我國造船企業(yè)匯率風險新議

□文/張 彤

引言

我國造船企業(yè)的匯率風險，屬于一般匯率風險在特定行業(yè)內(nèi)的具體表現(xiàn)，根據(jù)不同的研究角度可以有不同的表述。本文對我國造船企業(yè)匯率風險的簡單表述就是“雙向匯率風險”，這兩大類匯率風險囊括了我國造船企業(yè)各種匯率風險表現(xiàn)形式。這里所指的“雙向”是有特定含義的，包括我國造船企業(yè)在船配-船廠-船東縱向市場關系中的匯率風險，以及在韓國、日本、中國橫向競爭關系中的匯率風險。這與以往研究中的匯率升值、貶值的雙向波動風險是不一樣的。

“縱橫雙向”與“波動雙向”的區(qū)別在于：前者的研究角度是造船企業(yè)與外部經(jīng)濟實體的相對關系，從側面進行宏觀研究；后者的研究角度是匯率本身的走勢，從正面進行微觀研究。二者的聯(lián)系在于：構成要素中都包括本外幣和時間，且研究前者就必須在整體研究背景的某個局部研究后者。

一、我國造船企業(yè)匯率風險的特征

（一）相對其他多數(shù)行業(yè)匯率風險的特征

第一，匯率風險影響程度大。這是由造船行業(yè)的自身特征直接決定的。作為資金、技術和勞動密集型的大型裝備制造業(yè)，造船業(yè)動輒數(shù)千萬、甚至上億美元的船舶造價、持續(xù)數(shù)年的建造周期、結算幣種和結算方式多樣等，都使造船企業(yè)匯率風險相對其他企業(yè)更大。具體來說，表現(xiàn)為匯率風險受險金額大、造船企業(yè)對匯率波動的敏感程度高、匯率風險持續(xù)時間長。

第二，匯率風險來源關系復雜。一方面我國造船企業(yè)承受匯率風險的可能性相對更大，因為目前我國造船行業(yè)相比其他行業(yè)呈現(xiàn)明顯的“兩高”特征：高產(chǎn)品出口率和高設備進口率，兩者分別達到70%和60%；另一方面我國造船企業(yè)承受匯率風險的多樣性相對更高。我國造船企業(yè)與國外船東多用美元結算船款，而與國外船配結算設備款則會使用美元以及一定比例的歐元和日元。而且，在世界造船四極競爭格局中，人民幣、韓元、日元、歐元在同一時間與美元的匯率關系也構成了我國造船企業(yè)匯率風險的來源。

第三，匯率風險互抵可能性增大。我國造船企業(yè)在每單合同執(zhí)行過程中，基本上都要與國外船東和船配同時發(fā)生交易，且交易的金額巨大、時間不完全重合、方向相反、匯率變化有聯(lián)動性。因此，我國造船企業(yè)若精心測算、有效管理，很可能將來自不同交易對象的部分匯率風險予以抵沖。在掌握交易時間和匯率聯(lián)動兩因素后，該抵沖效果即可表現(xiàn)為單筆合同內(nèi)部抵沖和多筆合同滾動抵沖。而且，由于人民幣、韓元、日元和歐元兌美元匯率的變化在時間、幅度上不會完全一致，使我國造船企業(yè)在與船東、船配交易中的匯率損失或利得，很可能在對外競爭中同樣由于橫向匯率的對比而部分收復或部分失去，這可看作是更大范圍的匯率風險抵沖。

（二）相對于造船企業(yè)其他多數(shù)風險的特征

第一，匯率風險來源關系復雜。造船企業(yè)常見的11種風險包括研發(fā)、船東、合同、價格、技術、人員、自然、供應、金融、標準規(guī)范，以及政策法規(guī)風險。匯率風險的來源不是匯率本身，而是船廠與國外船東、船配、競爭對手之間，在發(fā)生交易和競爭關系時所用貨幣收付時間、價值對比等的動態(tài)變化，若脫離了這種具體的交易和競爭關系，匯率本身只是一個符號。因此，這些有船廠參與的交易和競爭關系才是匯率風險的來源。

