收合并的IPO方式引入新的上市公司資產(chǎn)；控股股東變更所引起的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入。王珊珊和鄧路（2010）進(jìn)一步提出：資產(chǎn)注入型定向增發(fā)是我國(guó)上市公司定向增發(fā)的四大運(yùn)作模式之一。從上述文獻(xiàn)可知，定向增發(fā)是公司實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)注入的主要方式。此外，季華、魏明海和柳建華（2010）從證券市場(chǎng)監(jiān)管的角度把資產(chǎn)注入的類型劃分為：監(jiān)管型資產(chǎn)注入和自愿型資產(chǎn)注入，前者需經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，后者僅需通過(guò)公司董事會(huì)和股東大會(huì)批準(zhǔn)就可實(shí)施。

二、資產(chǎn)注入動(dòng)因分析

資產(chǎn)注入是一種資本運(yùn)作方式，其動(dòng)因可從三個(gè)方面分析，但其根源都是從大股東角度入手來(lái)分析的，因?yàn)橘Y產(chǎn)注入是大股東的個(gè)人行為，近年來(lái)發(fā)生的資產(chǎn)注入均是由大股東主動(dòng)實(shí)施。所以，研究其動(dòng)因應(yīng)重點(diǎn)考慮大股東的動(dòng)機(jī)。

一是為獲得殼資源在并購(gòu)重組過(guò)程中注入資產(chǎn)。我國(guó)資本市場(chǎng)容量有限，公司上市名額稀缺且審批制度嚴(yán)格，許多績(jī)差公司就成為眾多急于尋找融資途徑公司眼中的“殼”公司?！短潛p上市企業(yè)暫停上市和終止上市實(shí)施辦法》的頒布使我國(guó)上市公司退市機(jī)制得到強(qiáng)化，為避免退市許多績(jī)差公司通過(guò)出售上市公司殼資源，引入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或資金進(jìn)行重組。祝祖強(qiáng)、門瑢（2000）研究發(fā)現(xiàn)上市公司通過(guò)出售殼資源，引入新的大股東注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以改善企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。隨后，宋曉萌（2003）進(jìn)一步指出買殼上市的動(dòng)機(jī)是多元的，我國(guó)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)取得上市公司地位進(jìn)行資產(chǎn)注入，進(jìn)而獲取上市融資的資格才是并購(gòu)的首要?jiǎng)右颉?/p>

從買殼上市的過(guò)程（圖1）可以看出，最后一個(gè)環(huán)節(jié)其實(shí)也是大股東注入資產(chǎn)的過(guò)程，新的大股東將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)部分或全部注入“殼”公司，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益。因此，買殼上市表面上是一種企業(yè)并購(gòu)行為，更準(zhǔn)確的說(shuō)是大股東的一種資產(chǎn)注入行為，資產(chǎn)注入和并購(gòu)都是方式，目的是獲得上市公司的殼資源。

此外，通過(guò)買殼上市還可以實(shí)現(xiàn)眾多未上市的績(jī)優(yōu)公司實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的證券化。宋常（2008）認(rèn)為股權(quán)分置改革使大股東和上市公司價(jià)值取向趨于一致，通過(guò)注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化，可以充分利用資本市場(chǎng)的定價(jià)功能，提高資產(chǎn)的獲利水平。

二是大股東獲取控制權(quán)（收益）和侵占收益而注入資產(chǎn)。大股東侵犯小股東利益主要表現(xiàn)為：將不良資產(chǎn)注入公司，用來(lái)配股或上市融資；用上市公司財(cái)產(chǎn)為其債務(wù)作擔(dān)保；大股東將商標(biāo)專用權(quán)賣給上市公司，沖抵其對(duì)上市公司的應(yīng)付賬款等。這是中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站上對(duì)大股東侵占利益的表述。由此可見(jiàn)，政府監(jiān)管部門已經(jīng)將不良資產(chǎn)注入上市公司融資確定為大股東獲取侵占收益的一種方式。“資產(chǎn)注入”也是Friedman等（2003）所稱“支持行為”的一種具體方式。資產(chǎn)注入與隧道行為具有緊密的內(nèi)在聯(lián)系，大股東不僅要考慮從企業(yè)掠奪財(cái)富，而且還可能考慮通過(guò)注入資產(chǎn)來(lái)增強(qiáng)其對(duì)企業(yè)的控制力，保護(hù)其將來(lái)掠奪財(cái)富的權(quán)利。此外，大股東還可能將劣質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司獲取控制權(quán)收益，在全流通格局下，為了保住控制權(quán)，大股東有必要在合適的時(shí)機(jī)以定向增發(fā)的方式注入資產(chǎn)。所以，大股東通過(guò)資產(chǎn)注入獲取控制權(quán)（收益）本質(zhì)還是為了侵占小股東利益。

