信用危機(jī)是最大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)

張茉楠

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)就是信用經(jīng)濟(jì)，信用是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的基石，信用缺失對(duì)一國經(jīng)濟(jì)的影響將是十分巨大的，甚至是災(zāi)難性的。可以說，信用不僅關(guān)乎到企業(yè)的生存發(fā)展，更關(guān)乎到國家經(jīng)濟(jì)安全和整體性安危，從這一意義上說，信用危機(jī)是最大的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。產(chǎn)品質(zhì)量是企業(yè)信用的底線，無論是生產(chǎn)企業(yè)還是金融企業(yè)。對(duì)于金融企業(yè)而言更是如此。在次貸危機(jī)中，信用鏈條既是貫穿始終的“生命線”，也是一條便次貸危機(jī)不斷放大的金融風(fēng)險(xiǎn)鏈條。

本次美國次貸危機(jī)的形成和惡化，不僅是金融意義上的“信用危機(jī)”，也是道德意義上的“信用危機(jī)”。金融領(lǐng)域從來就不可避免地存在巨大的“金融道德風(fēng)險(xiǎn)”。由于信息的不對(duì)稱，造成大量投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)和收益嚴(yán)重不對(duì)稱。次級(jí)貸款是銀行放給信用品質(zhì)較差和收入較低的借款人的貸款，房屋抵押貸款機(jī)構(gòu)、投資銀行、商業(yè)銀行都深諳次貸質(zhì)量之差，然而在強(qiáng)烈逐利目的的驅(qū)動(dòng)下，欲望一定會(huì)沖破信用的底線，并在某種意義上成為制造危機(jī)的合謀者。

首先，房貸機(jī)構(gòu)缺信。兩房擁有國家信用擔(dān)保下的特權(quán)，各種以法律形式明確規(guī)定的優(yōu)惠政策，使“兩房”擁有了準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)的特殊法人地位。盡管“兩房”發(fā)行的債券均為無政府擔(dān)保的債券，但多被評(píng)為3A級(jí)，被投資者視為與政府國債類似的無風(fēng)險(xiǎn)債券。應(yīng)該說，準(zhǔn)政府機(jī)構(gòu)的金字招牌使公司獲得了無限的發(fā)債權(quán)，且融資成本大大低于私營機(jī)構(gòu)。在此背景下，“兩房”的融資能力迅速膨脹起來，資本和負(fù)債業(yè)務(wù)都迅速增長。當(dāng)“兩房”進(jìn)行的直接和間接融資在整個(gè)住房融資體系中舉足輕重的時(shí)候，自然也產(chǎn)生了較高的、非均衡的市場(chǎng)集中風(fēng)險(xiǎn)。

其次，投資銀行缺信。投資銀行等機(jī)構(gòu)將次資產(chǎn)品進(jìn)行層層分解和打包，將本來是高風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品，包裝成精美的證券化產(chǎn)品，推銷給普通投資者。

再次，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺信。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將風(fēng)險(xiǎn)極高的垃圾房屋債券，評(píng)級(jí)為高等級(jí)的優(yōu)質(zhì)債券，使得普通投資者對(duì)該類產(chǎn)品產(chǎn)生樂觀預(yù)期和非理性追捧。

最后，聯(lián)邦政府缺信。國家信用是金融體制的最后依托。聯(lián)邦政府多年來對(duì)于兩房疏于監(jiān)管，無形中縱容了風(fēng)險(xiǎn)的不斷膨脹，而事發(fā)后又將“風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化”，其所觸犯的“道德風(fēng)險(xiǎn)”則從價(jià)值層面上對(duì)國家信用造成嚴(yán)重沖擊。金融危機(jī)的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，國家信用是建立在金融穩(wěn)定的基礎(chǔ)之上的，一旦遭遇金融風(fēng)暴，很有可能連國家信用一起毀掉。

信用因華爾街的假賬而動(dòng)搖，對(duì)財(cái)富創(chuàng)造的信仰因CEO的貪婪而墮落。從本質(zhì)上來講，次貸危機(jī)的根源就是金融企業(yè)不顧觸犯金融道德風(fēng)險(xiǎn)，非理性放大金融杠桿，令金融風(fēng)險(xiǎn)無限積聚，使泡沫破裂的災(zāi)難性后果超出了金融體系所能承受的臨界點(diǎn)，進(jìn)而引發(fā)銀行危機(jī)、信用違約危機(jī)，債務(wù)危機(jī)、美元危機(jī)等一系列連鎖反應(yīng)，而這一系列危機(jī)的背后凸顯的則是美國出現(xiàn)了整體性的信用垮塌。

第一波銀行信貸危機(jī)。兩“房”接管難以改變更多金融(銀行)機(jī)構(gòu)頻臨危機(jī)邊緣。由于兩“房”的主要功能在于對(duì)按揭貸款進(jìn)行證券化，并對(duì)由此生成的債券進(jìn)行擔(dān)保，因此，美國各大投資銀行和兩“房”是背靠背的關(guān)系，兩“房”的擔(dān)保使過渡的證券化顯現(xiàn)出次級(jí)抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)的放大，而放大風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和傳遞無疑為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)現(xiàn)創(chuàng)造可能，隨著貝爾斯登和雷曼宣布破產(chǎn)、美林被并購，華盛頓互助銀行(WM)，美國國際(AIG)等金融機(jī)構(gòu)日益惡化的財(cái)務(wù)問題也將對(duì)金融市場(chǎng)造成沉重打擊，癱瘓整個(gè)銀行體系。

