高科技上市公司估值方法研究

顧 穎

摘要:本文首先討論了高科技上市公司(企業(yè))的界定和特征,接下去著重闡述了高科技企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營特性如何損害了傳統(tǒng)企業(yè)價值評估模型的適用性,最后根據(jù)高科技企業(yè)自身特性,提出具體針對高新技術的兩種修正方法:一、在考慮高科技企業(yè)經(jīng)營特征的情形下,對傳統(tǒng)的企業(yè)估值模型進行修正;二、采用實物期權的方法。

關鍵詞:高科技上市公司企業(yè)價值評估實物期權

1. 高科技上市公司的特征

1.1 高科技上市公司的界定

高科技產(chǎn)業(yè)的具體界定,隨著社會經(jīng)濟發(fā)展程度的不同而有所不同。19世紀末20世紀初,鐵路、鋼鐵、石油、玻璃等行業(yè)即已屬于高科技產(chǎn)業(yè);20世紀50年代,勘探、地球物理、深海技術、雷達信號處理等軍工產(chǎn)業(yè)被歸屬于高科技產(chǎn)業(yè);20世紀70年代以來,高科技產(chǎn)業(yè)則主要指半導體、計算機、電信、光纖通訊、醫(yī)學設備、生物醫(yī)藥、精密儀器;自上世紀末以來,又把電子信息、軟件、互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)網(wǎng)絡系統(tǒng)等劃分到高科技產(chǎn)業(yè)。

相對于普通社會大眾對高科技產(chǎn)業(yè)一般且比較寬泛的界定,聯(lián)合國教科文組織(UNESO)將高科技產(chǎn)業(yè)細分為信息、生命、新能源、新材料、空間科技和海洋科技等門類;經(jīng)濟合作與發(fā)展組織(OECD,簡稱為經(jīng)合組織)則提出了高科技產(chǎn)業(yè)的五個具體特征:(1)強化研究與開發(fā)工作;(2)對政府具有重要戰(zhàn)略意義;(3)產(chǎn)品與工藝老化快;(4)資本投入風險大、數(shù)額高;(5)研究開發(fā)及其產(chǎn)品生產(chǎn)具有高度的國際合作與競爭性。

盡管高科技產(chǎn)業(yè)內容隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展而不斷變化,但是高科技產(chǎn)業(yè)的界定在當時的歷史情形下,均有一個共同的特點,即相對于界定時的科技發(fā)展水平來說,高科技產(chǎn)業(yè)的技術含量相對較高,在一定程度上引領著經(jīng)濟發(fā)展的方向,對整個經(jīng)濟體而言具有一定的正向外部性。

鑒于高科技產(chǎn)業(yè)在整個經(jīng)濟體系中的引領作用,世界各國政府對高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展均相當重視,為扶持其發(fā)展推出了各項優(yōu)惠的政策。這樣,對高科技產(chǎn)業(yè)的區(qū)分與界定就不僅有著經(jīng)濟理論上的意義,而且有著法律政策上的意義。我國科技部于2000年7月專門出臺了針對國家高新技術產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)內高新技術企業(yè)的認定條件和辦法。該辦法根據(jù)世界科學技術發(fā)展趨勢和我國的科技、經(jīng)濟、社會發(fā)展戰(zhàn)略,劃定高新技術范圍如下:(一)電子與信息技術,(二)生物工程和新醫(yī)藥技術,(三)新材料及應用技術, (四)先進制造技術,(五)航空航天技術, (六)現(xiàn)代農業(yè)技術,(七)新能源與高效節(jié)能技術,(八)環(huán)境保護新技術,(九)海洋工程技術,(十)核應用技術,(十一)其它在傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造中應用的新工藝、新技術。

1.2 高科技上市公司的特征

高科技企業(yè)在生產(chǎn)、經(jīng)營以及財務方面具有如下特征:

1、與傳統(tǒng)企業(yè)相比,高新科技企業(yè)具有高投入、高風險、高收益的特征,其未來不確定性巨大,且缺乏科學、客觀以及可靠的度量方法。由于科學技術發(fā)展日新月異,以高新技術產(chǎn)業(yè)化為己任的高新技術產(chǎn)業(yè)所從事幾乎是一項全新的事業(yè)。首先,生產(chǎn)過程具有極大的不確定性,從一項新的科研成果變成一項新產(chǎn)品,中間要經(jīng)過工藝技術研究、產(chǎn)品試制、中間試驗和廣大生產(chǎn)等多個環(huán)節(jié),每一個環(huán)節(jié)均有失敗的風險。其次,新產(chǎn)品的市場往往尚未形成,新產(chǎn)品在問世前,究竟在那些方面能夠得到應用,實際應用的效果如何以及能否取代舊的產(chǎn)品,均具有較大的不確定性。

2、高科技企業(yè)發(fā)展的階段性與經(jīng)營決策的動態(tài)序列性。所謂階段性是指從新技術的發(fā)明到新產(chǎn)品的生產(chǎn),要經(jīng)歷研究開發(fā)、中間實驗、市場化推廣等階段,每一個階段均面臨巨大的風險,但是每一個階段所面臨的風險特征及水平又存在較大的差異。所謂經(jīng)營決策的動態(tài)序列性是指企業(yè)可以根據(jù)上一階段的技術開發(fā)研究進程以及對最新市場等外部環(huán)境的把握,調整企業(yè)的投資行為,從而能夠對企業(yè)預期未來現(xiàn)金流進行調整,這實際上就是企業(yè)面對未來的相機選擇權,只是高科技企業(yè)在面對新技術帶來的不確定性時,相較于一般企業(yè)可能會面臨更多的選擇機會。

3、科技創(chuàng)新活動成為企業(yè)經(jīng)營管理的重要內容。在高新技術企業(yè)中,科技創(chuàng)新無一例外成為企業(yè)經(jīng)營活動的一個重要組成部分,這也是高新技術企業(yè)區(qū)別于傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)的主要特征。這一方面意味著高新技術企業(yè)要配備相應的科技人員和設備從事技術開發(fā)工作;另一方面則表明專利技術、工業(yè)產(chǎn)權等無形資產(chǎn)會在企業(yè)資產(chǎn)中占有相當?shù)姆蓊~。國家關于高新技術企業(yè)的認定對這些方面均提出了明確的要求。

2. 高科技上市公司經(jīng)營特征損害了傳統(tǒng)企業(yè)估值模型的實用性

關于企業(yè)價值確定理論及方法的研究是現(xiàn)代金融學的重要組成部分,也是證券(股票)分析師在進行股票實務分析時最為關心的核心問題,而且企業(yè)管理者所有的經(jīng)營決策均圍繞著企業(yè)價值最大化而展開,因此,科學、客觀地確定企業(yè)價值不僅在經(jīng)濟學、管理學上具有十分重要的意義,而且其分析確定的過程及結果還會對企業(yè)管理者行為產(chǎn)生實質性的影響。

2.1 企業(yè)價值評估模型

關于企業(yè)價值確定的理論研究最終可以歸結為系統(tǒng)化的企業(yè)價值確定模型,借助于這樣一些模型,我們可以獲得不同企業(yè)的具體價格。

根據(jù)傳統(tǒng)的教科書,企業(yè)定價模型大體上可以分為以下三種類型:

2.1.1 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型

現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是最為經(jīng)典的企業(yè)價值評估模型,其基本思想是增量現(xiàn)金流量原則和時間價值原則,也就是任何資產(chǎn)(包括企業(yè)或者股權)的價值是其產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值。

根據(jù)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型,我們首先要估算企業(yè)在未來一段時間內的自由現(xiàn)金流量,再選定恰當?shù)恼郜F(xiàn)率,將未來現(xiàn)金流量折算到現(xiàn)在價值之和就是企業(yè)當前的價值。

從理論上講,現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型無疑最為科學合理,但其帶有一定的假說成分,比如在資本成本的確定中,至今關于資本資產(chǎn)定價模型依然存在著較大的爭議,而且該方法依賴于對未來前景進行過于具體的假定,不可避免地導致評估過程帶有評估者個人的主觀色彩,使得整個評估過程的客觀性、科學性大為下降,一般認為該方法實際操作性不強,并不為多數(shù)分析師所采用,即便采用,也不具有很強的標桿作用。