黃建歡、尹筑嘉（2008）研究表明，大股東注入資產(chǎn)的主要?jiǎng)右蚴侵\求資產(chǎn)注入上市公司后的流動(dòng)性提升及資產(chǎn)市值的增加，發(fā)現(xiàn)大股東普遍在實(shí)際操作過(guò)程中獲得高增值收益，并指出注入的資產(chǎn)是否為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有待于長(zhǎng)期檢驗(yàn)。另外，張祥建、郭嵐（2008）用“信息不對(duì)稱”理論解釋了大股東與中小股東間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱導(dǎo)致大股東具有虛增注入資產(chǎn)價(jià)值的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)，并建立模型研究表明大股東通過(guò)虛增注入資產(chǎn)價(jià)值可以獲得中小股東無(wú)法得到的私人收益，實(shí)現(xiàn)對(duì)中小股東的掠奪。

大股東資產(chǎn)注入的侵占途徑可以從三個(gè)方面來(lái)考慮：股改對(duì)價(jià)是否合理；注入資產(chǎn)質(zhì)量的優(yōu)劣；是否虛增注入資產(chǎn)價(jià)值。所以，大股東有條件和動(dòng)力通過(guò)注入劣質(zhì)資產(chǎn)或虛增注入資產(chǎn)價(jià)值來(lái)提升股價(jià)，侵占中小股東以獲得超額收益。

三是市場(chǎng)環(huán)境與政策推動(dòng)大股東資產(chǎn)注入行為。張憶東（2007）較早從市場(chǎng)環(huán)境和政策角度分析大股東注資動(dòng)因，他認(rèn)為在兩個(gè)背景條件下大股東才會(huì)發(fā)生資產(chǎn)注入行為，即：首先，大股東有大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)未上市，相關(guān)部門出臺(tái)有利的產(chǎn)業(yè)政策；其次，要有行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、并購(gòu)重組加劇和資金需求增大，行業(yè)發(fā)展前景好、投資者樂(lè)于分享股權(quán)增值收益的市場(chǎng)環(huán)境。進(jìn)一步對(duì)注資的市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行研究的有尹筑嘉、黃建歡和文鳳華（2009），他們把資產(chǎn)注入所處的市場(chǎng)環(huán)境分為三類：股權(quán)分置環(huán)境，全流通環(huán)境和過(guò)渡環(huán)境。并通過(guò)建立模型分析表明，獲取流動(dòng)性溢價(jià)和持股市值增加是大股東注入資產(chǎn)的主要?jiǎng)右蛑?，?shí)證分析也顯示大股東通過(guò)實(shí)施資產(chǎn)注入獲得了較高的超額收益和較大幅度的流動(dòng)性溢價(jià)。

盡管眾多學(xué)者從不同角度研究資產(chǎn)注入的動(dòng)因，但筆者認(rèn)為促使企業(yè)實(shí)施資產(chǎn)注入的動(dòng)因應(yīng)是一個(gè)有機(jī)的、多因素綜合作用的結(jié)果。以上三個(gè)方面動(dòng)因之間的關(guān)系如圖2所示，資產(chǎn)注入的外部動(dòng)因是市場(chǎng)環(huán)境和政策的影響；直接的內(nèi)部動(dòng)因在于，注入資產(chǎn)可以增加上市公司業(yè)績(jī)，提高上市公司的市值，實(shí)現(xiàn)股權(quán)價(jià)值最大化，間接達(dá)到小股東和大股東雙贏的局面，即高市場(chǎng)溢價(jià)驅(qū)動(dòng)大股東資產(chǎn)注入行為。資產(chǎn)注入這種資本運(yùn)作方式的出現(xiàn)是其內(nèi)外部原因共同作用下的一種大股東行為，市場(chǎng)環(huán)境和政策的變化是促使其注資的根源，獲取流動(dòng)性和持股市值的增加是其最終目的。

