股市仍在“情緒性底部”振蕩

金巖石

盡管利好消息會刺激A股市場在目前價位企穩(wěn)、反彈，但是，市場的回暖不會太快，短期內市場仍會在“情緒性底部”振蕩。

11月27日起，央行下調金融機構1年期人民幣存貸款基準利率1.08個百分點，創(chuàng)11年來最大降幅。同時，自12月5日起，各存款類金融機構的存款準備金率將獲得不同程度的下調。

對于A股市場，存貸款基準利率與存款準備金率的“雙降”表明“政策站到了市場的一邊”，市場預期將有所改善。中國的宏觀經濟政策有四個重要內容，即“穩(wěn)、緊、松、擴”，它們直接對應經濟周期的“春、夏、秋、冬”四個階段，此番超出市場預期的降息幅度意味著宏觀政策進入“雙擴”時代，包括擴張的財政政策和擴張的貨幣政策，這一方面表明我國實體經濟正面臨嚴峻挑戰(zhàn)，一方面也表明宏觀經濟政策已經積極出手應對。在現有的積極的財政政策和寬松貨幣政策下，再輔以補充性的財政補貼、退稅等政策，我國實體經濟的下滑期可望縮短，而A股市場的“冬季”也可望隨之提早結束。

不過，盡管此番利好消息會刺激A股市場在目前價位企穩(wěn)、反彈，但是，市場的回暖不會太快，短期內市場仍會在“情緒性底部”振蕩。目前，投資者已經將宏觀經濟會陷入低迷注入對市場的預期，在此背景下，市場在心理上習慣性地轉入期待“壞消息”的如約而至而非“好消息”的出臺，因此，只要經濟增速的下滑和企業(yè)的經營性虧損不會引致惡性失業(yè)和經濟的大幅動蕩，市場就不會繼續(xù)向下。而此番“雙降”進一步表明了管理層保護中小企業(yè)、穩(wěn)定就業(yè)市場的決心，這也在一定程度上改變了市場的預期———在企業(yè)層面而言，可關可不關，則選擇不關；在投資者層面而言，可賣可不賣，則選擇不賣。在此背景下，可以預期，無論是實體經濟還是股票市場，都可望在未來半年左右的時間內筑底，并等待樂觀的消息刺激進一步的反彈。

考慮到宏觀經濟復蘇所可能需要的時間，股市的“冬季”應該會在三年內結束，而現在已經過去了一年多。如果接下來能夠加快推動資金直接入市，例如實現平準基金的進入，那么市場的回暖應該會更快一些。

在熊市來臨、市場機制明顯失效的情況下奢談市場化，那是不負責任的空談和逃避責任的借口。以過去三年的印花稅收入總額（近兩千億人民幣）為限組建平準基金，在法理上也是一種準市場化的救市，所以本人再次提出盡快設立平準基金的建議。

索羅斯先生去年重出江湖，賺了不少錢，又出了一本書。這本書再次豐富了他的投資哲學，并解讀了全球金融市場產生超級泡沫的原因。在索羅斯先生看來，投資人對信息的反應首先是認知，其次是曲解，因此市場信息在流動中必然失真，失真的信息通過群體行為繼續(xù)流動，繼續(xù)失真。結果是，投資人和監(jiān)管者幾乎都是基于錯誤的信息做出錯誤的決策，錯上加錯的決策最終導致泡沫不斷放大，直至常識回歸，泡沫破滅。大師的理論揭開了金融市場周期性危機形成的內在機制，這種危機，不是工業(yè)經濟中的周期性的生產過剩，而是信息流動中的周期性的錯誤積累。

把資產泡沫產生和破滅的原因歸結為市場信息與群體行為的互動性，這很接近行為金融學的思維方式。用這種理論范式來解讀當前的中國股市，可以說市場的情緒性底部正在形成，因為國人對美國經濟危機的關注遠遠超過了對本土經濟下滑的關注，金融海嘯的沖擊波顯然被夸大了，這是投資人對股市產生悲觀預期的原因之一。從實體經濟的發(fā)展趨勢看，2009年將是中外兩個經濟循環(huán)的下降趨勢高度重合的一年，全球性的經濟衰退成為事實，中國經濟的下滑還會加速。但中國經濟增長的速度若低于8%，政府刺激經濟的措施就一定會升級，因為中國的社會主義市場經濟雖然打破了企業(yè)的“鐵飯碗”，卻不能打破宏觀經濟的“鐵飯碗”，政府必須驅動經濟成長以化解城鎮(zhèn)的就業(yè)壓力，這就有助于中國經濟在2009年觸底，在2010年反彈。

人們都在議論股市瘋狂上漲的時候，牛市在瘋狂中結束。同樣，人們都在議論美國金融危機的時候，海嘯在風暴中退潮。雖然還沒有跡象說明市場的基本面和情緒面發(fā)生了趨勢性逆轉，但交易性的投資機會開始出現。這時要區(qū)分兩種類型的投資人：浪漫的價值投資人和冷血的股市“刀客”。前者相信，冬天來了，春天也就不遠了，在他人恐懼的時候應多一些貪婪；后者相信，再度暴跌的概率已經大幅度下降，交易性投資的風險/回報系數偏向于回報，在風險有限的時候應多一些交易。如果偏好前者，那就逐步建倉買入你所喜愛的股票，再跌再買，長期持有，直到股市迎來久違的春天，就像農夫一樣，今日下種，等待收割，這就是巴菲特式的價值投資。如果偏好后者，那就“帶刀行走”，如股市“刀客”，嚴格執(zhí)行預定止損的交易紀律，就像電腦的程序化交易一樣，控制賬戶的虧損率，保持投資的流動性。

交易性的投資機會完全不同于巴菲特的價值投資，因為在交易者看來，任何股票都只是交易的工具，最大風險是流動性的突然消失。因此對于交易者來說，中國股市的漲跌停板制度是高風險，因為交易中斷意味著價格失去了連續(xù)性，交易失去了流動性，再度開盤的不確定性必然放大交易風險。在設定漲跌停板制度的股市，股價暴漲暴跌的概率越小，交易的風險就相對越低，這時才能啟動程序性的交易，撲捉熊市中的交易性機會。