2.1.2 經(jīng)濟利潤模型

經(jīng)濟利潤是指從超過投資者要求的報酬率中得來的價值,也稱經(jīng)濟增加值。

經(jīng)濟利潤=投資成本×(投資資本報酬率×加權平均資本成本)

=投資成本×投資資本報酬率×投資成本×加權平均資本成本

=息前稅后利潤×資本費用

經(jīng)濟利潤是與會計利潤相對應的概念,兩者的主要區(qū)別在于經(jīng)濟利潤還需要扣除股權資本費用,而不僅僅是債務費用;會計利潤僅扣除債務利息,而沒有扣除股權資本成本。

企業(yè)價值評估的經(jīng)濟利潤模型:

企業(yè)價值=投資成本+預計經(jīng)濟利潤的現(xiàn)值

該模型的基本思想是:如果每年的息前稅后利潤正好等于債權人和股東要求的收益,即經(jīng)濟利潤等于零,則企業(yè)的價值沒有增加,也沒有減少,仍然等于投資資本。

經(jīng)濟利潤模型越來越受到重視,逐步成為最受推崇的模型,不僅受到學術界的廣泛贊成,許多有影響的咨詢公司也在實務中使用這類模型。

2.1.3 相對價值模型

這類模型是運用一些基本的財務比率來評估一家企業(yè)相對于另一家企業(yè)的價值,即根據(jù)市場上同類企業(yè)的價值確定所評估企業(yè)的價值。主要分為兩大類,一類是以股權市價為基礎的模型,包括股權市價/凈利潤(市盈率模型)、股權市價/凈資產(chǎn)(市凈率模型)、股權市價/銷售額(市銷率模型)等比率模型。另一類是以企業(yè)實體價值為基礎的模型,包括實體價值/息前稅后營業(yè)利潤、實體價值/實體現(xiàn)金流量、實體價值/投資資本、實體價值/銷售額等比率模型。

相對價值模型試圖克服現(xiàn)金流量模型與經(jīng)濟利潤模型等確定企業(yè)價值過程中的主觀隨意性,該方法認為企業(yè)無所謂內在價值,即使有也無從把握,而只有相對價值才具有操作層面上的現(xiàn)實意義。內在價值模型的基本假定是:同一行業(yè)的企業(yè)之間有較大的可比性,相關指標符合正態(tài)分布。其基本思路是:如果不同的企業(yè)從事的業(yè)務相同或者相近,那么他們應符合幾乎相同的估值尺度。使用相對估值法要完成三個關鍵步驟:第一步是確定標準價格,即對不同企業(yè)的共同評價標準,如市盈率、市凈率、市銷率等,其中市盈率還涉及到是使用靜態(tài)的每股收益指標,還是使用預測的動態(tài)每股收益指標。第二步是尋找并確定作為比較基準的企業(yè)。第三步是在控制不同企業(yè)差異的情形下,依據(jù)基準企業(yè)的估值基準,確定目標企業(yè)的價格。

相對價值模型雖然較現(xiàn)金流量模型與經(jīng)濟利潤模型更為簡單、實用,但也存在一些不容回避的局限性:(1)該模型只能說明可比企業(yè)之間相對價值的高低,對于同行業(yè)的所有企業(yè)是否系統(tǒng)性地被全部低估或者高估,則無法得出相應的結論;(2)在現(xiàn)實世界中往往缺乏嚴格意義上的可作為比較基準的企業(yè),即使屬于同一個行業(yè),不同企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營以及財務也往往各有其特點;(3)目前尚不存在能夠比較全面反映影響企業(yè)價值各種因素的判斷基準。

2.2 高科技上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營特征降低了傳統(tǒng)企業(yè)估值模型適用性

現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型、經(jīng)濟利潤模型以及相對價值模型各有其特點,對不同類型企業(yè)的適用性也不一樣。比如現(xiàn)金流量模型對于未來業(yè)績成長相對比較容易確定的公用事業(yè)、高速公路類公司,說服能力就比較強;市盈率模型適合于連續(xù)盈利,并且β值接近于1的企業(yè),但如果企業(yè)在當期以及未來一段時間的收益為負值或者不同年度收益劇烈波動,市盈率模型則基本不適用;市凈率模型則適用于需要擁有大量資產(chǎn),凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。

因此,由于高新技術企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中的特點,決定了傳統(tǒng)企業(yè)價值評估模型應用于高新技術企業(yè)會出現(xiàn)較大的偏差。