三、注入資產(chǎn)的質(zhì)量分析

證監(jiān)會(huì)2006年發(fā)布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，并沒(méi)有對(duì)發(fā)行股份認(rèn)購(gòu)的資產(chǎn)盈利能力做出任何規(guī)定，因此，缺乏注入資產(chǎn)質(zhì)量判斷的明確標(biāo)準(zhǔn)。在資產(chǎn)注入實(shí)施過(guò)程中大股東普遍存在虛增注入資產(chǎn)和注入劣質(zhì)資產(chǎn)的現(xiàn)象。王明旭（2006）的研究證實(shí)了這一點(diǎn)。張祥建和郭嵐（2008）也得出相同的結(jié)論，并進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)大股東虛增注入資產(chǎn)價(jià)值可以獲得更多的隱性收益。陳耿（2008）分析了定向增發(fā)整體上市過(guò)程中，大股東可能利用信息優(yōu)勢(shì)和控制權(quán)，保留優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而將一些相對(duì)劣質(zhì)的資產(chǎn)注入上市公司。由此可見(jiàn)，在經(jīng)歷了2007年資產(chǎn)注入高潮的泡沫期后，學(xué)者們從2008年開(kāi)始關(guān)注資產(chǎn)注入質(zhì)量，但尚沒(méi)有形成一個(gè)系統(tǒng)的對(duì)注入資產(chǎn)質(zhì)量的判斷標(biāo)準(zhǔn)，控股股東擬注入的資產(chǎn)質(zhì)量是決定資產(chǎn)注入類公司績(jī)效優(yōu)劣的關(guān)鍵因素。

資產(chǎn)注入并不等于注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如何判斷注入資產(chǎn)的質(zhì)量?jī)?yōu)劣是資產(chǎn)注入亟待解決的一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。黃建歡和尹筑嘉（2008）對(duì)大股東注入資產(chǎn)是否為“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的評(píng)判進(jìn)行了研究，以上市公司財(cái)務(wù)狀況是否得到改善為主要依據(jù)，選取了每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率和每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流四項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)注資前后企業(yè)的績(jī)效進(jìn)行分析。結(jié)果顯示，注資后上市公司財(cái)務(wù)狀況總體得到一定程度的改善，但尚不能認(rèn)定大股東注入了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。王蕾蕾（2010）將判斷資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)與否的標(biāo)準(zhǔn)定義為兩點(diǎn)：相對(duì)上市公司原有資產(chǎn)的盈利能力；以是否盈利為判斷依據(jù)。

繼2008年關(guān)注注資質(zhì)量的優(yōu)劣之后，學(xué)者們開(kāi)始探析如何判斷優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但評(píng)判的標(biāo)準(zhǔn)和角度略顯單一，無(wú)法從綜合角度判斷注資的質(zhì)量以及進(jìn)一步評(píng)析注資后公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

四、資產(chǎn)注入后上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)

注資后上市公司業(yè)績(jī)?nèi)绾我恢笔窍嚓P(guān)領(lǐng)域?qū)W者感興趣的問(wèn)題，并做了大量深入的研究。我國(guó)企業(yè)的資產(chǎn)注入行為始于2006年，缺少長(zhǎng)期績(jī)效研究的時(shí)間跨度，所以相關(guān)研究主要集中在注資后公司的短期績(jī)效。學(xué)者們把資產(chǎn)注入劃分為不同的類型，分別對(duì)短期績(jī)效進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

