通脹遠(yuǎn)憂難解黃金近渴

蔣　舒

美國(guó)大蕭條時(shí)代的經(jīng)驗(yàn)告訴我們，在經(jīng)濟(jì)不復(fù)蘇的情況下，對(duì)通脹不必過于擔(dān)憂，因此新一輪黃金牛市2009年來臨可能性不大。

美聯(lián)儲(chǔ)承諾在未來6個(gè)月中購買3000億美元的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債，以改善私人信貸市場(chǎng)。市場(chǎng)對(duì)于美元貶值和未來通脹的擔(dān)憂，立刻體現(xiàn)出來，美元大跌，金價(jià)上揚(yáng)。

不少研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)明確其量化寬松貨幣政策后，美元將一改之前的強(qiáng)勢(shì)而進(jìn)入中長(zhǎng)期的下降通道。這似乎意味著新一輪黃金牛市的開始。但是，仔細(xì)審視之下，筆者認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)購買長(zhǎng)期國(guó)債不改美元強(qiáng)勢(shì)格局，通脹再起的遠(yuǎn)憂不足以激發(fā)2009年黃金牛市。

首先，美元流動(dòng)性緊張局面不改。短期沖擊有限。在目前美元流動(dòng)性緊張的局面并未得到徹底扭轉(zhuǎn)的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)購買長(zhǎng)期國(guó)債對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的短期沖擊有限。美元貨幣流通速度的超低水平，將在很大程度上抵消美聯(lián)儲(chǔ)購買長(zhǎng)期國(guó)債對(duì)美元流動(dòng)性的沖擊。

其次，降低長(zhǎng)期利率，對(duì)抗衰退有利美元。2000年以來，外圍投資者每月美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債凈買入量的均值為161億美元，假設(shè)美聯(lián)儲(chǔ)在6個(gè)月內(nèi)勻速買入3000億美元國(guó)債，那么每月新增的500億美元購買量，必然會(huì)對(duì)國(guó)債價(jià)格形成較大的推力，同時(shí)也將存很大程度上緩和市場(chǎng)對(duì)于未來美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債供給大幅增加的憂慮。

美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格的上揚(yáng)意味著其收益率的降低，作為長(zhǎng)期利率標(biāo)桿的美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率的降低也就實(shí)現(xiàn)了長(zhǎng)期利率的下降，而這正是美聯(lián)儲(chǔ)購買長(zhǎng)期國(guó)債的根本目的之所在。美聯(lián)儲(chǔ)在利率逼近0的背景下，購買美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債固然是不同于以往公開市場(chǎng)操作的量化寬松貨幣政策，但是從降低長(zhǎng)期利率的根本目的來看，購買長(zhǎng)期國(guó)債可視為美聯(lián)儲(chǔ)在長(zhǎng)期國(guó)債市場(chǎng)上的公開市場(chǎng)操作，其本質(zhì)仍然是降低長(zhǎng)期利率以對(duì)抗經(jīng)濟(jì)衰退。

如果承認(rèn)降低長(zhǎng)期投資成本有利于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)，那么美聯(lián)儲(chǔ)購買長(zhǎng)期國(guó)債，令美國(guó)經(jīng)濟(jì)率先于其它經(jīng)濟(jì)體走出低谷的可能性也是不容否認(rèn)的，這種前景將令美元走強(qiáng)。

最后，要著重指出的是：經(jīng)濟(jì)不復(fù)蘇。通脹不足憂。上世紀(jì)30年代美國(guó)的大蕭條時(shí)代的歷史經(jīng)驗(yàn)或許對(duì)次貸危機(jī)有些指導(dǎo)意義。

1933年3月，美國(guó)民主黨總統(tǒng)羅斯福面對(duì)1929年爆發(fā)的延續(xù)4年之久的大蕭條，最引人注目和爭(zhēng)議最大的貨幣政策是羅斯福將美元與金本位脫鉤。

羅斯福令美元對(duì)黃金貶值，揭開了美元紙幣供給大幅擴(kuò)張的序幕，但新政并沒有導(dǎo)致“滯脹”的發(fā)生，直到1940年前后美國(guó)的通脹水平才徹底走出了大蕭條的通貨緊縮態(tài)勢(shì)。不僅如此，通脹水平的起落基本上與美國(guó)工業(yè)產(chǎn)值的起落趨勢(shì)相同。

所以，我認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)復(fù)蘇信號(hào)之前，寬松貨幣政策司能會(huì)引發(fā)的通貨膨脹并不會(huì)出現(xiàn)。既然全球經(jīng)濟(jì)是否能存2009年實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇仍是未知數(shù)，那么通脹擔(dān)憂也不足以成為2009年金價(jià)走勢(shì)中持久的主導(dǎo)因素。