1、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型應用于高新技術企業(yè)價值評估主要存在如下幾個方面的問題:(1)由于新產(chǎn)品生產(chǎn)過程的不確定性、市場尚未完全形成以及企業(yè)過去缺乏切實可靠的收入及盈利記錄等,導致對未來現(xiàn)金流量不能夠進行準確可靠的預測,使得模型適用性不強;(2)高新技術企業(yè)發(fā)展的階段性與經(jīng)營決策的動態(tài)序列性,可能意味著在企業(yè)不同的經(jīng)營階段,風險特征存在較大的差異,且由于缺少企業(yè)自身以及類似企業(yè)過去經(jīng)營、盈利以及估值的相關記錄,使得一方面需要對處于不同階段企業(yè)的風險進行分段分析,另一方面又缺乏進行分段分析確定相應風險系數(shù)所需要的相關數(shù)據(jù)資料。而且,傳統(tǒng)的風險處理方法通過提高對未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率,或者通過確定當量系數(shù)來降低未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值,這樣可能會不恰當?shù)販p少企業(yè)價值。

2、由于經(jīng)濟利潤模型與現(xiàn)金流量模型在本質上是一致的,經(jīng)濟利潤模型應用于高新技術企業(yè)價值評估存在的問題與應用于現(xiàn)金流量模型基本上是一致的。

3、相對價值模型應用于高新技術企業(yè)價值評估主要存在如下幾個方面的問題:(1)高新科技企業(yè)將新技術進行產(chǎn)業(yè)化,企業(yè)自身往往并沒有從事過類似的業(yè)務,有時甚至整個經(jīng)濟體中也未有其他企業(yè)從事過類似的業(yè)務,這就導致企業(yè)的盈利前景很難預料,而市盈率模型要求有穩(wěn)定的或者穩(wěn)定增長的盈利能力,因此,用市盈率模型來評價前景不確定性程度較高的高新技術企業(yè)往往捉襟見肘;(2)由于與傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)比較,專利技術及非專利工業(yè)產(chǎn)權等無形資產(chǎn)往往占有高新技術企業(yè)資產(chǎn)的相當大的份額,占凈資產(chǎn)部分的份額可能更高,而專利技術及非專利工業(yè)產(chǎn)權等無形資產(chǎn)價值的確定方法遠不如貨幣資金、固定資產(chǎn)等有形資產(chǎn)科學可靠,不同的人往往莫衷一是,這就大大損害了市凈率模型的說服力;(3)由于運用高新技術生產(chǎn)新產(chǎn)品的市場可能尚未完全形成,往往既孕育著巨大發(fā)展的可能性又包含有失敗的風險,在這樣的情形下要可靠預測未來收入的增長前景就具有相當大的難度,因而應用市銷率模型同樣也就不具有較高的可靠程度。

3. 傳統(tǒng)模型如何應用于高新技術企業(yè)估值

如何針對高新技術企業(yè)的特點,對傳統(tǒng)企業(yè)價值評估模型所涉及的變量與參數(shù)進行適當修正,從而比較準確、科學地進行企業(yè)價值評估一直是學術界以及實務界非常關心的問題。目前,通過對傳統(tǒng)模型進行修正來實現(xiàn)對企業(yè)價值進行評估主要包括如下幾個方面:

3.1對研究開發(fā)費用進行調整

根據(jù)現(xiàn)行會計準則,內部研究開發(fā)費用所形成的無形資產(chǎn)成本,僅包括可直接歸屬于無形資產(chǎn)的創(chuàng)造、生產(chǎn)并使該資產(chǎn)能夠以管理層預定的方式運作的必要支出。在開發(fā)無形資產(chǎn)過程中發(fā)生的除上述可直接歸屬于無形資產(chǎn)開發(fā)活動的其它銷售費用、管理費用等間接費用、無形資產(chǎn)達到預定預定用途前發(fā)生的可辨認的無效和初始運作損失、為運行該無形資產(chǎn)發(fā)生的培訓支出等均不構成無形資產(chǎn)的開發(fā)成本。