鄧路和黃欣然（2009）采用市場(chǎng)調(diào)整法對(duì)中國(guó)船舶進(jìn)行的個(gè)案研究發(fā)現(xiàn)，在［-5，10］的事件窗口期累計(jì)超額收益率為正。此后，大規(guī)模實(shí)證研究的有范銀華（2009），他把資產(chǎn)注入重組的類型劃分為資產(chǎn)注入型、股權(quán)注入型和混合注入型三種類型，并對(duì)2006年~2008年共62家上市公司資產(chǎn)注入重組績(jī)效進(jìn)行分析，選擇［-30，30］的事件窗口，結(jié)論表明樣本中有66.13%的上市公司獲得了正的累計(jì)超額收益。章衛(wèi)東和李海川（2010）對(duì)2006年~2007年間不同類型定向增發(fā)資產(chǎn)注入的64個(gè)樣本的［-5，25］的事件窗口期實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，累計(jì)超額收益率為正但無(wú)明顯差異。

隨后，季華、魏明海和柳建華（2010）把時(shí)間跨度放大為2002年至2006年，樣本容量擴(kuò)大為261家公司，通過(guò)建立回歸模型實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)重大資產(chǎn)注入后12個(gè)月內(nèi)監(jiān)管型資產(chǎn)注入對(duì)上市公司績(jī)效產(chǎn)生正面的影響，資源型資產(chǎn)注入則不顯著。劉婷和唐宗明（2010）實(shí)證分析了2006年~2007年上市公司大股東資產(chǎn)注入行為的249個(gè)樣本在［-5，20］的事件窗口期的累計(jì)超額收益率，結(jié)果表明，使用股權(quán)模式進(jìn)行資產(chǎn)注入的上市公司股價(jià)均有顯著為正的超額累計(jì)收益率，且大股東為國(guó)有背景的上市公司超額累計(jì)收益率顯著高于民營(yíng)背景的上市公司。

對(duì)資產(chǎn)注入長(zhǎng)期績(jī)效研究的有章衛(wèi)東和李海川（2010），他們發(fā)現(xiàn)注入相關(guān)資產(chǎn)的12個(gè)月長(zhǎng)期持有期累計(jì)超額收益率要好于注入非相關(guān)資產(chǎn)，即長(zhǎng)期持有期的累積超額收益率與注入資產(chǎn)的類型有關(guān)。但其對(duì)長(zhǎng)期績(jī)效檢驗(yàn)的時(shí)間跨度為12個(gè)月略顯不足，還有待今后進(jìn)一步的檢驗(yàn)。

從現(xiàn)有檢索到的文獻(xiàn)可以看出，對(duì)資產(chǎn)注入后公司業(yè)績(jī)的實(shí)證研究主要為短期績(jī)效，大部分學(xué)者主要選擇2006年后發(fā)生資產(chǎn)注入的公司，這也與我國(guó)資產(chǎn)注入大規(guī)模發(fā)生在2006年之后相對(duì)應(yīng)，在檢驗(yàn)資產(chǎn)注入后的短期績(jī)效方法的選擇上，運(yùn)用事件研究法的居多，將大股東資產(chǎn)注入宣告日定為事件日，事件窗口大多選擇［-5，20］的范圍，研究結(jié)論大多為注資后企業(yè)獲得正的累計(jì)超額收益率，說(shuō)明資產(chǎn)注入行為可以給我國(guó)企業(yè)帶來(lái)短期價(jià)值效應(yīng)。除了用事件研究法檢驗(yàn)資產(chǎn)注入后的短期績(jī)效外，還有一些學(xué)者嘗試用財(cái)務(wù)指標(biāo)和模型來(lái)檢驗(yàn)。許焱（2010）用財(cái)務(wù)指標(biāo)分析了76家公司樣本的股票價(jià)格，得出資產(chǎn)注入可以提升上市公司業(yè)績(jī)和股價(jià)的結(jié)論。季華、魏明海和柳建華（2010）建立的回歸模型，朱國(guó)泓和張祖士（2010）用模型推導(dǎo)和因子分析的方法說(shuō)明了大股東資產(chǎn)注入將加劇股市的波動(dòng)性和脆弱性。

