論我國證券市場ＱＦＩＩ制度的利與弊

董　放

摘 要：文章針對(duì)我國目前在證券市場中實(shí)行的QFII制度現(xiàn)狀進(jìn)行分析，結(jié)合我國證券市場的特點(diǎn)和QFII制度的操作特征，總結(jié)QFII制度對(duì)我國證券投資在投資結(jié)構(gòu)、投資理念以及金融市場效應(yīng)的影響。

關(guān)鍵詞：QFII 證券市場 有利影響

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2009）06-064-02

一、我國QFII制度的發(fā)展現(xiàn)狀

QFII(Qualified Foreign lnstitutional lnvestor)制度，即“合格的外國機(jī)構(gòu)投資者制度”。QFII制度是一種在資本市場完全開放之前，允許經(jīng)過核準(zhǔn)的合格外國機(jī)構(gòu)投資者在一定規(guī)定和限制下匯入一定額度的外匯資金，并轉(zhuǎn)化為當(dāng)?shù)刎泿?，通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門帳戶直接投資于當(dāng)?shù)刈C券市場，其資本利得、股息等經(jīng)批準(zhǔn)后可轉(zhuǎn)為外匯匯出的證券投資管理制度。

我國蓬勃的經(jīng)濟(jì)增長發(fā)展以及加入WTO后要按照其要求逐步開放金融市場的形勢使我國證券市場必然面臨國外資本尤其是國際游資的沖擊，而要實(shí)現(xiàn)市場的開放，規(guī)范市場的運(yùn)行，增強(qiáng)市場的抗險(xiǎn)能力僅僅靠自身的積累和調(diào)整是無法進(jìn)行的。這種沖突要求我們必須全面考慮，綜合研究，市場的改革不能一蹴而就。2002年11月7日，中國證監(jiān)會(huì)與中國人民銀行聯(lián)合頒布《合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》，允許合格的境外機(jī)構(gòu)投資者，在一定規(guī)定和限制下通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門賬戶投資境內(nèi)證券市場。該《辦法》于2002年12月1日起施行，標(biāo)志著境內(nèi)證券市場大門向境外機(jī)構(gòu)投資者正式開放。2003年5月26日，瑞士銀行有限公司、野村證券株式會(huì)社合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFll)資格獲中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。兩家公司成為中國第一批QFII。2003年7月9日，瑞士銀行有限公司通過申銀萬國證券公司，買進(jìn)寶鋼股份、上港集箱、外運(yùn)發(fā)展、中興通訊等四支股票，完成了QFII第一單。QFII第一批試點(diǎn)40億美元的投資額度，2005年4月已經(jīng)使用完畢。此后，國務(wù)院批準(zhǔn)QFII試點(diǎn)額度由40億美元提高到100億美元。截至2006年4月26日，證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的QFII機(jī)構(gòu)已達(dá)40家，外匯局已批準(zhǔn)34家QFII的投資額度，總計(jì)65.7億美元。2006年在北京舉行的摩根大通“中國投資論壇”上，摩根大通中國證券市場部主管李晶(Jing Ulrich)預(yù)測，2006年QFII額度將超過100億美元。QFII提供了這樣一種體制，即先引進(jìn)少數(shù)經(jīng)營歷史久遠(yuǎn)、資本雄厚、操作經(jīng)驗(yàn)豐富、富有理性投資戰(zhàn)略的外資機(jī)構(gòu)有條件的進(jìn)入我國證券市場，既實(shí)現(xiàn)我國吸引外資發(fā)展經(jīng)濟(jì)的目的，又防止過度過快的市場開放產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)蕩。QFII的引入是中國金融自由化戰(zhàn)略實(shí)施以及中國加入WTO對(duì)證券業(yè)的承諾壓力的需要，是在貨幣沒有自由兌換、資本項(xiàng)目未完全開放的情況下實(shí)現(xiàn)有序、穩(wěn)步開放證券市場的現(xiàn)實(shí)需要，是一種有限度地引進(jìn)外資、開放資本市場的過渡性需要，它是我國審慎、穩(wěn)健的金融改革策略的表現(xiàn)與實(shí)踐。

二、我國證券市場引入QFII制度的利弊分析

1.QFII制度對(duì)我國證券市場的有利影響。

（l）增加資金供給，改善市場結(jié)構(gòu)。以散戶為主的證券市場存在投機(jī)風(fēng)盛、市場波動(dòng)劇烈的問題。QFII制度可以大大增加機(jī)構(gòu)投資者的比重，把以散戶為主的市場結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐詸C(jī)構(gòu)投資者為主的市場結(jié)構(gòu)，有利于抑制大戶利用消息惡炒個(gè)股和損害廣大中小投資者的行為，減少非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，外資的進(jìn)入也必將有助于解決我國證券市場資金短缺的問題，從而使市場資金的供應(yīng)渠道進(jìn)一步趨于多元化，市場的規(guī)模和容量進(jìn)一步擴(kuò)大。目前，隨著QFII規(guī)模的擴(kuò)大，QFII已成為我國主要的機(jī)構(gòu)投資者之一。