上述研究開發(fā)費用確認為無形資產(chǎn)的做法,盡管體現(xiàn)了會計上的謹慎性原則,但是實際上擴大了研究開發(fā)實施當期的費用支出,低估了研究開發(fā)成果的價值。實際上也就是低估了企業(yè)在研究開發(fā)當期的資產(chǎn),同時也就低估了技術成果開發(fā)成功、新產(chǎn)品生產(chǎn)過程中的成本費用支出。這樣一種將成本費用從未來轉移到當前的行為,對于研究開發(fā)費用占企業(yè)資產(chǎn)比例相對較小的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)來說,對企業(yè)價值評估的影響也不是很大。但對于研究開發(fā)費用占企業(yè)資產(chǎn)比例相對較高的高新技術企業(yè)來說,這種系統(tǒng)性的偏差會對所評估的企業(yè)價值產(chǎn)生系統(tǒng)性的影響。

上述調整的原理的雖然簡單,但實際操作的難度可能卻比較大。這是因為管理費用中研究開發(fā)費用由于沒有按項目單獨歸結到特定的無形資產(chǎn)項目,僅依據(jù)報表根本無法進行歸結,有的甚至在管理費用中并沒有列出下面的明細項目,調整更是無從說起。至于未歸結到管理費用的開發(fā)活動的其它銷售費用、無形資產(chǎn)達到預定預定用途前發(fā)生的可辨認的無效和初始運作損失,其歸結更加困難。

3.2 使用未來企業(yè)業(yè)務成熟時的凈利潤

高新技術企業(yè)在處于技術開發(fā)階段或者產(chǎn)品市場推廣初期時,盈利情況極不穩(wěn)定,可能沒有盈利記錄,甚至在未來數(shù)年均沒有盈利的可能。對于這樣情形下的公司,傳統(tǒng)的市盈率模型幾乎不能適用。

BT Alex Brown公司的證券股票分析師Andrikopoulos針對這樣一種情形,提出了理論盈利倍數(shù)分析模型(Theoretical Earning Mutiple Analysis)。其原理是首先估計企業(yè)業(yè)務成熟時期望得到的營業(yè)收入增長率和營業(yè)利潤率,然后對企業(yè)的未來盈利水平進行預測,再依據(jù)預測的利潤和企業(yè)當前的股價就可以計算股票的市盈率,進行相關的估值。這實際上是通過把動態(tài)市盈率估值模型中未來數(shù)年的市盈率轉換成為企業(yè)當前市場價值與業(yè)務發(fā)展成熟時(未來不確定時點)利潤水平的市盈率的方法,來實現(xiàn)對高新技術企業(yè)的估值。

但是,該方法的運用需要對企業(yè)未來可能較長一段時間的營業(yè)收入增長率、營業(yè)利潤率以及其它許多重要變量做出估計才能夠進行相關的預測,對于營運歷史較短且業(yè)務計劃尚未完全付諸實施的大多數(shù)高新技術企業(yè)來說,對這樣一些變量做出較為精確的估計是相當困難的,很大程度上僅僅是猜測而已,這與預測業(yè)務發(fā)展情況比較穩(wěn)定的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)未來一、兩年內公司盈利狀況的準確程度幾乎不可同日而語。因此,該方法的可靠性和模型自身的說服力存在相當程度的缺陷。

3.3 使用市銷率模型

市銷率模型對于傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)的估值來說,通常處于輔助地位。這是因為市銷率模型沒有考慮不同企業(yè)間成本費用控制水平的差異,而后者與企業(yè)的營銷水平等一樣均是企業(yè)經(jīng)營管理的極其重要的一個方面。

但是對于處于產(chǎn)品市場拓展期的高新技術企業(yè)來說,今天的市場份額就意味著企業(yè)在未來的盈利能力,且在市場快速擴張階段,由于營銷費用的巨幅增加,盈利業(yè)績的不能盡如人意往往不可避免。在這樣的情形下,運用市盈率模型進行估值無疑會讓人誤入歧途。

使用通常情況下處于輔助地位的市銷率模型,往往起到意想不到的效果。這是因為在處于市場快速拓展階段時,管理能力優(yōu)秀的企業(yè)均會把主要精力放在市場份額的拓展上,成本費用控制在這一階段往往退居比較次要的地位,當前市場份額意味著未來的盈利前景,使用這一模型自有其合理的因素。