五、結(jié)論

學(xué)者們已經(jīng)探析了資產(chǎn)注入動(dòng)因、注資的質(zhì)量和注資后公司的績(jī)效表現(xiàn)，筆者在對(duì)這些文獻(xiàn)梳理分析的基礎(chǔ)上，提出以下研究展望：（1）資產(chǎn)注入的動(dòng)因。廣大學(xué)者雖然從多角度對(duì)資產(chǎn)注入的動(dòng)因進(jìn)行了研究，但尚沒(méi)有對(duì)其動(dòng)因達(dá)成一個(gè)共識(shí)，有待于進(jìn)一步的實(shí)證研究。（2）注資后公司的績(jī)效。學(xué)者們大多用事件研究法檢驗(yàn)注資后公司的短期超額收益率，但事件窗口大多選擇2006年前后，不能排除公司股價(jià)受到市場(chǎng)環(huán)境和政策的影響，最好結(jié)合財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行綜合的短期績(jī)效判斷。另外，資產(chǎn)注入是一種新興的資本運(yùn)作方式，缺少長(zhǎng)期檢驗(yàn)的時(shí)間跨度。對(duì)資產(chǎn)注入長(zhǎng)期績(jī)效的研究，今后可以采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（DEA）來(lái)檢驗(yàn)。

［1］章衛(wèi)東、李海川：《定向增發(fā)新股、資產(chǎn)注入類型與上市公司績(jī)效的關(guān)系——來(lái)自中國(guó)證券市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《會(huì)計(jì)研究》2010年第3期。

［2］季華、魏明海、柳建華：《資產(chǎn)注入、證券市場(chǎng)監(jiān)管與績(jī)效》，《會(huì)計(jì)研究》2010年第2期。

［3］張祥建、郭嵐：《資產(chǎn)注入、大股東尋租行為與資本配置效率》，《金融研究》2008年第2期。

［4］宋常、嚴(yán)宏深：《通過(guò)上市公司資本平臺(tái)實(shí)現(xiàn)場(chǎng)外資產(chǎn)證券化效應(yīng)探析》，《經(jīng)濟(jì)與管理研究》2008年第3期。

［5］范銀華：《我國(guó)上市公司資產(chǎn)注入重組績(jī)效的實(shí)證分析》，《財(cái)經(jīng)界》2009年第4期。

［6］于洋：《優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入：馳騁市場(chǎng)的亮麗風(fēng)景》，《證券導(dǎo)刊》2006年第37期。

［7］黃建歡、尹筑嘉：《非公開(kāi)發(fā)行、資產(chǎn)注入和股東利益均衡：理論與實(shí)證》，《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》2008年第5期。

［8］王明旭：《千億大注資：“提款機(jī)”變成“印鈔機(jī)”》，《證券導(dǎo)刊》2006年第27期。

［9］張憶東：《資產(chǎn)注入：07年進(jìn)入新高潮》，《證券導(dǎo)刊》2007年第6期。

［10］朱國(guó)泓、張祖士：《定向增發(fā)、資產(chǎn)注入與股市波動(dòng)》，《江西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》2010年第2期。

［11］宋曉萌：《對(duì)“買殼上市”的幾點(diǎn)思考——從“北大青鳥(niǎo)”收購(gòu)“天橋百貨”談起》，《內(nèi)蒙古科技與經(jīng)濟(jì)》2003年第2期。

［12］尹筑嘉、黃建歡、文鳳華：《資產(chǎn)注入、流動(dòng)性溢價(jià)與市場(chǎng)環(huán)境》，《系統(tǒng)工程》2009年第1期。

［13］陳耿：《公司整體上市過(guò)程中的大股東“隧道”行為分析》，《生產(chǎn)力研究》2008年第14期。

［14］劉婷、唐宗明：《后股權(quán)分置時(shí)期大股東資產(chǎn)注入實(shí)證分析》，《科學(xué)技術(shù)與工程》2010年第1期。

［15］祝祖強(qiáng)、門瑢：《“買殼上市”與“資產(chǎn)注入、資產(chǎn)置換”兩種上市模式的分析》，《技術(shù)經(jīng)濟(jì)》2000年第1期。

［16］許焱：《資產(chǎn)注入對(duì)上市公司業(yè)績(jī)和股價(jià)的影響分析》，《新會(huì)計(jì)》2010年第5期。

［17］Friedman E，Johnson S，Mitton T.Propping and tunneling.Journal of Comparative Economics，2003.