一朵云的形成

A公司是一家承接銀行裝修工程的民營(yíng)企業(yè),在經(jīng)過幾次債券策略會(huì)的學(xué)習(xí)后,希望可以在交易所債券市場(chǎng)中獲得一些比較穩(wěn)定的收益。他們起初的想法很簡(jiǎn)單,把錢拿來(lái)做債券投資,同時(shí)做債券回購(gòu)放大獲得每年10%以上的收益,要求交易能迅速實(shí)施,無(wú)需每次逐級(jí)上報(bào)。具體操作人是公司CFO,而載體則是公司自己的賬戶。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)方面的考慮是:可以接受比股票小的風(fēng)險(xiǎn)。

資金流動(dòng)狀況

由于A公司是一個(gè)承接內(nèi)部裝修和建筑的公司,所以總有數(shù)以千萬(wàn)計(jì)的預(yù)付工程款打到公司賬面上。而該公司需要兌付給下游工程隊(duì)款和材料提供商的費(fèi)用不是每一筆都必須當(dāng)場(chǎng)付清的。在一年的365天里,這個(gè)公司大部分時(shí)間都有至少500～3000萬(wàn)元的閑置資金“趴”在賬面上。這些錢每次的流動(dòng)速度都不確定。但是在資金到賬后,財(cái)務(wù)部門一般情況下可以根據(jù)工程的進(jìn)度和同供應(yīng)商的協(xié)議,大致確定這些錢在賬戶上逗留的時(shí)間。

針對(duì)這些情況,咨詢機(jī)構(gòu)為他們?cè)O(shè)計(jì)了一套債券放大加短期逆回購(gòu)的理財(cái)計(jì)劃。

債券放大投資

首先,300萬(wàn)元的閑置資金通過在交易所購(gòu)買高折算率企業(yè)債券,然后利用交易所質(zhì)押式回購(gòu)進(jìn)行放大投資的方式,解決其10%以上預(yù)期收益的要求。

總體而言,投資者用原始的300萬(wàn)元人民幣購(gòu)買票面價(jià)值為300萬(wàn)元的高折算率債券(假設(shè):債券交易全價(jià) = 票面價(jià)值)。之后投資者通過其證券公司—上海證券交易所的質(zhì)押式回購(gòu)平臺(tái),把債券質(zhì)押入庫(kù)。300萬(wàn)元面值的債券以針對(duì)標(biāo)準(zhǔn)券所計(jì)算出的折算率為準(zhǔn)(假設(shè)為95%),獲得融資權(quán)限280萬(wàn)元(最小融資額以10萬(wàn)為單位)。證券公司的后臺(tái)交易員通過其專屬的融資平臺(tái)為A公司進(jìn)行280萬(wàn)元的1天(204001)或7天(204007)回購(gòu)融資。當(dāng)投資者有280萬(wàn)元人民幣到賬時(shí),他可以再買債券,以此類推。

這個(gè)過程一直繼續(xù)到券商的規(guī)定放大倍數(shù)限度(大致在5倍)。表2中只達(dá)到了3.67倍,因?yàn)樵谶@個(gè)倍數(shù)位置所創(chuàng)造出的收益率已經(jīng)可以達(dá)到A公司的預(yù)期收益。更多的收益所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)就成了無(wú)謂的貪婪博弈。

這是一個(gè)中級(jí)風(fēng)險(xiǎn)的投資方案。其中最大的風(fēng)險(xiǎn)是所購(gòu)買債券的信用出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)。如果債券發(fā)行人由于各種原因不能及時(shí)支付利息或本金,那么債券投資將要承受所有的損失,包括一部分或所有本金的損失。但是,由于A公司進(jìn)行的是放大投資,所以其持有的債券總額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其投入的本金。所以一旦債券發(fā)行人出現(xiàn)信用違約風(fēng)險(xiǎn),做放大投資的投資者將會(huì)是血本無(wú)歸。同時(shí),由于這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)是非常明顯的,所以交易所在批準(zhǔn)可以做放大回購(gòu)的債券時(shí)同樣要小心謹(jǐn)慎。所有高折算的債券都是擁有額外信用擔(dān)?；蚋呒?jí)質(zhì)押的債券。其債券違約的概率都非常小,一旦違約,其損失也應(yīng)該很小。

這個(gè)方案中的第二個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn)是短期利率的突然上漲,尤其是高于長(zhǎng)期持有的債券票息。但是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在歷史上還沒有持續(xù)性發(fā)生。只要活期存款的利率保持在低位,我們暫時(shí)不用為此而擔(dān)心。

從表3中我們可以觀察到,在經(jīng)過2007年打新股融資高峰之后,7天回購(gòu)年化利率一直保持在2.61%以下,而1天回購(gòu)年化利率更保持在1.67%之下。同時(shí)我們可以看出,所有的回購(gòu)利率都保持下滑趨勢(shì)。

短期資金管理

A公司剩下的不確定的短期資金由其會(huì)計(jì)在交易所上通過204001或204007進(jìn)行逆回購(gòu)交易,也就是把錢通過交易所“融”出去。1天回購(gòu)利率可達(dá)1.6%～2%,而7天回購(gòu)可達(dá)年化1.8%～2.5%左右。這些操作都可以通過A公司的證券交易賬戶在任何交易所交易時(shí)間進(jìn)行,傭金一般在十萬(wàn)分之一至十萬(wàn)分之五左右。

除去上述市場(chǎng)中流動(dòng)性非常好的逆回購(gòu)融資的產(chǎn)品,A公司還可以每天早晨同咨詢公司客戶經(jīng)理聯(lián)系,詢問當(dāng)天是否有私募基金或其他融資需求者愿意為鎖定更長(zhǎng)期的回購(gòu)融資而付出更高一點(diǎn)的收益率。例如:28天回購(gòu)年化收益可以達(dá)到2.5%;90天回購(gòu)年化收益可以達(dá)到3%等。這些產(chǎn)品需要客戶經(jīng)理隨時(shí)可以接觸到私募基金或其他做回購(gòu)放大投資者的融資需求。同時(shí)如果一個(gè)客戶經(jīng)理可以擁有幾十個(gè)這種短期閑置資金的客戶,他便可以利用廣大客戶不同時(shí)段的閑置資金為這些私募基金或其他回購(gòu)放大者解決融資問題,保障其融資水平的穩(wěn)定,同時(shí)規(guī)避一些上段所述的短期利率持續(xù)高位的風(fēng)險(xiǎn)。

這些逆回購(gòu)的理財(cái)產(chǎn)品本身沒有風(fēng)險(xiǎn),所有逆回購(gòu)行為都是通過上海證券交易所的交易平臺(tái)進(jìn)行,意味著融資和逆回購(gòu)的參與者的交易方都是上海交易所。作為一個(gè)管理和監(jiān)督的事業(yè)單位,上海交易所信用背后是中央政府,其信用比很多中小型商業(yè)銀行高得多。

(作者系凱世富投資公司投資總監(jiān))