4. 實物期權法應用于高新技術企業(yè)估值

4.1 什么是實物期權法

期權是期權合約選擇權(Option on Future Contracts)的簡稱,是指向投資者提供的一項在到期日或之前按一個固定價格(執(zhí)行價格)購買或者出售一定數(shù)量標的資產(chǎn)的權利。

期權應用于現(xiàn)實資產(chǎn)時被稱為實物期權(real options),是指按照期權概念定義的現(xiàn)實選擇權,是與金融期權相對的概念。實物期權與金融期權相比,最重要的區(qū)別在于其不可交易性,不僅是作為實物期權標的物的實物資產(chǎn)或者建設項目一般不存在交易市場,而且實物期權本身幾乎也不能夠進行交易。此外,相較于金融期權,實物期權還具有以下三條性質:(1)非獨占性,實物期權往往不具備普通意義上所有權的獨占性,即它可能被多個競爭者共同擁有,因而是可以共享的。對于共享實物期權來說,其價值不僅取決于期權自身的條款設置,還取決于其他所有者可能的策略選擇。(2)先占性,該特性由非獨占性所導致,是指首先執(zhí)行實物期權可獲得的先發(fā)制人效應,主要表現(xiàn)為取得了戰(zhàn)略主動權。(3)復合性,在很多場合下,各種實物期權存在著一定的相關性,這種相關性一方面表現(xiàn)為同一項目中內部各個子項目之間前后相關,而且表現(xiàn)為不同投資項目之間的相互關聯(lián)。按照實物期權的內部構成,可以將其分為單一期權與復合期權;還可以按照分享程度的不同,分為獨占期權和共享期權。

實物期權法的基本原理是把企業(yè)看作若干實物期權的組合,企業(yè)的價值等于現(xiàn)有資產(chǎn)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值加上各種實物期權的價值。麥肯錫(Micknsey)公司把實物期權估值方法分為四個步驟:(1)確定企業(yè)所包含的實物期權,一般根據(jù)企業(yè)的行業(yè)特征、市場發(fā)展狀況、產(chǎn)品的生命周期等因素確定企業(yè)所包含的實物期權;(2)確定實物期權的各個期權要素,使得實物期權的各個要素符合金融期權的特性,滿足各項假設條件;(3)選擇估值方法,實物期權的具體計算方法主要有兩種,一是直接用公式(Black-Schloes 期權定價公式)計算,二是用二叉樹方法計算;(4)估值結果調整,主要是考慮企業(yè)所包含各種期權的相互作用以及在假定條件下進行敏感性分析。

4.2 在高新技術企業(yè)估值中應用實物期權法

由于高新技術企業(yè)經(jīng)營的具體特征,我們認為有必要對以下幾種具有實物期權性質的資產(chǎn)進行特別評估:

1、專利技術和非專利技術等工業(yè)產(chǎn)權中的實物期權。很多高新技術企業(yè)資產(chǎn)包括了未來可能給投資者帶來超額利潤的專利技術和非專利技術等工業(yè)產(chǎn)權構成的無形資產(chǎn)。擁有這樣一些無形資產(chǎn)的高新技術企業(yè),只有當預期產(chǎn)品銷售產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流超過開發(fā)成本時,企業(yè)才會使用該項技術,因此,專利權可以看作是一項看漲期權。

2、研究開發(fā)中的實物期權。高新技術企業(yè)由于其自身生產(chǎn)經(jīng)營的特點,研究開發(fā)費用較傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)高出許多,比如IBM、微軟和英特爾每年的研究開發(fā)投入經(jīng)費都在50億美元以上,其中微軟和英特爾的研發(fā)投入占銷售收入的10%以上,三星電子也達到9%左右,其研發(fā)人員達到2.7萬人,占員工總數(shù)的40.5%。

研究開發(fā)與美式期權有相似之處,研究開發(fā)費用(如果已經(jīng)過中試,還有中試費用)類似于期權的期權費,科研成果產(chǎn)業(yè)化所發(fā)生的投資相當于買入期權的執(zhí)行價格,使用這項技術所獲得的收益相當于期權標的資產(chǎn)的價格。

在計算得到實物期權的價值后,將企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與之相加即可得到企業(yè)的總體價值。

參考文獻:

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