蘭州鋁業(yè)，強(qiáng)手入主的招牌之下

柳澤春

中鋁入主蘭鋁，是后者突破發(fā)展瓶頸的機(jī)遇，也是前者全盤布局中的重要一步

2004年，蘭州鋁業(yè)迎來了開門紅。1月14日，公司發(fā)布增發(fā)新股的招股說明書，公司以8.48元的每股價(jià)格成功完成增發(fā)1.22億新股，募集資金10.36億元。成為國(guó)家宏觀調(diào)控的少數(shù)幸運(yùn)者之一。

6月中旬，蘭鋁公告，中國(guó)鋁業(yè)擬以現(xiàn)金方式出資收購(gòu)蘭州鋁廠持有的公司部分國(guó)有法人股，收購(gòu)?fù)瓿珊螅袊?guó)鋁業(yè)持股占公司總股本的29%，成為第一大股東，蘭州鋁廠仍占總股本的13.4％，為第二大股東。

然而，蘭州鋁業(yè)剛剛在增發(fā)中進(jìn)賬10億元，蘭州鋁廠卻急于將控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給中國(guó)鋁業(yè)，蘭鋁究竟意欲何為？

背景業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)折

2004年4月，剛剛實(shí)施增發(fā)的蘭州鋁業(yè)向投資者交出了一份業(yè)績(jī)下滑的季度報(bào)告。

當(dāng)期，蘭州鋁業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入8.78億元，同比大幅度增長(zhǎng)40.6％。與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入大幅度增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比的是，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)分別下滑8.9％、7.8％。

2002年、2003年，在擴(kuò)產(chǎn)推動(dòng)下，蘭州鋁業(yè)取得了豐厚的利潤(rùn)，但2004年將不得不面對(duì)業(yè)績(jī)下滑的壓力。但值得注意的是，蘭州鋁業(yè)當(dāng)期期間費(fèi)用僅及上年同期的95％，在費(fèi)用支出上公司的主動(dòng)“勒緊”舉措，一定程度上減緩了業(yè)績(jī)下滑。

氧化鋁是生產(chǎn)電解鋁的核心原料，由于供求矛盾突出，國(guó)內(nèi)惟一氧化鋁生產(chǎn)商中國(guó)鋁業(yè)2003年先后7次提高氧化鋁價(jià)格，年末與上年同期比，漲幅達(dá)100％。蘭州鋁業(yè)業(yè)績(jī)和盈利能力的大幅度下滑，很大程度上由氧化鋁價(jià)格大幅度上漲造成。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2003年，國(guó)產(chǎn)氧化鋁缺口為492萬噸，自給率嚴(yán)重不足，當(dāng)年氧化鋁進(jìn)口561萬噸。由于中國(guó)電解鋁投資過熱，特別是氧化鋁與電解鋁發(fā)展的不平衡，導(dǎo)致國(guó)際氧化鋁價(jià)格大幅度飆升。

鋁業(yè)產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)點(diǎn)在氧化鋁廠、電解鋁廠和鋁材加工廠之間來回滾動(dòng)。目前，利潤(rùn)主要在氧化鋁生產(chǎn)商手中。一季度蘭州鋁業(yè)凈利潤(rùn)的下滑，很早之前就在業(yè)內(nèi)預(yù)期之中。

一季度，蘭州鋁業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率由上年的18.4％下滑為11.9％，幅度驚人。該公司近三年的凈利潤(rùn)率為7.53％，如果剔除收入增長(zhǎng)的影響，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率大幅度下滑6.5個(gè)百分點(diǎn)，這很可能使之滑至虧損的邊緣。

電價(jià)上調(diào)，使蘭州鋁業(yè)雪上加霜。

從2004年1月1日起，公司生產(chǎn)用電每度上漲0.028元，且超過基數(shù)部分一律按大工業(yè)電價(jià)執(zhí)行，即每度電上漲0.055元。公司預(yù)計(jì)，由此造成生產(chǎn)總成本增加約5700萬元。

作為高耗能產(chǎn)業(yè)，國(guó)內(nèi)外大多數(shù)電解鋁廠商走的都是鋁電聯(lián)營(yíng)之路。電價(jià)0.35元是公認(rèn)的電解鋁企業(yè)的臨界點(diǎn)，超過這一電價(jià)水平，企業(yè)生存將出現(xiàn)危機(jī)。中國(guó)電解鋁生產(chǎn)用電成本約占總成本的40%，這一比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于世界平均水平，而此次蘭州鋁業(yè)用電價(jià)格上漲很可能是以后電價(jià)進(jìn)一步上漲的開端。