表1 我國造船企業(yè)匯率風險傳統(tǒng)分類法

第二，匯率風險損失與利得并存。如果僅考慮國內(nèi)船廠和國外船東的關系，簡單結論就是人民幣兌美元升值導致船廠匯率風險損失，反之相反。匯率風險損失與利得并存的特征也可看作風險來源關系復雜的體現(xiàn)。風險來源多，風險損失與利得并存的可能性才會更大；而風險損失與利得并存，較多的風險來源對造船企業(yè)來說才更有利用價值。

第三，匯率風險管理空間有限。由于造船企業(yè)自身實際情況、對金融工具的適用條件和了解程度、面對船東的談判能力等因素，使現(xiàn)實中造船企業(yè)可選擇的匯率避險手段并不多，使用不當還會適得其反。但必須說明，管理空間有限不等于管理意義有限。一方面造船企業(yè)的各類風險并非彼此孤立，而是一個相互聯(lián)系、彼此互動的風險體系，任何一種風險管理成功與否都會牽動整體；另一方面管理空間有限只是相對于造船企業(yè)的其他一些風險而言，若相對于整個企業(yè)而言，有效管理匯率風險還是很有意義的。

從以上分析可以看出：無論是相對于其他多數(shù)行業(yè)的匯率風險，還是相對于造船企業(yè)的其他多數(shù)風險，我國造船企業(yè)匯率風險有一個共性特征——風險來源關系復雜。這正是本文將我國造船企業(yè)匯率風險進行縱橫分類的原因。

二、我國造船企業(yè)匯率風險的種類及管理目標

（一）傳統(tǒng)分類。造船企業(yè)匯率風險的種類，傳統(tǒng)研究中分為會計風險、交易風險、經(jīng)濟風險三種。（表1）

（二）本文分類。筆者認為，傳統(tǒng)研究對造船企業(yè)匯率風險的分類缺乏針對性，因為任何從事正常涉外生產(chǎn)經(jīng)營活動的企業(yè)，其匯率風險均可如此分類。因此，傳統(tǒng)分類法并未結合造船企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營實際情況，也未考慮我國造船企業(yè)生存的現(xiàn)實環(huán)境。鑒于此，本文結合我國造船企業(yè)匯率風險新的研究背景與研究角度，提出縱向風險與橫向風險的分類法。（表2）

我國造船企業(yè)匯率風險的背景、重要性和特征三個方面，決定了“縱向市場關系與橫向競爭關系”可以作為我國造船企業(yè)匯率風險新的研究角度或研究線索。關于縱橫雙向匯率風險，在此說明以下三點：

第一，我國造船企業(yè)的縱向與橫向匯率風險，是從我國造船企業(yè)與國際造船市場中其他各參與方的關系出發(fā)提出的相對性概念，不存在也沒有必要存在確定、嚴格的定義，給出一般的描述性概念即可說明問題。

第二，我國造船企業(yè)的縱向與橫向匯率風險，只是站在我國造船企業(yè)所處市場環(huán)境角度劃分的結果，其交叉點就是我國造船企業(yè)自身，二者在具備個性的同時也具備共性。

第三，風險種類的劃分對風險管理目標的確立有很大決定作用。我國造船企業(yè)匯率風險從表現(xiàn)形式出發(fā)的傳統(tǒng)分類，直接決定了其管理目標更側重于企業(yè)局部的單項匯率風險；而縱橫雙向匯率風險，由于是從我國造船企業(yè)外部環(huán)境出發(fā)進行的分類，就決定了其管理目標更側重于企業(yè)各局部匯率風險間的相關關系。

