反思股權(quán)分置改革對(duì)股票市場(chǎng)的影響

劉 靚

摘要2005 年4 月29 日,證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問(wèn)題的通知》,正式開(kāi)啟了股權(quán)分置改革的序幕。本文從股權(quán)分置改革的由來(lái)入手,之后論述了股權(quán)分置改革對(duì)我國(guó)股市的影響,最后進(jìn)行了總結(jié)。

關(guān)鍵詞股權(quán)分置改革 股票市場(chǎng) 影響

中圖分類(lèi)號(hào):F832文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

迄今離股權(quán)分置改革啟動(dòng)已過(guò)去四年了。在這期間,股權(quán)分置改革通過(guò)試點(diǎn)推廣、分批進(jìn)行、投票表決等方式穩(wěn)步向前推進(jìn),最終滬、深兩市大部分上市公司已完成股改程序。

1 股權(quán)分置改革的由來(lái)

我國(guó)股市建立之初,在當(dāng)時(shí)既要有中國(guó)特色的公有制,又要防止國(guó)民經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)權(quán)、控制權(quán)喪失的思想指導(dǎo)下,于是就產(chǎn)生了“非流通股”(國(guó)有股、法人股等為主)和“流通股”(社會(huì)公眾股)這樣的制度設(shè)計(jì),即“股權(quán)分置”。非流通股占據(jù)了絕對(duì)控股地位,約是整個(gè)股份總量的三分之二,是流通股的3倍。

以后,隨著股市的發(fā)展和規(guī)模的逐漸擴(kuò)大,股權(quán)分置這樣的制度安排引起的結(jié)構(gòu)性矛盾和深層次弊端也逐漸暴露了出來(lái)。例如,非流通股在上市公司里“一股獨(dú)大”,可以隨意處置募集資金;流通股股東因沒(méi)有話(huà)語(yǔ)權(quán)而對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)不關(guān)心,轉(zhuǎn)而專(zhuān)注于二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)博取差價(jià);分置的股權(quán)使得上市公司的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不清、定價(jià)機(jī)制扭曲、產(chǎn)業(yè)價(jià)值體系評(píng)估混亂等等。其中最主要的弊端是同股不同權(quán)、不同價(jià)而導(dǎo)致利益分配的不公平,其根本原因就是非流通股與流通股的持股成本存在先天的巨大差異。

解決股權(quán)分置問(wèn)題的政策經(jīng)過(guò)一波三折, 最開(kāi)始提的是國(guó)有股減持,后來(lái)提全流通,現(xiàn)在又提出股權(quán)分置改革。這三個(gè)概念的區(qū)別:國(guó)有股減持包含的是通過(guò)證券市場(chǎng)變現(xiàn)和國(guó)有資本退出的概念;全流通包含了不可流通股份的流通變現(xiàn)概念;而解決股權(quán)分置問(wèn)題是一個(gè)改革的概念,其本質(zhì)是要把不可流通的股份變?yōu)榭闪魍ǖ墓煞?真正實(shí)現(xiàn)同股同權(quán),而且,解決股權(quán)分置問(wèn)題后,可流通的股份不一定就要實(shí)際進(jìn)入流通,它與市場(chǎng)擴(kuò)容沒(méi)有必然聯(lián)系,從而有利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期,并在保持市場(chǎng)穩(wěn)定的前提下解決股權(quán)分置問(wèn)題。

解決股權(quán)分置問(wèn)題,是我國(guó)股票市場(chǎng)自成立以來(lái)影響最為深遠(yuǎn)的改革舉措,其意義甚至不亞于創(chuàng)立股票市場(chǎng)。

2 對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的影響

2.1股票市場(chǎng)的制度變化

(1)對(duì)股票發(fā)行制度的影響。一級(jí)市場(chǎng)高溢價(jià)發(fā)行導(dǎo)致的暴利使一、二級(jí)市場(chǎng)之間失衡。股權(quán)分置改革完成以后,市場(chǎng)雖然進(jìn)入了全流通時(shí)代,新股發(fā)行制度卻沒(méi)有進(jìn)行配套改革,從而,“舊瓶裝新酒”導(dǎo)致了一個(gè)面目皆非的結(jié)果,致使全流通時(shí)代的股票按照股權(quán)分置的股票高溢價(jià)發(fā)行。

