傳媒業(yè)防御中迎來喜悅

譚曉雨

行業(yè)整體運行良好，分析中期業(yè)績及四季度投資機會，傳媒行業(yè)相對于上證指數(shù)將獲得相對正收益。

在2009上半年，傳媒行業(yè)總體延續(xù)穩(wěn)步增長態(tài)勢，上市公司傳媒主業(yè)的收入和盈利水平，營業(yè)收入總體同比增長5.6％，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤總體同比增長5.3％。圖書出版業(yè)收入和凈利潤在各子行業(yè)中增速均為最高，有線電視網(wǎng)絡(luò)增收同時凈利潤普遍下滑，資本支出和折舊攤銷壓力依然存在。平媒龍頭博瑞傳播在新媒體業(yè)務(wù)支撐下繼續(xù)保持收入盈利雙增長，但整個報刊紙媒體行業(yè)經(jīng)營狀況不容樂觀，數(shù)字化和轉(zhuǎn)型壓力大。

開源節(jié)流，成本費用控制初見成效。在經(jīng)歷了去年四季度費用率的高點后，上市公司的銷售和管理費用率呈現(xiàn)明顯下降趨勢。上半年傳媒行業(yè)總體毛利率有所提升。歌華有線二季度毛利率提升12個百分點，企穩(wěn)在30％以上。北巴傳媒公交廣告業(yè)務(wù)毛利率接近70％，出版?zhèn)髅綀D書出版業(yè)務(wù)毛利率從30％提升到40％。

投資收益同比下滑趨勢也將在下半年緩解。2008年下半年投資收益的基數(shù)明顯下降，預(yù)計今年下半年投資收益的負面影響將會減弱。

2009年再次發(fā)生大幅資產(chǎn)減值的風(fēng)險很小。今年一、二季度，傳媒上市公司合計發(fā)生資產(chǎn)減值損失分別為1070萬元和2268萬元，低于2008年同期2500萬元和4000萬元的正常水平。去年四季度大幅計提2.29億元的資產(chǎn)減值準備，這將會降低上市公司2009年資產(chǎn)損失風(fēng)險，今年前2季度的情況基本印證了這一觀點。

8月份在大盤大幅向下調(diào)整過程中，傳媒板塊表現(xiàn)出較強的防御性，單月跑贏上證指數(shù)6.75個百分點；9月份傳媒板塊相對于大盤的反彈更為明顯，單月領(lǐng)先上證指數(shù)4.86個百分點。

從2002年至今，傳媒板塊相對于全部A股的估值倍率為1.11倍到3.77倍之間，平均2.38倍。我們認為，目前傳媒板塊的市盈率處在合理區(qū)間的中樞，而且與上半年相比估值倍率還有下降，投資安全邊際有所提升。

我們判斷，第四季度傳媒行業(yè)相對上證指數(shù)將取得正收益。首先，經(jīng)濟基本面的逐漸改善已經(jīng)獲得市場的普遍認同，廣告作為傳媒行業(yè)收入的一大來源將逐步轉(zhuǎn)暖，強勢媒體尤為受益。第二，政策對傳媒行業(yè)的放開和支持力度的加大，已經(jīng)在行業(yè)改制、向廣電開放電信業(yè)務(wù)、承認民營書業(yè)地位等多方面有所體現(xiàn)，盡管放開過程可能比較緩慢，但趨勢明確，稅收優(yōu)惠政策將直接轉(zhuǎn)化為上市公司業(yè)績。第三，傳媒屬于內(nèi)需消費型行業(yè)，具有抗周期性特征。如果四季度市場持續(xù)震蕩，流動性缺乏，我們建議超配傳媒行業(yè)。選擇兼具基本面穩(wěn)定和突破性改善機會的公司作為投資標的。

突破性改善機會在于：第一，廣電行業(yè)未來一省一家上市公司的格局將改變，省內(nèi)整合完成后的跨地區(qū)兼并重組是發(fā)展趨勢，現(xiàn)有有線網(wǎng)上市公司有望成為資源整合平臺。第二，圖書出版行業(yè)的跨地區(qū)、跨所有制、跨媒體、跨行業(yè)兼并重組，將使行業(yè)在未來3-5年誕生航母級企業(yè)，具有旗幟作用的上市公司將繼續(xù)獲得政府大力支持。第三，包括網(wǎng)絡(luò)游戲、動漫、數(shù)字內(nèi)容等新媒體的快速發(fā)展，給上市公司提供了多元化發(fā)展機會和新的利潤增長點，符合業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)要求，也將提升公司的抗風(fēng)險能力。

從以上的投資思路出發(fā)，我們四季度重點推薦歌華有線(所得稅政策落實)、北巴傳媒(引人戰(zhàn)略合作者)、博瑞傳播(穩(wěn)健增長且具有估值優(yōu)勢)、天威視訊(收購關(guān)外用戶預(yù)期提升)、出版?zhèn)髅?跨地區(qū)整合預(yù)期)。