（2）趨于成熟、理性的價(jià)值投資理念。QFII本身所具有的理性投資風(fēng)格將會(huì)引導(dǎo)整個(gè)證券市場趨于理性投資和價(jià)值投資。隨著機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的不斷壯大，市場對(duì)證券價(jià)值的判斷將不完全由“資金”決定，而是由公司的真實(shí)價(jià)值決定。投資者會(huì)更加重視上市公司及其股票的投資價(jià)值，中長期投資、組合管理和風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)也將深入人心。在QFII制度下，所有參與的境外投資者的資格都是經(jīng)過嚴(yán)格的挑選和限制，基本上是一些堅(jiān)持長期投資理念、堅(jiān)持穩(wěn)健投資原則的理性機(jī)構(gòu)投資者，他們在股市中的操作必然會(huì)對(duì)中國股市整體的投資理念產(chǎn)生良性影響，有助于改變目前我國股市高度投機(jī)的市場理念，漸次形成一個(gè)穩(wěn)健、理性的投資策略和投資理念。

（3）有利于改善公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)經(jīng)營績效。外國投資者真正關(guān)注的是上市公司的內(nèi)在投資價(jià)值，持續(xù)、穩(wěn)定、健康成長的大盤績優(yōu)藍(lán)籌股將成為他們投資的重點(diǎn)，QFII制的引進(jìn)將加劇上市公司競爭，促使上市公司逐步完善法人治理結(jié)構(gòu)，形成完善的制衡、約束機(jī)制，有效地防止和消除目前上市公司中普遍存在的“內(nèi)部控制人”現(xiàn)象，從而提高上市公司的質(zhì)量、盈利水平和競爭力以吸引更多的境外投資者。

（4）提高金融監(jiān)管效率。QFII的引入對(duì)我國金融監(jiān)管提出了嶄新的要求。它逼使金融監(jiān)管部門、外匯管理部門和證券市場管理者及時(shí)修補(bǔ)“漏洞”，逐步將相關(guān)監(jiān)管制度嚴(yán)密化、監(jiān)管規(guī)則規(guī)范化，同時(shí)不斷提高監(jiān)管行為的有效性。在QFII的投機(jī)性投資活動(dòng)和監(jiān)管者的監(jiān)管行為之間，永遠(yuǎn)存在著這樣一種動(dòng)態(tài)的博弈過程。俗語說“水漲船高”，隨著QFII糾錯(cuò)功能的實(shí)現(xiàn)，我國資本市場的規(guī)范程度和金融監(jiān)管水平也必將得到提升。

（5）加快證券市場金融創(chuàng)新步伐。與發(fā)達(dá)國家證券市場相比，目前我國證券市場在證券品種、交易手段等方面仍存在較大差距，金融創(chuàng)新的空間十分廣闊。QFII的進(jìn)入，必將對(duì)金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展、制度創(chuàng)新等起到一定的推動(dòng)作用。QFII的入市將對(duì)市場交易制度和產(chǎn)品創(chuàng)新提出更高的要求，以期降低風(fēng)險(xiǎn)和增加流動(dòng)性；亦將加快證券市場成熟與開放，進(jìn)一步拓展市場的廣度和深度。境外投資機(jī)構(gòu)會(huì)將他們在國外和國際市場上豐富的金融產(chǎn)品創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)帶入我國，從而加快我國金融衍生產(chǎn)品研究與開發(fā)的步伐。

（6）使國內(nèi)證券市場國際化。我國開放證券市場已經(jīng)成為必然趨勢，引入QFII制度即可實(shí)現(xiàn)中國證券市場的漸次開放，逐步與國際資本市場通行規(guī)則接軌。QFII制度是新興證券市場與國際金融市場接軌的一種有效方式，可以將其比喻為證券市場中的資金開發(fā)區(qū)。外國投資者的介入必然導(dǎo)致國際投資銀行對(duì)國內(nèi)證券市場的研究和關(guān)注，對(duì)于本地研究分析水平的提升和理性投資市場的形成很有幫助。同時(shí)國外投資者的進(jìn)入不僅帶來了新的資金來源，也帶來成熟資本市場上的一些先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和技巧，境內(nèi)投資者也可以直接或間接地學(xué)習(xí)到他們的投資管理思路、模式和操作方法。