(2)對(duì)股票分配機(jī)制的影響。在新股分配機(jī)制上,過(guò)度向機(jī)構(gòu)投資者和大資金傾斜。從早期的資金申購(gòu)到市值配售,再到新老劃斷后回歸資金申購(gòu),新股分配制度的變化也凸顯出市場(chǎng)的深刻變化。目前的新股發(fā)行制度在利益機(jī)制的安排上更有利于大資金與大機(jī)構(gòu),對(duì)中小投資者顯失公平。由于資金量大小決定了話(huà)語(yǔ)權(quán)和最終分配結(jié)果,中小投資者只能參與網(wǎng)上申購(gòu),中簽如同“中獎(jiǎng)”般艱難。機(jī)構(gòu)投資者既可以參加網(wǎng)下配售,有可以參與網(wǎng)上申購(gòu),新股籌碼更多地流向大資金、大機(jī)構(gòu),這種通吃機(jī)制從一開(kāi)始就注定了中小股東的利益不可避免地要受到損害,從根本上違背了證券市場(chǎng)的公平公正原則。

2.2非流通股股東行為

(1)持股成本。由于持股的成本有巨大差異,造成了流通股股東和非流通股股東之間的嚴(yán)重不公。股權(quán)除了國(guó)家股,還有法人股,然后公司又發(fā)職工股,職工股后又是轉(zhuǎn)配股(職工配股),然后流通股還有增發(fā)股,代表所謂國(guó)家的非流通股當(dāng)時(shí)就只要一元一股,而流通股股東卻要幾元或十幾元甚至幾十元一股,特別是經(jīng)過(guò)這么多年的送配股,轉(zhuǎn)增股,大小非的成本已趨近于零。所以,在股市暴跌65%的時(shí)候,大小非們?nèi)杂锌捎^的利潤(rùn)空間和極強(qiáng)的減持的沖動(dòng)。

(2)“鎖一爬二”限售期。上市公司股改實(shí)行的是所謂“鎖一爬二”的模式, 由此引發(fā)的股份擴(kuò)容預(yù)期在股改實(shí)施前后必然對(duì)上市公司股價(jià)和整個(gè)股票市場(chǎng)運(yùn)行產(chǎn)生重大影響。這給后來(lái)的股票市場(chǎng)埋下了不定時(shí)炸彈,當(dāng)大小非解禁之后,并不知道它到底在什么時(shí)候拋售至市場(chǎng),而且,市場(chǎng)擴(kuò)容,會(huì)使得股價(jià)下跌,從而讓中小投資者買(mǎi)單,傷害中小投資者的利益。

2.3投資者利益

股權(quán)分置改革雖然涉及到股市每一個(gè)投資者的利益,但搞到最后竟有70%以上的利益相關(guān)者是不清楚不參與的,最終竟被另外30%不到的人來(lái)決定了他們的命運(yùn)。中國(guó)股市最重要的一場(chǎng)變革由于失去了絕大多數(shù)投資者的參與,由于沒(méi)有解決好“切實(shí)保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益”而最終走過(guò)場(chǎng),錯(cuò)過(guò)了一次以最小的代價(jià)達(dá)到平穩(wěn)過(guò)渡實(shí)現(xiàn)中國(guó)股市全流通的良機(jī)。

3 總結(jié)

股權(quán)分置改革已經(jīng)向人們展示了其豐碩成果, 但于今日它仍然是一項(xiàng)未盡的事業(yè),需要我們進(jìn)行深入的思索和審慎行為。歷史會(huì)見(jiàn)證改革的成敗,但審時(shí)度勢(shì)地努力會(huì)為我國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)持久的活力。

參考文獻(xiàn)

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[2] 底萌妍.股權(quán)分置真的是制度性缺陷.集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究,2006(5).