2002年、2003年蘭州鋁業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為18.3億元、25.6億元，凈利潤(rùn)分別為1.67億元、1.68億元。然而，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流卻分別只有1081萬元、6137萬元，兩年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流之和，僅僅為同期凈利潤(rùn)之和的21.5％。

一方面是豐厚的利潤(rùn)，一方面是沒有現(xiàn)金入賬?，F(xiàn)金流的匱乏表明，的盈利水平難以持續(xù)。如果繼續(xù)發(fā)展下去，蘭州鋁業(yè)的經(jīng)營(yíng)資金將出現(xiàn)危機(jī)。這在一定程度上反映了蘭州鋁業(yè)的高額利潤(rùn)僅僅是“紙上富貴”。由于原材料價(jià)格上漲，電費(fèi)上漲，蘭州鋁業(yè)短期內(nèi)盈利功能正在被削弱。

蘭州鋁業(yè)的IPO募集資金項(xiàng)目，使公司的產(chǎn)能由8.6萬噸擴(kuò)大到20.6萬噸，在2003年IPO項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，凈利潤(rùn)也幾乎擴(kuò)大1倍。這意味著，不但提高盈利能力要遭受擴(kuò)產(chǎn)瓶頸，而且在氧化鋁價(jià)格的大幅度上漲中，電解鋁產(chǎn)能擴(kuò)張正在集聚著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)單的擴(kuò)產(chǎn)，已無法擺脫利潤(rùn)下滑的危險(xiǎn)。

“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”

在蘭州鋁業(yè)大量募集資金到賬后，蘭州鋁廠就有了與中國(guó)鋁業(yè)談判的籌碼。這時(shí)，蘭鋁主動(dòng)“攀親結(jié)貴，靚女先嫁”，似是一步妙棋。

根據(jù)公司一季度的財(cái)務(wù)報(bào)表，銀行借款由11.9億元下降為4.2億元。顯然，10億元募集資金一到賬，就被用于償還銀行借款。在募集資金的使用上，證監(jiān)會(huì)是有明文規(guī)定的，但公司不但利用募集資金償還了銀行短期借款，還償還了長(zhǎng)期借款，這就更有悖常理。一切似乎都是為了中國(guó)鋁業(yè)這個(gè)新主人。

其實(shí)，此次合作對(duì)中鋁也意義重大。如果收購(gòu)成功，將有助于中鋁進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈條，推進(jìn)其擴(kuò)張的步伐，標(biāo)志著中國(guó)鋁業(yè)的版圖的進(jìn)一步擴(kuò)大。

此前，中鋁已經(jīng)通過下屬的山西鋁廠持有蘭州鋁業(yè)800萬股流通股，可以認(rèn)為，中鋁覬覦蘭鋁已久。

根據(jù)約定，中鋁此次將出資7.8億元，用于收購(gòu)蘭州鋁業(yè)股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)格接近凈資產(chǎn)值。通常，實(shí)現(xiàn)電解鋁1萬噸產(chǎn)能，至少需要1億元的資金投入。知情人士透露，雙方曾在股權(quán)份額上進(jìn)行多次商談。出資7.8億元就能控股具有30萬噸產(chǎn)能的蘭鋁，這簡(jiǎn)直是四兩撥千斤。

同時(shí)，蘭州鋁業(yè)作為上市公司，是非常寶貴的融資平臺(tái)。剛剛?cè)谫Y完畢的蘭州鋁業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率僅為23.9％，這在眾多電解鋁企業(yè)中是相當(dāng)不錯(cuò)的。中國(guó)鋁業(yè)不僅以較少的資金投入收購(gòu)了一家電解鋁企業(yè)，而且意外撿到了一筐“金子”。

中國(guó)鋁業(yè)入主蘭州鋁業(yè)，被外界認(rèn)為是行業(yè)內(nèi)的“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”。所謂“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”，如果從蘭鋁角度看，顯然似是而非。隨著控股權(quán)的出讓，蘭鋁將由蘭州鋁業(yè)的實(shí)際控制人轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)略投資者。而且，不排除蘭州鋁廠進(jìn)一步出讓其所持有的蘭州鋁業(yè)剩余部分股權(quán)并徹底淡出電解鋁業(yè)的可能。