表2 我國造船企業(yè)匯率風險縱橫雙向分類法

三、我國造船企業(yè)雙向匯率風險研究方法

如表2所示，我國造船企業(yè)的縱橫雙向匯率風險中，縱向匯率風險的影響對象主要是船廠接單后的利潤，而橫向匯率風險的影響對象主要是接單前的風險值。因此，我國船廠在從接單直到交船的整個生產(chǎn)周期中，接觸橫向風險先于接觸縱向風險，且兩類風險通常以造船開工為時間分界點。鑒于此，本文按照“由橫到縱”的順序說明兩類風險的研究方法，具體研究也應按此順序進行。

（一）我國造船企業(yè)橫向匯率風險研究方法。對于我國造船企業(yè)橫向匯率風險，可以采用情景分析法進行研究，以此幫助我國船廠解決橫向匯率風險的識別問題。鑒于韓元是目前國際造船市場上對新船價格指數(shù)影響最大的貨幣，我國船廠橫向匯率風險的具體研究結論可歸納為對以下兩個問題的解決：

一是韓元匯率變動對我國船廠利潤率的影響。分析思路可概括為：匯率發(fā)生變動前我國船廠的利潤率→韓元匯率變動時保持我國船廠利潤率不變的人民幣測算匯率→我國船廠在人民幣實際匯率背離測算匯率時的措施。

二是匯率變動對中韓船廠接單競爭力的影響。分析思路可概括為：韓國船廠在韓元匯率變動時為維持原接單利潤率所能接受的船價→我國船廠在人民幣匯率變動時為維持原接單利潤率所能接受的船價→我國船廠在人民幣升值韓元貶值時競爭韓方低船價的條件。

（二）我國造船企業(yè)縱向匯率風險研究方法?？v向匯率風險的研究要求綜合考慮市場關系和匯率聯(lián)動。對于前者，可以選用最初應用于金融機構市場風險管理的VAR方法；對于后者，可以選用近年來開始在我國金融領域有所應用的Copula方法。鑒于縱向匯率風險兩大背景緊密相連，就有必要將VAR與copula方法結合使用。

VAR（Value at Risk），即“處于風險狀態(tài)的價值”，其核心思想就是將企業(yè)風險的大小濃縮為一個與一定概率（即置信水平，一般取95%）相聯(lián)系的數(shù)值，使企業(yè)可以在該概率下認為風險值不會超過VAR。目前，VAR在實際中主要有方差-協(xié)方差法、歷史模擬法和蒙特卡洛模擬法三種計算方法。其中，蒙特卡洛模擬是迄今為止計算VAR最有效的方法，但計算過程較為復雜，需要借助計算機工程計算語言才能很好地實施。

表3 V A R與Copul a在我國船企縱向匯率風險研究中的關系

Copula的字面意思是“連接、交換”，具體研究中的Copula函數(shù)就是用來描述我國船廠與國外船東、船配間匯率關系相關性的一種工具。而且，這種Copula函數(shù)一經(jīng)確定，除非出現(xiàn)匯率大幅振蕩、匯率形成機制變更等異常情況，船廠在日常監(jiān)測匯率風險時并不用更換。至于Copula函數(shù)的確定過程，具體研究中可以分為確定邊緣分布、相關參數(shù)估計和擬合優(yōu)度檢驗三步。

我國船企縱向匯率風險的特點之一，就是局部匯率之間有聯(lián)動關系，且總體的縱向匯率風險不是局部風險的簡單相加。因此，單獨利用VAR方法并不能很好地解決我國船企縱向匯率風險問題，這就要利用Copula方法彌補這一不足。可以說，在我國造船企業(yè)縱向匯率風險的存在背景中，VAR方法對應于市場關系，而Copula方法則對應于匯率聯(lián)動，二者在我國船企縱向匯率風險研究中形成了很好的互補，如表3所示。（表3）從表中可以看出，將VAR與Copula方法結合起來，可以較好地解決我國船廠縱向匯率風險整體水平的度量問題。從我國船廠的生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)節(jié)上講，這一方法發(fā)揮作用的時間范圍是在接單后，覆蓋從簽訂合同到交船的整個造船周期。

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