全球通脹壓力減退中要警惕通縮風險積聚

　　近3個月來，全球通脹壓力明顯減輕。包括大宗商品價格、勞動力成本和通脹預(yù)期等前期影響物價上漲的主要因素明顯走弱。之所以出現(xiàn)這種情況，除全球金融危機的蔓延和深化導致企業(yè)和居民縮減自身需求外，更主要的原因，是危機導致全球經(jīng)濟體系出現(xiàn)明顯的通貨緊縮效應(yīng)，即資產(chǎn)緊縮效應(yīng)、信貸緊縮效應(yīng)、債務(wù)緊縮效應(yīng)和貨幣緊縮效應(yīng)。雖然大多數(shù)經(jīng)濟學家認為近期發(fā)達國家出現(xiàn)通縮的可能性不大，但如果全球信貸市場這種紊亂狀態(tài)長期持續(xù)或全球經(jīng)濟衰退持續(xù)較長時間，各種緊縮效應(yīng)就會相互疊加和強化，使通貨緊縮轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實威脅。對此，需要保持高度警惕。
　　
　　一、今年7月份以來全球物價形勢出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，通貨膨脹壓力明顯減輕
　　
　　今年7月份全球消費物價水平創(chuàng)下10多年來的新高，通脹壓力明顯上升。通脹率在兩位數(shù)的國家有50多個，約占全球的1／4以上，其中絕大多數(shù)是發(fā)展中國家。在發(fā)達國家，美國7月份通脹率為5.6％，創(chuàng)下17年來的最高值。在歐元區(qū)，今年6、7月份通脹率均為4.0％是自歐元區(qū)成立以來的最高水平，歐央行認為通脹是當時面臨的主要風險，并于7月份將基準利率提升0.25個百分點，達到4.25％是7年來的最高水平。
　　然而，短短3個月之后，受全球金融風暴迅速蔓延和不斷加劇的影響，消費物價從高位快速回落。9月份美國消費者物價指數(shù)(CPI)回落至4.9％，并且從8月份開始環(huán)比已停止增長。10月份歐元區(qū)通脹率從8月份的3.8％和9月份的3.6％降至3.2％。大多數(shù)發(fā)展中國家的通貨膨脹率近期也回落到個位數(shù)。
　　在近期通貨膨脹壓力明顯減輕的同時，前期影響物價上漲的主要因素也明顯走弱。這主要表現(xiàn)在以下三個方面：
　　第一，全球大宗商品價格快速回落。2004年以來全球大宗商品價格持續(xù)上漲，并于今年上半年升至創(chuàng)紀錄的高水平。在此推動下，全球通脹率快速上升。然而，在全球金融危機的影響下，大宗商品價格自9月份以來迅速下跌。其中，石油價格已經(jīng)跌破每桶50美元，比最高位下跌大半以上；作為賤金屬價格走勢代表的銅價也比最高點下跌50％以上；玉米和小麥等大宗農(nóng)產(chǎn)品價格也跌至一年多以來的最低。美聯(lián)儲副主席科恩說，如果最近大宗商品價格回落持續(xù)下去的話，應(yīng)該很快就會導致總體通貨膨脹率大幅降低。
　　第二，工資上漲推動物價第二輪上漲壓力明顯緩解。能源和食品等大宗商品價格上漲導致居民生活成本明顯上升。受此影響，全球工資成本普遍存在上漲的壓力，并被認為是引發(fā)通貨膨脹螺旋式上升的主要因素。但隨著金融危機對實體經(jīng)濟的影響逐漸顯現(xiàn)，新增就業(yè)崗位減少和失業(yè)率上升導致勞動力市場競爭更加激烈，大宗產(chǎn)品價格下降也減輕了生活成本上漲的壓力。這兩方面因素導致第二輪通脹壓力明顯緩解，工資及福利支出出現(xiàn)增長停滯和下降趨勢。美國第三季度雇用成本上升0.7％，與前兩個季度增幅相同。歐元區(qū)9月份失業(yè)率與8月份相同，均為7.5％。一些經(jīng)濟學家預(yù)期美今年失業(yè)率將從9月份的6.1％上升到年底的8％以上，歐元區(qū)失業(yè)率明年將接近8％。這將導致工資上漲的壓力明顯減輕。
　　第三，通脹預(yù)期明顯減退。去年8月份次貸危機發(fā)生后，對通脹的擔心曾長期制約美聯(lián)儲的降息行動。然而，全球金融危機的爆發(fā)導致通脹預(yù)期明顯減退，促使全球主要央行為抑制經(jīng)濟減速而大幅度降息。10月8日美聯(lián)儲等全球六大央行在降息后的聯(lián)合聲明中說，“近來金融危機的激化已經(jīng)使經(jīng)濟增長下行的風險明顯增加，物價上行的風險進一步減小”。經(jīng)濟學家預(yù)計未來幾個月美物價水平將穩(wěn)定在1.5－2％之間，明年歐元區(qū)通脹率將穩(wěn)定在1％左右。這為全球大幅降息創(chuàng)造了條件。目前，美聯(lián)儲已經(jīng)將基準利率下調(diào)到1％，而且還可能繼續(xù)下調(diào)。歐央行繼10月8日降息50個基點后，預(yù)計近期將繼續(xù)降息50個基點。日本央行10月31日將基準利率(無擔保隔夜拆借利率)從原來的0.5％降為0.3％，完成了自2001年3月以來首次降息。中國、印度、韓國等發(fā)展中國家也在短時間內(nèi)多次下調(diào)基準利率。
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　　二、全球金融危機蔓延和加劇產(chǎn)生明顯緊縮效應(yīng)，致使物價在短期內(nèi)快速回落
　　
　　金融危機發(fā)生后，對危機嚴重程度的預(yù)期可能會導致企業(yè)和居民縮減自身需求，使物價上漲壓力減弱。但僅憑這一因素，很難導致物價在短時期內(nèi)快速回落。這其中的重要原因在于金融危機導致全球經(jīng)濟體系收縮，并且?guī)砻黠@的通貨緊縮效應(yīng)。這類效應(yīng)來勢迅猛，短期內(nèi)促使高通脹發(fā)生逆轉(zhuǎn)。它包括以下四個方面的緊縮效應(yīng)：
　　第一，股價和房價下跌帶來資產(chǎn)緊縮效應(yīng)。截止10月底，MSCI全球股票指數(shù)自年初以來下跌近50％，創(chuàng)下5年來新低，約30萬億美元的市值被蒸發(fā)。在房地產(chǎn)市場，美主要城市房價自2006年中最高點下跌20％左右，并且引發(fā)全球其他地區(qū)房地產(chǎn)價格大幅下跌。股價和房價下跌導致居民財富大幅度縮水，占總需求較大比重的住宅投資和居民消費均受到嚴重沖擊。此外，房價大幅下跌，導致房租下降，直接反映在CPI的居住價格下降上。居住價格在美國核心CPI中占1／3左右的權(quán)重，在其他發(fā)達國家也占較高權(quán)重。
　　第二，金融機構(gòu)為規(guī)避風險產(chǎn)生信貸緊縮效應(yīng)。危機發(fā)生后，大多數(shù)金融機構(gòu)停止發(fā)放以資產(chǎn)為擔保的貸款，并著手回收已發(fā)放貸款。即便是一些資金充足的銀行從風險考慮也不愿貸款，由此導致信貸緊縮，流動性下降。信貸緊縮嚴重影響企業(yè)和居民融資需求，導致全社會需求大幅下降。例如，受汽車貸款緊縮等的影響，9月份美國新車銷量折年率為1250萬輛，創(chuàng)下16年來的新低。
　　第三，各經(jīng)濟主體過度負債產(chǎn)生債務(wù)緊縮效應(yīng)。在近年來的經(jīng)濟繁榮中，企業(yè)、居民、金融機構(gòu)，甚至一些國家的政府由于對風險低估導致過度負債。危機發(fā)生后，這些經(jīng)濟主體不得不通過削減支出或增加儲蓄來被動地壓縮負債水平，從而導致全社會實體支出迅速下降。例如，美居民和金融機構(gòu)在危機后借債增幅明顯下降。據(jù)美聯(lián)儲統(tǒng)計，今年第二季度美家庭借款增幅折年率放緩至1.3％，金融業(yè)的借款增幅為6.6％，而在近十年的大部分時間里這兩個數(shù)字一直保持兩位數(shù)增長。歐洲大型銀行平均杠桿率明顯偏高，因此危機發(fā)生后產(chǎn)生了較大的債務(wù)緊縮效應(yīng)。