“新主人”能解多少危機(jī)

蘭州鋁業(yè)境況體現(xiàn)的不僅是利潤(rùn)暫時(shí)下滑，而且是在氧化鋁漲價(jià)與電價(jià)上調(diào)的雙重?cái)D壓下的競(jìng)爭(zhēng)力下降。

以往，面對(duì)國(guó)內(nèi)外氧化鋁巨頭的市場(chǎng)壟斷，包括蘭州鋁業(yè)在內(nèi)的眾多國(guó)內(nèi)電解鋁企業(yè)對(duì)價(jià)格談判的能力微乎其微，不得不飽受氧化鋁漲價(jià)之苦。看上去，建設(shè)自備電廠成為壓縮成本惟一可選的出路。

6月17日公司公告，3300MW自備電廠項(xiàng)目獲經(jīng)國(guó)家發(fā)改委批準(zhǔn)，總投資約40.3億元，其中固定資產(chǎn)投資約38.5億元，自籌解決。項(xiàng)目建成后，可滿足公司用電需求。在同一則公告中，公司還披露了中國(guó)鋁業(yè)擬收購(gòu)公司股份的消息。

值得注意的是，蘭州鋁業(yè)截止到一季度末的總資產(chǎn)為35.2億元，凈資產(chǎn)為27.0億元，這還是在公司增發(fā)新股、募集資金10億元后的資本實(shí)力。

有證券分析師認(rèn)為，中國(guó)鋁業(yè)入主，可以解決公司主要原料氧化鋁的供應(yīng)，使蘭州鋁業(yè)最終打通了鋁業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，但是自備電廠的建設(shè)也許可能被擱置。

從“新主人”兜中掏錢建設(shè)自備電廠，也許是蘭州鋁業(yè)的一廂情愿。畢竟40億元的投資對(duì)中國(guó)鋁業(yè)也不是個(gè)小數(shù)目，攜氧化鋁成本優(yōu)勢(shì)的中國(guó)鋁業(yè)，必然把迅速整合全國(guó)電解鋁產(chǎn)業(yè)放在首位。

在中國(guó)眾多電解鋁企業(yè)面前，有不同的路可走。

一些在競(jìng)爭(zhēng)中敗下陣來的電解鋁企業(yè)，將有可能被納入中國(guó)鋁業(yè)體系。中國(guó)鋁業(yè)倚重自己在上游氧化鋁行業(yè)的壟斷地位，攜氧化鋁成本優(yōu)勢(shì)，已展開對(duì)電解鋁行業(yè)的并購(gòu)重組。進(jìn)入中鋁體系的電解鋁廠商，不但能在氧化鋁原料供應(yīng)方面得到保證，而且可以享受相應(yīng)的優(yōu)惠價(jià)格，獲得新的生機(jī)。近幾年，蘭州鋁業(yè)62.5％的氧化鋁來自于中國(guó)鋁業(yè)。隨著中國(guó)鋁業(yè)的入主，蘭州鋁業(yè)有望優(yōu)先獲得充足和相對(duì)低價(jià)的氧化鋁供應(yīng)。

擁有煤炭（電力）資源的電解鋁企業(yè)，則可以倚重相對(duì)廉價(jià)的電力成本，通過產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)嵘臻g。目前，河南、山東一帶的電解鋁企業(yè)已走在了前面。“閃電”進(jìn)入電解鋁行業(yè)的劉永行更是把鋁電聯(lián)營(yíng)作為其立足的根本，但其試圖打通上下游的努力遭受了太多的溝溝坎坎，險(xiǎn)些沉沙折戟。

蘭州鋁業(yè)決定興建自備電廠，顯然已被拋在了其他廠家的身后。而且，蘭州鋁業(yè)不得不面對(duì)的是，甘肅的煤炭?jī)r(jià)格要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于河南、山西，興建自備電廠后，還要面對(duì)發(fā)電成本的高企。資料顯示，甘肅煤炭探明保有儲(chǔ)量在90億噸左右，人均保有儲(chǔ)量不足400噸，低于全國(guó)人均600噸的水平，這將成為公司自建電廠后，影響公司電解鋁競(jìng)爭(zhēng)力的又一大隱患。

該公司證券部的一位人士承認(rèn)，公司自建電廠確實(shí)行動(dòng)慢了半拍，但又表示，這是面對(duì)電價(jià)上漲的長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃。