淺議人民幣的ＮＤＦ

王靈丹

摘要:為了滿足各個(gè)投資者不同的風(fēng)險(xiǎn)收益偏好,現(xiàn)今金融市場上的金融衍生產(chǎn)品越來越多。各種不同的金融衍生工具可以被用來套期保值、投機(jī)、套利等,從而使投資者達(dá)到財(cái)產(chǎn)保值增值的目的。而人民幣的NDF正是這樣一種衍生工具。

關(guān)鍵詞:人民幣的NDF 發(fā)展 影響 缺陷 前景

NDF是指無本金交割遠(yuǎn)期外匯(Non-DeliveryForward),它是一種場外交易的遠(yuǎn)期外匯交易模式。做法是交易雙方在簽訂買賣契約時(shí)不需交付資金憑證或保證金,合約到期時(shí)亦不需交割本金,只需就雙方議定的匯率與到期時(shí)即期匯率間的差額進(jìn)行清算并收付的一種交易工具。人民幣的NDF是對人民幣的匯率進(jìn)行套期保值或從事投機(jī)且不需用人民幣進(jìn)行實(shí)際交割的新型金融衍生工具。它是遠(yuǎn)期外匯交易的合成合約,到期后用一種可兌換的貨幣來清算合約的凈值。

一、人民幣NDF的發(fā)展

人民幣NDF市場始于1996年6月,在新加坡開始交易,至今已有11年的歷史。目前,新加坡、東京和中國的香港地區(qū)均存在較為活躍的人民幣NDF市場,新加坡和香港人民幣NDF市場是亞洲最主要的離岸人民幣遠(yuǎn)期交易市場,該市場的行情反映了國際社會(huì)對于人民幣匯率變化的預(yù)期。人民幣NDF作為亞洲六種主要NDF之一,主要參與者為歐美大銀行及投資機(jī)構(gòu),它們代理的客戶主要是跨國公司,也包括一些總部設(shè)在香港的中國內(nèi)地企業(yè)。隨著NDF市場的發(fā)展,投資者的基礎(chǔ)也逐漸擴(kuò)大,活躍在市場的也包含有投機(jī)性的企業(yè),比如對沖基金。目前人民幣NDF已有1個(gè)月、2個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月和1年期的交易產(chǎn)品。

除此之外,人民幣的NDF在短期還存在發(fā)展空間。由于去年以來人民幣的升值預(yù)測增強(qiáng),因此導(dǎo)致NDF的交易量逐漸攀升,由原來最初的每日幾千萬美元,增加到2億美元左右的水平,再發(fā)展到超過10億美元左右的規(guī)模。隨著匯率形成機(jī)制改革的逐步深入,人民幣NDF日成交量將略有下降。

二、人民幣的NDF是一種十分重要的金融衍生工具,其影響主要有

(一)反映人民幣匯率的預(yù)期

NDF交易均在離岸市場進(jìn)行,交易幣種為敞口無法在標(biāo)準(zhǔn)的遠(yuǎn)期市場處理的貨幣、遠(yuǎn)期市場管制嚴(yán)格的貨幣、由于資本流動(dòng)管制而即期市場存在限制的貨幣,或是這三種情況兼而有之的貨幣。NDF的需求源于標(biāo)的貨幣的監(jiān)管、流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)問題。它使離岸交易者無需實(shí)際轉(zhuǎn)移標(biāo)的貨幣,亦不必進(jìn)入當(dāng)?shù)厥袌?即可對沖受限貨幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口。因此,尋求保護(hù)的交易者通過NDF既能夠規(guī)避當(dāng)?shù)氐慕灰讓κ址斤L(fēng)險(xiǎn),又避免了持有當(dāng)?shù)刎泿刨~戶的成本。此外由于NDF不涉及受限貨幣的實(shí)際轉(zhuǎn)移,也就不存在繞開當(dāng)?shù)乇O(jiān)管的問題,因而是合法的。