2.QFII制度對(duì)我國證券市場的負(fù)面影響。

(1)QFII資金進(jìn)入，股市市場規(guī)模相對(duì)較小，限制了對(duì)該市場收益波動(dòng)的影響。QFII進(jìn)入資金規(guī)模與同期股市的市值相比，所占份額較小。雖然近年來QFll入市資金所占比例逐年上升，但到目前為止也僅占A股市值的5．4％左右，在以資金驅(qū)動(dòng)為主要特點(diǎn)的股市上，實(shí)難對(duì)收益波動(dòng)產(chǎn)生巨大影響。同時(shí)，國際資金對(duì)流入中國這樣一個(gè)資本仍屬管制狀態(tài)的新興發(fā)展中國家也保持了一定的觀望態(tài)度。QFII并未將其所有資金投資于股市，而使很大部分資金流入了債券、基金乃至銀行中。所以，QFII實(shí)際流入中國股市的資金量遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。據(jù)此，可以認(rèn)為QFII政策到目前為止尚未從規(guī)模方面對(duì)股市收益波動(dòng)產(chǎn)生重大影響。

（2）QFII制度中的信息不對(duì)稱問題會(huì)削弱股市有效性。信息不對(duì)稱是股票市場與生俱來的特征。引入QFII，允許符合條件的外國機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入本國股市，這種信息不對(duì)稱問題有可能進(jìn)一步加重，主要表現(xiàn)在兩方面：其一，對(duì)國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的變化和將要發(fā)生的變化以及這些變化可能對(duì)股市造成的影響和具體作用機(jī)制，國內(nèi)投資者知道的要比國外投資者多。其二，對(duì)于某個(gè)具體公司的經(jīng)營業(yè)績、財(cái)務(wù)狀況等等可能會(huì)影響公司未來現(xiàn)金流方面的信息，國內(nèi)投資者獲得這些信息的渠道要比外部人更多?；谶@種情況，外國投資者的引入不僅無法緩解證券市場的信息不對(duì)稱所導(dǎo)致的資源流向績劣企業(yè)的傾向，反而加重這一趨勢。對(duì)于二級(jí)市場上的信息不對(duì)稱以及“內(nèi)幕交易”，外國投資者也只能被動(dòng)地接受。國外投資者的價(jià)值投資理念可能在中國證券市場上毫無用武之地。他們會(huì)顯著加重股市上的信息不對(duì)稱局面。

（3）國內(nèi)金融市場受游資沖擊的可能性增大。流入國內(nèi)證券市場的外資除了長期投資的那部分資金外，更多的是短期流動(dòng)資本，當(dāng)流入國的外國資金增加時(shí)，他們對(duì)證券市場的影響就不可小覷了。一旦這部分游資出于某種目的大批地撤出，會(huì)引起國內(nèi)證券市場股價(jià)大跌，嚴(yán)重的可能引起股市崩盤，給國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融造成難以挽回的損失。我國資本項(xiàng)目還沒有開放，QFII的限制條件使得外資的進(jìn)入有一定限制，在一定程度上保護(hù)了國內(nèi)證券市場受國際游資沖擊的可能性。但是，隨著外資介入門檻的降低，QFII的進(jìn)入，外國資本市場的數(shù)量和規(guī)模將會(huì)不斷增加，這種危險(xiǎn)又成了不得不考慮的一個(gè)因素。

綜上所述，由于我國股票市場和國內(nèi)其他金融市場發(fā)展都尚不成熟，國內(nèi)貨幣體系存在一定的脆弱性，循序漸進(jìn)地引進(jìn)QFII制，具有較強(qiáng)的可操作性。引入QFII的實(shí)踐也證明在現(xiàn)階段QFII制度的有利影響比較大，對(duì)我國證券市場起到積極作用。同時(shí)，我們要著眼整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)作環(huán)境和整個(gè)證券市場運(yùn)作環(huán)境的配套，著眼于證券市場的整體改革和發(fā)展，而不是證券市場在引入QFII制度方面的“單兵突進(jìn)”，QFII制度的動(dòng)態(tài)發(fā)展需要與整個(gè)證券市場的改革和發(fā)展保持一致。

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3.楊儉英.QFII對(duì)我國證券市場的影響[J]．經(jīng)濟(jì)論壇，2003(12)

（作者單位：遼寧工程技術(shù)大學(xué)技術(shù)與經(jīng)濟(jì)學(xué)院 遼寧阜新 123000）

（責(zé)編：呂尚）