第二波赤字危機(jī)。政府買單將造成巨額財(cái)政赤字。根據(jù)美國國會(huì)預(yù)算辦公室預(yù)測(cè)，2008美國周期性調(diào)整后的預(yù)算赤字將為4070億美元，約占GDP的5.4％，而隨著接管兩“房”2000億美元的財(cái)政注資以及聯(lián)邦政府將在公開市場(chǎng)收購兩“房”發(fā)行的按揭抵押證券的巨額壞賬(如按最終損失率5％來計(jì)算，接管兩“房”的債券損失在2500～3000億美元之間)。以兩“房”接管為標(biāo)志，美國政府又掀起了國有化AIG，注資7000億的救助行動(dòng)，耗費(fèi)近萬億美元資金，將使聯(lián)邦政府賬面上的債務(wù)率和國債負(fù)擔(dān)大幅上升，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)惡化。

第三波全球性債務(wù)危機(jī)。根據(jù)英國金融時(shí)報(bào)分析，短期美國國債收益率跌至二戰(zhàn)以來的最低點(diǎn)。銀行間借貸實(shí)際上陷于停頓，在全球范圍內(nèi)，金融壓力指標(biāo)都達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的峰值水平。隨著2008年第三季度還債高峰的到來，不僅房地產(chǎn)抵押貸款市場(chǎng)會(huì)急劇惡化，債券市場(chǎng)將會(huì)面臨前所未有的危機(jī)，從而使長期以來支撐美國巨額經(jīng)常項(xiàng)目赤字的資本項(xiàng)目盈余面臨威脅，進(jìn)而引發(fā)一場(chǎng)全球性債務(wù)危機(jī)。

第四波美元危機(jī)，最后就可能危及美國的核心利益，動(dòng)搖美元霸權(quán)地位。美國金融動(dòng)蕩以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化的風(fēng)險(xiǎn)將導(dǎo)致世界范圍內(nèi)對(duì)美國金融產(chǎn)品的大量拋售，美國金融市場(chǎng)的融資資源將萎縮。由于美元世界儲(chǔ)備貨幣的地位和全球貿(mào)易的70％以美元結(jié)算的客觀現(xiàn)實(shí)，如果各國減持美元資產(chǎn)或資本逃離可能引發(fā)美元危機(jī)，并以美元為載體將危機(jī)蔓延，影響世界各個(gè)經(jīng)濟(jì)體的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

第五波經(jīng)濟(jì)危機(jī)。如果美元陷入危機(jī)，將使次貸危機(jī)誘發(fā)的金融危機(jī)，穿越美國金融體系的防火墻，通過商業(yè)銀行、影響企業(yè)生存向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延。一旦蔓延形成，將會(huì)使目前這場(chǎng)還停留在投資銀行領(lǐng)域的虛擬經(jīng)濟(jì)危機(jī)波及到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，對(duì)整個(gè)美國造成實(shí)質(zhì)性的重創(chuàng)。根據(jù)花旗銀行經(jīng)濟(jì)金融模型測(cè)算，由于危機(jī)的影響，美國進(jìn)入衰退的概率可能由之前的10％上升到20％。

危機(jī)是推進(jìn)制度變革、激發(fā)制度潛能的有利時(shí)機(jī)，危機(jī)考驗(yàn)了我們，也警示了我們。從國際金融發(fā)展的歷史看，此次次貸危機(jī)表明其背后世界經(jīng)濟(jì)深層因素正發(fā)生悄然變化，要充分認(rèn)識(shí)到信用建設(shè)的重要性、艱巨性和長期性，未雨綢繆，防微杜漸?？鬃诱f“民無信不立，國無信則衰”，這句話可以超越時(shí)空。危機(jī)發(fā)生后，人們總要問責(zé)于監(jiān)管。監(jiān)管只是被動(dòng)的約束，終有“漏網(wǎng)之魚”，他律不如自律，只有在制度設(shè)計(jì)、政策制定、機(jī)制構(gòu)建等方面將信用建設(shè)擺在首要位置上，堅(jiān)持經(jīng)濟(jì)發(fā)展與社會(huì)責(zé)任相統(tǒng)一，通過嚴(yán)格的法律體系和懲戒機(jī)制，構(gòu)建以個(gè)人信用為基礎(chǔ)，企業(yè)信用為核心，政府信用為保障的國家信用體系建設(shè)，才能遠(yuǎn)離風(fēng)險(xiǎn)與危機(jī)。

在個(gè)體信用層面，目前大型商業(yè)銀行都?xì)w國家所有，使信貸變?yōu)閭€(gè)人和國家之間的信用關(guān)系，不僅容易導(dǎo)致呆壞賬，還會(huì)將政府陷入一般信用關(guān)系中，加大監(jiān)管成本，因此，中國應(yīng)該規(guī)范和發(fā)展最基本的私人之間的產(chǎn)權(quán)和信用關(guān)系。

在企業(yè)層面，今后應(yīng)該在金融體系的制度設(shè)計(jì)、政策制定、機(jī)制構(gòu)建等方面將信用建設(shè)擺在首要位置上，加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部治理和負(fù)債規(guī)模的控制機(jī)制，完善擔(dān)保和抵押制度，建立嚴(yán)格的法律體系和懲戒機(jī)制，控制各個(gè)環(huán)節(jié)的道德風(fēng)險(xiǎn)。

在國家層面，當(dāng)前混亂的國際金融市場(chǎng)形勢(shì)下，僅僅依靠市場(chǎng)監(jiān)管和內(nèi)部嚴(yán)控是不夠的，應(yīng)建立一個(gè)國家乃至全球信用檔案，全球所有較大的信貸活動(dòng)都應(yīng)記錄在案以便追蹤風(fēng)險(xiǎn)。

(作者為國家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)部副研究員)