(二)提供避險(xiǎn)或投機(jī)套利

NDF為企業(yè)提供避險(xiǎn)工具的原理是:它實(shí)質(zhì)是一種遠(yuǎn)期外匯交易,可以通過提前鎖定購匯或售匯的成本,來達(dá)到避險(xiǎn)的目的。例如,某臺(tái)商在大陸建廠需要對外購買設(shè)備,它一般選擇向當(dāng)?shù)劂y行借入美元貸款進(jìn)行融資,然后通過NDF買入遠(yuǎn)期的美元,對沖人民幣升值的風(fēng)險(xiǎn);再如,某QFII為了達(dá)到投機(jī)人民幣的目的,可以將美元結(jié)匯為人民幣,再用人民幣購買國債,如果人民幣值升值,QFII賺取兩重利潤,一是國債上漲帶來的價(jià)差收益;二是換回美元時(shí)得到的匯差收益。但這樣做會(huì)存在較大的利率風(fēng)險(xiǎn),如果中國調(diào)高利率,那么會(huì)造成國債價(jià)格下跌,從而抵消人民幣升值的好處。為此,QFII再到NDF市場買入一個(gè)與所購國債數(shù)量、期限相當(dāng)?shù)娜嗣駧磐鈪R遠(yuǎn)期合約,就可以較好的對沖利率風(fēng)險(xiǎn)。如果此時(shí)人民幣加息,那么會(huì)造成人民幣升值壓力加大,NDF市場人民幣匯率貼水?dāng)U大,通過反向?qū)_或提前交割等方式帶來NDF交易上的收益的增加,從而一定程度上對沖了人民幣加息的風(fēng)險(xiǎn).

三、人民幣的NDF作為一種金融衍生產(chǎn)品,它也又有一些缺陷

1.金融衍生產(chǎn)品自身的特點(diǎn)和潛在風(fēng)險(xiǎn)金融衍生產(chǎn)品設(shè)計(jì)的初衷是創(chuàng)造避險(xiǎn)工具,排除經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)中的某些不確定性,實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對沖。但是,近年來金融衍生產(chǎn)品交易卻越來越從套期保值的避險(xiǎn)功能向高投機(jī)、高風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化,這與它自身的一些特點(diǎn)有密切關(guān)系。

2.金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的微觀機(jī)制宏觀金融環(huán)境日益寬松,交易技術(shù)手段不斷改進(jìn),誘使投資者去嘗試新的冒險(xiǎn)。然而,這僅僅是產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的外部客觀的條件,更主要的原因是投資機(jī)構(gòu)內(nèi)部的協(xié)調(diào)、配合和管理方面出現(xiàn)的問題,它包括管理層對風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)不足、管理不嚴(yán)密和交易員操作的失誤。

3.一些宏觀條件會(huì)誘發(fā)金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn),比如金融自由化、銀行業(yè)務(wù)的表外化、金融技術(shù)的現(xiàn)代化等。

四、人民幣NDF的前景

中國國內(nèi)的遠(yuǎn)期和掉期外匯市場正在逐步完善過程中,人民幣匯率也開始邁向市場化,在人民幣管制放松和國內(nèi)外匯市場逐步發(fā)展成熟的兩大條件下,NDF價(jià)格會(huì)不斷與國內(nèi)遠(yuǎn)期外匯市場拉近,交易的投機(jī)成分會(huì)逐漸減少,成交量也將在一定時(shí)期內(nèi)趨于穩(wěn)定。NDF短期內(nèi)仍將會(huì)存在和發(fā)展的空間,它可以為交易者提供多種避險(xiǎn)和投機(jī)的選擇,有效應(yīng)對目前國內(nèi)外匯市場主體少、交易不活躍、流通性較差的現(xiàn)狀。但如果將來境內(nèi)遠(yuǎn)期市場外匯交易量大,流動(dòng)性足,有效率,成本低,人民幣真正成為可自由兌換貨幣,相信大部分跨國和境內(nèi)機(jī)構(gòu)都會(huì)在國內(nèi)開展遠(yuǎn)期交易,人民幣NDF也就沒有存在的基礎(chǔ),將慢慢走向衰微。但是如果國內(nèi)外匯監(jiān)管太嚴(yán),完全沒有靈活性,滿足不了企業(yè)真實(shí)對沖需求,那么即使境外成本高,企業(yè)也會(huì)選擇到境外去開展NDF交易。

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(作者單位:武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院)