　　第四，發(fā)展中國家資本大規(guī)模外流產(chǎn)生貨幣緊縮效應(yīng)。危機發(fā)生后，出于規(guī)避金融風險和平衡賬面資金的需要，全球金融市場對美元需求迅速增加，導致資金從新興經(jīng)濟體和全球大宗商品市場大量撤回到美國金融機構(gòu)和債券市場。有經(jīng)濟學家預(yù)計流向新興經(jīng)濟體的資金將由近兩年的每年7500億美元降至明年的4000－4500億美元。巴西、俄羅斯、韓國等部分新興經(jīng)濟體的資本近期已開始凈流出，外匯儲備大幅下降，從而減少了貨幣供給。這一效應(yīng)對實行固定匯率體制的國家影響更顯著。此外，美元從全球大宗商品市場上大量撤出，成為這些商品價格快速回落的重要原因。
　　上述四個方面的緊縮效應(yīng)往往相互聯(lián)系、不斷強化，共同促使全球物價水平在短期內(nèi)快速回落。例如，股價下跌既會導致居民資產(chǎn)緊縮效應(yīng)，也會加劇其債務(wù)緊縮效應(yīng)；發(fā)展中國家的債務(wù)緊縮效應(yīng)在誘使資本外流的同時，也會加劇貨幣緊縮效應(yīng)。
　　
　　三、目前全球發(fā)生通縮的可能性不大，但危機長期持續(xù)將使通縮風險顯著增加
　　
　　這次全球金融危機發(fā)生后，當前的全球物價快速回落是否會轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛐酝ㄘ浘o縮成為經(jīng)濟學家們討論的熱點。概括起來，對這一問題存在以下幾種不同認識：
　　首先，一些經(jīng)濟學家認為發(fā)連國家不久將出現(xiàn)類似上世紀90年代日本出現(xiàn)的情況：利率接近于零、物價持續(xù)下降、經(jīng)濟增長停滯。但大多數(shù)經(jīng)濟學家認為目前擔心物價持續(xù)下跌還為時尚早。美聯(lián)儲高層官員雖然承認不能完全排除通縮發(fā)生的可能性，但他們傾向于認為由于目前美歐消費物價指數(shù)仍在目標通脹率之上，近期發(fā)生通縮的可能性不大。美聯(lián)儲的模擬結(jié)果顯示，即使出現(xiàn)嚴重衰退，也不會導致核心價格不斷下降。一些專家還認為，未來美國、英國和歐元區(qū)發(fā)生通縮的可能性較低，但日本也許是個例外。
　　其次，也有人擔心自9月份以來，包括美聯(lián)儲、歐央行在內(nèi)的全球主要央行通過多種途徑對銀行體系注入了無限制的流動性。這些流動性如果不能被實體經(jīng)濟及其發(fā)展所吸收，可能會使全球金融體系再次出現(xiàn)“流動性過?！?，投機資本可能再次以新興市場需求為由大肆炒作，攪動大宗商品市場陷入新的狂升浪潮之中，從而急劇推高未來全球通脹壓力。但一些經(jīng)濟學家反駁說，在目前金融體系凍結(jié)和多種緊縮效應(yīng)存在的情況下，政府注入的資金與整個社會的信貸總量相比規(guī)模有限，一旦經(jīng)濟狀況好轉(zhuǎn)，中央銀行可通過加息等手段不斷吸收流動性。如果今后對不良資產(chǎn)處理得不好，金融機構(gòu)信貸緊縮效應(yīng)會長期保持，流動性恢復需要更長時間。據(jù)專家測算，若按政府投資1億美元能撬動10億美元銀行貸款計算，美政府首批2500億美元銀行救助計劃將支持2.5萬億美元的貸款，但這一規(guī)模仍然不到美27萬億美元(截止到今年6月30日數(shù)據(jù))信貸規(guī)模的10％。
　　最后，盡管目前通縮發(fā)生的可能性不大，但如果全球信貸市場這種紊亂狀態(tài)長期持續(xù)，或者全球經(jīng)濟衰退持續(xù)較長時間，可能導致各種緊縮效應(yīng)相互疊加和強化，使消費物價水平明顯下降，通貨緊縮可能會成為現(xiàn)實威脅。歷史事實表明，通貨緊縮預(yù)期比通貨緊縮本身更可怕。一旦形成通縮預(yù)期，消費者和投資者都會減少開支，這會使經(jīng)濟進一步疲軟。同時，中央銀行在實際利率為負值時對刺激經(jīng)濟增長無能為力，使經(jīng)濟難以擺脫長期停滯的困擾，這也就是常說的“通縮陷阱”。
　　
　　(本欄目策劃、編輯：蘇小